文：国盛金融工程团队
联系人：刘富兵/林志朋/汪宜生
本期话题：近期A股超跌反弹，后市能否延续涨势备受关注，以下分别从估值、宏观基本面及市场拥挤度三个视角评判当前A股的择时机会。
1）估值：无论是从A股DRP的绝对估值水平来看，还是从人民币资产风险溢价的相对估值水平来看，当前A股估值仍处于低位，发出看多信号。
2）宏观基本面：当前国内外货币政策同步宽松，海外对中国基本面预期较为乐观，但信用和增长仍较疲软，整体信号偏看多，仍需关注货币能否向信用和增长顺利传导。
3）拥挤度：近期A股大幅反弹使得市场情绪飙涨，短期存在一定交易过热风险。
一、关注大市值、质量成长和可转债三个系统化投资机会
1）大市值：沪深300预期收益明显高于中证500，且当前小盘因子处于中等赔率-弱趋势-高拥挤的状态，拥挤度位于1.4倍标准差，不确定性较强，我们建议对小盘风格保持谨慎的态度。
2）质量成长：综合赔率、趋势和拥挤度三个维度，当前质量风格和成长风格的评分横截面排名最高。
3）可转债：尽管宏观胜率较低，但由于可转债天然便是有一定下行保护的品种，且当前可转债赔率为1.9倍标准差，可视为一个非常便宜的看涨期权。
二、战术配置：股债胜率略微回暖
1）权益为高赔率-中等胜率品种：股债风险溢价处于1.5倍标准差的高位；近期权益胜率维持在0%，后续政策有望持续加码催化经济预期边际改善，从而推动权益胜率上行。
2）债券为低赔率-高胜率品种：近期债券赔率指标回升但仍处于历史低位，位于-0.9倍标准差，胜率继续上行至21%。
三、行业配置：强趋势-低拥挤策略2024超额2.2%
1）上月模型复盘：9月策略相对基准超额收益为-3.5%，上月推荐的非银金融跑赢基准，今年以来策略超额为2.2%。
2）近期电子、家电等TMT和消费行业拥挤度快速上行；周期和金融板块大部分仍处于“强趋势-低拥挤”象限，仍有交易空间。
3）综合来看，十月行业配置建议为：交通运输、石油石化、银行、非银。
01
本期话题：12个择时指标怎么看A股
近期A股超跌反弹，后市能否延续涨势备受关注，以下分别从估值、宏观基本面及市场拥挤度三个视角评判当前A股的择时机会，跟踪指标如图表1所示。
02
战略配置篇：关注可转债的补涨潜力
• A股估值预测：基于ERP的指数估值预测模型长周期来看仍显示出较强的预测准度，近期宽基指数ERP高位回落，但仍处于历史较高水平，因此对应着未来仍有估值扩张的空间。
截至2024年9月30日，模型预测未来一年各宽基指数的预期收益为：沪深300（7.9%）>上证50（2.2%）>中证500（-9.4%）。
② 可转债配置价值。根据专题报告《可转债收益预测框架——大类资产定价系列之四》中的转债收益预测模型，模型预测未来一年中证转债预期收益为4.7%。近期转债正股快速反弹，但转债市场估值仍有较高的安全边际，建议投资者关注A股快速上涨后可转债资产的补涨机会。
③ 利率债配置价值。根据专题报告《利率债收益预测框架——大类资产定价系列之二》中提到的利率收益预测模型，最新时点我们的预测结果是：短久期国债预期收益为1.4%，长久期国债未来一年预期收益为1.6%。近期利率债预期收益触底回升，但整体配置价值仍然较低。
03
战术配置篇：股债胜率略微回暖
在专题报告《构建大类资产的宏观胜率评分卡：货币、信用、增长、通胀与海外五因子》中我们构建了各大类资产的赔率指标，并设计了宏观胜率评分卡合成得到各资产综合胜率，下文基于赔率-胜率框架对国内股债资产进行系统性的状态判断和分析。
② 可转债：高赔率-中等胜率品种。我们使用CCB模型定价误差作为可转债资产的赔率指标，近期转债赔率持续上行至1.9倍标准差的高位；转债胜率指标与权益相同，当前处于零点。
③ 债券：低赔率-高胜率品种。债券资产我们使用模型预测收益构建赔率指标，近期债券赔率指标回升但仍处于历史低位，位于-0.9倍标准差，胜率继续上行至21%。
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风格配置篇：耐心等待质量成长
① 质量风格：综合赔率、趋势和拥挤度，仍是当前评分最高的品种。质量风格赔率小幅回升至0.6倍标准差，拥挤度仍处于-1.2倍标准差的较低水平，赔率和拥挤度的左侧买入信号均已满足；同时质量风格趋势于5月31日由负转正，当前处于0.4倍标准差的较高水平，已释放出积极信号。当前质量风格左侧信号和右侧信号共振，我们将质量风格上调至超配评级，建议投资者长期关注和配置。
3) 小盘风格的横截面动量已经处于劣势：小盘风格从“强趋势-高拥挤”跌落至“弱趋势-高拥挤”，横向对比来看小盘风格已经失去优势，不建议配置和交易。
05
行业配置篇：2024超额收益2.2%
行业景气度-趋势-拥挤度分析。在报告《行业轮动的三个标尺——因子投资2020（四）》中我们以行业过去12个月信息比率刻画行业动量和趋势，以行业的换手率比率、波动率比率和beta比率刻画行业的交易拥挤度。当前模型的最新观点为：
• 上月模型复盘：9月策略相对基准超额收益为-3.5%，上月推荐的非银金融跑赢基准，今年以来策略超额为2.2%；
• 热门行业分析：1）近期电子、家电等TMT和消费行业拥挤度快速上行；2）周期和金融板块大部分仍处于“强趋势-低拥挤”象限，仍有交易空间；
• 十月行业配置建议为：交通运输、石油石化、银行、非银。
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赔率+胜率策略跟踪
在报告《构建大类资产的宏观胜率评分卡：货币、信用、增长、通胀与海外五因子》中我们基于风险预算模型，分别提出了赔率增强型、胜率增强型以及赔率+胜率增强型策略，策略跟踪如下：
① 赔率增强型策略跟踪。结合各资产的赔率指标，在目标波动率约束的条件下持续超配高赔率的资产，低配低赔率的资产，我们构建了固收+赔率增强型策略。固收+赔率增强型策略自2011年以来年化收益6.7%，最大回撤3.0%，2014年以来年化收益7.4%，最大回撤2.6%，2019年以来年化收益6.5%，最大回撤2.6%。固收+赔率增强型策略当前的配置建议为：泛权益类16.8%、黄金4.9%、债券78.2%。
③ 赔率+胜率策略跟踪。将赔率策略的风险预算和胜率策略的风险预算进行简单相加得到综合得分，据此我们构建了赔率+胜率策略。赔率+胜率策略自2011年以来年化收益6.8%，最大回撤2.8%，2014年以来年化收益7.3%，最大回撤2.6%，2019年以来年化收益6.1%，最大回撤2.6%。赔率+胜率策略当前的配置建议为：泛权益类20.5%、黄金4.2%、债券75.3%。
投资者如果对报告具体细节感兴趣，欢迎阅读完整报告或者跟我们联系。
风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。
本文节选自国盛证券研究所于2024年10月7日发布的报告《十月配置建议：12个择时指标怎么看A股》，具体内容请详见相关报告。
林志朋 S0680518100004 linzhipeng@gszq.com
刘富兵 S0680518030007 liufubing@gszq.com
梁思涵 S0680522070006 liangsihan@gszq.com
汪宜生 S0680123070005 wangyisheng@gszq.com
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