国泰基金梁杏：A股大涨回调后，进攻还是防御？

财富 2024-11-01 17:07 上海

9月以来各部委关于资本市场、地产、货币、财政以及扶持实体经济的重磅政策全面扭转市场预期，稳增长、稳市场的决心非常坚决。在海外利率下行，流动性宽松的背景下，估值水平偏低的中国权益资产的配置性价比凸显，市场增量资金持续流入。现阶段市场运行的逻辑从资金驱动的普涨逐步向基本面驱动的增长切换，结构性投资机会尤为突出。在市场环境变化的当下，A 股大涨回调后，究竟是应该更关注权益资产“进攻”一些，还是延续前期配置固收资产的逻辑继续“防御”？本期《私享会客厅》栏目为您解答。

本期观点速递：

1. 政策组合拳持续地推出彻底扭转了市场的担忧和预期，今年上半年“国家队”持续买入宽基ETF也体现了非常强的信心。伴随着经济数据持续复苏，权益市场有望迎来长期慢牛。普通投资者可以利用网格交易或者定投的方式分批买入，“上车”的体验感会更舒适。

2. 权益配置建议核心加卫星策略，核心可以用代表新经济的中证A500ETF打底，卫星部分可以采取杠铃策略，一端是比如科技类等进攻性强的行业，另一端把握防守性资产比如红利ETF等，以实现权益资产的均衡配置。

3. 其他大类资产方面，债券资产在近期调整后的收益率具备更好的配置价值；同时美债在中长期美联储降息周期下也具有较好的收益弹性预期，特别是中短久期确定性较高；黄金走强概率较大，但空间有限。整体可以利用中短久期债券产品作为底仓，逐步提升权益仓位，并配置部分中短久期美债、黄金以优化投资回报曲线。

一、权益投资新机遇，如何“上车”更舒适？

刘竞择（主持人）：权益市场这几年表现欠佳，而924以来A股大涨，导致市场变化的根本原因是什么？

梁杏（国泰基金）：这一轮市场发生了比较大的变化，背后根本的原因是信心的改变。回顾去年10月份之后及今年年初，经济增速虽然没有那么好，但是每个月经济的表现也没有出现失速的情况，还是出现了今年2月份极端的杀跌，主要原因是当时信心缺失，担忧没有其他政策推出支持会导致未来经济进一步失速。此轮924召开相关会议是非常重要并且非常及时的，使得大家对于经济失速的担忧减缓，或者说改变了预期。所以第一点，这一轮政策组合拳持续地推出扭转了整个市场的担忧和预期。第二点，今年上半年“国家队”也在持续不断地买入像沪深300等宽基 ETF的产品，给市场进行注资，体现了非常强的信心。另外924当时推出了便利互换的政策，也给市场提供了可能拥有无限子弹的信号，因为第一批是5000亿，如果用完到时候可以再续。

所以，整体市场预期出现了一个改变——“下有底”，之后向上如何演绎需要看进一步的政策落地，所以后续经济数据的观察是非常重要的。如果大家能够切实地感受到这些政策的出台确实对经济的好转起到了效果，可能行情就会走得相对稳一些、更长远一些。目前经历了9月24日到10月8日的大涨，大涨之后有回调是很正常的，市场也不可能每天都这个涨幅。所以正常大涨后有一个回调、震荡再慢慢巩固，然后伴随着经济数据的企稳，整个市场再重新企稳、慢牛向上，这样的走势可能性更大。

刘竞择（主持人）：市场的空间以及后面的节奏可以展开分析一下吗？

梁杏（国泰基金）：空间就是“下”有底，“上”需要看经济受到政策的驱动和修复的程度。现在除了释放流动性之外，财政政策也在同步释放，而且和之前几轮比如说08年的4万亿相比有很大的区别。以前的财政政策以“铁、公、基”为主，但这一轮已经开始着手转向“化债”方向，也包括民生、消费领域，比如最近发了很多消费券，及家电下乡政策等等，因此我们也看到了9月份的消费数据有所好转。很难绝对地说大盘要涨到多少点，市场的上限取决于经济受到政策的驱动和修复的程度。

但是从节奏上来看，9月24日到10月8日这样的暴涨，在历史上类似斜率的涨幅不多，理论上来说，市场暴涨之后震荡一段时间是正常的，一定要消化整固，然后伴随着比如经济数据企稳再往上走。所以如果经济数据持续复苏，应该会迎来长期慢牛。

刘竞择（主持人）：作为代表大盘beta的宽基指数，最新发布的中证A500指数与之前的有什么不同？

梁杏（国泰基金）：中证A500可能是新一代A股的代表指数，它和沪深300的主要区别如下：首先是编制方法，沪深300选取A股前300个市值最大的股票；中证A500先做一个选股池，然后在选股池中筛选，第一筛流动性，第二筛ESG。筛完了之后看是不是互联互通，再把中证三级行业前2%的股票都放到这个池子里形成1500个股票的池子。中证A500有两个选样的方法，第一个是“掐尖”，把中证三级里边前1%的股票全部掐尖选出来；第二个是行业均衡，是指中证 A500的一级行业的权重分布跟中证全指的一级行业保持一致，通过这两个筛选方法一共选出来500只股票。沪深300是根据自由流通市值加权的，像银行、非银、食品饮料是前三大占比行业；但中证A500经过行业均衡的筛选方法后前三大行业为电子、电力设备和银行，相对来说更偏新质生产力。股市是经济的晴雨表，沪深300的结构以金融更为主，而中证A500中以新经济为主，因此会更符合整个中国经济的发展趋势。另外成分股分布也有区别，中证A500大约80%的成分股跟沪深300一样，还有15%左右跟中证500一样，最后不到5%跟中证1000是一样的，所以这两个指数的差异其实就在于这20%的权重。换句话说，沪深300在大盘价值里更偏价值；中证A500则在大盘价值里偏成长。

刘竞择（主持人）：在大势研判分析后，根据相应的行情节奏，结构可能会有怎样的分化？

倪韵婷（海通研究所）：指数不可能一蹴而就，历史上看除了很特殊的15年、07年这种牛市，还有一轮给大家印象很深的是19年到21年，从指数的角度来看它的涨跌幅度没有特别的惊人，但是结构性的机会非常多。真正意义上所谓的市场比较健康的牛市，其实热点是在不停地轮动的，包括这一轮924，除了前面几天所有的标的都在上涨，后面其实逐步有轮动出现，从消费、地产到现在的科技都是很明显的主线。目前来看，科技以及高端制造是阶段性表现最强的，但是科技大幅上涨导致一些ETF出现了极大的溢价，大家也没有必要去追高，因为如果是一个比较健康的结构性牛市，它的热点是会轮动的。所以对于投资者来说往往可能收益拉开或者亏钱不是在熊市，熊市大家都亏且亏得也差不多，而在牛市当中，如果不停地去追逐热点，甚至在一些标的品种上用高溢价去购买，然后发觉热点变化后再去不停切换，其实会带给投资者极大的损失。所以如果现在已经在“车上”的投资者，可以继续关注这些热点的发酵；如果还没有“上车”的投资者，我们不建议在大涨的背景下快速地追涨，可以等市场阶段性平稳后，再去进行结构的调整。牛市其实是个热点蔓延的一个过程，那么对于目前持有其他品种的，我们也可以耐心地等待机会，就看自己资产配置的节奏、投资周期有多长，相应去做合适的布局。

刘竞择（主持人）：港股此轮行情先行于A股，那么港股和A股作为基本面都看国内的权益资产，这两者该如何选择？港股的风格行业选择上应该如何考虑？

倪韵婷（海通研究所）：港股和A股大部分的标的都是看中国经济基本面，但是有个比较大的区别是港股市场的流动性受到的冲击影响会更大，也会更快地反映包括美联储的降息、外资的流入等。这也解释了为什么这一轮港股看起来比A股前期表现更强一点。另外港股在标的上和A股会有一些差异，比如像腾讯、美团等偏互联网的标的会在港股更多一点。而偏成长性的标的对流动性会更敏感，本身成长性的标的估值空间相对来说弹性也是上下幅度会更广一点，所以就呈现出了港股阶段性更强的局面。但是最后都是需要基本面的验证，所以港股和A股没有一个绝对的好坏，主要看投资者的偏好。

梁杏（国泰基金）：可能A股投资者大部分的投资已经是以A股的行业、主题、宽基为主作为基本盘了，如果投资者有比如说互联网这些上市公司标的的需求，A股里确实比较少，那港股可以作为一个补充。另外包括红利资产，有一部分投资者会同时买A股和港股的红利产品，因为港股的股息率看起来要更高，但实际上港股要收20%到28%不等的红利税，另外港股红利产品到账时间较长。我们可以在了解港股红利的基础上把它做为资产配置组合的一个方向。

另外，港股由于是离岸市场，所以更容易受到国际流动性变化的影响。而且它跟A股市场相比市值很小，所以港股市场受到的边际变化影响会更大。这就是为什么大家经常会觉得港股的弹性比A股好、波动比较大的原因，一方面是它不设涨跌停板的限制，另一方面就是客观的市值小的原因。所以大家在做港股投资的时需要把这些因素全部都纳入考虑范围。

二、不同市场行情下怎样选择ETF等投资工具？

刘竞择（主持人）：ETF在海外是非常流行的投资方式，近年来国内的规模也是不断壮大，什么样的市场更适合投资ETF？

梁杏（国泰基金）：其实各种市场环境都适合用 ETF做配置，具体可大致地分为牛市、熊市及震荡市来分析。牛市一般来说ETF更强，因为ETF是Beta工具，牛市里有什么能比全仓Beta收益更强？那只有Beta能够打败Beta。同时ETF是可以接近100%的仓位，主动基金最高的仓位不会超过95%，因为一定要留5%的现金去应对申购和赎回；而ETF是用股票做申购和赎回，所以它可以最高仓位接近100%。

熊市里宽基ETF特别容易上规模，因为熊市里很多主动基金经理可能也跑不赢业绩比较基准，虽然一般公募基金底层是需要买股票，但是其他资管机构的底层资产可以是股票也可以是基金，那当战胜不了业绩比较基准就可以直接用宽基ETF做底仓。这时会经常采取“核心加卫星”策略，比如用沪深300ETF做底仓，再配一些其他可能能够跑赢沪深300的资产以战胜基准。另外当市场结构性机会出现时，投资者非常迫切的需要有一个行业工具去执行对于市场的需求和认知，虽然可能没有办法选到行业里最优秀的个股，但如果觉得这个行业有机会的时候，就可以使用这个行业的ETF去进行投资。还有一种情况就是资产配置组合，除了股票ETF之外，还需要债券、商品等资产的ETF；股票ETF里也需要A股、港股、美股、日股等不同市场的资产，可以在熊市里边增强投资体验。

震荡市也会有行业轮动的结构，这时也可以用行业ETF把握其中的结构性机会，同时震荡市也需要做资产配置。所以ETF确实可以在各种市场环境下都有较好的应用场景。

刘竞择（主持人）：以中证A500ETF为例，对于想参与但还没参与但投资者，应该怎样“上车”体验感更强？是建议一次性买入，还是逐步买入？

梁杏（国泰基金）：我们一般不建议大家一次性买入，可以利用比如网格策略，投资者根据对指数的理解来设计一个自己的网格方案，一般来说卖点要比买点高，确保买入的成本比卖出的成本低，从而在其中获得收益；还可以做定投的方案，目前看是长期的市场底部，这个时候可以持续的定投，等到真正的牛市来临了之后，牛市的顶部附近（不一定能找到最顶部的位置）了结，然后等到市场再滑落的时候重新开启定投就可以了。这两种方法都是分批买入，背后的精髓就在于“分批”两个字，所以我们肯定是不赞同一次性全部买入。再保守一点的投资者可以去做资产配置的方案。建议普通投资者可以做一些固定比例，如二八原则来配置：80%是黄金加债券，建议债券为主，黄金最好不要超过20%-30%；剩下20%包括A股、港股、美股等。这只是基础的建议，如果确实特别看好后市，可以把20%的权益资产仓位提高到比如30%、40%，只要投资者能接受相应的波动就没问题。我们建议还是以资产配置的方式去做，整体更为稳妥。除此之外，如果是纯权益的配置，我们建议核心加卫星策略，核心可以用中证A500ETF打底，卫星部分可以做杠铃策略，一端是比如科技类等进攻性强的行业，另一端放防守性资产比如红利ETF等，去应对市场的不确定性。

刘竞择（主持人）：主动权益基金这两年超额获取的难度在加大，那在什么样的市场背景下主动权益基金更有优势？在结构分化行情下怎么去筛选主动权益基金？

倪韵婷（海通研究所）：ETF提供的是Beta工具，它有一个制约就是作为投资者需要比较专业，但是对大部分普通投资者们来说的确非常难，即使我们有很多投资方法，可能仍然没有办法很好地捕捉到贝塔的机会，这个时候就会把目光切到主动权益基金，它最大的区别就是在Beta的基础上有Alpha。

过去两年主动权益基金让大家质疑比较大，很重要的一点是看起来超额收益是为负的，就是跑不赢业绩比较基准，主要有两个原因：第一，历史上大家很喜欢用沪深300做主动权益基金的基准，沪深300在过去两年比较强，因为在下行的市场环境当中，红利类的资产受到更大的追捧，沪深300相对全市场来说有更高的分红比例，所以过去两三年很难战胜；另外一些资方因为纪律性，越跌越便宜越加配，所以对应的也去配了沪深300这类资产，又让这类指数看起来更为强势。第二，主动基金的Alpha在什么样的环境下才能出来？大牛市是很难跑赢指数的，因为大牛市就是仓位决定一切，满仓往上的弹性是最大的。大熊市要分不同的情况，对于那些估值比较低的指数也是很难跑赢的。但是站在当前市场，快速的上涨之后处于震荡的环境中，主动基金其实是容易创造Alpha，这就是主动基金阿尔法创造最明显的第一个市场环境。第二个是成长占优的行情，主动基金经理是靠选择优质的个股重仓持有来获取超额收益的，那么在成长股领域里，估值抬升空间大，对于业绩弹性也是相对更大的，所以更容易通过单一的成长股去重配获取更明显的超额收益。第三个是小盘股热点比较活跃、结构化的行情，主动基金经理可能会表现更好。

什么样的投资者“适合”去配主动权益基金？如果作为一个普通投资者，投资期限很长，一种就是刚刚提到买中证A500、沪深300等这种指数长期持有。另外一种还想获取一些其他的结构性机会，比如说像说科技、高端制造、医药等，如果是投资单一行业的指数波动比较大，这个时候就可以去买主动权益基金，利用专业管理人的技能替投资者去更好地选股。

在选择主动权益产品尤其是偏赛道型产品时，需要关注基金经理的选股能力，但首先要确定这个行业是自身看好的，建议大家看行业指数的估值是不是在历史上相对偏低的位置。偏低位置不一定会涨，但是偏高位置一定风险比较高。在相对看好某个赛道地情况下，我们可以看一下主动基金经理历史上相对比较基准的超额收益的幅度以及胜率，尤其是相比业绩比较基准的最大回撤的情况，这个是提高持有体验比较重要的点。赛道型基金很多人看得其实非常准，但是为什么最后没有赚到钱？因为波动大，有时拿不住，跌下来就卖了，然后涨起来又去追。所以越是赛道型的主动权益基金，越强调去关注基金经理的风控，虽然有些弹性很高，向上选股也很优秀，但是如果不能从头到尾持有下来，最后可能就是亏损的结果。此外，在一些宽基类的主动权益产品中，我们可以选择一些综合能力比较强，也就是基金经理在历史上各个板块都会去配置、各个板块能力都有，中长期业绩相对比较靠前，但也不要指望每一年业绩都在Top 5，因为越靠前就意味着基金经理在某些方面风格暴露越多，那在后面市场风格不适应的时候跌幅也会越大。所以对于综合型的权益资金，如果我们要把它视为长期底仓，建议可以简单的筛选在过去几年业绩始终在比如说前30%左右分位点。不管是成长还是价值型，如果能够在前30%且夏普等指标的简单筛选都比较不错，这类基金作为底仓长期持有，可能对于投资者来说是个比较简单的投资方法。

刘竞择（主持人）：私募基金在一些方面更灵活，但门槛也更高，那么公募和私募又该如何选择？

倪韵婷（海通研究所）：第一私募基金门槛更高，一般来说都是百万元级别起投，所以没有像公募这么的“亲民”。第二私募都不是每日开放申赎的，所以流动性上的要求是更高的；公募是开放式的，万一说投资者判断错了退出是比较容易的，另外做定投等策略也是相对更容易的。第三，公募是个标品，所有公募基金公司虽然业绩可能看起来分化很大，但它一定是比较规范化的，同时因为它是有三方托管，各种各样的限制在里边，所以它的法律保障是非常规范的。但是私募其实差别是非常大的，头部私募的确做得很规范，但是几万家的私募管理人里面也有大量的尾部私募，这里选出真正好的私募管理人，他比公募要难得多，因为他的信息披露不如公募基金详实，所以对于投资者来说可能相对来说选择的风险是更大的。但是私募也有它的优势，很多私募都是偏绝对收益的理念，所以很多私募管理人在构建策略的时候已经完成了资产配置，可以提供一些偏绝对收益的、同时更多样化的策略，比如量化对冲、套利策略、CTA策略等，这些在公募基金里较难有替代品。因此建议投资者倾向仅投标准化的产品，比如说投权益、投债券，可以选公募因为它更亲民；如果有需求且能够参与私募投资的一些投资者，可以考虑在私募品类里面完成资产配置，比如补充一些CTA、绝对收益等的策略，完成整体组合的多品类配置。

三、全球流动性转折点，中美债券投资还有怎样的机会？

刘竞择（主持人）：虽然美国开启降息周期，但美债利率近期上行较大，美债还能继续配置吗？

于琨（海通资管）：美国开启降息以来利率的波动还是比较大的，今年以来包括市场的预期以及市场资产价格的表现总体来说呈现一个反复的状态。这个反复的过程其实体现了美国经济改善的边际状态。可能温和降息，甚至说降息预期，就对市场起到了一个宽松的作用，那么这些也影响了市场上投资者的预期。美国经济处在一个增长放缓的通道，但同时表现出了很强的韧性，美联储在抗通胀最后一公里的这个道路上，阻力还是比较大的。近几次美联储也是处于有内部分歧的状态，官员的多次表态也经常意见不统一。这样的情况下，我们判断接下来9月份开启了降息以后，还是会处在一个反复拉扯的状态，所以短期波动是会比较大的，但是对于美债的投资长期还是比较看好的。我们对历史上的几次降息做了一些统计分析：第一，在降息周期的初期，往往预期的影响对资产价格的影响会比较大。同时周期开启的初期，往往都是一个拐点的状态，经济数据的波动天然会比较大。由于大家对降息路径也不是很确定，每次数据一出来，市场上可能就会去做一些分析，然后在降息路径上的选择就是左右摇摆。这个过程会比较频繁，表现在资产价格上就是更加波动。但是随着降息节奏逐渐地推进，经济数据偏向稳定后，我们也进一步的可以看到美联储降息路径的明朗化，在这个时候市场预期就会慢慢地趋于稳定，这是第一个特征。第二，中长期视角来看，在降息的大背景下，资产价格的内在逻辑是不变的，美债总体都还是上涨的，短端通常确定性比较高，2年期国债收益率的走势基本上和基准利率的走势一致；长端受到的影响会比较多，历次的降息过程长端的走势各不相同。除了货币政策本身还要看经济环境的影响，包括市场在风险偏好抬升之后，利率水平也会有一定的上扬。但这些都是短期的因素，给我们提供了配置的机会，因为中长期来看长端利率在降息周期下最终还是下行的趋势。本轮长端有一些抢跑，现在有所修正，这个时候其实正好体现配置的价值。短期的话影响因素较多，波动也比较大，比如接下来半个月比较大的扰动因素有11月1日公布的非农数据、 11月5日美国大选、11月8日美联储议息会议等。因此在投资方面，建议大家根据自己的投资偏好，注意短期的波动，在短端和长端上做比例的选择。补充一点，美国国债有一个避险的属性，那么在我们投资者做全球资产配置的时候，还是可以考虑去做相应的选择。

刘竞择（主持人）：海外资产会受到汇率影响，最近汇率波动也比较大，对未来汇率是怎么看的？

于琨（海通资管）：对于境内投资投资者来说，去投海外资产汇率是一个重要的因素。美元指数这次降息开启以来并没有持续的下行，10月份以来从100涨到了104左右，一方面是因为美国经济表现出韧性，包括美国的通胀也存在一定的粘性。另一方面其他的主要经济体经济还是相对比较弱，欧元区和英国的复苏都还有一定难度，市场现在预期欧央行和英国央行可能会以一个相对更快的速度去降息，这些对美元指数都会起到一个被动的支撑。那具体到美元兑人民币，国内基本面上看人民币走强的基础还不够足，我们还需要更多的数据去验证和支持。另一方面美元虽然说有一些强势，但它毕竟是在降息的周期，所以现在7.12、7.13可能是一个比较均衡的位置，上下大概率都不会有太大的突破，那么短期之内就是一个震荡的状态。结合刚刚提的种种的扰动因素，短期的波动可能会比较剧烈。若投资者风险偏好相对低、对波动的敏感度比较高，我们建议可以等一等，比如等大选等事件稍微尘埃落定一些之后再去做投资。现在这个汇率的位置，从中长期配置角度还是可以关注和考虑的。

刘竞择（主持人）：最近股债跷跷板效应下前段时间债券出现回调，那么债券还能继续投吗？

李夏（海通资管）：这两年债券市场给大家的体验都很好，一直是走牛的一个状态。最近经历了一个非常快而且急的大幅度调整，基本上就是924会议以后，一直到10月初一系列的会议，一下提振了大家对后面政策的预期，包括基本面预期的一个转变。以长端利率来说，十年国债前面最低的时候到了2.02%的位置，随后快速上行到了阶段性的高点2.25%。对比2022年，当时整个转变也是一个非常快速的政策方向的转变，整体也是大概调整了20多BP。但此轮这几天的调整已经是非常快了，预期被全部计价了。信用债更为明显，中高等级的债券迅速上调了大概有30到50BP；中低等级的、弱一点资质的债券上行更加的明显。最近市场情绪变得很快，当股市稳定调整了以后，债券市场也开始慢慢修复，进入震荡的状态。我们认为站在现在节点，经调整后的债券收益率的配置价值更加凸显。因为债市这一轮在2022年大幅调整以后，23年初一直到今年前三个季度，整体走了一个比较顺畅的一个大牛市，信用利差、期限利差大幅的压缩，全部都到了历史的极致位置。所以对于固收投资经理来说，在调整之前我们每天都是拿放大镜去找收益，基本上不管信用资质如何、久期如何的债券都是2%出头的收益率，使得底仓的基础票息不够，所以稍微利率波动一点，对整个账户来说就会有一个比较大的波动。经过调整以后，我们发现有很多资质还不错的债券收益率又回到了一个比较合理的区间。所以整体来说，经调整以后现在债券收益率的配置价值又进一步的凸显了。

大的基本面环境来说，政策到基本面的落地是需要时间的，在高质量发展的转型过程中需要政策配合，比如说货币政策后续还是会保持宽松，那么降息降准还是可以期待的。近期我们也看到了包括存款利率、LPR利率、贷款利率等都非常明显的超越以前下调幅度的一个快速的调整，因此整体我们的广普利率还在下行的周期内，债券资产和收益也是在广普利率中非常重要的一环。所以大的方向上，利率还是会在继续往下走的一个状态中，有更多的做多机会。

还有一点就是资金面，因为本次调整很大程度上是资金快速分流导致的，通常来说在权益牛市启动的时候，有个大的资产配置的转向，会造成比较大的资金分流，对债券市场特别是信用债会有抛压。往后看，等市场慢慢稳定下来了，可能资金流就不会那么夸张，后面会有一个利差修复的过程。整体来说，固收产品经调整后是更好的配置的时间。

刘竞择（主持人）：具体来说我们去选债券产品债券的投资策略与产品选择需要怎样调整？

李夏（海通资管）：利率债后面受到财政政策的节奏，如发债到底多少，赤字扩不扩等因素的影响，再加上权益市场的行情，情绪上有一个股债跷跷板的扰动，大概率四季度会处于区间震荡，所以中长利率债短期还是会有一定的压力。相比利率债，信用债就更为确定性一些了，特别是中短久期的信用债，一方面是前面进行了一些调整使得利率曲线又正常化了，利差又修复出来了；另外一方面，我们财政部的会议上也明确说了会有比较大的化债政策，这个对城投债，特别是中短久期的城投债是一个比较明显的利好，会带来二级市场利差的修复。此外，我们也可以看到比如居民存款利率，最近也是大幅下调，那么相对中短债的性价比体现出来。整体中短久期的收益率中枢会有下行的过程，所以我们目前觉得中短久期信用债产品的性价比更突出一些。

此外，可转债的性价比也非常高，因为前期经过比较长时间的权益市场低迷，再叠加一些中小市值公司发行转债信用上的一些冲击和风险，转债市场经历了几轮的估值压缩，目前是处于近几年来估值的底部区域。再者，现在权益行情起来后转债的期权价值有大幅的提高。前段时间股市的大幅上涨，带动转债很明显的上涨，因为在行情开启的前一段时间，大家都会去把筹码放到权益市场里因为弹性更大；当后面市场稳定下来，出现一些结构性的机会了，有一些资金又会回流到转债这样的一个下有底、上涨又有一些想象空间的品类。此外，供需层面上来说，后面很多大盘的转债比如银行转债等，有一些到期了可能会退出市场，发行方面量又不是很大，所以后面也会有一些供需的缺口。所以目前整体转债也是比较有配置价值的。

刘竞择（主持人）：有投资者问最近黄金价格依旧在上涨，那么黄金还能继续配置吗？

梁杏（国泰基金）：过去很多年来，黄金和美元的走势应该是呈一个反向关系，结果去年它们两个都在涨，主要的变量是全世界的央行都在增持黄金，去年全年增持了1000多吨，而一般黄金的年产量就4000吨的水平，因此去年黄金和美元资产同步上涨。到了今年，比如中国的央行增持到5月份就不增持了，大家就在问是央行嫌贵吗？我们还要增持吗？我们的建议是还是可以买，但是得当成配置的一部分。如果把它作为一个希望马上能够见到收益的投资品种然后全部买入，是不建议的。对于黄金我们认为上涨的概率比较大，虽然我们的央行已经暂停了购买黄金，但美联储已经开始降息了，那又回到了黄金和美元走势呈反向的逻辑框架里。当然黄金的上涨背后是有非常复杂的因素，直接看到的结果是美元上涨黄金下跌、美元下跌黄金上涨，今年就应该回归到这个叙事逻辑里。加上地缘政治可能也不是很太平，从这个角度看，黄金的避险功能在未来也会得到更多的体现。整体来看，黄金继续走强的概率应该还是非常大，但毕竟黄金也走强了这么长时间，现在价格也都比较高了，如果希望短期获取回报，可能要相对放低预期。我们认为黄金的行情还是有空间的，但是不建议大家过于乐观地去看待这个空间，它是非常好的配置品种，放在投资组合里能够非常好的优化投资回报，降低组合波动。

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点亮在看，财运不断

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