城投公司的资本运作

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城投公司开展资本运作的背景

在产业经营模式基础上，各地城投公司借助评级提升、上市、资产证券化、混合所有制改革、产业投资基金、发债融资等方式开启资本运作，从而加速获取资本，缩短融资时间。

资本运作不仅对城投公司自身的财务实力、评级水平等有着较高门槛要求，还对城投公司的市场化和专业性提出了很高的要求。合理的资本运作可以充分利用金融和资本市场，构建“募投管退”良性循环的投资结构，极大地拓宽融资渠道，降低融资成本并提升资产规模和质量。

城投公司开展资本运作的常见手段

城投公司主要通过上市、资产证券化、混合所有制改革、产业投资基金、发债融资等多种方式开展资本运作。

(一)上市

发挥资本市场价格发现机制，推进国有企业上市、混改、并购、重组，对于深化国资国企改革、提升国有资产运营效率、实现国有资产保值增值具有重大的战略意义。在城投公司融资监管趋严的背景下，上市融资扩大了融资渠道，降低资产负债率，并且上市可以推动公司获得权益类资金，无需还本付息。作为企业股权融资市场化通道的主要资本运作方式，上市能够全面推动企业内部市场化改革，助力城投公司在短时间筹集发展资金资源，为城投公司的转型与持续发展提供源源不断的动力，为城投公司发展持续“输血”，是多数城投公司 进行资本运作的主要方式之一。城投公司实现资本市场上市运作主要存在首次公开募股(简称“IPO”)与重组上市(或“借壳上市”)两种方式。

IPO是指城投公司首次将公司股份向公众出售，以获取资本金的方式。相较于借壳上市，IPO操作方式直接成本相对较小，在首次发行时往往可获得较高溢价，股权稀释比例较低、上市操作过程明确，一般是企业上市的首选渠道；但其主要弊端在于审核标准严格，用时过长，一般需要一年半至二年。借壳上市指城投公司通过收购或其他合法方式获得上市公司的控制权并将自身的相关资产及业务注入获得控制权的上市公司，从而实现未上市资产和业务间接上市的行为。相对而言，具有审核程序简单、审核时间较短的优点;但弊端在于借壳上市本身不能为企业带来大量资金，相反还需要支付一定的买壳费用，并且公司借壳上市之后需要在一段时间之后才能实施再融资，以满足企业对资金的需求。

以上海城投控股股份有限公司为例，其前身是上海市原水股份有限公司，于 1992年7月改制成为股份制企业，公司股票于1993年在上交所上市交易， 1993年、1997年多次增资配股，在证券市场上筹措31亿元人民币，解决了两 大引水工程的建设资金。再比如浙江省建设投资集团股份有限公司，为拓宽融 资渠道，提升其在行业中的综合竞争力、品牌影响力和行业地位，积极谋求上 市，曾考虑IPO，后因资产整理及时间进度的原因而放弃，转而选择较为容易 的借壳上市，通过收并购上市公司多喜爱股东股份，2020年4月，成功借壳上市，多喜爱更名为浙江建投。

(二)资产证券化

资产支持票据(ABN)是指非金融企业在银行间债券市场发行的，由基础资产所产生的现金流作为还款支持的，约定在一定期限内还本付息的债务融资工具。资产支持票据通常是由大型企业、金融机构或多个中小企业把自身拥有的、将来能够生成稳定现金流的资产出售给受托机构，由受托机构将这些资产作为支持基础发行商业票据，并向投资者出售以换取所需资金。

广义的资产证券化包括资产支持票据(ABN)和资产证券化(ABS)。

资产证券化(ABS)是指以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的过程。例如城投公司有某一个景点的收费权，城投公司通过资产证券化手段，将未来一段时间收费折算成当期现金，这样城投公司就是通过资产证券化将自有资产盘活换取了当期所需资金。

以成都都江堰投资发展集团有限公司（简称：都投集团）为例，依托成都市都江堰西区水厂对都江堰市主城区及青城山片区未来7年的供水收费收益权作为基础资产，在上海证券交易所成功发行“国君—五矿—都投集团绿色供水收费收益权资产支持专项计划”。本期产品是继四川企业发行全国中西部首单绿色水资源收益权ABS后，四川企业发行的又一单绿色基础设施 ABS 项目。都投集团通过资产证券化融资，为供水能力提升和城市发展需要提供了重要资金保障。再比如华能澜沧江水电收益权专项资产管理计划，是典型的以准经营项目收益权作为基础资产的资产证券化项目。发起时，华能水电将漫湾一期水电站未来五年内合计24亿元水电销售收入转让给资产支持专项计划，接着专项计划以此为基础发行总面额20亿元的专项计划受益凭证。

(三)混合所有制改革

收费折算成当期现金，这样城投公司就是通过资产证券化将自有资产盘活换取 了当期所需资金。

2015年8月，中共中央、国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》，提出推进国有企业混合所有制改革。随着国有企业改革逐步深入，混合所有制改革也成为各地的重点任务之一。处于转型压力中的城投公司也在积极推进混合所有制改革，将混改作为自身转型的一个路径。对于城投公司来说，可以通过控股、参股等多种方式引入战略投资者，城投公司应该积极鼓励和引导社会资本通过控股、资产收购等各种方式参与该类业务的经营。

以南京市交通建设投资控股(集团)有限责任公司为例，通过引进战略投资者，推动市场化转型发展。南京交投组建于2002年，是由南京市政府出资设立的市属大型国有独资集团公司，主要承担南京市域重大交通基础设施项目的投资、融资、建设和运营管理任务。2018年9月，朗诗绿色摘牌南京交投旗下的王家湾项目公司60%的股权，签订《产权交易合同》。南京交投通过此次引战，获得股权的同时，收回部分现金流，并依托战略合作开展市场化融资。

(四)产业投资基金

产业投资基金是指城投公司作为项目发起人联合社会资本，以股权投资的方式参与项目建设和运营。城投公司手中有优质项目，社会资本手中有资金，采用这种合作模式可以有效缓解城投的资金压力。产业基金属于私募基金，一般采用有限合伙模式，有限合伙基金中，普通合伙人(GP)和有限合伙人(LP)共同成立有限合伙企业。对于有限合伙企业的债务，GP承担无限连带责任，LP以其认缴的出资额为限承担有限责任。典型案例是盐城经济技术开发区所属的国资平台公司——盐城东方，自2017年以来，便紧扣盐城经开区“汽车、新能源装备、电子信息”三大主导产 业，设立或参投了中韩(盐城)产业园发展基金一期、华人运通新能源汽车投资基金、上海摩登股权投资基金等 10 多只产业基金，推动了华人运通、摩登汽 车、捷威动力等十多个重大产业项目落户。通过专业化的基金运作，盐城东方 实现多个项目上市，项目成功推出后，获得了非常高的投资收益回报。

(五)发债融资

发债融资，是指城投公司通过发行债券进行市场融资，俗称“城投债”，系直接融资。

以杭州市拱墅区城市建设发展控股集团有限公司为例，自2022年初以来，集团积极盘活国有资产存量，开展信用评级，成功获得AAA主体评级，实现了杭州市同一主城区内两家国资公司同步获评最高主体信用等级的改革目标。在2023 年9月4日，成功发行杭州市拱墅区城市建设发展控股集团有限公司2023年面向专业投资者非公开发行公司债券(第一期)，债券发行规模10亿元，债券期限 3+2年，票面利率低至2.95%，认购倍数达4.02倍，本期债券是杭州拱墅城控集团挂牌设立后在资本市场首次亮相。

城投公司资本运作的一些建议

(一)聚焦主业理性扩张，打通上下游延伸产业链

城投公司在保持现有核心职能基础上，应聚焦主业，充分发挥国有企业在城市建设、城市服务产业链中的支撑带动作用，启动产业链融通发展共链行动，推动基础固链、优化塑链、融合强链，不断塑造新动能新优势，掌握产业发展主动权，增厚经营性业务收入，推动发展步入快车道。各地城投公司在业务扩张打通产业链上下游过程中，要结合自身现有业务状况和自身实力，理性开展新业务布局，避免盲目扩张。对于城投公司而言，产能扩张绝不是新老产能简单相加，需要有与之匹配的企业管理能力，包括人才队伍建设能力、供应链管理能力、投融资能力、资产运营能力等。

(二)树立风险管控理念，建立风险管理长效机制

城投公司正主动适应经济发展新常态，积极拓展经营性项目布局，主动市场化转型发展。在经营发展、转型升级过程中面临的风险日益复杂，所以要更加重视风险管控体系的建设，提升风险管控能力，平衡效益与风险，推动企业持续健康稳定发展。在资本运作阶段，城投公司要从风险管控理念着手，建立集团统一和各分子企业适用的内控手册、内控评价标准、风险评估手册以及内控和风险工作长效机制。各级分支机构每年常态化开展内控评价工作和风险评估工作，并纳入企业总部的评价报告中，完成集团整体的内控和风险体系建设实施工作，建立风险管理长效机制。

(三)完善选人用人机制，培养一批专业人才队伍

城投公司的市场化转型，人才是基础保障，资本运作对于城投公司人才综合素质提出了更高要求。城投公司应该建立人才标准和员工职业发展通道，制定各岗位任职资格标准，为公司选聘人才制定依据。推行竞聘上岗，选拔德才兼备、善于经营的优秀干部和专业能力强、综合素质高的员工，实现人岗匹配。此外，还应强化考核机制，落实岗位职责。面向社会选拔引进高水平专业技术 人才和优秀管理人才，建立后备人才梯队，开展人才培养，综合打造一支符合 第三阶次城投公司资本运作所需的专业人才“主力军”。

(四)引入专业智库机构，建立战略合作伙伴关系

不同行业、不同阶段以及不同融资要求的项目，在资本运作的具体操作方式方法上会有比较大的差异。政府机构或城投公司，由于其人员、精力、能力和素质等方面的限制，对国家金融政策、融资工具以及融资渠道等方面了解比较局限，对外界形势的变化和要求掌握往往不及时、不充分。所以，建议各地城投平台公司引入专业的投融资咨询机构作为公司智库单位，建立战略合作伙伴关系，由专业咨询机构提供常态化咨询服务。通过与专业智库合作，城投公司可以“补短板”，完善自身资本运作能力，提高自身的资产经营与内部管理的运行效率和项目投融资的成效。

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