利润来源于市场，最终交易的结果也来源于市场，因此，论证周期研究宏观研判行情也需要着手于市场。在宏观经济周期的认知过程中，通过市场监测金属价格的波动趋势提供了一种直观的视角，以评估经济的繁荣与衰退，这对于洞察金属市场的动态至关重要。贵金属价格的高位通常指示着流动性的充裕，这反映了市场上存在大量资金寻求投资渠道，却缺乏更具吸引力的投资机会，这种现象有时被称为“资产荒”。在经济繁荣时期，当投资和消费活动表现强劲时，其他资产类别往往能够提供更高的回报，而贵金属的表现可能相对疲软，甚至可能出现下跌趋势。铜，作为制造业经济状况的敏感指标，被称为“铜博士”。铜的需求和价格动态往往是经济中钢材、建材等其他工业原材料的先行指标，能够较早地反映出各个产业的景气状况。在本文中，我们将对贵金属价格理解中的常见误区进行阐释，并系统地梳理金属行情背后的宏观经济逻辑。与分析师面对面交流，了解更多投资干货！![]()
01
贵金属的“金融属性”
贵金属作为宏观经济分析的重要组成部分，其价格波动与经济状况之间存在着复杂的联系。
然而，普遍存在对贵金属价格动态与经济变量关系的一些误解，这可能导致在贵金属交易中的不利决策。黄金作为一种常见的理财产品和投资标的，表面上似乎具备显著的金融属性。然而，将贵金属视为高投资价值的资产的观点并不完全成立。相较之下，黄金的实用功能相对有限，其本质上是一种价值相对稳定的金属，缺乏自我增值的能力，这在很大程度上限制了黄金作为金融资产和投资工具的潜力。因此，贵金属，尤其是黄金，理论上应被视为一种价值稳定的金属。期望通过持有黄金来实现资产的快速增值和财富的急剧积累是不现实的。与之相对的大宗商品，如铜、钢材等，由于其在工业制造和社会发展中的实用价值，具有不同的投资特性。铜可用于制造新能源设备，钢材是基础设施建设的重要材料，而农产品经过加工也能转化为价值更高的商品。这些大宗商品通过工业加工和制造，能够转化为最终产品，从而拥有广阔的增值空间和无限的发展潜力。在市场正反馈效应的作用下，某个产业相关的大宗商品的估值空间可能会持续扩大。在适当的市场时机，商品的投资价值将通过其实用性所带来的增值潜力逐渐显现，如图1所示。贵金属的金融属性表现往往中规中矩， 尽管其在实用性和增值潜力方面存在一定的局限性。然而，贵金属，尤其是黄金，因其固有的货币属性，也会在特定时期可能会表现出色。例如在世界货币出现问题时，黄金的投资价值可能会显著超越市场上大多数其他类型的投资产品。![]()
02
贵金属抗通胀能力的误解
近年来，贵金属在抵御通货膨胀方面的作用受到了广泛质疑。特别是2021年，全球范围内出现了不寻常的通胀现象，而贵金属市场的表现却未能与之相匹配，显得相对平庸。尽管从历史长期角度审视，贵金属在对抗通胀方面的确有着显著的表现，但在通胀实际发生期间投资黄金并非总是一个明智的决策。原因在于，黄金价格往往在通胀预期形成之前就已经提前反应，其抗通胀的特性主要体现在对通胀预期的对冲，而非通胀现象本身。这一点可以通过对比美国黄金价格走势与美国通胀保护债券（TIPS）所反映的市场通胀预期来进行观察。通常，通胀预期的峰值与黄金价格的峰值相吻合，而预期的低谷也与黄金价格的底部相对应，如图2所示。然而，如果仅基于已经公布的通胀数据来做出交易决策，则可能因反应滞后而采取错误的交易策略。实际上，黄金的抗通胀能力存在一定的局限性。通胀预期在短期周期的趋势和方向上具有指导意义，但从长期来看，其利用价值并不充分。不能仅仅因为当前的通胀预期高于某一历史时点，就推断黄金价格应当高于该时点的水平。因此，基于通胀选择投资贵金属以进行对冲的常见做法，往往可能导致错误的决策，并对普通投资者产生误导。![]()
03
金属蕴含的宏观信号
金属背后蕴含的宏观信号是交易者需要掌握的重点，投资金属最为重要的逻辑就在于其蕴含的金融属性方面。
金属背后隐含的信号需要从两方面来分解：
一、货币流动性充裕程度的反应，二、社会生产景气程度的前瞻反应。货币的流通量是大类资产投资的重要因素，需要特别注意，货币的流通量和货币的发行量是完全不同的概念，发行的货币很大一部分会被大类资产所吸收，并没有流通在市场，即使发行的货币量非常高，市场上流通的货币反而有可能是减少的。楼市是世界上绝大多数国家发行货币的蓄水池，资本市场也能够吸纳大量的流动性，如果流动性没有足够的活化，就难以支撑所有大类资产的上涨。衡量流动性规模的指标常见的有M1和M2，其中M1指代的是全市场的现金、基础货币和活期存款之和，支付的能力非常强。而M2则在M1的基础上增加了相对固定的定期存款，支付能力略弱。M1-M2 （同比）通常作为判断资金活化的标志，两者差值增长意味着支付能力强的货币增长较快，同样也是判断市场风险性偏好的参考。长期来看，有商品景气之称的“铜博士”，则以资金活化程度作为参考指标。因此，铜的价格在一定程度上也能代表活化资金程度，衡量流动中流动性的数量对大类资产具有较强的指导意义，如图3所示。![]()
资金活化是对货币流通性的间接描述，这与货币发行量，即M1、M2的绝对值，具有截然不同的含义。由于货币发行总量与货币的实际流通量之间存在差异，如图4所示，因此，将通胀作为投资黄金的参考依据是不恰当的。10年期美债收益率是投资者交易出来的“市场利率”，是市场认定的资金的价格，现阶段的投资者在认知上的进步速度非常迅速，对于美债收益率具备的指导意义理解上越来越成熟。值得注意的是利率上涨和下跌以及政策的加息和降息对于大宗商品的影响并非和股市完全一致，代表美债收益率的“市场利率”的高低，蕴含着经济繁荣还是萧条的关键。市场利率上涨的周期，意味着经济向好，资金和流动性会更充分利用作用于投资和生产，提振了对于大宗商品的需求，支撑大宗资产上涨。美债收益率上涨的趋势中，利率的上涨会率先作用于铜，铜反应之后再向钢材和建材传导，最后带动各大类板块的大宗商品上涨。铜价的趋势实际上和美债收益率的领先指导作用其实非常接近，代表工业的铜和代表储蓄的贵金属的比价则和利率趋势非常一致，如图5所示，理解铜价的逻辑对于理解整个大宗盘面上涨的下跌的大环境非常重要。在铜价形成上涨趋势的周期，其它品种行情会自身产业基本面而走强，而铜下跌形成趋势的周期，又会使其它品种行情脱离自身产业的基本面而走弱。一旦铜进入一个快速上涨或者下跌的行情周期，会蕴含大宗商品牛市或者熊市的信息。![]()
铜价作为宏观经济环境对大宗商品支撑作用的指标，其逻辑在于电力对众多产业的关键性支持。建筑行业的启动首先需要电力供应，而大量工业产品的制造则依赖于电力驱动的机械设备，这些设备的生产往往需要使用铜。同时，鉴于铜的市场规模庞大，供需结构对铜价的影响相对较小，铜价主要受宏观经济因素的驱动，而非其他个别因素。
因此，铜价被视为宏观经济状况的一个观测指标。当铜价呈现上涨或下跌趋势时，为交易决策提供了较为清晰的方向指引。
然而，在铜价处于横盘整理阶段时，进行交易则需要交易者具备更为深入的产业基本面分析能力。
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04
总结
1、贵金属与大宗商品以及各大类资产不同，本质上的实用意义是相对有限的，正常周期下往往不具备足够的投资价值，金融属性具有局限性。而到了特殊时期，贵金属的金融属性则会以其货币价值属性表现，届时就有了行情空间。2、常识中黄金抗通胀的理解是存在问题的，贵金属在抵抗通胀方面是预期先行，黄金抗的是通胀预期而并非通胀本身。本质原因是由于货币发行量和货币流动量是截然不同的概念，而黄金的价格上升往往是货币流通量充足的表现，而通胀数据又有一定的时滞性。3、铜价的运动趋势实际上和美债收益率等领先指导作用其实非常接近，理解铜价的逻辑对于理解整个大宗盘面上涨的下跌的大环境非常重要。在铜价上涨的周期，其它品种行情的表现偏强，而铜下跌的周期，又会使其它品种行情的强势程度走弱。4、在铜呈现明显趋势行情的背景下，期货交易的方向性选择相对容易。然而，在多数时间周期内，当铜价进入横盘整理阶段时，交易的难度随之增加，在判断行情方向上需要更强的基本面把握能力。5、.金属的价格可以通过盘面获取，是市场告诉我们的信息，剔除了判断的主观性，相对更加客观合理，是值得持续进行跟踪和关注的。![]()
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