VC融不到资，一级市场完了；没有IPO，一级市场完了；进入存量博弈时代，一级市场完了；VC靠分红回报，VC完了。
统一的质疑是：VC模型是否还适用。
大家要意识到，一级市场并非只有风险投资（VC）。虽然风险投资活跃在媒体，曝光度高，但总量很小。以VC投资最为活跃的北美地区为例，按投资规模，下图显示以VC代表一级市场并不合理。
与其评价VC模型是否还适用，不如回看一下“VC模型”，并理解一下它过往是如何”work“的。
VC高速增长的时期，是世界和平、充分国际化、资源自由流通、技术与商业创新，在既有科学基础上奋勇前进的环境。而今天，国际化逆行、宽松环境积累的危机正在蓄势待发、供应链断裂、新一代科学尚未达到稳定普及的程度。世界格局、社会体系都面临着重新分配的压力。人们表达的主要情绪是风险厌恶。
VC行业并非第一次经历演变。经历了20世纪70年代至80年代行业蓬勃发展后，在互联网泡沫破裂的21世纪初，VC策略就经历了一次调整以适应市场、政策和技术等多方面的变迁。比如，投资者开始更加谨慎，对投资项目的财务前景和盈利模式提出了更高要求；开始更加注重企业的创新能力和市场潜力，而不仅仅是概念或者技术，投资者开始寻找那些具有明确商业模式和长期增长潜力的企业；风险资本来源不再局限于少数机构和个人，而是开始包括更多的市场化资金，如养老基金、保险公司等；开始注重打造创新生态系统，通过投资构建包括科研、教育、产业等在内的完整创新链。
在上轮调整周期过后，VC将投资领域拓展到科技之外，开始涵盖生物技术、清洁能源、医疗健康和其他高增长行业，并得到IPO市场的支持。宽松的金融环境提高了投资人的风险容忍度，我们看到为了追求回报，国债投资者进入企业债，对冲基金进入后期私募股权，后期私募股权进入成长期股权，成长期股权进入早期，致使种子轮的估值膨胀，出现了许许多多雄心勃勃的“独角兽”。
以硅谷为例，这个时期投资人大力鼓励创业企业不惜代价的迅速成长，于是科技企业大肆购买用户、投放广告，以此赢得高增长和高估值。在宽松环境下，低利率使企业的运营成本及投资回报门槛变得可亲，也使投资人的回报想象空间爆棚。而建立在基础利率基础上的回报预期决定了成长期企业现金流的折现率，是一把双刃剑。
当预期回报上升，增长倍数下降，估值下降。这就是当前股票市场的现状。这盆冷水使得创业企业继续融资面临巨大挑战。一夜之间，之前赔本赚吆喝的极速扩张模式不再被支持，取而代之的是投资人要求聚焦盈利。众多只顾跑市场而忽略业务模式的企业就此倒下。这也许并不是创始人的错，因为他们一直在迎合资本的要求，但这也敲响了警钟，提醒创始人什么才更为重要。
创业企业开始裁员降低资本消耗，下降的增长率使后轮估值水平直线下降。自2022年起，融资超过1亿美元的“独角兽“逐渐稀缺。ARM，Klaviyo和Instaccart的上市使投资人看到了股票市场回暖的一线曙光，但很快后市的表现说明了一个冷酷的事实：发行人与投资者间的估值差异将长期存在。
当IPO退出受阻、增长故事不再，可以看到，当下的投资者反馈与上一次调整周期的核心内容并无二致，而且正是因为创业资本来源的多样化与机构化，使投资人对风险与回报重新进行综合考量。
应该说，VC策略的适时演变是情理之中的事。但哪些变了？又有什么影响？不变的又是什么？
成长策略的出现和当前的挑战
成长策略的成功有三大要素：
1. 可快速复制占领市场的商业模式，
2. 进入时点的低估值，
3. 通畅的融资渠道支持快速的估值增长及退出。
VC回归原有的价值发现和价值创造
VC投资的标的是创新创业企业，有基因自带的失败率（因此VC也经常被称为“风险投资”），也依赖通畅包容的资本市场获得商业化的机会，以及投资回报。当风险厌恶与闭塞的资本市场相遇，叠加科技创新的线索稀缺，当前VC的黯然是必经之路。
然而，这只是阶段性的，至暗时刻也是希望之时。
创业者有着天然的理想情怀，有着不怕挫败、挑战未知的精神，因而能够颠覆创新，推动科技和社会进步。早期的风险投资人往往出身于成功的创业经历，对创业的周期和挑战也较为熟悉。但当机构投资者进入到VC/风险投资领域，他们需要对风险与回报进行综合考量，他们对回报周期、对创新失败的容忍度也随之改变。
多数有大突破性的技术和公司起初都很疯狂：个人电脑、互联网、比特币、爱彼迎、优步、Twitter的140字符限制，无不如此。突破性技术必须是激进的产品。当人们第一次看到它们时会说：“我理解不了。我看不懂。我觉得它太奇怪了。这太反常了。“ 这就注定了创业企业早期的投资人必定是少数，早期投资额度必定较小，所以规模大几十亿的VC基金不是常态，未来也会自我修正。
而突破性技术实现后，如何转化，又是一次生死劫。比如，《从0到1》书中彼得·蒂尔认为，“伟大的公司会做三件事。 首先，它们创造价值。 其次，它们以有意义的方式发展得更长久。 最后，它们至少能回收其所创造价值的一部分溢价。 ”成功属于那些能够打造护城河，并凭借这条护城河保证持续盈利的企业，而不是那些创造了新价值、新突破，但无法从自己的创新中持续获益的公司——近两年中国市场上，我们也看到不少有“创新”但无法盈利的企业是如何倒下的。
关于如何识别有可能成功的企业，我们先看看创业企业是怎么死的。在美国，据CB Insights排名前三的失败原因包括：资金链断裂、盈利模式匮乏、和行业竞争。在中国，资深创业者反馈前三个失败原因是：市场需求并不存在、行业竞争、和政策监管。
与创业者一起面对机遇与挑战，积极提示创业者规避可预见的风险，才有可能互相成就。当前，我们国家亟需科技创新，也需要充分利用统一大市场来支持技术创新的转化。与其说VC正在消亡，不如说VC，乃至整个一级市场在换框，在寻找新的投资与创新主题，在回归投资的底层逻辑。
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更新时间：2024年6月4日
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