中银基金，打烂一把好牌

出品 | 妙投APP

作者 | 刘国辉

头图 | 视觉中国

2019年至今，市场行情发生了不少变化，头部公募在不同阶段有不同的受益者。在2019-2021年的股市上涨行情中，易方达、广发、富国等主动权益大厂收益明显。在随后的2022-2023年，股市调整，债市走牛，广发基金、招商基金等相对受益。去年至今的ETF爆发过程中，华夏基金、易方达、华泰柏瑞受益更多。不过也有公募在各个阶段受益都不明显，比如中银基金。

作为背靠中国银行的大型公募，中银基金长期以来债强股弱。优秀权益基金经理比较缺乏，在A股牛市中，主动权益基金规模涨幅不多，此后的熊市中规模较牛市高点跌去了六成，权益基金经理纷纷离任。ETF大潮中也没占到便宜，由于长期以来战略失误布局较少，中银基金指数业务平平无奇。作为基本盘的固收业务，本应在这两年的债券牛市里大放异彩，却也没能抓住牛市机会，规模被多家公司超越。

这样，这家曾经在2016年-2019年位列行业前十并在其中一度位居行业第二的公司，逐渐退出了头部阵营，今年Q3规模位居行业第18位。

股东背景雄厚的中银基金，为何一把好牌没能打好？

#01中银基金近十年，从一时高光到逐渐落寞

国内首批银行系公募成立于2005年，包括工银瑞信、交银施罗德、建信基金三家。中银基金作为银行系公募，成立于2004年，比首批三家还早，因为最初发起人并非中行。当时公司还叫中银国际基金，由中银国际证券、中银国际控股和美林投资共同发起，因此当时还是中国银行的孙公司。2008年实现了地位飞升，中国银行通过收购股权直接持股83.5%，并更名为中银基金，成了中行总行直属子公司。美林投资在金融危机后与贝莱德合并，因此中银基金形成了四大行之一的中国银行控股、全球最大资管机构贝莱德参股的局面，股东背景可谓豪华。

中行在中银基金持股比例极高，因此董事长、总经理大多来自中行系统。首任董事长由中银国际证券董事长平岳兼任，2008年升级为子公司后，中国银行投资管理部总经理贾建平调任中银基金董事长，首任总经理则由原中国银行总行基金托管部总经理、中银国际证券副执行总裁陈儒担任，不过早期的中银基金发展一般。2011年底，管理规模在行业中排名第26位。

2012年陈儒离任，中银基金迎来首位市场化引进的总经理李道滨，李道滨此前是嘉实基金负责营销的副总，当时在基金圈久负盛名，被誉为“最会卖基金的人”，与当时易方达基金主管营销的副总刘晓燕齐名，素有“南晓艳，北道滨”之称。李道滨离开嘉实，直接导致了嘉实基金在沪深300ETF首发战中败给了当时名不见经传的华泰柏瑞。他来到中银基金后，施展自己的营销特长和渠道资源，确实带来了规模排名的提升。Wind数据显示，2014年底中银基金非货管理规模614亿元，2016年底增至1727亿元，进入前十，名列第九位。2019年底规模接近3000亿元，一直处在前十的位置。其中在2018年的年中甚至排名行业第二，是公司创立以来最高光的时刻。

不过李道滨带来了规模的增长，并未解决中银基金的结构性问题。长期以来中银基金作为银行系基金，规模非常依赖固收产品，截至今年Q3，债基在非货规模的占比达到90%。主动权益投研能力一直较差，规模较低。截至今年Q3，股票型+混合型基金规模仅290亿元左右，占比10%。而且这样的规模也并非都是权益产品带来的，因为中银基金的混合型基金大多是灵活配置基金，股票配置低，配置以债券为主。

2018年非货规模排名能进入前二，也是因为当年因为众所周知的因素，股市大跌，跷跷板另一端的债市大牛，带动了中银基金的规模增长。作为中行旗下公司，中行的部分资金通过中银基金来配置债券，中行渠道也可以推介中银基金的产品，李道滨的渠道资源也能助力，因此中银基金在那段时间规模表现不错。

不过2019年进入A股牛市后，主动权益基金和权益指数基金需求量大，规模上涨明显，债基承压，中银基金没能及时在权益基金上布局，导致规模没能在牛市中起飞，反而开始步入了下降通道。从前十位置上一路跌到现在的行业第18名。

未能给中银基金带来质变的李道滨在2021年底离职，公司没再进行市场化招聘，出身中行的副总张家文就任总经理至今。董事长则是2017年就任的章砚，同样出身中行，曾任中行金融市场总部总经理、投资银行与资产管理部负责人。公司重新回到主官均出自中行的状态。

这样，近十年里中银基金在行业里走出了一道排名攀升又迅速回落的曲线，兜兜转转又回到了十年前的原点。

#02主动权益管理实力匮乏

中银基金面临的主要问题是，主动权益依然疲弱，基金经理离职较多，指数基金也没有大力布局，发展欠佳。

中银基金总部位于上海。上海的基金公司大多以主动权益见长，大小公司都能有一些实力还不错的基金经理。不过中银基金相对是个例外，长期以来优秀基金经理比较缺乏，一些还不错的基金经理又相继离职，让中银基金主动权益雪上加霜。

这么多年来，中银基金比较优秀的权益基金经理主要是副总裁黄珺、高级助理副总裁王睿，以及已经离职的王伟。

黄珺和王睿两位女将都是2018年加盟中银基金，黄珺来自平安资管，王睿曾任职交银基金，都是中银基金比较不错的引援。二人都是在2018年底、2019年初这个不错的时间段开始管理公募产品，在牛市的起点，更容易做出业绩。因此目前来看任职年化回报都很高，截至今年11.7日，黄珺代表作年化回报15.65%，王睿年化回报13.93%。两个人的特点也都是偏价值风格，均衡持仓，行业分散，既买成长也买价值，黄珺相对来说持仓成长风格更多一些，在牛市涨幅也更高。同时持股集中度也都不高，前十大重仓股占比多数时候在3成左右，因此在牛市涨幅不算很突出但熊市跌幅相对温和。不过二人都是在牛市起点开始管理产品，业绩还需要更长周期的验证。

相比之下，已经于今年年初离职的王伟，就远不如黄珺和王睿幸运。他于2015年上半年开始管理产品，赶上了之后的大跌行情，回撤不少，虽然之后又赶上了2019年至2021年的牛市，在这波牛市里收益略好于黄珺、王睿，特别是他管理的中银智能制造这只产品锐度更高，2020年以翻倍的收益率列同类排名前5%，但因为之前跌幅多，尽管在中银任职时间比黄珺、王睿长很多，收益却不如这两位，代表作在8年的任职时间里收益仅在30%左右。

与王伟同在2015年开始管理产品的基金经理王帅，也是在2023年离职时7年多的任职时间只有30%左右的收益。另一位已经离职的基金经理吴印在2020年也曾创造翻倍收益，不过整体在中银基金6年的时间里任职收益只有不到60%。

这体现了明星基金经理更多是时势造英雄。而这三位离职的选手已经是中银基金近年来业绩相对不错的。目前的中银基金主动权益呈现如下特点：

一是主动权益基金经理数量较少，目前管理灵活配置基金以及偏股基金的基金经理有黄珺、王睿、严菲、王建、杨成等18位，其中多数还是债券配置比例达七八成的偏固收类基金，管理偏股类产品的基金经理只有11位左右。

二是主动权益老将已经不多，大多是近年来提拔的新人。管理偏股类产品的基金经理数量本来就少，其中还有7位是2022年以后才开始管理产品的新人，老将在这几年里离职了多位。管理偏股产品同时任职时间超过5年的只有黄珺、王睿、严菲、刘腾四位基金经理。而刘腾又是以管理债基为主。

三是除了黄珺和王睿，优秀人才比较缺乏，大多属于牛市涨得不算多、熊市里跟市场同步跌的类型。目前权益投资总监李建，是管理固收产品出身，2013年开始管理灵活配置产品，代表作至今有120%的收益，年化4.94%。他的产品更多为“固收+”，权益占比往往在10%左右。迄今为止只管理过1只偏股基金，权益占比75%左右，主要配置固收基金经理比较偏爱的红利类资产，如公用事业、银行等板块，2018年底开始管理，此后的牛市里还可以，不过到了2022年熊市中跌幅较多，今年5月卸任，产品被其他人接管。目前李建管理的都是债基以及“固收+”。因此李建算是不错的固收基金经理，但在主动权益里表现其实比较一般。由固收基金经理担任权益投资总监，也凸显中银基金当下的人才窘境。

副总裁严菲2016年管理产品，代表作至今（2024.11.8）近八年任职收益76%，年化收益6.6%，也比较平庸。刘腾管理金融地产基金，至今年化收益6.13%。

新人大多业绩不太好，如王伟然2020年11月管理产品至今已经4年，代表作收益还是负值，为-8%。

由于业绩较为一般，中银基金迷你基金较多，导致清仓基金数量居前。2023年清仓14只基金，居公募首位。今年截止8月初，清盘数量达到7只，也在基金公司中居前。

#03指数基金业务布局失败

如果主动权益实力不足，可以通过布局指数基金来实现增强权益规模。如华泰柏瑞、国泰基金、华宝基金等都是如此。相比之下中银基金在指数上战略失误。

首先是数量较少，目前包括ETF、场外基金、指数增强等在内的产品在11只左右（同一指数不同类别按一只基金来计算），数量很有限，跟头部公司八九十个的规模要差很远。这体现了中银基金对于这个增速更快的赛道的不重视。

其次是在指数基金上产品战略不够持续，中银基金做指数基金并不晚，2009年就发布了中银中证100指数增强基金，之后在2011年发布了国企ETF，2012年发布了沪深300等权指数LOF，之后在2017年才发行了下一只产品沪深300指数增强，2020年发行上海金ETF以及连接基金，2021年底发行中证800指数基金，2023年底密集发行了中银MSCI中国A50互联互通指数增强、中证500指数增强、中证1000指数增强，今年发行中证央企红利50指数基金。中间有很多年份没有产品发布。

另外是战略较为混乱，多数时间里没有重点产品的规划，可以看到，多种类型都涉及到了，但都是浅尝辄止，无论是宽基还是指数增强，都没有深耕，在行业基金上布局更是缺乏。对于重要的指数如上证50、上证180、创业板指等都没有涉猎。

更重要的是，对于ETF布局过少，大多是场外基金，ETF目前只有几亿的规模。指数增强产品相对多一些，不过本身赛道就较窄，中银基金在这个赛道又没有明显优势。因此中银基金在指数布局上非常失败。

#04固收业务行业地位滑坡

中银的优势在债基，规模长期在行业前十之列，收益表现也可以。不过问题在于，中银的债基大多是机构100%持有，这表明，中银基金债基规模虽大，不过可能过度依靠大股东中行的资金配置。

就全行业来说，债基配置的主力都是机构，全市场债基约有85%是被机构持有。因此高机构持有比例是正常的，不过中银基金的债基机构持有比例非常高。规模在50亿元以上的债基有8只，几乎都是中长期纯债基金，机构持有比例多为100%，少数几只是99.99%。因此可能是机构定制基金，考虑到中行有大量资金配置需求，可能这些基金相当一部分是中行配置的。金融投资在银行资产中的比重往往达到20%-40%，债券是主要配置方向，因此有大量的债券配置需求。通过公募发行债基来买债券，相对于银行自己买债券，优势在于可以免税。因此银行通过委外投资来定制债基的做法非常普遍。

与中银基金相比，其他固收大厂规模较大的基金，多是混合型债券基金，即会参与少量股票投资的债基，个人持有比例相对更高一些。如截至今年上半年，招商基金最大的债基招商产业A，个人持有比例达到82%，机构比例只有18%。易方达最大的债基易方达稳健收益B，机构持有比例90%，个人持有10%。广发基金最大的债基广发双债添利债券A，机构持有比例只有21%。

相比之下，中银基金的主力债基更多是机构持有，这没什么不好，不过也凸显了中银基金的债基规模可能更多是中行进行委外投资的结果，背靠大树好乘凉，更倚靠股东的资源。如果没有这棵大树，可能活得并不好，竞争力不一定强。

从行业排名看，2019年时中银基金的债基规模居行业第二位，之后逐渐下滑，到了今年Q3，已经下滑至行业第八位。天天基金数据显示，2019年底中银基金债基规模2424亿元，今年Q3规模为2600亿元，近五年增长很有限，不到200亿元。其他固收大厂中，易方达同期从1451亿元涨到了3388亿元，广发基金从1420亿涨到了3391亿元，博时基金从2087亿元涨到了3408亿元，招商基金从1382亿元涨到了3719亿元。这些固收规模靠前的大厂都实现了2000亿左右的规模增长。

中银基金则是不进则退，这几年里经历债券牛市，规模有较大增幅才是正常的。中银基金没能有所突破，反而被多家公司超越，就竞争力来说，长期在大树底下乘凉，没能积累起足够的竞争优势，特别是在个人客户群体当中没能形成影响力。

#05纳入国有大行体系的AB面影响

这样来看，中银基金虽然体量并不小，但结构存在较大问题，代表公募发展实力的主动权益以及当下增长最快的指数基金上，都缺少布局，竞争力一般。债基规模虽大，但更多依赖机构的配置、银行的委外。曾经的中银基金一度大而不强，现在连规模大这一优势也逐渐消退。

作为中行与贝莱德合资的公募，中银基金的股东背景之雄厚是业内比较少见的。不过发展状况显然配不上这样的股东背景。为什么会如此？

中银基金股东背景雄厚，承接股东的资金配置需求就可以活得不错了，再往上发展，就需要比较好的进取精神以及良好的激励机制了。中银基金可能在这两方面比较欠缺。

固收规模大，是公司的现金牛业务，带来良好现金流，地处上海，是国内的主动权益重地，云集着国内最多的主动权益优秀基金经理，可以通过市场化招聘优秀选手来发展权益投资，但中银并没有这样做。大力推广指数基金也可以增长新增长点，不过中银也没有做。债基业务不错，可以扩大个人客户群体来增强影响力，中银做得也比较少。多年的业务发展表面，进取心略显不足。

在2008年实现对中银基金完全控股后，中行新闻发言人当时就曾表示，中银旗下有四只基金，目前只有一只表现还不错。这同银行特别是大银行的背景有很大关系，在有一定客户源优势的情况下，对风格的首要要求就是稳健，短期内也不会为单纯追求规模而突出业绩。

如果要充分进取，需要匹配比较好的激励机制。而银行系比较突出的问题就是激励机制相对缺乏。特别是国有大行旗下的基金公司，受到限制比较多。一些城商行旗下的基金公司往往更加有活力，激励也更加市场化。大行旗下的公募在市场化激励上往往相对不足。

中银基金股权结构中，中行持股超过80%，是公募中大股东持股比例较高的，使得中行可以完全掌控中银基金，外资股东贝莱德虽然大有来头，是全球规模最大的资产管理集团之一，不过在中银基金持股不多，话语权较少。因此贝莱德另起炉灶，在2021年获取了国内首个外资公募牌照并开业，还与建信理财合资组建了贝莱德建信理财，对中银基金更没有多少期待了，目前只是在中银基金董事会派驻一个董事。

在这样的公司治理结构下，高管基本都来自中行体系内，现在的董事长章砚此前是中行金融市场总部总经理、投资银行与资产管理部负责人，总经理张家文曾任中行苏州分行副行长。在李道滨之外，较少有市场化选聘的职业经理人，中银基金市场化程度相对不足。当初如果留在中银国际证券的体系内，市场化程度或许会更高一些。在中行的体系下，重大事项比如重要决策、重要干部任命、重大项目等大多需要上报中行来决定，因此难免影响效率，市场作风也会偏保守，而这并不适合公募行业。

中银基金也在激励基金经理上做了一些尝试，如给多位基金经理看上去还不错的头衔，如副总裁、助理副总裁、高级助理副总裁等，但并没能挽留住旗下的基金经理。2023年4月以来，就有陈鹄飞、王帅、吴印、王妍、王伟、宋殿宇、邢秋羽等基金经理相继离任。在这些人离任后，又没有更优秀的团队补充上来，凸显了对于人才的吸引力相对不足。

国有大行旗下基金中一些发展相对还不错的公司，特别是在主动权益上做得不错的公司，往往市场化程度更高一些，如交银施罗德发展历程中，非交行出身的莫泰山、谢卫发挥了重要作用。如果市场化程度相对不足，就对于主要领导的视野、格局、战略能力等方面提出较高要求。如工银瑞信任职最久的总经理郭特华来自于工行体系，不过也在工银瑞信成长过程中发挥了重要影响。

相比之下，中银基金这两方面都不具备，日渐迟暮也就成为必然。