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海能技术（430476.BJ）
分析师：诸海滨 | S0790522080007
· 参控股公司快速扩张产品线，全产业链布局建立竞争优势
公司是专业从事实验分析仪器的国家级“小巨人”企业，已拥有海能、新仪、G.A.S.、悟空仪器、海森仪器、白小白6个品牌，涵盖有机元素分析系列、样品前处理系列、电化学系列、物理光学系列、气相离子迁移谱系列、光谱系列、色谱系列、药品检验系列、洗瓶机系列等近百款仪器。此外参股安杰科技、EWG1990两家品牌。科学仪器行业整体市场需求缩减影响叠加高强度费用投放持续，业绩承压较大。我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年的归母净利润分别为0.36/0.42/0.49亿元，对应EPS分别为0.42/0.50/0.58(原0.55/0.70/0.87)元/股，对应当前股价PE分别为28.9/24.7/20.9倍，可比公司2024 PE均值33X，公司多项科学仪器新产品达行业领先水平，国产替代工作积极进行，看好公司中长期的发展，维持“买入”评级。
· 需求低谷期保持高强度费用投放，短期业绩承压
2024Q1-Q3公司营收1.84亿元（-11%）。2021-2023年毛利率分别为66.88%、69.26%、68.14%，销售费用率分别为23.68%、22.66%、24.59%，管理费用率分别为14.18%、19.36%、17.73%，研发费用率分别为13.47%、15.61%、16.19%，净利率分别为20.72%、13.69%、11.16%。2023年实现归母净利润4506.34万元（+1.40%），2024Q1-Q3出现亏损。近年来公司依旧保持着较高费用投入，未来有望通过技术领先实现竞争力的提升。截至2024年6月30日已累计获得发明专利34项、已受理发明专利33项。
· 有机元素及样品前处理构筑基本盘，布局色谱仪领域打开新增长空间
有机元素分析系列及样品前处理系列是公司核心产品，2023年两者创收占比分别为39%、21%，在凯氏定氮仪、微波消解仪领域牵头或参与起草了多项国家标准及行业标准，具备较强稀缺性。色谱仪：2023年公司色谱仪创收7225.43万元，占比21.18%，主要包括高效液相色谱仪（HPLC）与气相色谱-离子迁移谱联用仪（GC-IMS）两种。2022年全球色谱仪行业市场规模为84.86亿美元，我国色谱仪总体态势是进口大于出口，国内高端色谱仪技术水平相对落后，进口产品均价较高，公司气相色谱-离子迁移谱联用仪产品性能参数优于同行业主流产品，公司拥有广阔的进口替代空间。
风险提示：创新受阻风险、需求变弱风险、海外市场开拓风险；其他风险详见倒数第二页标注1
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收入分析：2022-2024Q1-Q3，公司实现营业收入分别为2.87亿元（+16.34%）、3.41亿元（+18.72%）、1.84亿元（-10.50%）。细分业务收入来看，2023年，公司元素分析系列、样品前处理仪器、色谱光谱系列产品、物理光学分析仪器、技术服务及材料创收占比分别为39.46%、20.73%、21.18%、9.91%、6.38%。其中，元素分析系列产品系公司第一大系列产品，2023年该业务创收13461万元（+23.85%）；色谱光谱系列产品创收7225万元（+13.97%）。2024Q1-Q3公司营收下滑的主要原因为公司业务受科学仪器行业整体市场需求缩减影响。
毛利率情况：2021-2023年，公司毛利率分别为66.88%、69.26%、68.14%，近年来盈利水平较为稳定。按细分业务来看，2022-2023年元素分析系列毛利率较高。2024Q1-Q3公司综合毛利率为63.39%，较2023年有所下滑。
费用情况：2021-2023年，公司销售费用率分别为23.68%、22.66%、24.59%；公司管理费用率分别为14.18%、19.36%、17.73%。随着公司业务规模扩大，品牌知名度提升，公司的销售费用和管理费用整体呈现上升趋势。
利润分析：2021-2024Q1-Q3，公司净利率分别为20.72%、13.69%、11.16%、-6.37%。2021-2023年，公司分别实现归母净利润5337.95万元（+68.06%）、4443.46万元（-16.76%）、4506.34万元（+1.40%）。近年来，虽然公司下游需求减弱导致了利润下滑和成本上升，但是公司依旧保持着较高的费用投入，厚积薄发，未来有望通过技术领先实现竞争力的提升。
公司是一家技术驱动型国家级专精特新“小巨人”企业，注重通过自主创新为分析测试和科学研究提供可靠的工具与方法，致力于成为国内领先、世界一流的科学仪器服务商。截至2023年12月31日，公司拥有研发人员128人，占员工总数比例为22.78%。2021-2024H1，公司持续保持较高的研发投入水平，各期研发费用占营业收入的比例分别为13.47%、15.61%、16.19%、26.80%，均超过10%。截至2024年6月30日，公司及子公司已累计获得发明专利34项、实用新型专利109项、外观设计专利5项和软件著作权93项；已申请获受理发明专利33项。
公司“传统酿造食品生产过程智能化质量控制关键技术开发及应用”项目作为国家重点研发计划“政府间国际科技创新合作/港澳台科技创新合作”重点专项项目立项实施，“有机物主元素分析仪开发及应用示范”项目作为山东省重点研发计划（重大科技创新工程）立项实施。公司积极推动产品技术创新，探索开发实验分析仪器产品的应用领域。
公司牵头或参与了“全（半）自动凯氏定氮仪”、“微波消解装置”、“林业生物质原料分析方法—蛋白质含量测定”3项国家标准制定，以及“出口葡萄酒颜色的测定CIE1976（L*a*b*）色空间法”、“出口动物源食品中阿散酸、硝苯砷酸、洛克沙砷残留量的检测方法”、“棉籽品质快速测定近红外法”3项行业标准制定，具有较强的技术引领作用，为行业的发展做出贡献。
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3.1、 有机元素分析系列及样品前处理系列产品贡献超出一半营业收入
有机元素分析系列及样品前处理系列是公司核心产品，两者贡献了公司超出一半的营业收入，是公司的重要支柱产品。2023年公司有机元素分析系列产品与样品前处理系列产品分别实现营业收入13461.32万元、7073.79万元，占总营收比例分别为39.46%、20.73%，合计占比60%。
公司有机元素分析系列及样品前处理系列产品均拥有丰富的产品线。公司有机元素分析系列产品有凯氏定氮仪、杜马斯定氮仪、脂肪测定仪、纤维分析仪等，该系列产品是公司针对物质中有机元素及其组成的有机化合物的含量进行分析的系列产品的统称，主要用于碳、氢、氧、氮、硫等基本有机组成元素及其构成的蛋白质、脂类、纤维素等有机化合物的检测。公司样品前处理系列产品有微波消解仪、微波合成萃取仪、固相萃取仪等，样品前处理仪器主要用于实验样本的预处理，目的是将待分析的原始样品或样品组转变成可以进行仪器分析的形态，是整个分析流程的重要组成环节，很大程度上影响分析的效率及其结果的准确性。
2018年公司微波消解仪国内市场占有率位居第一。根据仪器信息网统计发布的《中国微波消解仪市场研究报告（2019版）》，2018年中国微波消解仪，美国CEM和公司旗下“新仪”品牌市场占有率为17%，并列行业第一；销售额方面，美国CEM、奥地利安东帕、意大利迈尔斯通位列前三，公司旗下“新仪”品牌排名第四，市场占比10%，在国产品牌中位居第一。
公司“凯氏定氮”、“脂肪测定”、“纤维测定”、“微波消解”2021年采购量位居国内第一。根据招标网及中国政府采购网信息，2021年公司“海能”品牌凯氏定氮仪产品以96台销量位居第一；公司“新仪”品牌微波消解仪以61台销量位居第一；公司“海能”品牌脂肪测定仪以17台位居第一；公司“海能”品牌纤维测定仪以7台销量位居第一。
公司在凯氏定氮仪、微波消解仪领域牵头或参与起草了多项国家标准及行业标准。公司牵头与起草了包括《GB/T33862-2017全（半）自动凯氏定氮仪》、《GB/T26814-2011微波消解装置》在内的6项国家标准及行业标准，在标准制定过程中承担重要职责，在国产凯氏定氮仪、微波消解仪领域起到一定的技术引领作用。
公司多项有机元素分析系列及样品前处理系列产品技术国内领先，多项指标已基本达到或超出竞争对手水准，下面我们将进行逐项分析。
公司凯氏定氮仪产品为型号为海能技术K1160，可比产品为丹麦福斯Kjeltec™8400，公司产品整体技术水准已超过可比产品。从具体指标来看，公司产品测定范围、滴定精度、耗水量等指标已领先竞品，测定时间、回收率、重复性等指标已达到竞品技术水准。
公司脂肪测定仪产品型号为海能技术SOX606，可比产品为丹麦福斯Soxtec™8000，公司产品技术指标整体与竞品指标一致。从具体指标来看，公司产品样品量、可重现性、温度范围与溶剂回收率指标已达到竞品水准。
公司纤维测定仪产品型号为海能技术F2000，可比产品为美国安康A2000i，公司产品技术指标整体与竞品一致。从具体指标来看，公司产品每批处理量、测量范围、温度范围与温控精度指标已达到竞品水准。
公司杜马斯定氮仪产品型号为海能技术D200，可比产品为德国艾力蒙塔Rapid N Exceed，公司产品技术指标整体与竞品相比略有不足。具体来看，公司产品进样器容量、进样方式、检测限、测定范围、重复性误差、载气、除水方式已达到竞品水准，最大进样量与竞品存在一定差距。
公司微波消解仪产品型号为海能技术TANK 40，可比产品为美国CEM MARS 6，公司产品技术指标整体而言已达到竞品水准。具体来看，公司产品炉腔体积、微波最大输出功率、最大处理位数、最高耐温、最高耐压、微波均匀性指标已达到竞品水准。
3.2.1、 概念解析：色谱仪是一种分离分析仪器，广泛应用于化工、材料等领域
色谱仪是分析仪器的细分类别之一，是一种使用色谱法进行色谱分析的装置。色谱分析法简称色谱法或层析法，是一种物理或物理化学分离分析方法，该法利用某一特定的色谱系统（薄层色谱、高效液相色谱或气相色谱等系统）进行混合物中各组分的分离分析，主要用于分析多组分样品。色谱分析法可以根据流动相种类分为气相、液相、超临界流体、电色谱法四类。
色谱仪的应用领域十分广泛，包含化学工业、医药板块、食品工业、法医学、分子生物学研究等。色谱仪产品具有稳定、灵敏、多用、自动化等特点，在石油生产鉴定、环境健康监测、药物分析、食品检测等多领域中都拥有重要作用及地位，随着社会科技快速发展，对于物质的分析检测将愈加重要，色谱仪具有长远的发展前景。气相色谱和液相色谱为应用最广泛的两种色谱仪器。气相色谱法是指以气体作为流动相的色谱法。由于样品在气相中传递速度快，样品组分在流动相和固定相之间可以瞬间地达到平衡的特点，因此气相色谱法具有分析速度快、分离效率高等优点。液相色谱法是指以液体作为流动相的色谱法。与气相色谱不同的是，液相色谱法对高沸点、强极性、热稳定性差以及具有生物活性物质的分析特别有效。其中，以气相色谱法和液相色谱法开发出的实验分析仪器分别称为气相色谱仪和液相色谱仪。
全球色谱仪行业市场规模在近年来呈现出稳定的增长态势。随着环境监测需求的增加、新药研发的不断推进以及食品安全监测的日益严格，色谱仪作为重要的分析仪器，其市场需求持续扩大。华经产业研究院数据显示，2022年全球色谱仪行业市场规模为84.86亿美元，预计到2026年将增长至107.36亿美元。
从我国色谱仪进、出口量来看，总体态势是进口大于出口。在进口方面，尤其是高端色谱仪，由于国内技术水平相对落后，仍需大量依赖进口。在出口方面，一些国内知名的色谱仪企业凭借其较高的产品质量和技术水平，成功打开了国际市场，实现了出口量的增长。这些出口产品主要集中在中低端市场，但也有一些高端产品开始在国际市场上获得认可。
中国色谱仪产品出口到全球多个国家和地区，包括欧洲、北美、亚洲等地区，其中，一些发达国家如德国是中国色谱仪的主要出口目的地。数据显示，2023年我国色谱仪出口数量排名前三的目的地分别是德国、中国香港和新加坡，其中出口至德国的色谱仪数量占总出口量的24.0%。
液相色谱仪
我国液相色谱仪进口数量及金额均远大于进口，进口产品平均单价更高。根据中国海关总署数据显示，从进口情况来看，2024M1-M8我国共进口液相色谱仪6,585台，进口金额约为2.67亿美元，平均进口单价约为4.06万美元。从出口情况来看，2024M1-M8年我国共出口液相色谱仪1,150台，出口金额约为0.37亿美元，平均出口单价约为3.22万美元。
气相色谱仪
我国气相色谱器出口台数大于进口台数，但出口金额小于进口金额。根据中国海关总署数据显示，2024M1-M8年我国气相色谱仪出口数量为7,498台，而进口数量仅为4,344台，虽然出口规模远大于进口规模，但由于我国出口产品多属于低端产品，高端产品仍依赖进口，2024M1-M8我国气相色谱仪进口金额达1.37亿美元，进口设备平均价格超过3万美元/台，出口金额为0.61亿美元，出口设备平均价格仅约0.813万美元/台。
公司的色谱仪器产品主要包括悟空仪器旗下的高效液相色谱仪（HPLC）与德国G.A.S.旗下气相色谱-离子迁移谱联用仪（GC-IMS）两种。
公司色谱仪产品逐渐发力，营业收入及占比不断增长。公司色谱仪产品于2019年开始产生收入，当年色谱仪产品实现营业收入479.08万元，色谱仪产品占公司总营业收入的2.43%；2023年，公司色谱仪产品实现营业收入7225.43万元，色谱仪产品占公司总营业收入的21.18%，产品营收增长迅速。
公司液相色谱仪设备与竞争对手性能基本相当。液相色谱仪设备核心参数包括：输液泵的流速精密度、准确度和耐压，影响着系统的稳定性和可靠性；进样器的交叉污染影响着分析结果的准确性；仪器的基线噪声影响着检测器的灵敏度和检出限。检测器的线性范围影响着检测样品的浓度范围；色谱工作站软件的合规性决定着液相色谱仪是否能够在制药领域中大量使用。公司产品除进样重复性及软件合规性指标外，均已达到竞品技术水平。
公司气相色谱-离子迁移谱联用仪产品性能参数优于同行业主流产品。公司子公司G.A.S.研发生产的气相色谱-离子迁移谱联用仪（GC-IMS）产品因其独特性，在技术原理、下游应用等方面暂未有完全可比的竞品。因此，在国内市场销售的分析仪器中，挑选较接近的艾优特离子迁移谱IMS对比。公司产品在进样方式、漂移气流速、样品类型等参数均优于可比产品。
通用仪器是指可应用于各种类型实验室进行基础理化分析的一类常用基础分析仪器，公司的通用仪器系列产品主要包括电化学仪器类、物理光学仪器类等产品。电化学仪器是指通过测试样品与标准当量溶液反应产生的一系列电化学变化（如电压、电流、电导率等现象）来分析被测样品中的被测物的含量；物理光学仪器是指利用物理光学原理（如光的干涉、衍射、偏振、吸收、散射和色散等现象）进行精密测量或对物质成分、结构进行分析的一类光学仪器。具体产品主要包括电位滴定仪、折光仪、熔点仪。
电位滴定仪为公司通用设备系列主要产品。公司电位滴定仪产品2019-2021年实现营业收入832.63、858.46、951.71万元，占通用仪器系列产品营收的34.84%、39.08%、38.63%。此外，公司滴定仪产品毛利率水平较高，2019-2021年毛利率为67.58%、62.93%、61.64%，毛利率逐渐下降原因为公司主流电位滴定仪产品T960售价降低所致。
电位滴定仪是应用电位滴定法进行容量分析的高精度实验室实验分析仪器，可进行酸碱滴定、氧化还原、沉淀和络合等多种滴定，具备常量滴定、微量滴定、终点设置滴定、体积设置滴定及模式滴定等功能。主要用于高等院校、科研机构、石油化工、制药、药检、冶金等各行业的各种成分的化学分析。
公司主流电位滴定仪产品为海能技术T960，主要由主机系统控制组件、滴定模块控制组件、下搅拌组件及自动进样器组件构成。其具有模块设计、四通道混合进样系统、配备安全内置式滴定管、多种滴定及测量模式、符合 FDA 21 CFR Part 11 要求的审计追踪、电子签名、用户分级权限管理、密码管理以及数据防篡改输出等功能的产品特点。
公司主流电位滴定仪产品为海能技术T960，可比产品为瑞士万通905/907，公司产品的性能参数与国外产商的主流竞品相当。具体到各指标来看，公司产品的测量范围、加液单元指标、测量模式均已达到竞品水平，自动进样器指标与滴定模式已达到竞品水平，但在产品位数选择范围及部分滴定模式上尚有差距。
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公司是一家技术驱动型企业，2019年以来，公司持续保持较高的研发投入水平，年均研发费用率超过13%。此外，公司牵头或参与起草了多项国家标准及行业标准，且承担诸多国家重点研发计划，有较强的技术引领作用，为行业的发展做出了贡献。近段时间，科学仪器行业整体市场需求缩减影响导致公司2024Q1-Q3收入不及预期，在叠加高强度费用投放持续，业绩承压较大。我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年的归母净利润分别为0.36/0.42/0.49（原0.55/0.70/0.87）亿元，对应EPS分别为0.42/0.50/0.58元/股，对应当前股价的PE分别为28.9/24.7/20.9倍，可比公司2024 PE均值33X，公司多项科学仪器新产品达行业领先水平，国产替代工作积极进行，看好公司中长期的发展，维持“买入”评级。
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创新受阻风险、需求变弱风险、海外市场开拓风险；其他风险详见倒数第二页标注1
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