“ AI 芯片采购周期已经达到或即将达到顶峰。 ”
作者 | Bears of Wall Street
编译 | 华尔街大事件
台积电 ( NYSE: TSM ) 的股票在 2024 年的大部分时间里表现良好，但 2025 年可能会大不相同。尽管该公司在最近的财报电话会议上报告了出色的业绩，但风险的上升以及芯片需求在大幅增长后逐渐正常化，使得台积电对分析师来说是一项不具吸引力的投资。
今年早些时候，唐纳德·特朗普批评了根据《芯片法案》向代工企业提供数十亿美元融资以扩大其在美国业务的决定。台积电已经从联邦政府获得了数十亿美元的拨款和贷款，但新政府可能会阻止或推迟通过商务部分配资金以削减联邦成本并减少预算赤字的风险。
还有一种可能是，AI 芯片采购周期已经达到或即将达到顶峰，之后可能会出现下滑。尽管英伟达加大了 Blackwell 系列旗舰芯片的投入，但预计其收入环比仅增长 7%。这可能也意味着台积电未来几个月的收入增长率会降低。
不过，一些发展仍可能帮助台积电克服上述挑战。预计先进芯片的需求仍将保持巨大，预计到本世纪末，人工智能市场将以近 30% 的复合年增长率增长。
台积电的技术领先地位也使其他公司更难与该公司竞争。微软支持的 OpenAI 最近缩减了建立代工厂的计划，而是与博通合作，在台积电的帮助下制造芯片。英伟达还正在与台积电洽谈在亚利桑那州生产其 GPU，这表明其他代工厂不太可能在短期内取代台积电在代工行业的领导地位。
在考虑了所有利弊之后，分析师决定创建台积电的估值模型，以了解其股票目前是否是一项有吸引力的投资。我们模型中的税率为 15%，接近台积电当前的有效税率，在特朗普政府的领导下，这可能成为美国的官方企业税率。模型中的永久税率为 3%，分析师一直使用这个比率，因为这个比率与历史 GDP 增长率相似。分析师在台积电每股 200.99 美元的交易价格时创建了这个模型，长期债务和现金数据取自该公司最近的收益报告。
模型中台积电的折现率为8.17%，分析师是通过计算台积电税后的债务成本和股权成本得出的。债务成本的计算，分析师主要使用台积电的TTM数据，而股权成本，分析师使用了无风险利率4.40%、贝塔系数1.23和市场回报率7.69%。
在下面的预测表中，假设台积电将能够在未来两年内更积极地提高其销售额，这要归功于对先进芯片的需求增加，此后随着产能问题得到解决以及对人工智能相关芯片的需求率下降，增长率将正常化。分析师对未来几年的销售增长假设与目前的共识相似。
对于息税前利润预期，分析师假设利润率将逐步提高，从而随着时间的推移带来更高的收益。这是因为对人工智能芯片的需求不太可能突然崩溃，而缺乏对台积电领导地位构成迫在眉睫威胁的主要竞争对手，这应该有助于该公司利用其地位并表现出稳健的盈利表现。
分析师预计台积电 2024 年的资本支出将略高于 300 亿美元，相当于销售额的 35%，这也是管理层在最新财报电话会议上给出的指导方针。此后，分析师假设接下来的几年里，销售额的 35% 将用于资本支出。
预测表底部的其他假设与台积电的历史表现相似。
这些假设帮助分析师计算出台积电的企业价值，在分析师的例子中是 9397 亿美元。然后，将可用现金资源添加到企业价值中，减去长期债务，得出台积电的股权价值，在分析师的例子中是 9784.5 亿美元。然后，分析师将股权价值除以流通股数，得出台积电的内在价值为每股 188.53 美元，低于市场价格约 6%。
有人认为，估值模型中的一些假设可能过于乐观，或者一些可能破坏台积电商业模式的主要威胁并没有在数字中得到充分体现。尽管如此，即使按照目前的假设，台积电的股价目前似乎仍被高估。
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