2025年宏观经济十大趋势展望

2025年是“十四五”规划的收官之年，作为承上启下的关键之年，保持一定的经济增速至关重要。我们预期2025年中国宏观经济环境将保持平稳运行态势。伴随着海外宏观环境日趋复杂，提振内需对于稳定我国宏观经济的重要性将大幅提升。

从外部环境来看，大国竞争与博弈日趋激烈，地缘政治风险不断加大，全球政治和经济格局也在发生深刻调整，对我国宏观经济环境产生诸多影响。尽管当前全球进入降息周期，金融条件的放松有助于缓解全球经济下行压力，支撑我国外需保持韧性；但是2025年我国对外贸易也将面临全球保护主义浪潮的兴起，关税和各种贸易壁垒限制增多，对我国出口和相关的制造业投资形成一定扰动。

从内部环境来看，在经历近4年房地产市场调整，以及较长时间的低通胀之后，居民、企业、政府预期依然偏弱。9月末中央政治局会议对于经济工作的讨论，凸显了中央对当前经济形势的高度重视，以及推动经济回升向好的信心和决心。一揽子政策发布以来，市场出现了一些积极变化，但需要注意的是，当前经济复苏基础仍不牢固。明年我国经济尤其需关注以下挑战：一方面，部分地区房价下行压力或超预期，价格收缩可能进一步抑制居民的消费意愿。另一方面，在大规模化债资金的支持下，地方政府债务负担有所减轻，但其支出意愿仍将受监管要求的影响，可能对财政扩张效果形成制约。

为应对宏观环境的不确定性，我们预计2025年宏观政策出台的力度更大，同时政策调整也将更具灵活性。2025年宏观政策将进一步关注扩大内需，提振物价。财政扩张力度或将在2025年达到历史新高，并带动居民消费、政府投资稳步回升。我们预期2025年中国经济将保持4.6%左右的增长（图1）。

数据来源：Wind，毕马威分析

注：虚线部分为毕马威中国预测季度增速。

今年9月下旬以来，我国宏观政策发力方向正在从供给端向需求端过渡，在延续前期“大规模设备更新和消费品以旧换新”政策的基础上，勾勒出“稳定资产价格—减轻存量债务—财政发力提振需求”的政策框架。2024年四季度政府在“稳定资产价格、减轻债务负担”上已完成第一轮政策布局，预计财政政策将在2025年接续发力，货币政策与财政政策的配合亦将更为积极，协同带动内需企稳回升。

近几年我国财政扩张主要依靠减税降费实现，譬如在2019、2020、2022年，减税降费规模均达到2万亿以上，从而减轻居民、企业成本负担，提振市场主体活力。由于当前居民、企业收入预期走弱，减轻税费对提振内需效果或不及以往。2025年财政政策预计将更多通过政府提升赤字规模，扩大支出来实现。我们预期本轮财政扩张的规模、资金投向领域可能出现一些新的变化。

从规模上看，2025年赤字率有望达到4.0%，创历史新高（图2）。而超长期特别国债规模、地方政府专项债发行规模也将进一步扩大，释放明确的财政稳增长信号。与此同时，货币政策与财政政策的配合将更为积极。我们预计央行将进一步降准降息，同时更加灵活使用买断式逆回购、公开市场购买政府债券等流动性管理工具，配合财政扩张进行流动性的投放，实现货币财政的协同发力。

数据来源：Wind，毕马威分析

注：2024年、2025年为预估值。

从结构上看，可重点关注财政扩张结构上的两点变化。首先，伴随中央事权的加强，中央财政主导支出的比重将有所上行。近两年由于土地出让收入下行，地方财力持续走弱，2023—2024年中央公共财政支出增速持续高于地方政府（图3）。尽管在大规模化债资金的支持下，地方政府债务负担有所减轻，但其支出意愿仍将受监管要求的影响。预计2025年中央政府将承担更多财政扩张的任务，地方政府的工作重心则是用好既有预算内资金，保证基层政府运转支出，同时积极配合中央完成支出任务。第二，在央国企承担更多“促投资”的职能下，中央政府支出将侧重在“扩消费”上发力。预计中央政府将进一步加大对消费品“以旧换新”补贴力度、强化对重点群体的社会保障支出。此外，政府将加大在教育、医疗、科技服务等民生领域的支出，发挥政府在消费中的带动作用。

数据来源：Wind，毕马威分析

由于居民收入增速回落、负债率高企制约消费能力的修复，2024年居民消费增速整体较为疲软，对经济增长的支撑作用走弱。伴随存量房贷利率调降减轻居民支出压力，楼市、股市企稳修复居民财富，以及消费品以旧换新政策效果持续显现，9月以来消费动能正在持续回暖，这一趋势有望在2025年延续。除了前期促消费政策在2025年继续加码以外，预计政策还将在促进中低收入群体增收、改善居民收入预期、培育新型消费业态等方面进一步发力，推动消费增速温和回升。

消费市场在总量复苏的同时，也正在迈向更深层次的结构性调整。受到宏观经济环境不确定性加大、人口结构变化和消费观念转变等多重因素影响，围绕情绪、健康、绿色环保、品质化和性价比等多元需求展开的消费新动能正在积聚。尽管近年来消费者支出意愿有所下降，但对食材品质、菜品创意、用餐体验、社交分享等的要求却不降反升。食品饮料烟酒是2024年前10个月消费增速的最大贡献项（图4）。这种高要求也催生了餐饮消费与文旅产业深度融合的新场景，打造“城市味道”、“国潮”、“网红打卡”等品牌标签，撬动了更大的服务消费市场，激活三四线城市及更广泛的农村等下沉市场潜力。

此外，消费者对生活质量和身心健康的关注持续加深，推动了对体育娱乐用品、药品或保健品的消费需求。这些行业虽然目前规模较小，但具备较高成长性。随着中国人口老龄化的加速，对健康产品、智慧养老服务、适老化设计、旅居养老等的需求不断扩大，银发经济也将成为未来消费市场的重要增长极。最后，对于汽车和家电等传统耐用品消费，一方面，以旧换新政策预计进一步加码扩容，提振居民消费意愿；另一方面，政策给予新能源汽车、智能家电等更大力度的补贴，推动行业向绿色化、智能化发展。

数据来源：Wind，毕马威分析

中国经济增长正处在新旧动能切换的关键时期，在加快发展新质生产力的背景下，2025年将继续聚焦新兴产业培育壮大和传统产业优化升级两条主线，推动制造业投资保持稳健较快增长。

一方面，高技术制造业进一步强化投资引领作用。2024年1-10月，高技术制造业投资累计同比增长8.8%，其中航空航天器及设备制造业、计算机通信和其它电子设备制造业投资分别增长34.5%、13.2%，高于整体制造业投资（图5）。低空经济和商业航天是2024年《政府工作报告》首次提出的两个战略性新兴产业。2024年3月工信部等四部门联合发布《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》，提出到2030年，以高端化、智能化、绿色化为特征的通用航空产业发展新模式基本建立，通用航空装备全面融入人民生产生活各领域，成为低空经济增长的强大推动力，形成万亿级市场规模。11月18日，中国航空运输协会表示，将在六个城市开展电动垂直起降飞行器（eVTOL）试点。预计未来低空经济发展将加快推进，拉动航空航天、无人机装备及配套基础设施建设等投资需求。

另一方面，传统制造业向高端化、智能化、绿色化转型升级，也为投资提供持续动力。2024年3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确到2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。按照该目标，2024—2027年对应的设备器具投资年复合增速达5.7%，显著高于制造业设备投资2018—2022年平均增速的1.35%。传统产业在国民经济中发挥重要基础性作用，其增加值、营收、利润、用工人数等都占全部制造业的80%左右。加大传统制造业的转型升级对于经济稳增长至关重要。此外，今年7月财政部统筹安排1,500亿元超长期特别国债加力支持大规模设备更新工作。2024年1—10月，设备工器具购置投资累计同比增长16.1%，拉动全部固定资产投资增长2.1个百分点，贡献率达63.3%。预计2025年，政策端将继续通过特别国债资金、结构性货币政策工具等进一步支持制造业科技创新、技术改造和设备更新。

数据来源：Wind，毕马威分析

在今年9月末政治局会议提出促进房地产市场止跌回稳后，房地产需求端政策持续升级，四季度新房、二手房成交量也在新政带动下明显回暖。但全国二手房市场“以价换量”局面未有明显改善，百城二手住宅挂牌价格同比仍在继续下行。房价走弱使得地方政府、居民资产规模缩水，偿债压力上升，成为本轮地方政府减缓投资、居民缩减消费的关键原因。房价企稳将是明年内需改善的先决条件。

具体来看，2025年稳房价政策或将聚焦以下三个方面。一是货币政策保持宽松。降低负债成本是缓解房价下滑的主要措施，预计明年或仍有20-40个基点的降息空间。二是关注城中村改造进程。10月中旬，住建部明确，将通过支持货币化安置等方式新增100万套城中村改造和危旧房改造。从历史经验来看，货币化安置是央行向房地产市场直接注入流动性的有效措施，是防止房价无序下行的重要政策，预计能够在较短时间内提振市场需求。三是通过优化户籍制度，进一步支撑高能级城市房价企稳。高能级城市房屋往往有着更强的投资属性，能够反映居民对于经济增长预期。一线城市房价往往领先于二三线城市房价企稳，伴随着一线城市户籍制度进一步优化，有望带动全国房价预期的改善（图6）。

数据来源：Wind，毕马威分析

2025年房地产投资增速或延续筑底进程。一方面，当前房地产库存仍然处于高位，10月全国主要城市商品房去化周期仍然高达17.3个月，为历史同期最高值，导致企业补库意愿较弱（图7）。面对较高的库存量，当前房地产收储政策的力度以及规模仍相对温和。目前地方政府收储主要依赖专项债、保障性住房再贷款这两类成本较高的资金支持，对非优质地块地产库存的去化能力有限，在一定程度上制约了当前房企收储的政策效果。另一方面，9月政治局会议首次提出对商品房建设要严控增量的表述。在这一政策基调下，房地产企业新开工和施工活动将有所放缓。预计未来房地产政策重心仍在需求端，以稳资金、防风险为主。政府将进一步聚焦房价止跌回稳，加大土地和商品房收储力度，稳定房地产企业资金流，防范房地产风险向金融机构蔓延。

数据来源：Wind，毕马威分析

注：十大城市包括北京、上海、广州、深圳、杭州、南京、青岛、苏州、南昌、厦门。

伴随着海外制造业景气度回升，半导体行业进入上行周期，出口成为2024年我国经济增长的主要支撑。展望2025年，全球主要央行货币政策进入宽松周期，世界贸易组织（WTO）10月预测2025年全球货物贸易将增长3.0%，高于2024年的2.7%，全球外需整体将保持稳定，对我国出口形成支撑。但仍需警惕全球保护主义浪潮的兴起，关税和各种贸易壁垒限制增多，将对我国出口形成一定扰动。

随着美国总统大选尘埃落定，特朗普政府将于2025年1月再次上台执政。特朗普政府经济政策的核心是降低国内税赋，提高贸易关税。中国对外贸易可能面临新一轮更为严峻的关税挑战。从2018年中美经贸摩擦的经验来看，未来美国可能分批次对华加征关税。11月26日特朗普表示，将于2025年1月20日上任总统首日对中国商品额外征收10%的关税。若该项承诺兑现，本轮加征关税对中国出口影响最快将在2025年上半年显现。

需要注意的是，本轮关税制裁对我国经济及企业信心的冲击预计较2018年中美经贸摩擦时期或更为温和。一方面，新兴市场已经逐渐成为2018年后中国出口增量的主要来源。根据测算，包括东盟在内的世界主要新兴市场经济体对中国出口增量的贡献率从2001—2018年的28%，上行至2018—2023年的54%（图8）。而中国对美出口份额在2018年后持续缩减，由2018年的19.2%降至2024年1—10月的14.8%，我国对美贸易风险敞口已然减小。另一方面，中国企业在2018年后加速全球产业链布局，产业链的外延为转口贸易提供了便利，也将为规避本轮关税壁垒提供可能。与此同时，我们观察到，2018—2019年人民币对美元汇率贬值超过10个百分点，在一定程度上抵消了部分美国对华关税的涨幅。预计汇率仍将是2025年我国对外贸易的稳定器，但总体贬值幅度相对有限。

数据来源：UNCTAD，毕马威分析

注：新兴市场包括非洲、印度、俄罗斯、墨西哥、阿联酋、中亚五国。

近两年，全球地缘政治紧张、金融环境收紧和国际贸易摩擦对外资流动产生一定的不确定性，叠加中国经济复苏放缓，导致外商直接投资流入回落。2024年1—10月，中国实际使用外资金额6,932.1亿元人民币，同比下降29.8%。值得注意的是，从新设立外资企业数量来看，2024年1—10月同比增长11.8%，至近4.7万家，延续较快增长趋势。中国庞大的市场潜力和其在全球供应链中的关键地位，仍然吸引着大量外资维持并深化在中国市场的布局。从市场规模上看，中国拥有14亿多人口，是全球第二大消费市场；从质量上看，中国拥有世界上规模最大、成长性最好的中等收入群体，孕育着大量消费升级需求；叠加全面、稳定的供应链基础，使得中国市场在跨国公司的全球布局中仍保持重要的战略地位。

随着中国加快技术创新发展和推动经济结构转型，利用外资呈现高端化、服务化发展态势，高技术制造业和生产性服务业逐步成为外资流入的重要领域。2024年1—10月中国高技术制造业实际利用外资占比为11.6%，较去年同期提升0.7个百分点。其中医疗仪器设备及仪器仪表制造业、计算机及办公设备制造业实际使用外资分别实现了61.7%、48.8%的高速增长。此外，在生产性服务业领域，以研发中心为特色的专业技术服务业1—10月实际利用外资同比增长19.9%，反映外资企业在华设立研发中心、加强技术创新合作的积极态势。近年来，科学研究、技术服务和地质勘查业实际利用外资占比不断提高，2023年达18%，较上年提升2个百分点（图9）。

展望2025年，中国将进一步推进高水平对外开放政策，优化外资营商环境、放宽服务领域外资准入。今年以来中国持续扩大免签政策，也有助于在国际社会讲好“中国故事”。随着中国内需回升向好，外资企业对华投资信心有望逐渐回暖。

数据来源：Wind，商务部，毕马威分析

不论是出于短期缓解竞争压力开拓市场，还是中长期规避供应链和地缘政治风险，出海都将是2025年中国企业谋求发展成长的重要路径。2018年以后，我国对外投资增量聚焦在制造业企业。2023年制造业对外投资金额流量达 273.4 亿美元，占中国对外直接投资总额比重达15.4%，较2018年增长3.2个百分点。从2024年上市企业财报数据来看，消费电子、半导体所在的信息技术行业，汽车、家电、清洁能源产品所在的可选消费行业境外业务收入占比较2018年显著抬升（图10）。毕马威《2024年中国首席执行官展望》报告显示，受访的制造业企业中，已经出海或计划出海的比重达到64%。在全球经贸环境持续紧张背景下，未来将有更多制造业企业加大对外投资力度，展开全球资源布局。

数据来源：Wind，毕马威分析

新兴市场将是未来中国企业出海主要目的地。2018年以后，随着全球贸易保护主义抬头、发达经济体投资审查趋严，叠加国内劳动力成本上行、市场需求趋向饱和，中国企业出海目的地开始向新兴市场转移。毕马威《2024年中国首席执行官展望》报告显示，63%的受访企业计划将东南亚国家作为出海目的地，高于传统出海目的地美国（47%）以及西欧（31%）。此外，在出海路径选择上，中资企业更倾向于选择与当地合作伙伴共同出资设立合资公司进行绿地投资，一方面降低生产成本，另一方面长期深耕当地市场。

伴随着全球南方的合作日益紧密，以及“一带一路”倡议的持续推进，中国与新兴市场经贸领域合作正在不断加强。中国企业积极参与沿线国家的基础设施项目建设，不仅为当地带来了产业发展机遇，也将为中国企业“走出去”提供广阔的市场。在政策的支持下，预计未来出海企业在东道国的投融资环境、政策环境或将更为宽松，企业营收预期也将更加稳定。

近年来，随着生成式人工智能（AIGC）等新一代人工智能技术的不断突破，AI应用领域加速拓展，通过赋能千行百业，催生新业态、新场景，深刻改变着人们的生产生活方式，并为经济社会发展注入新动能。2024年《政府工作报告》首次提出开展“人工智能+”行动，旨在促进人工智能与实体经济的深度融合，加快各行业智能化转型步伐。根据毕马威《2024年中国首席执行官展望》报告，几乎所有（97%）的中国CEO认为人工智能特别是生成式AI将对行业和企业产生变革性影响，并且三分之二的企业管理者认为变革会在3年之内发生。与此同时，超过80%的中国CEO已经清楚认识到，生成式AI将使企业内部受益并塑造竞争优势，它将颠覆企业当前的商业模式并创造新的机会。尽管短期经济环境存在不确定性，近60%的中国CEO所在企业仍将生成式AI作为投资的重中之重。根据全球智库Statista的研究显示，中国人工智能在2024年的市场规模将达到342亿美元，而这个规模在2030年将上升至1,548亿美元，较2024年增长3.5倍（图11）。

数据来源：Statista，毕马威分析

预计2025年，“AI+”行业应用场景将持续拓展。在服务领域，当前“AI+服务”已驶入发展快车道，科技、金融、医疗健康和消费零售等行业在AI应用方面较为领先，不仅提高了服务效率与质量，还催生出诸多新型服务形态和消费场景，提升了服务业的附加值。例如，金融行业利用AI进行信用评估、欺诈检测和市场趋势预测，提高风险管理；医疗健康行业利用AI进行辅助诊断、患者监护等；电商和内容平台利用AI分析用户行为，提供自动化客户服务和个性化推荐，增强用户体检。在工业领域，“AI+工业”还处于初步探索阶段，但已经有一些前沿的应用场景和概念被提出和实践。其中，世界经济论坛提出的“灯塔工厂”是这些探索的一个集中展示，即利用AI、大数据、物联网和自动化技术，实现生产效率的显著提升和运营模式的创新。2025年，AI将在工业领域迎来深入发展，诸如工业机器人、智能检测、智能调度系统等的广泛应用，将赋能新型工业化，加快制造业数智化转型步伐。

展望未来，AI将继续引领科技创新和产业变革，通过数据驱动决策、跨领域创新协作，以及创造更多高附加值岗位，优化资本、技术、劳动、管理等各要素配置效率，促进企业和全社会整体生产力的显著提升。

近年来，在全球能源革命和“双碳”目标的引领下，各国加快太阳能和风能等可再生能源的部署，推进能源结构转型和绿色产业发展。然而，2025年特朗普政府再次上台或对全球绿色低碳转型进程造成一定阻力。特朗普政府主张通过放宽能源监管环境来提升传统能源供给，相对应地，对可再生能源项目的支持可能减少，相关的补贴政策将被取消或削减，阻碍新能源产业发展。此外，特朗普政府在应对气候变化等全球性问题上的态度相对消极，可能二次退出《巴黎协定》等国际合作框架，将扰动全球气候合作与目标实现。而美国在绿色低碳发展上采取更为保守的立场，可能会影响其他国家的政策制定和企业的行为。

对于中国来说，全球绿色低碳转型和ESG投资放缓，可能会对中国的相关企业产生扰动，尤其是在出口和国际合作方面。与此同时，中国资本市场的ESG投资趋势也将受到一定影响。不过，中国的绿色低碳发展受国内因素影响更大，中国将继续推动符合国情的ESG政策。毕马威《2024年中国首席执行官展望》报告显示，随着近年来中国政府采取有力政策支持市场主体绿色低碳转型，中国ESG发展的主流化趋势已经显现。越来越多的企业管理者认识到实施ESG战略能够给企业带来诸多的长期收益，有助于企业建立客户关系和提升品牌形象，并表示将推动相关投资，把ESG战略更好地融入其核心业务战略中，实现企业的可持续发展。

从长期来看，全球经济的未来依然更加倾向于绿色低碳转型和ESG投资。随着技术不断进步，新能源的效率和稳定性不断提高，同时成本不断降低，中东、中亚、非洲、拉美等新兴市场对绿色产品和技术的需求快速释放。而美国绿色产业发展放缓，或将为中国、欧盟以及其它致力于绿色低碳转型的经济体，提供更多发展绿色技术和拓展市场的机遇。目前，中国光伏产业和风电产业已经在全球产业链供应链中占据主导地位，凭借技术、生产能力及成本优势，贡献了全球80%以上的光伏组件和60%以上的风电设备。此外，2020年以来中国绿色债券发行规模显著提高。按照气候债券倡议组织（CBI）定义的绿色债券统计，中国已于2022年超越美国成为世界上最大的绿色债券发行市场，2023年发行量约835亿美元，较2020年接近翻两番，占全球的14%左右（图12）。未来，中国绿色产业将在全球绿色经济中扮演越来越重要的角色，成为吸引国际资本的重要目标，绿色金融和ESG投资的潜力巨大。

数据来源：CBI，毕马威分析