十万亿是化债还是债务置换？能够化解地方隐性债务风险吗？

内容提要：

上周五人大常委会批准的财政增量方案，到底是化债方案，还是债务置换方案？这一次地方债置换方案的增量规模到底有多大？10万亿债务置换方案，能够化解地方隐性债务风险吗？

11月8日周五，媒体们报道称，人大常委会批准了国务院提交的一项 10 万亿元人民币的“化解“债务的计划，以缓解地方融资压力，化解金融风险。对此，媒体和自媒体有各种各样的解读。

因为该方案与三郎在11月2日某交流会上的给出的预估基本一致，三郎原计划不再多谈这个问题。但周日看到任泽平的这篇带标点符号93个字的微头条，其中字字句句都是谬误，忍不住还是要聊聊10万亿“化债”台前幕后的故事。

一、人大常委会批准的财政增量方案，到底是化债，还是债务置换？

三郎首先想强调，上周人大常委会批准的财政增量方案，是一份地方隐性债务置换计划，压根不是什么化债计划。任泽平和其他各路专家所称的“化债”，根本就曲解了财政部、国务院、人大常委会的原意。

根据中国人大网发布的11月8日的《全国人大常委会办公厅新闻发布会全文》，国务院提出增加地方债务限额置换存量隐性债务的议案，提请全国人大常委会审议批准。该议案提出，建议增加6万亿元地方债务限额置换存量隐性债务。并说明新增债务限额全部安排为专项债务限额，一次报批，分三年实施。

这份议案的附件，是财政部拟定的2024年地方专项债务限额调整方案（草案）。按此安排，2024年末地方专项债务限额将由29.52万亿元增加到35.52万亿元。 

常委会组成人员认为，增加地方债务限额置换存量隐性债务，对于有效防范化解地方债务风险，保障地方财政平稳运行，支持推动高质量发展，具有重要意义。 

为进一步做好地方债务风险防范化解工作，人大常委会还在审查结果报告中，围绕精准实施置换债券政策、压实地方主体责任、坚决遏制新增隐性债务、加快推进融资平台公司改革转型、加快建立同高质量发展相适应的地方债务管理机制等提出了意见建议。

我不知道任泽平及其他将财政部、国务院、人大常委会口径的“增加地方债务限额置换存量隐性债务”的标准表达，篡改为“化债“，是没有认真阅读人大官网的这份文稿而人云亦云，还是别有用心？

但三郎认为，弄清楚概念很重要。因为，债务置换和化解债务，从金融常识到法律责任，都完全不同。

如果严格按照金融学书面语言解释，债务化解的英语为Debt Relief，Relief含有救助的意思。Debt Relief是指通过各种政策和方法将债务人或债权者所要求的偿债能力进行缓和或救助，包括延迟偿还本金或利息、减少或免除部分本息、债转股等方式，目标是帮助债务人缓解财务困境并恢复可持续增长。

比如融创等一些地产商与海外债权人的债务化解谈判，就包括了债务延期、本金或利息的减免，初期也提出过债转股的要求。

债务置换的英文为Debt Swap，Swap就是交换的意思。Debt Swap是指在特定条件下，债权者与债务者签署协议，通过置换债务资产类型、更换渠道的形式来减轻债务负担的过程。

通常，债务置换可以帮助债务人将短期的高利息债务转化为长期的低利息债务，以帮助其重组债务负担。

上周获批的增加6万亿元地方债务限额置换存量隐性债务的计划，从财政部到国务院、人大常委会，用词都非常严谨，滴水不漏，就叫“债务限额置换”。

但任泽平等一批所谓的专家、学者、大V，将债务置换曲解为化解债务，导致许多网民质问：债务化解，化到哪去了？

债务化解是债务部分减免或延期，债务置换则不存在减免。这一次债务置换，不过是将部分隐性债按照风险大小，逐步置换到地方公开债务中。地方债务总额没有变化，但结构发生了变化，其中的公开债增加了，隐性债减少了。在债务置换中，地方债总额只会增加（未偿利息变本金），不会减少，但将高息债置换为低息债，短债置换为长债，从而拆除了迫在眉睫的地方隐性债务风险，其目的是希望能够通过经济增长、地方财政收入增加，在几年后地方的偿债能力能够提高到按时还债的水平上来。

二、这一次地方债置换计划，规模到底有多大？

大多数人在谈及这一次债务置换规模时，都习惯用10万亿来界定量。其实这也是缺乏基本常识的误读。以下是财政部债务置换计划的主要细节：

第一、在未来三年内，将地方通过专项债筹集的债务金额增加了 6 万亿元人民币。

这使得地方专项债额度提高到 35.52 万亿元人民币，总债务上限提高到 52.79 万亿。财政部的数据显示，截至 2023 年底，不含隐性债务的地方债务为 40.74 万亿元人民币。

第二、在未来五年内从新增地方专项债券中安排4万亿元。

即未来五年内每年从新增地方专项债券中安排8000亿元，补充地方财力，专门用于置换隐性债务。从2024年开始，到2028年，累计可置换隐性债务4万亿元，用于偿还 LGFV 的贷款、债券和影子信贷。

第三、到期偿还棚户区改造计划2万亿债务。

财政部长蓝佛安在新闻发布会上提及，2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。

第四、6万亿和4万亿都是地方专项债，有何区别？

6万亿是各地在财政部下达的额度内自行发行地方专项债，4万亿元是省级财政发行的地方债券，包括新增专项债券和再融资专项债券。也就是说，省级在5年合计4万亿的额度内可以给市级和县级兜底，但中央不直接给地方兜底。

第五、实际的增量债务置换规模有多大？绝非6万亿、10万亿和12万亿。

首先我们要确认，这三个方面的债务安排，前两个是安排，第三个不是安排。因为到期还债，既无债务的久期置换，也没涉及债务的利息谈判，这不是任何政策，就是中国人见面的一句“你吃了吗“的可忽略用语。所有谈什么”12万亿化债”的，纯属胡扯。

要谈论实际的增量债务置换规模，必须了解已有的债务置换规模。

自2014年《新预算法》发布以来，我们安排了三轮大规模地方债务置换工作，当前处于第四轮。

2015-2018年第一轮债务置换，财政部根据各省债务到期情况下达各省置换债上限额度，累计共发行约12.2万亿置换债，平均每年置换3.05万亿隐性债。

第二轮债务置换在2019年，主要是选择债务压力较大的县和县级市作为隐性债置换试点，这一年为试点地方发行了1579亿置换债，其他地区按原计划发行了11484.5亿元置换债。

第三轮债务置换发生在2020年12月到2022年6月。这一轮隐性债务试点扩容至26个省市，并发行特殊再融资债偿还存量债务，累计发行1.13万亿特殊再融资债，多地宣布全域隐性债务清零。

第四轮债务置换从2023年至今。2023年7月政治局会议要求制定一揽子债务置换方案，财政部安排2023年超过2.2万亿元、2024年1.2万亿元地方政府债券置换额度。

按照财政部公布的数据，2023年通过发行地方债、特殊再融资债，置换了4.68万亿隐性债务。

如果以2023年隐性债务置换规模来对比，2024年之后的每年2万亿再加8千亿，新增规模是多少？是负数啊！以2024年的隐性债务置换规模来对比，新增规模还是负数。

三、10万亿债务置换方案，能够化解地方隐性债务风险吗？

回答这个问题，我们首先要理清隐性债务如何产生？目前未偿还余额有多少？

过去二十年中，地方的大部分隐性债务是通过被称为地方投融资平台 （LGFV） 的国有投融资公司积累的，各地的城投公司、旅游投资公司、文化投资公司、交通投资公司等等打着各种旗号的投融资平台公司，全国大约有三千多家，都在产生各种渠道的不对外公开的隐性债务。

从省级到市县区级地方，通过地方债筹资时存在人大的限额控制，为了绕过这个限额，各地就通过成立各种 LGFV来发行企业债券、向银行和金融公司贷款，以便为各地的基础设施项目、园区建设、招商引资、地方国企提供资金。

这些在房地产泡沫放大时期的土地收入、财政收入做担保获得的融资，在房地产泡沫破裂之后，土地收入大幅度下降，高速增长的地方财政收入开始负增长，而地方投资的各种项目收益率越来越低，有的建成即亏损，导致LGFV 庞大的隐性债务兜不住了，因为面临违约的风险。越来越多的地方不仅无法还本，甚至无法偿还利息。

财政部估计，截至 2023 年底，有风险的“隐性债务”为 14.3 万亿元人民币。

国际货币基金组织估计，截至 2023 年底，LGFV 债务达 60 万亿元人民币（8.4 万亿美元），占国内生产总值的 47.6%。

国证大数据估计，截至 2022 年底，LGFV 债务约65万亿，2023年底，可能达到70 万亿元人民币。

而10万亿债务置换政策协同发力，2028年之前，地方需置换的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至4.3万亿元，70%的高风险隐性债被置换为久期较长、利率较低的公开债。

但是，这只是乐观的理论数据。因为地方各种LGFV面对60万亿-70万亿的隐性债，按5%的年利率计算，每年就会产生3.25万左右的利息。很显然，这些利息不太可能完全按期支付，这将增加地方LGFV借债还息的压力，导致一边通过公开债置换隐性债，一边隐性债余额滚动增加。

与此同时，不排除有些LGFV还会在当地喜欢政绩的主官要求下，继续借债投资项目捞取政绩。因为前三轮地方隐性债务置换过程中，每一轮置换之后，隐性债务都没有减少，反而增加了。原因可能是财政部的问责力度不足以抑制各地借债捞政绩所带来的诱惑。

10万亿地方隐性债务置换话题还没谈完，今天先谈到这，后天在《十万亿债务置换对经济有多大作用？我们能遏制新增隐性债吗？》一文中，继续为您聊聊债务置换方案对地方财政和宏观经济，有多大作用？我们还有多大的债务空间？我们能否控制地方隐性债务只减少，不增加？

【作者：徐三郎】