国常会重磅：这些政府投资基金政策举措来了

财富 2024-12-18 19:57 北京

作者 | 母基金研究中心

来源 | 母基金研究中心

据新华社消息，国务院总理李强12月16日主持召开国务院常务会议。会议研究促进政府投资基金高质量发展政策举措，指出要构建科学高效的管理体系，突出政府引导和政策性定位，按照市场化、法治化、专业化原则规范运作政府投资基金，更好服务国家发展大局。要发展壮大长期资本、耐心资本，完善不同类型基金差异化管理机制，防止对社会资本产生挤出效应。要健全权责一致、激励约束相容的责任机制，营造鼓励创新、宽容失败的良好氛围。

这可谓是对VC/PE行业明确释放了具有针对性的支持利好。母基金研究中心关注到，这是继国务院总理李强6月7日主持召开国务院常务会议，研究促进创业投资高质量发展的政策举措（详见《国常会首次提出：处理好政府性基金和市场化基金关系》一文）、国务院总理李强9月18日主持召开国务院常务会议，研究促进创业投资发展的有关举措后（详见《国常会对创投与国资重磅发声》一文），本年度第三次国常会专门研究与创投基金相关的举措，本次最新的国常会更是关注到了当前创投行业最大的LP群体政府投资基金，可见国家对创投的重视。

此次国常会最新指出的数项举措，都是VC/PE行业千呼万唤、翘首以盼的举措。我们分析解读如下：

首先，【按照市场化、法治化、专业化原则规范运作政府投资基金】，这符合当前政府投资基金行业的发展大趋势。

从母基金行业来看，当前，政府引导基金逐步迈入规范化发展的阶段，市场化、专业化成为引导基金发展的关键词。政府引导基金正进入存量优化阶段，对基金精细化管理、运营效率提升做出更高要求，而以市场化倒逼政府引导基金变革是未来趋势。

我们关注到，当前，经验丰富的引导基金管理团队跨区域管理异地引导基金，向外地输出专业管理经验，已成为引导基金行业内新兴起的一幕。不同地区间引导基金的互动加深，优势互补，这也反映出中国引导基金行业的进化与成熟。多地省市引导基金都开始逐步探索市场化运作的决策机制，弱化政府干预，择优选取投研能力强的管理人，放权给专业的市场化管理团队运作引导基金，提高管理效率和专业能力，同时简化冗余的手续流程。地方政府引导基金对管理人的信任和充分授权是双方合作的关键。

市场化运营正越来越受到引导基金的重视：为了充分发挥引导基金的作用，地方政府近年间在持续完善“投行思维”，充分运作人才、产业、资本等要素，优化绩效考核、基金激励与尽职免责，逐渐提高对子基金的出资比例并在降低返投要求等方面不断努力，在招商引资上不断向专业化、市场化方向转变。

据我们不完全统计，近五年，国内已有40余家引导基金修订了管理办法，精简管理架构和审批流程，提升决策及管理效率。引导基金行业出现“五宽一高”的发展趋势，即：宽注册、宽出资、宽返投、宽激励、宽容错，高效率。

宽注册即放开子基金注册地限制，这体现了地方政府越发开放和务实，围绕招商引资、产业落地的目标大胆创新、寻求突破，最大化实现地方的招商引资效果。

宽出资即提高对子基金的出资比例，我们统计近期招募子基金的公告发现，在出资比例方面，单引导基金本身能出到50%及以上的机构越来越多了，甚至有引导基金对子基金的最高出资可高达70%。

宽返投即降低返投倍数、采取更加宽泛的返投认定口径。据我们对部分所追踪引导基金的不完全统计，过去六年内，引导基金行业整体平均返投倍率要求下降超40%。相比过往返投比例动辄2倍、3倍的要求，现在业内的平均返投倍数在1.5倍左右，并且，在今年，低于1倍以下返投要求的引导基金越来越多，如长沙经开区科创母基金，将子基金返投倍数设置为0.4-1倍，并放宽返投认定标准，允许返投主体发挥其影响力，将外地企业通过迁址、设立子公司等形式将项目或投资落地长沙经开区。此外，在今年上半年公开征集子基金管理公司的江西景德镇国控产业母基金返投要求也仅为0.6倍。

下图为我们对2023年20份具有代表性的新出台或修订的政府引导基金管理办法的返投倍数统计：

宽激励、宽容错即为引导基金对子基金管理人的激励让利措施与尽职免责等容错机制。据母基金研究中心观察，近两年新设的引导基金，大部分在管理办法中加入了让利、尽职免责等条款。

高效率即母基金投资效率，当前已有多地引导基金的招募流程作了优化，力争从申报材料到审批完成不超过三个月时间。

政府设立投资引导基金的目的在于充分放大财政资金的杠杆效应，增加资本供给，有效引导及带动社会资本向产业重点领域和薄弱环节投资，推进经济结构调整、新旧动能转换和产业转型升级，实现高质量发展。财政资金能够多大程度上释放引导及放大效应，能够多大程度上实现政府初衷，除坚守正确定位之外，更取决于投资引导基金是否能够真正实现市场化运作，吸引社会资本参与。而这其中，降低返投倍数、减少返投限制、设立市场化的激励机制与尽职免责机制无疑是实现引导基金市场化的重要措施。

从整个母基金行业来看，当前国内的引导基金已经进入3.0版本：从1.0版本的“粗放式”发展，到2.0版本的精耕细作，再到现在，由单一引导基金设立转变为设立引导基金集群，打造基金矩阵，并注重形成省级、市级、区县级引导基金的合力，正如江苏省的省市合作的基金集群。

这反映出，政府推动产业投资的逻辑从扶持单一的国资投资平台、单一基金，向推动打造基金群“航母舰队”转变，引导基金对引导市场资源发展产业、招商引资上向专业化、市场化方向转变。同时，基金群也出现了更加细分专业的“进化”趋势。除综合性、全周期的基金群外，也出现了针对某细分领域的基金群。

可以预见，在国常会指出“按照市场化、法治化、专业化原则规范运作政府投资基金”后，各地引导基金将继续优化体制机制，对GP的出资条件也会更加友好。

再来看【要发展壮大长期资本、耐心资本，完善不同类型基金差异化管理机制，防止对社会资本产生挤出效应】。

今年以来，壮大耐心资本近来频频被提及，引起了圈内的讨论热潮。“耐心资本（Patient capital）”，顾名思义，就是引导资本做“时间的朋友”，不以追求短期收益为首要目标，专注于长期的项目或投资活动，并对风险有较高承受力的资本。

相较于早年间的互联网、消费、模式创新，近年来创投圈的投资主题以硬科技为主，而科技类企业的成长周期往往很长，伴随着创投机构也越来越“投早投小”，此前通行的“5+2”的基金期限已然不能匹配当前的投资回报逻辑。这也倒逼创投机构必须更有耐心，等待更为长期的回报。

当然，GP的耐心，离不开长期、耐心的LP，我们认为，国资LP，是我国建设“耐心资本”、长期资本的主力军。对政府投资基金而言，当前已经有先行者在探索建设“耐心资本”。

耐心资本，“耐心”这两个字是关键，稳定性和长期性是其内在要求。所谓“耐心资本”就是主动地、能够提供长期地支持，能够穿越周期，对于风险高度容忍、对于失败高度包容的资本。这样的资本才能适应科技创新的周期非常长、不确定性非常大、失败率非常高的特点。

近来，已有地区探索延长母基金期限，如浦东科创母基金将基金存续期修改为12年。

存续期限，与“耐心”显然直接挂钩。除主动延长原定的存续期限外，业内新设的母基金的存续期限也在往长期走：2023年底，广东省半导体及集成电路产业股权投资基金二期合伙企业（有限合伙）正式成立，存续期长达17年，基金在投资退出后可向被投企业让利60%。同样是在广东，2023年11月，深圳市成立20亿元科技创新种子基金，一大特色就是延长存续期，种子基金存续期延长为15年，更加符合极早期创新企业的发展规律，体现了深圳培育早期创新企业的决心。还是在广东，2024年9月26日，珠海新质生产力基金首次公开亮相，基金由珠海龙头国企华发集团管理，将采用“母基金+直投”的策略，基金期限长达20年，致力于打造“耐心资本”的珠海范本。

据我们不完全统计，截至11月底，2024年新设的引导基金中47%对子基金的存续期要求为10年以上。

可见，母基金发展较为先进的地区已经在甘做长期资本、耐心资本。未来，我们也期待着更多政府投资基金能够成为长期资本、耐心资本。

此外，本次国常会还提出完善不同类型基金差异化管理机制，防止对社会资本产生挤出效应，这对行业来说也非常关键。

当前的一级市场，GP募资难的问题由来已久，尤其是民营GP，基本已进入冰封期。根据我们母基金研究中心掌握的数据，在中国母基金行业，国资（含市场化母基金）的比例超过了90%，政府引导基金占据着近80%的比例。并且，近两年，新成立的母基金都是国资母基金，没有新的民营市场化母基金成立。

很多国资LP现在也亲自下场做直投，民营GP想要募到钱越来越难了。

目前的市场环境下，国资出资人普遍要求市场化资金占到一定比例（往往是50%左右），因此，即使国资仍在踊跃布局，因为缺乏民间资金、社会资本，中国新设市场化基金募集困难的局面雪上加霜，形成了当前基金募集的巨大“堵点”。VC/PE行业要见到钱才行，需要有更多LP、更多资金，GP才能募齐一支基金，VC/PE行业才能正常的运作。因此，在募资端，一级市场迫切需要更多的社会资本，尤其是有耐心的长期社会资本入场。

最后来看【要健全权责一致、激励约束相容的责任机制，营造鼓励创新、宽容失败的良好氛围】。

我们关注到，今年以来，高层多次关注到政府投资基金和国资基金的责任机制问题，如今年6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》（简称“创投17条”），提出“优化政府出资的创业投资基金管理，改革完善基金考核、容错免责机制，健全绩效评价制度。系统研究解决政府出资的创业投资基金集中到期退出问题。”“落实和完善国资创业投资管理制度。健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制和尽职合规责任豁免机制，探索对国资创业投资机构按照整个基金生命周期进行考核。”

并且，政策环境也在鼓励国资大胆试错：9月18日的国务院常务会议指出，要推动国资出资成为更有担当的长期资本、耐心资本，完善国有资金出资、考核、容错、退出相关政策措施。今年9月，国务院国资委党委刊发署名文章也提到，探索建立更加包容审慎的新产业新业态新模式国资监管体系，加强新领域新赛道制度供给，支持国有企业大胆试错，着力当好发展实体经济的长期资本、耐心资本、战略资本。

近日，国务院国资委、国家发展改革委联合出台政策措施，推动中央企业创业投资基金高质量发展，支持中央企业发起设立创业投资基金，要求推动国资成为更有担当的长期资本、耐心资本，中央企业创业投资基金存续期最长可到15年，较一般股权投资基金延长近一倍。并且，针对国资创业投资“不敢投”“不愿投”等问题，健全符合国资央企特点的考核和尽职合规免责机制。

这无疑是在鼓励支持发展耐心资本和大胆资本，这也是当前一级市场亟需的：发展耐心资本能够为创投行业带来长期资本支持，而发展大胆资本，能够让国资创投放开手脚。

在传统国资考核体系中，保值增值是一条红线，这让很多国资投资者产生了“宁可错过，不担过错”的心理，导致很多高风险、但具有巨大发展前景的项目很难获得资金支持。而发展“大胆资本”，通过探索构建容错机制与尽职免责制度，在政策上减少了对国资实施高风险投资的束缚，激励创投机构敢于放开拳脚进行前瞻性和高风险的投资，进一步激发创业投资市场活力。

从承受风险角度来看，发展耐心资本，也意味着要发展“大胆资本”。

10月24日，深圳就《深圳市促进创业投资高质量发展行动方案（2024-2026）（公开征求意见稿）》（以下简称《行动方案》）公开征求意见，这是全国范围内首次有地区提出，要引领发展“大胆资本”，支持国资基金大胆试错。

随后，已经有地方探索用立法形式发展大胆资本：《湖南省金融促进科技型中小企业创新发展若干规定（草案）》对鼓励不设置强制回购条款、综合评价基金整体运营效果等方面作了规定。同时，明确要求建立健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制，并对尽职免责情形作出规定。

并且，湖南省大学生创业投资基金，如果大学生创业失败，只要大学生在创业过程中依法合规、诚信经营、信守合约，基金会跟大学生共担创业风险，不需要大学生偿还基金投资资金。

从政府投资基金的角度来看，当前，引导基金行业鼓励创新、宽容失败的举措主要可以分为三类：给予创投机构投资风险补贴、完善基金考核机制（如设置较高的基金容亏率）、出台对基金管理人本身的尽职免责政策等。

损失补偿

越来越多地区出台相关政策，给予创投机构投资风险补贴。例如，山东、武汉、南通、扬州、无锡、合肥、滁州、西安、深圳等多地均出台了类似的政策条款，针对风投机构的损失予以补偿。“政府敢分担，资本才敢投”，给予早期科创项目投资风险补贴，有利于破解投资机构“不想投、不敢投”的困境，助力种子期、初创期企业跨越“死亡谷”，助力硬科技成果实现转化。

也有地区引入了科技保险补偿——11月15日，深圳发布科技创新种子基金风险补偿方案，通过“基金+保险”，进一步推动更多金融资本大胆地投早、投小、投硬科技。方案将引入科技保险补偿，以种子基金投资的种子期企业或项目为保险标的，通过保险分担被投项目的科技成果转化风险，保险期限最长可达15年。在子基金到期时，由专业第三方机构对科技成果转化结果进行认定，对于未能成功转化的项目，保险机构将根据约定赔偿相关方的损失。

基金考核机制

多地开始探索完善考核机制，提出不以国有资本保值增值作为主要考核指标，并设置较高的亏损容忍率，部分地区允许基金出现最高不超过80%的亏损。今年以来各地具有代表性的探索实践包括：《广东省科技创新条例》、《深圳市促进创业投资高质量发展行动方案（2024-2026）（公开征求意见稿）》、《湖北省科技金融质效提升行动方案》等。

尽职免责

越来越多引导基金将尽职免责写进了管理办法，增加了尽职免责的详细措施，明确尽职免责的具体情形。例如，今年上半年，北京市东城区人民政府发布《东城区政府投资引导基金管理办法（征求意见稿）》，对比此前的管理办法，本次最大的一个修订调整，就是在第三十九条增加了尽职免责的详细措施，明确了六大类尽职免责的具体情形，相关部门及引导基金管理机构工作人员履行职责过程中，符合相关情形的，依法依规依纪免予责任追究。

综合分析现行政府引导基金管理办法中提出的尽职免责机制，主要归纳为以下几点：