2025年1月制造业PMI环比下行1.0个点至49.1，从季节性来看，过去10年春节月份制造业PMI波动范围在-1.0至+0.3pct之间。本月制造业PMI回调幅度在季节性波动范围之内，偏下限应和今年春节期间人员流动性规模较大有关，即返乡和出游人员较多带来制造业生产短期环比减速，春运前20天（2025年1月14日至2月2日）全社会跨区域人员流动量同比增速平均为7.9%；营运性客运量同比增速平均为14.0%。另一个值得注意的信息是，具有同比特征的BCI指数1月上行1.1个点至49.39，与PMI出现背离。

据中采咨询（下同），2025年1月制造业PMI环比下降1.0个点至49.1。

春节假期对制造业PMI数值扰动较大，以过去10年（2015-2024年），不考虑特殊年份（2020年和2023年）的1-2制造业PMI环比波动在-1.0pct（2018年2月）和+0.3pct（2017年2月）之间波动，均值水平在-0.2pct左右。

据万得数据，2025年1月中国企业经营状况指数（BCI）环比上行1.1个点至49.39。

“BCI是一个前瞻指数，BCI询问的问题绝大多数都是某指标未来6个月与去年同期相比的状况如何，例如BCI中的一个问题是，贵企业认为未来6个月的销售状况与去年同期相比会如何变化，但PMI询问的主要是某指标本月与上月相比的状况，例如PMI中的一个问题是贵企业本月完成的业务总量比上月如何变化。”[1]

2025年1月，制造业PMI经营活动预期指数环比上行2.0个点至55.3。

从行业绝对景气度看，消费品和石化行业景气相对领先。2025年1月行业景气值位于荣枯线上方的5个行业中，消费品制造行业为3个（农副食品、纺服、医药），我们理解与假期消费需求提振及冬季流感因素有关；石化行业2个（石油炼焦、化工），我们理解与2024年底至2025年1月原油价格反弹有关。装备制造行业中计算机通信电子景气相对最高，或与以旧换新政策扩围有关[2]。边际变化改善的行业和绝对景气度偏高的行业高度重合，农副食品、纺服景气连续2个月环比改善，石油炼焦景气环比连续3个月环比上行。

15个细分制造业中，位于景气扩张的行业个数为5个，农副食品、石油炼焦、纺服、医药、化工行业PMI位于荣枯线上方，计算机通信电子PMI持平于荣枯线。

其余9个行业景气位于收缩区间，其中，汽车、有色景气位于45-50之间；专用设备、通用设备、电气机械、黑色、非金属矿制品、金属制品、化纤橡塑景气位于40-45之间。

石油炼焦行业购进价格和出厂价格环比连续2个月上行，购进价格在2024年12月-2025年1月环比分别上行7.5和8.5个点，出厂价格环比分别上行1.3和7.5个点。

以历史区间（过去4年）分位值消除不同行业景气值中枢差异后，2025年1月农副食品、石油炼焦景气为过去4年最高值，纺服景气分位值在60%-70%之间，其余行业分位值均位于50%以下。

2025年1月，农副食品（2025年1月PMI环比上行13.1个点，下同）、纺服（5.3pct）、石油炼焦（6.8 pct）、化工（0.3 pct）4个行业景气环比上行。

其余11个行业景气环比下降，专用设备（-11.6 pct）、通用设备（-4.9 pct）、汽车（-5.0 pct）、计算机通信电子（-7.0 pct）、电气机械（-7.5 pct）、医药（-2.8 pct）、有色冶炼（-0.5 pct）、黑色冶炼（-2.0 pct）、非金属矿制品（-1.3 pct）、金属制品（-2.8 pct）、化纤橡塑（-3.9 pct）。

从价格指标看，专用设备、农副食品、有色冶炼、石油炼焦、化工、金属制品等行业两大价格指标环比双双上行，纺服购进价格微降但出厂价格上行。简单来看，价格表现与行业景气趋势有一定重合度，以农副食品、纺服、石油炼焦和化工为主。医药行业维持景气扩张但价格明显下降，产出价格环比下降7.0个点，或与第十批集采有关[3]；专用设备、金属制品行业价格指标在投资淡季显示了韧性特征，关注节后复工和广义财政落地情况。

2025年1月，制造业PMI出厂价格指数环比上行0.7个点至47.4，原材料购进价格环比上行1.3个点至49.5。

从行业出厂价格指数看，专用设备（2025年1月出厂价格环比上行6.3个点，下同）、通用设备（-14.7 pct）、汽车（-12.5 pct）、计算机通信电子（-3.2 pct）、电气机械（-3.6 pct）、医药（-7.0 pct）、农副食品（+4.4 pct）、纺服（+1.5 pct）、有色冶炼（+5.6 pct）、石油炼焦（+7.5 pct）、化工（+2.7 pct）、黑色冶炼（-0.1 pct）、非金属矿制品（-10.3 pct）、金属制品（+5.3 pct）、化纤橡塑（-1.4 pct）。

从行业出厂购进价格指数看，专用设备（+2.7 pct）、通用设备（+4.3 pct）、汽车（-5.0 pct）、计算机通信电子（-0.7 pct）、电气机械（+3.8 pct）、医药（-0.5 pct）、农副食品（+2.5 pct）、纺服（-3.6 pct）、有色冶炼（+11.4 pct）、石油炼焦（+8.5 pct）、化工（+0.6 pct）、黑色冶炼（-16.0 pct）、非金属矿制品（-11.6 pct）、金属制品（10.1 pct）、化纤橡塑（-4.8 pct）。

新兴产业方面，生物产业景气度超过55，是唯一的一个环比改善且景气位于扩张区间的新兴产业。我们理解一则生物医药产业是各省市都重点布局的产业领域，中长期产业空间显著；二则与冬季季节性背景下医药行业短期景气度亦较为匹配。

细分行业方面，2025年1月生物产业是唯一一个位于景气扩张的行业；其余行业景气均位于收缩区间；新一代信息技术、节能环保景气位于45-50之间；新材料、新能源汽车、新能源、高端装备制造景气由高到低，位于40-45之间。

从环比看，生物产业景气环比上行3.0个点，其余行业景气环比下降，高端装备（-7.4 pct）、节能环保（-0.9 pct）、新材料（-6.9 pct）、新能源（-7.9 pct）、新能源汽车（-6.8 pct）、新一代信息技术（-7.7 pct）。

与季节性均值（2017、2020和2022年1月）相比，新能源景气高于季节性均值3.1个点，生物产业、新一代信息技术景气分别低于季节性均值0.2和2.2个点，其余行业景气与季节性均值差距较大，在5个点以上。

再来看建筑业情况。2025年1月建筑业PMI环比下降3.9个点至49.3，建筑业淡季特征明显。细分行业看，房建、土建PMI季节性下行；或受益于“保交楼”推进，建安PMI环比上行13.8个点。不过，尽管当期景气季节性下降，建筑业经营活动预期继续位于55以上，其中土建预期位于60以上，房建预期位于55以上，显示了建筑企业对节后地产投资和基建投资修复的预期较为积极；表征地产销售景气的房地产业新订单连续2个月环比改善。

2025年1月，建筑业经营活动状况指数环比下行3.9个点至49.3。

细分行业方面，建安景气最高，位于60以上；房建和土木工程建筑景气均位于45-50之间景气收缩区间。

环比看，建安景气环比上行13.8个点，土木工程建筑和房建景气环比分别下降5.3和8.5个点。

新订单方面，建筑业新订单环比下降6.7个点，其中，房建、建安、土木工程新订单环比分别下降5.6、6.0和8.7个点。

经营活动预期方面，建筑业预期环比小幅下降0.6个点至56.5，其中，房建环比上行0.6个点，建安和土木工程建筑分别下降3.8和0.9个点。

2025年1月，房地产行业经营活动状况指数环比下降0.2个点；新订单环比上行0.3个点，连续2个月环比改善。

再看服务业。2025年1月服务业PMI环比季节性下降，但绝对景气连续4个月位于景气扩张区间。（1）从绝对景气水平看，航空、信息技术服务行业、邮政行业景气仍明显领先于其他行业；（2）春节效应带动下，与居民出行相关的交通运输服务业（道路运输、航空）、住宿餐饮服务业景气环比明显改善；（3）统计局提到，货币金融服务等行业商务活动指数继续位于55.0以上较高景气区间。[4]

2025年1月服务业PMI环比下降1.7个点至50.3。

细分行业方面，航空景气最高，位于60以上；电信广播电视、邮政景气位于55-60之间；互联网及软件信息、水上运输、生态环保、租赁及商务服务、道路运输、餐饮、住宿行业景气位于50-55之间；批发景气位于50以下。

环比看，道路运输（环比上行1.3个点，下同）、航空（4.3 pct）、批发（0.8 pct）、生态环保（2.3 pct）、餐饮（1.7 pct）、住宿（7.1 pct）、租赁及商务服务（0.3 pct）景气环比上行；水上运输（-3.8 pct）、邮政（-3.4 pct）、电信广播电视（-5.3 pct）、互联网及软件信息（-2.4 pct）景气环比下降。

春节相关月份的总量数据存在较强的季节性扰动，对于资产定价环境来说缺少可验证性，节后复工季的边际变化相对更为重要。从中观层面来看，重点关注的线索有三：一是消费类行业景气的环比改善，春节期间电影、旅游、入境游等领域的数据也是一个印证；二是建筑业预期指数已经初步回升，节后地产销售、广义财政落地的情况较为关键；三是生物医药行业景气度整体偏高。

风险提示：财政政策加码超预期或不及预期，房地产存量风险化解影响地产销售和投资不及预期；地缘政治风险加剧；外部贸易摩擦加剧影响出口；行业PMI与整体PMI由于季调、行业构成等因素影响导致出现背离。

[1]https://www.ckgsb.edu.cn/economic/pages/index/386

[2]https://baijiahao.baidu.com/s?id=1821365341528413008&wfr=spider&for=pc

[3]https://www.gov.cn/lianbo/bumen/202412/content_6992292.htm

[4]https://www.stats.gov.cn/sj/sjjd/202501/t20250127_1958499.html