【国金医药·行业周报】医药板块资金面改善，估值有望迎来修复机会

投资逻辑

医药板块随整体市场转暖资金面迎来表现改善，我们认为市场进入三季报披露窗口后，药品板块在医药类上市公司中景气度占优，而消费医疗见底复苏也是大概率事件，这两个领域的中期投资机会值得最重点关注。此外，随着年底各类国家和地方集采、谈判等陆续落地出清，医药板块整体有望迎来估值修复机会。

创新药：近期，国内外创新药获批及临床进展呈现提速趋势，全球创新研发兑现将推动行业公司业绩的快速成长；而同时要关注的是，随着竞争激烈程度的提升，龙头公司在各细分创新赛道布局与临床推进的优势将得到进一步体现，建议关注全球热点的细分赛道龙头。

医疗器械：河北省医保局发布《关于血管介入类医用耗材省际联盟集中带量采购文件社会公开征求意见的通告》，涉及产品包括外周血管球囊扩张导管等5类产品。剔除了此前公告的胸主动脉支架类产品。预计未来国产厂商仍有望保持合理的利润空间，但行业集中度将进一步提升。建议关注国产企业中产品管线齐全、研发实力较强且拥有一定品牌力的核心竞争力企业。

医疗服务：医疗服务板块整体诊疗人次复苏缓慢，短期维度业绩稍有承压；长期维度，行业刚性需求及消费需求并存，业绩韧性强，我们看好细分龙头的长期发展。

生物制品：部分已获批上市的GLP-1类药物的注册试验报告了瘦体重/体积的减少，例如其中司美格鲁肽与瘦体重损失高达总体重损失40%相关。目前多个用于维持/增加肌肉质量的药物治疗方法正在开发中，未来的发展方向可能是将这些药物与基于GLP-1类药物的疗法相结合，建议持续关注针对肥胖/超重等适应症相关疗法的迭代升级。

中药及药店：国家医保局发文规范医保药品外配处方管理，并且明确要加快推进电子处方中心建设，一方面表明处方外流的趋势是确定的，另一方面也有利于肃清行业乱象，经营更合规、更稳健的龙头公司有望率先从统筹落地中受益。中康科技数据显示， 7月、8月，全国零售药店市场持续回温，7月同比+1%，8月同比+2.7%，且整体客流水平环比持续提升。我们认为，上述表现可能与去年同期基数相对较低有关，三季度低基数下，龙头公司业绩同比有望实现良好增长。

CXO及上游：药监局分段生产试点，促进药品研发生产专业化分工。10月18日，国家药监局党组书记、局长李利主持召开会议，研究部署开展生物制品分段生产改革试点工作，审议通过《生物制品分段生产试点工作方案》。《生物制品分段生产试点工作方案》对试点范围、工作实施步骤、时间安排、监督管理要求以及保障措施等进行了部署，将于近日发布。我们看好制药外包行业后续的发展前景。

投资建议

赛道配置上建议继续重点关注两大子赛道的投资机会，即药品创新出海和消费医疗复苏。我们认为市场进入三季报披露窗口后，药品板块在医药类上市公司中景气度占优，而消费医疗见底复苏也是大概率事件，这两个领域的中期投资机会值得最重点关注。

相关标的

特宝生物、信达生物、人福医药、科伦博泰、益丰药房等。

风险提示

汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

报告正文

医药板块资金面改善，估值有望迎来修复机会

医药板块随整体市场转暖资金面迎来表现改善，我们认为市场进入三季报披露窗口后，药品板块在医药类上市公司中景气度占优，而消费医疗见底复苏也是大概率事件，这两个领域的中期投资机会值得最重点关注。此外，随着年底各类国家和地方集采、谈判等陆续落地出清，医药板块整体有望迎来估值修复机会。

创新药：安斯泰来Claudin18.2单抗FDA获批，康方、再鼎、和黄进展迭出

全球首个Claudin18.2单抗FDA终获批，安斯泰来一线胃癌再获突破

2024年10月19日安斯泰来（Astellas Pharma）宣布美国FDA已批准其靶向Claudin18.2（密接蛋白18.2，缩写CLDN18.2）抗体佐妥昔单抗（Zolbetuximab）与含氟嘧啶和铂类的化疗方案联合，用于局部晚期不可切除或转移性、HER2（人表皮生长因子2）阴性的胃癌或胃食管结合部（GEJ）腺癌成人患者的一线治疗。

• 胃癌异质性强，靶向药研发难度大，目前中国和美国诊疗指南中针对HER2阴性患者的1L治疗方案主要包括单独化疗和PD-1/PD-L1（程序性细胞死亡蛋白-1/程序性细胞死亡蛋白-配体1）联合化疗。

• Claudin 18.2存在于细胞膜表面，在大约38%的HER2阴性的胃癌患者中为阳性（定义为≥75%的肿瘤细胞表现出中等至强的膜性Claudin 18.2免疫组化染色）。

• 佐妥昔单抗（Zolbetuximab）于2024年3月在日本获批，成为全球首个获批的CLDN18.2靶向疗法，同时其在中国也已获得受理，佐妥昔单抗递交上市申请主要是基于名为SPOTLIGHT和GLOW的两项III期临床的数据：

• SPOTLIGHT是一项全球多中心、随机、双盲的III期临床，入选患者均为未接受系统治疗的HER2阴性且Claudin 18.2阳性（定义为在≥75%的肿瘤细胞中观察到中度到强烈的Claudin 18.2染色）的胃癌或胃食管交界处（mG/GEJ）腺癌，大约38%的胃癌患者符合实验对于Claudin 18.2阳性的定义。565名患者按1:1分组，分别接受佐妥昔单抗联合mFOLFOX6化疗（含奥沙利铂、亚叶酸钙和氟尿嘧啶的化疗方案）或安慰剂联合mFOLFOX6化疗，数据显示，与对照组相比，佐妥昔单抗联合mFOLFOX6延长了患者的mPFS（中位数无进展生存期）（10.61月 vs 8.67月，HR（风险比） 0·75）和mOS（中位数总生存期）（18.23月vs 15.54月，HR 0·75）。安全性方面，两组所有级别治疗相关不良事件发生率均为99%，3级以上治疗相关不良事件发生率分别为87%和78%，佐妥昔单抗组最常见的TEAE是恶心、呕吐和食欲下降。

• GLOW是一项全球性多中心III期随机对照研究，入组标准同样是HER2阴性、Claudin 18.2阳性且未经系统治疗。507名患者按1:1分组，分别接受佐妥昔单抗联合CAPOX化疗（含卡培他滨和奥沙利铂的化疗方案）或安慰剂联合CAPOX化疗，数据显示，与对照组相比，佐妥昔单抗联合CAPOX延长了患者的mPFS（8.21月 vs 6.80月，HR 0.69）和mOS（14.39月 vs 12.16月，HR 0.77）。安全性方面，两组所有级别治疗相关不良事件发生率分别为98.8%和98.0%，3级以上治疗相关不良事件发生率分别为72.8%和69.9%，佐妥昔单抗组最常见的3级以上TEAE是呕吐(12.2%)、贫血(10.6%)、中性粒细胞下降(10.2%)和恶心（8.7%）。

康方生物卡度尼利联合方案治疗免疫耐药NSCLC早期数据积极

2024年10月17日，康方生物首次公布卡度尼利（PD-1/CTLA-4）联合安罗替尼（抗血管生产，正大天晴）+多西他赛治疗经PD-(L)1抑制剂治疗失败后的局晚期及转移性的驱动基因阴性的NSCLC的Ib/Ⅱ期临床研究的积极数据。

•  针对驱动基因阴性的晚期非小细胞肺癌（NSCLC）患者，一线标准疗法是PD-1/PD-L1联合化疗，后线治疗选择有限。NCCN指南推荐的标准后线护理方案是化疗，如多西他赛、吉西他滨、白蛋白结合紫杉醇等。然而，疗效非常有限，ORR（客观缓解率）为14%-17%，mPFS为4.0-5.4个月，OS为10.5-12个月。

• 截至2024年5月31日，本研究共入组了46例患者，剂量发现阶段共入组了9例患者，每个剂量组3例；剂量扩展阶段入组37例。其中41.3%为非鳞癌、58.7%为鳞癌；PD-L1＜1%、1-49%、≥50%的人群分别为10.9%、28.3%、15.2%；脑转移、肝转移、骨转移的患者比例分别为10.9%、6.5%、23.9%，均与真实世界患者比例一致。

• 截至2024年5月31日，中位随访时间为2.8个月(IQR: 1.4, 5.6)，33例患者具有基线后至少1次肿瘤评估，29例患者仍然在组。PFS成熟度为30.4%，6个月PFS率为56.9%（多西他赛单药仅为30%），中位PFS为6.5个月（多西他赛单药仅为4个月）。

• 安全性分析集包括所有入组并至少用药1次的患者。≥3级TRAE（治疗相关不良事件）的比例仅为17.4%，治疗相关的SAE（严重不良事件）比例为13.0%，未发生导致死亡的与治疗相关的AE（不良事件）。常见的不良反应为输液反应（21.7%）、QT（心室除极化和复极化的时程）间期延长（8.7%）以及贫血（8.7%）等，但大部分均为1-2级。≥3级不良反应为1例患者发生3级输液反应、1例患者发生3级皮疹，经对症治疗后患者均恢复。

和黄医药赛沃替尼联合奥希替尼治疗奥希替尼经治患者II期临床进展积极

2024年10月16日，和黄医药宣布泰瑞沙® (奥希替尼) 和沃瑞沙® (赛沃替尼) 的联合疗法在既往接受泰瑞沙®治疗后疾病进展、伴有高水平间MET（充质上皮转化因子) 过表达和/或扩增的EGFR(表皮生长因子受体) 突变的非小细胞肺癌患者中显示出高、具有临床意义且持久的ORR(客观缓解率)改善，上述数据将于即将召开的学术会议上公布，并与全球监管机构共享。

• 国内外肺癌诊疗指南均推荐非小细胞肺癌（NSCLC）患者进行突变基因筛查，对于EGFR突变为阳性的患者，1L标准疗法为以奥希替尼（阿斯利康）为代表的EGFR抑制剂。尽管EGFR TKI（酪氨酸激酶抑制剂）已大幅改善NSCLC患者的预后，但随着时间的推移，耐药难以避免。

• 对于三代EGFR抑制剂，可选疗法较为有限，仍存在着未被满足需求，在研疗法进度的主要包括TROP2 ADC、HER3 ADC、PD-1/PD-L1、MET靶向疗法，其中除MET抑制剂外均主要致力于EGFR TKI耐药全人群覆盖，而以赛沃替尼（和黄医药）为代表的MET抑制剂在MET高异常水平的患者中循证医学证据更加充分，具备差异化的竞争优势。

NovoCure可穿戴电场疗法FDA再批肺癌适应症，再鼎医药拥有大中华区权益

2024年10月16日，再鼎医药合作伙伴Novocure宣布，美国食品药品监督管理局（FDA）已批准该肿瘤电场疗法与PD-1/PD-L1抑制剂或多西他赛同时使用，用于治疗转移性非小细胞肺癌（mNSCLC）的成人患者，这些患者在接受含铂的治疗方案期间或之后出现了疾病进展。同时再鼎医药预计将于2024年第四季度在国内递交二线及以上非小细胞肺癌的上市许可申请。

• 爱普盾，是一种非侵入式的、可穿戴的创新型肿瘤疗法，该疗法由NovoCure研发。再鼎医药，拥有其在大中华区开发及商业化的独家权利。爱普盾此前已在美国、欧盟等地获批，2020年5月，中国国家药品监督管理局（NMPA）批准爱普盾®的上市申请，用于与替莫唑胺联用治疗新诊断的胶质母细胞瘤患者，以及作为单一疗法用于复发胶质母细胞瘤患者的治疗。

• 爱普盾治疗1L脑转移NSCLC和2L及以上NSCLC的两项III期临床已达到主要终点，且均无系统性毒性增加。

• 针对二线及以上非小细胞肺癌患者的III期临床研究显示肿瘤电场治疗联合标准治疗可延长患者的mOS (13.2个月vs. 9.9个月)，TTFields联合免疫检查点抑制剂的mOS延长约8个月(从10.8个月延长至18.5个月, 具有显著的统计学意义，TTFields联合多西他赛的mOS延长2.4个月(从8.7个月延长至11.1个月)。

• 针对一线脑转移的非小细胞肺癌患者的III期临床显示与单独接受支持疗法组相比, TTFields联合支持疗法的中位至颅内进展时间有统计学上的显著改善(21.9个月vs. 11.3个月)。

此外，再鼎医药计划下周公布在研DLL3 ADC早期临床数据。ZL-1310是再鼎医药拥有全球权益的靶向Delta样配体3（DLL3）的ADC，采用拓扑酶抑制剂做为载荷，公司计划于北京时间2024年10月24日公布其用于治疗用于晚期小细胞肺癌（SCLC）的I期临床研究数据。再鼎医药正在中国和美国开展ZL-1310用于SCLC的开放标签、多中心临床研究的第1部分剂量递增阶段的患者招募。

• 研究表明大约有80%的SCLC患者DLL-3呈阳性，而在正常组织中DLL3表达量较低。2024年5月16日，安进宣布旗下的DLL-3/CD3双抗Tarlatamab治疗经治广泛期SCLC患者获FDA批准上市，初步完成DLL3靶向药治疗SCLC的临床验证，百济神州拥有该药在中国的商业化权益，Tarlatamab在关键临床中取得的ORR达到40%，mPFS达到4.9 个月，mOS为14个月，与现有疗法相比提升显著，目前该药正在国内开展III期临床。

成都再推促进生物医药产业新政，全国支持创新药发展陆续落地中

2024年10月18日，成都市发布《促进生物医药产业高质量发展若干政策（征求意见）》，该征求意见以深入推进成都生物医药产业建圈强链为目的，在药械研发创新、临床研究质效等多个方面，提出金额不等的具体激励，其中每年最高可奖励1亿元。

• 对1类创新药，完成临床前研究、Ⅰ期临床试验、Ⅱ期临床试验、Ⅲ期临床试验的，按相应阶段研发投入的20%分别给予最高300万元、300万元、500万元、700万元奖励，对其中仅需完成早期临床试验、确证性临床试验的品种，按相应阶段研发投入的20%分别给予最高400万元、700万元奖励，纳入突破性治疗药物程序并首次取得药品注册证再给予200万元奖励，单个企业每年最高奖励1亿元。

• 支持改良型新药研发。对2类改良型新药，完成Ⅱ期、Ⅲ期临床试验的，按相应阶段研发投入的10%分别给予最高200万元、300万元奖励，纳入突破性治疗药物程序并首次取得药品注册证再给予100万元奖励，单个企业每年最高奖励2000万元。

• 支持第三类医疗器械研发。对首次取得医疗器械注册证、具有自主知识产权的第三类医疗器械，按研发投入的20%给予最高500万元奖励，纳入国家创新医疗器械特别审批或优先审批程序的，最高奖励金额再提高200万元，单个企业每年最高奖励1000万元。

• 支持第二类医疗器械研发。对纳入省创新医疗器械特别审批或优先审批程序，并首次取得医疗器械注册证的第二类医疗器械（不含诊断试剂及设备零部件），按研发投入的10%给予最高200万元奖励，单个企业每年最高奖励500万元。

•  除通过现金奖励支持药械研发创新之外，成都市政府还围绕“提高临床研究质效、支持产品临床应用、支持企业发展壮大”等方面提出具体支持政策。

自国务院总理李强7月5日主持召开国务院常务会议，审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》前后，我国各地方政府围绕该文件陆续出台多项创新药支持细则。继续北京、上海之后，本月广东省、成都市也陆续发布支持创新药新政。

• 2024年10月9日，广东省政府召开进一步推动广东生物医药产业高质量发展会议、并制定相关行动方案。该方案指出，广东省将力争到2027年促进生物医药与健康产业集群规模超万亿元，其中规模以上医药工业规模超5000亿元，助力广东省省高质量建设生物医药强省。为此，广东省政府共提出三十八条政策建议，并一一落实牵头单位及责任单位。

• 从加快创新平台建设方面：①广东省政府将加快推动国家药监局重点实验室等建设，并通过省市联动引进培育一批CXO等研发服务平台建设；②广东省政府提出，到2027年将建成3—5个具有国内创新引领作用的临床研究平台，并开展一批创新药械临床研究。

• 从药品注册流程方面：①临床试验申请（IND），积极争取在广东开展优化创新药临床试验审评审批试点，推动纳入创新药试点项目在30个工作日内完成临床试验申请审评审批；②临床研究伦理，加强省伦理质控中心和区域伦理审查委员会建设，促进各多中心临床研究参与单位须在3个工作日内反馈伦理审查结果互认意见。③新药上市申请（NDA），第二类医疗器械注册技术审评时限比法定时限平均压缩50%，首次注册审评时限由60个工作日压缩至40个工作日，同时广东省将争取每年有1—2个创新药、5个以上创新医疗器械获得注册许可。 

• 从上市商业化流通方面：①对新药开辟挂网快速通道，实行企业承诺制，自申报资料通过后15个工作日内完成挂网采购。②省内公立医疗机构每季度至少召开1次药事管理委员会、医疗器械管理委员会工作会议审议创新药械入院有关事宜，必要时随时召开。

• 近期，国内外创新药获批及临床进展呈现提速趋势，全球创新研发兑现将推动行业公司业绩的快速成长；而同时要关注的是，随着竞争激烈程度的提升，龙头公司在各细分创新赛道布局与临床推进的优势将得到进一步体现。我们继续看好恒瑞医药、百济生物等龙头药企在长期布局积累和大适应症突破方面的优势，关注全球热点的细分赛道龙头，比如，ADC（抗体偶联药物）、双抗（包括多特异性融合蛋白、T细胞衔接器）等。建议关注恒瑞医药、百济神州、康方生物、翰森制药、信达生物、石药集团、百利天恒、科伦药业、中国生物制药等龙头药企。

医疗器械：血管介入联盟集采品种确定，行业创新研发进展迅速

河北医保局发布征求意见稿，血管介入联盟集采品种确定

10月16日，河北省医保局发布《关于血管介入类医用耗材省际联盟集中带量采购文件社会公开征求意见的通告》，确定了联盟集采规则框架及产品类别。

此次集采涉及产品包括外周血管球囊扩张导管、外周血管介入导引通路、栓塞微球、血流导向密网支架、颅内球囊扩张导管。剔除了此前公告的胸主动脉支架类产品，该产品此前已通过国家医保局谈判降价。

本次按照传统低价中标规则，根据申报企业数量确定中选数量，中选率控制在合理区间，且无保底中选价格。预计部分国产企业有望通过低价中标获取更多市场份额。

未来血管介入类产品带量采购落地后，预计国产生产厂商仍有望保持合理的利润空间，但行业集中度将进一步提升，流通环节费用空间可能被压缩，有利于规范耗材采购和使用行为，改善行业生态。建议关注国产企业中产品管线齐全、研发实力较强且拥有一定品牌力的核心竞争力企业。

行业创新研发进展迅速，心脉膝下药球完成上市前临床入组

10月19日，心脉医疗公布其自主研发的膝下药物球囊扩张导管顺利完成了上市前临床试验患者入组。此项目是前瞻性、多中心、随机对照研究，旨在评估该款膝下药物球囊治疗膝下动脉狭窄或闭塞性病变的安全性和有效性，由中山大学附属第一医院血管外科常光其教授牵头，全国21家权威临床中心共同参与完成。最后一例入组手术由中国医科大学附属盛京医院介入科郑加贺教授团队完成，手术过程顺利，效果良好。

子公司鸿脉医疗研发的这款专用于膝下动脉狭窄及闭塞性病变的膝下药物球囊采用紫杉醇药物，可有效抑制内膜增生，提高远期管腔通畅率，药物涂层牢固不掉粉，涂层微粒小，吸收快，更适宜细小的膝下血管，不易产生远端栓塞现象。球囊导管采用分段式结构设计、薄壁低Profile球囊使其具有更好的通过性、推送性和柔顺性，提升医生的操作体验，减少手术时间。

除外周药物球囊外，目前公司外周领域已有髂静脉支架、腔静脉滤器等多款产品获批上市，且在研管线布局丰富，未来外周类产品将成为公司主动脉类产品后第二增长曲线。

10月15日，乐普医疗发布公告称，公司自主研发的无创血糖仪正式获得国家药品监督管理局（NMPA）注册批准。

该产品可无创地估算成人体内葡萄糖浓度，使用前需要经指尖血糖校准后（需空腹血糖标定及餐后2小时血糖标定），校准时间间隔不得超过30天，供非胰岛素治疗的2型糖尿病患者日常的自我血糖管理。

公司研发的无创血糖仪（NeoGlu 01）通过光学与热学方法的结合，采集与血糖水平相关的生理和环境信号，并利用软件算法，依托大数据分析和人工智能，从信号中预测血糖变化。其人工智能模型能够自动识别信号特征与血糖水平的关联，实现多特征的同步分析，从而提供监测结果。该产品具有无创、无痛、无需耗材的特点，为糖尿病患者提供了一种新的血糖监测解决方案。

重点标的：迈瑞医疗、新产业、安图生物、万孚生物、艾德生物、英科医疗、心脉医疗等。

医疗服务及医美：多学科指导意见及治疗指南发布，进一步促进行业发展

医疗服务：固生堂战略方向坚定，干眼诊疗指导意见促进眼科发展

• 固生堂：10月16日-17日，固生堂举办2024年第三季度集团经营分析会，公司未来业务发展战略方向分为六大部分

在强医学中心城市，由医保支付优先转向医生供给优先，实现强医学中心城市的集团化发展。

省会城市规模化发展。长沙、武汉、成都、重庆等省会城市的发展稳定性较强，将从区域负责人到核心团队作进一步深入部署，强化区域业务布局。

建立自费业务体系，实现有内涵、有效的、可持续的增长。加强会员服务体系建设，通过手法治疗、协定方、院内制剂等方式持续强化疗效，推进以病种为中心的临床路径建设，加速完善院内制剂销售体系，构建强有力的竞争壁垒。

稳妥有序推进规模性并购，预计每年新进2-3个城市；中医出海方面，计划组建体系化的高管团队，在新加坡开设规模性门诊，建立首个海外市场。

通过自我迭代学习+外部赋能，启动EMBA计划，及青年旭日计划，为集团的长远发展奠定坚实的人才基础。

在组织结构上，计划成立数字化办公室和 AI 运营办公室，整合集团内的财务、人事、运营中心及医务中心，针对关键指标建立标准化管理模块，输出精准的诊断和解决方案。

• 爱尔眼科：据统计，全球干眼发病率为5%-50%，我国18岁以下青少年干眼患病率达18.7%，即平均每10个孩子中就有近2个患有干眼，儿童干眼问题不可轻视。

近期爱尔眼科正式发布《爱尔儿童干眼诊疗指导意见》与《儿童干眼正常值多中心研究》，旨在进一步提升儿童干眼诊疗水平，普及儿童干眼科普知识，推动儿童干眼方向研究，让更多人关注和重视儿童眼健康问题并更好地推动这一社会性难题的解决。与此同时，爱尔眼科已在全国成立近50家儿童干眼门诊，并设立干眼合作示范中心，更好满足消费者需求。

医疗服务板块整体诊疗人次复苏缓慢，短期维度业绩稍有承压；长期维度，行业刚性需求及消费需求并存，业绩韧性强，我们看好爱尔眼科、固生堂、通策医疗等细分龙头的长期发展韧性。

医美：肥胖症治疗指南发布，爱美客司美格鲁肽注射液进展良好

• 国家卫健委发布《肥胖症诊疗指南(2024年版)》

据国家卫健委官网消息，为进一步提高肥胖症诊疗规范化水平，保障医疗质量安全，维护患者健康权益，国家卫健委组织制定了《肥胖症诊疗指南(2024年版)》(以下简称《指南》)。《指南》基于现有临床证据和肥胖症诊治相关的多学科专家共识，并广泛征求专家意见，对肥胖症的病因学、流行病学、定义、诊断、评估、治疗方式以及多学科协作诊疗模式进行了系统性阐述，以指导各级医疗机构从业人员的临床工作。

• 爱美客全资子公司获得司美格鲁肽注射液临床试验批准

近日爱美客发布公告称，全资子公司北京诺博特生物科技有限公司近日获得国家药品监督管理局批准，正式签发《药物临床试验批准通知书》，将开展司美格鲁肽注射液的临床试验。该药物适用于初始体重指数(BMI)≥28kg/m²的肥胖患者，以及BMI在24kg/m2至28kg/m²之间且伴有超重相关合并症的成人。

原研药司美格鲁肽注射液（Wegovy®）自2021年6月在美国首次获批以来，已经在全球多个主要市场包括欧盟、日本等地获得了长期体重管理适应症的批准。2024年3月Wegovy®还获得了FDA扩大适应症的批准，成为首个被批准预防患有心血管疾病的肥胖或超重的成年人发生危及生命的心血管事件的减肥药物。在中国随着国产司美格鲁肽注射液进入临床试验阶段，国内消费者未来有望有更多选择。

生物制品：礼来启动替尔泊肽+Bimagrumab二期，减重疗法有望持续迭代

替尔泊肽+Bimagrumab联用2期肥胖/超重临床启动

根据ClinicalTrials，2024年10月16日，Bimagrumab (LY3985863)和替尔泊肽单独或联合治疗肥胖或超重成人体重管理的研究已经启动。研究的主要目的是评估Bimagrumab和替尔泊肽单独或联合治疗肥胖或超重成人（至少患有一种肥胖相关合并症，但不患有 2 型糖尿病）的疗效和安全性。研究将持续约 54 周。

根据礼来公告，Bimagrumab可结合激活素II A型和B型受体，以阻断激活素和肌生长抑制素信号传导。目前，BELIEVE 2b期研究正在评估Bimagrumab单独使用以及与司美格鲁肽联合使用，用于超重或肥胖的成年人。将GLP-1类药物与Bimagrumab联合使用有可能进一步减少脂肪量，同时保持肌肉量，并可能为肥胖和肥胖相关并发症患者带来更好的结果。

根据2期临床结果，对于2型糖尿病合并超重和肥胖成人患者，与接受安慰剂治疗的患者相比，使用Bimagrumab治疗（每四周一次，共48周）的患者全身脂肪量和糖化血红蛋白显著减少，且瘦体重增加。

Bimagrumab此前为Versanis Bio的核心管线，2023年7月礼来和 Versanis Bio 宣布达成最终协议，根据协议条款，Versanis 股东最多可获得19.25亿美元以现金支付，包括预付款和在实现某些开发和销售里程碑后的后续付款，并购已于同年8月正式完成。

研究表明，减肥过程中肌肉质量、力量和功能下降等令人担忧的并发症即肌肉减少症。肌肉减少症是一种定义不明确的疾病，在老年人中更为普遍，但经常因慢性合并症（如心血管疾病、慢性肾病和癌症）而加剧。其症状和体征包括虚弱、疲劳、精力不足、平衡问题以及行走和站立困难。肌肉减少或虚弱会导致跌倒、骨折和其他严重伤害，并会影响自理能力，同时肌肉减少症与疾病进展更快、死亡和跌倒风险更高以及生活质量下降有关。

部分已获批上市的GLP-1类药物的注册试验报告了瘦体重/体积的减少，例如其中司美格鲁肽与瘦体重损失高达总体重损失40%相关。目前多个用于维持/增加肌肉质量的药物治疗方法正在开发中，未来的发展方向可能是将这些药物与基于GLP-1类药物的疗法相结合，建议持续关注针对肥胖/超重等适应症相关疗法的迭代升级。

中药：部分公司发布业绩，中药材价格上涨影响毛利率

片仔癀、健民集团发布业绩。片仔癀2023年第三季度实现收入约28亿元，同比+9.6%，归母净利润9.65亿元，同比+11.73%，扣非归母净利润9.64亿元，同比+11.66%。2024年前三季度实现收入约84.5亿元，同比+11.19%，归母净利润26.87亿元，同比+11.73%，扣非归母净利润27.15亿元，同比+11.25%。2024年前三季度，片仔癀肝病用药收入约42.83亿元，同比+20.24%，同比实现较好增长，但肝病用药毛利率为70.79%，同比-7.4pct。

健民集团2023年第三季度实现收入约8.7亿元，同比-8.83%，归母净利润0.82亿元，同比-49.96%，扣非归母净利润0.77亿元，同比-36.37%。2024年前三季度实现收入约28.8亿元，同比-7.58%，归母净利润3.21亿元，同比-22.53%，扣非归母净利润2.71亿元，同比-23.36%。第三季度归母净利润下降，主要与上年同期转让子公司股权带来的非经常性损益收入影响以及本期公司营销转变考核模式、优化渠道库存带来的医药工业销售发出下降和中药材价格上涨带来的采购成本增加有关。

中药材价格指数2023年初即开始上升，2024年第三季度总体有所回落，但仍处于较高位置，在上游有所布局或原材料储备相对充足的公司，成本控制更有优势。

药店：国家医保局发文规范医保药品外配处方管理，合规龙头更有望受益

国家医保局于10月16日印发《国家医疗保障局办公室关于规范医保药品外配处方管理的通知》，进一步规范医保药品外配处方管理：

• 已上线医保电子处方中心的统筹地区，定点医疗机构应通过电子处方中心提供处方外配服务。支持将电子处方打印成纸质处方，方便老年人等有需求的参保人持纸质处方前往定点零售药店购药。暂未上线医保电子处方中心的统筹地区，定点医疗机构开具的纸质处方须经本院医保医师签名并加盖外配处方专用章后有效。

• 原则上，定点零售药店凭本统筹地区定点医疗机构外配处方销售的药品，符合规定的可以纳入医保统筹基金支付范围，暂不接受本统筹地区以外的医疗机构外配处方。

• 通知要求，加快推进电子处方中心建设。自2025年1月1日起，配备“双通道”药品的定点零售药店均需通过电子处方中心流转“双通道”药品处方，不再接受纸质处方。特殊情况需要延长纸质处方使用时间的，由统筹地区报省级医保部门同意，并向国家医保局备案，延长时间不超过3个月。

• 2024年12月底前，针对门诊慢性病和特殊病保障、城乡居民门诊“两病”用药机制开方药品，以及其他金额高、费用大、欺诈骗保风险高的开方药品开展专门检查。

据新华社，近期国家医保局组织的专项飞行检查发现，一些定点医疗机构和定点零售药店外配医保药品处方管理粗放，虚假处方、超量开药等现象屡有发生。值此之际，国家医保局发文规范医保药品外配处方管理，并且明确要加快推进电子处方中心建设，一方面表明处方外流的趋势是确定的，另一方面也有利于肃清行业乱象，经营更合规、更稳健的龙头公司有望率先从统筹落地中受益。

中康科技数据显示，截至2024年8月，全国零售药店市场累计规模达3410亿元，同比下滑2.6%，但7月、8月，全国零售药店市场持续回温，7月同比+1%，8月同比+2.7%，且整体客流水平环比持续提升。我们认为，上述表现可能与去年同期基数相对较低有关，三季度低基数下，龙头公司业绩同比有望实现良好增长。

CXO及医药上游：药监局分段生产试点，促进药品研发生产专业化分工

10月14日药明合联于公众号宣布，与森松法玛度的战略合作迎来新里程碑，双方成功将生物偶联药尖端的模块化生产设施，包括第一批近百个模块，运往药明合联新加坡基地，彰显了药明合联持续增强全球生产能力、服务行业和客户的长期承诺、以及对满足行业日益增长需求的不懈努力。厂房在设计中考虑了工艺的灵活性，搭建了全球领先的可用于多产品生产的产线，满足ADC等生物偶联药研发和生产的全方位需求。目前，药明合联新加坡基地顺利推进并预计于2025年末投入运营。我们看好药明合联ADC相关业务的发展前景以及森松国际在生物制药生产装备领域的国际化竞争实力。

10月17日，普洛药业发布2024年第三季度报告，今年1-9月实现营业收入92.90亿元，同比增长9.30%；实现归母净利润8.70亿元，同比增长2.15%。其中，第三季度实现营业收入28.62亿元，同比增长12.41%；实现归母净利润2.45亿元，同比减少2.19%。

10月18日，国家药监局党组书记、局长李利主持召开会议，研究部署开展生物制品分段生产改革试点工作，审议通过《生物制品分段生产试点工作方案》。会议指出，党中央、国务院高度重视生物医药产业高质量发展，开展生物制品分段生产改革试点是药品监管部门贯彻落实党的二十届三中全会精神，在医药领域扩大对外开放合作，推动医药产业高质量发展的重要改革举措。试点工作基于我国生物医药产业发展现状和监管实际，积极回应产业发展需求，以委托生产方式探索部分创新、临床急需等生物制品的分阶段生产，有利于进一步激发企业研发创新活力，促进药品研发生产专业化分工，提升创新和临床急需生物制品的供应保障能力，更好满足广大群众用药需求。《生物制品分段生产试点工作方案》对试点范围、工作实施步骤、时间安排、监督管理要求以及保障措施等进行了部署，将于近日发布。我们看好制药外包行业后续的发展前景。

投资建议

医药板块随整体市场转暖资金面迎来表现改善，我们认为市场进入三季报披露窗口后，药品板块在医药类上市公司中景气度占优，而消费医疗见底复苏也是大概率事件，这两个领域的中期投资机会值得最重点关注。此外，随着年底各类国家和地方集采、谈判等陆续落地出清，医药板块整体有望迎来估值修复机会。

风险提示

汇兑风险：部分公司海外业务占比高，人民币汇率的大幅波动可能会对公司利润产生明显影响。其程度依赖于汇率本身的波动，同时也取决于公司套期保值相关工具的使用和实施。

国内外政策风险：若海外贸易摩擦导致产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升，将可能对部分公司业绩增长产生影响。

投融资周期波动风险：医药行业投融资水平对部分公司有较大影响，若全球医药投融资市场不够活跃，将影响部分公司的业绩表现。

并购整合不及预期的风险：部分公司进行并购扩大业务布局，如并购整合不能顺利完成，可能影响公司整体业绩表现。

行业投资评级的说明：

买入：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上；

增持：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%；

中性：预期未来3－6个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；

减持：预期未来3－6个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。

📈详见深度报告正文：

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【团队成员介绍】

马居东，国金证券医药组成员

复旦大学资产评估硕士，重点覆盖生物制品方向。

王奔奔，国金证券医药组成员

北京大学金融硕士，重点覆盖中药、药店板块。

韩旖旎，国金证券医药组成员

悉尼大学金融学硕士，重点覆盖医疗服务、医美板块。

刘创，国金证券医药组成员

复旦大学经济学硕士，重点覆盖创新药、仿制药板块。 

汪金鹏，国金证券医药组成员

北京大学化学生物学博士，武汉大学药学学士，重点覆盖创新药，原料药板块。

【欢迎联系合作】

我们希望能够在医药产业资源整合、医药公司二级市场定价等方面发挥我们的特长，欢迎关心医药的各级投资者与我们进行互动，探讨各种合作模式，一起为中国医疗健康产业的发展贡献资本的力量。

国金医药团队加大投入，持续扩张，欢迎有志从事医疗卖方研究工作的投资界和产业界精英投递简历！