政策积极，目标明确，提振消费
对2024年中央经济工作会议的解读
全文共14771字，阅读大约需要30分钟
文 财信研究院 宏观团队
伍超明 胡文艳 李沫 段雨佳
核心观点
一、当前形势：外部不利影响加深，国内仍面临不少困难和挑战。外部环境方面，“百年变局加速演进，世界进入新的动荡变革期，再次处于关键十字路口”，近期美国大选对全球发展环境带来新的不确定性，全球供应链弹性降低，全球贸易更加碎片化，对我国不利影响加深。国内经济主要是内需不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多。
二、深化经济规律性认识：必须统筹好“五对关系”。面对更为复杂严峻的内外部环境，会议提出必须统筹好“五对关系”的规律性认识，即统筹好有效市场和有为政府、总供给和总需求、培育新动能和更新旧动能、做优增量和盘活存量、提升质量和做大总量的关系，为应对当前需求不足、物价低迷、预期偏弱等突出问题提供行动指引。
三、2025年目标：定调积极且具体，实现增长稳、就业稳、物价合理回升。增长、就业和物价三个目标构成中国政策的核心，会议要求优化三目标组合，释放要实现均衡增长的清晰信号，尤其是对物价调控目标罕见而明确提出要“合理回升”，预示2025年目标要求不低于今年，甚至在某些方面更高，经济目标不打折。预计2025年实际GDP增速目标设定在5%左右，价格总水平“合理回升”至正值。设定5%左右目标，一是完成“十四五”规划和2035年目标的客观需要，二是是防风险、提振信心和预期的利器。
四、宏观政策：更加积极有为，节奏前倾、力度足够。一是总基调定为“更加积极有为”，将呈现出发力早、力度够、灵活性强等特征，同时要求打好政策“组合拳”，以系统、协同思维，提高整体政策效能。二是财政政策更加积极，预计“提高财政赤字率、增发超长期特别国债、增加地方专项债发行使用”三大增量政策，将推动财政扩张规模达到14.5-15.6万亿元左右，对应广义赤字率较今年提高2.3-3.1个百分点；此外，财政支出结构将从更加注重投资向更加重视消费转变。三是货币政策适度宽松，价降、量足、金融稳是其重要内涵，预计2025年将继续执行有力度的降息，社融、M2增速温和回升可期，两项支持股市的结构性货币政策工具有望扩容、平准基金或已在筹备当中。
五、重点任务：振内需、强改革、稳地产、稳股市
（一）大力提振消费，全方位扩内需。提振消费是2025年九大任务之首，预计宏观政策的着力点将从更多偏向投资转向更加重视消费。具体举措方面，围绕“提升消费能力、意愿和层级”，推动中低收入群体增收减负、加力扩围实施“两新”政策、稳住楼市股市是三大抓手。预计2025年消费有望温和回升，社零约增长4-5%。
（二）以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系。预计未来将继续扎实推动经济“质”的提升，建设现代化产业体系。一是“人工智能+”是下一步重点发展方向；二是要进一步加强国家战略科技力量建设；三是更加重视引导金融体系和各项资本全流程参与科技创新；四是要从供给侧规范不当市场竞争和市场干预行为。
（三）推动标志性改革举措落地见效，放大政策效应。一是强调要高质量完成国企改革深化提升行动；二是要出台民营企业促进法，以提振民营企业主体预期和信心；三是要开展规范涉企执法专项行动，优化营商环境；四是要制定全国统一大市场建设指引，畅通国内大循环；五是要加强监管，促进平台经济健康发展；六是要统筹推进财税体制改革，增加地方自主财力；七是要深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点。
（四）扩大高水平对外开放，不仅是高质量发展的要求，更是大国崛起的战略选择。有序扩大自主开放和单边开放，稳步扩大制度性开放、服务业开放等，都是我国高质量发展中不可或缺的“高质元素”。从历史视角理解高水平对外开放，也是一个大国崛起中的不二战略选择。我国正处于建设现代化强国途中，坚定不移高水平对外开放，具有战略意义。
（五）持续用力推动房地产市场止跌回稳。会议开篇总调就要求“稳住楼市”，并将房地产作为2025年第五项重点工作任务的核心内容，凸显对房地产市场止跌回稳的高度重视，房地产市场“重要而不能倒”。会议围绕“提量”—“充分释放刚性和改善性住房需求潜力”，“去库”—“盘活存量用地和商办用房”，“降本”—适度宽松货币政策较大幅度降息，“增收”—“促进居民收入增长和经济增长同步”精准施策。目前我国房市离止跌回稳尚有一定距离，非常时期真金白银落实收储存量土地和商品房政策同样关键。
（六）夯实股市企稳基础，稳定预期、激发活力。会议罕见地将稳住股市放在总目标段落，凸显出中央对资本市场的重视与呵护。预计未来股市企稳基础更加夯实：一是稳股市有政策有工具；二是流动性充裕无虞对股市的支撑偏强；三是经济基本盘向好筑牢股市企稳基础。
正文
事件：中央经济工作会议12月11日至12日在北京举行，总结2024年经济工作，分析当前经济形势，部署2025年经济工作。
三、2025年目标：定调积极且具体，实现增长稳、就业稳、物价合理回升
对于明年经济增长，会议明确提出要“注重目标引领，着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”，定调积极，要求具体，目标明确。三目标的优化组合，释放出增长、就业和物价三目标要实现均衡增长的清晰信号，尤其是对物价调控目标罕见而明确提出要“合理回升”，扭转当前低通胀格局，难度并不低。因此，明年目标要求实际上不低于今年，甚至在某些方面要求更高。经济目标不打折，彰显迎难而上、稳中求进战略定力与务实担当。
增长、就业和物价三个目标相互关联，构成中国政策的核心。结合会议政策表述，更加积极的财政政策提高财政赤字率、增加财政支出强度，适度宽松的货币政策适时降准降息、保持流动性充裕，扩大需求稳定增长和就业，并促进物价水平的合理回升，从而实现经济的全面健康和可持续发展。
综合会议通稿相关表述，预计2025年实际GDP增速目标设定在5%左右，价格总水平（物价）合理回升至正值，名义GDP目标增速将高于2024年实际值。
（一）5%左右增速目标是完成“十四五”规划和2035年目标的客观需要
2024年是实现“十四五”规划目标任务的关键一年，而2025年是顺利收官之年。根据“十四五”规划，“十四五”末我国要“达到现行的高收入国家标准”。根据世行数据，2022年高收入国家人均国民总收入（GNI）的最低门槛为13845美元，如果到2025年要顺利实现目标，2024-2025年我国实际国内生产总值GDP或人均国民总收入GNI要保持不低于4.6%的平均增速水平。预计2024年实际GDP增速在4.9%左右，2025年设定5%左右的增速目标，是确保完成“十四五”规划的需要。
实现2035年翻一番，最低实际GDP年均增速要求不低于4.7%。根据2035年远景目标，2035年我国要实现经济总量或人均收入较2020年翻一番，到2035年人均GNI 和人均GDP将从2020年的10530、10409美元分别提高到2035年的21062、20820美元，对应的最低年均名义和实际GDP增速均为4.73%。我们预计2024年实际GDP增速为4.9%左右，那么2020-24年五年平均增速为4.73%，恰好等于最低增速要求。由于我国已经公布了2022年实际GDP规模和人均收入数据，如果计算基期后挪至2022年，那么可以推算出未来13年实现2035年翻一番目标的最低增速要求，即人均实际GDP增速不低于4.6%（见图9）。
综合“十四五”规划目标和2035年翻一番目标，加上完成目标前半期增速宜高不宜低，将2025年增速目标设定在5%左右，不仅是硬约束，更具有战略性意义。
（二）5%左右增速目标是防风险、提振信心和预期的利器
稳增长的实质，是要保持一定的收入增速，避免收入断崖式下降或持续处于失速状态。对一个国家而言，稳增长是名义和实际GDP保持合理增速，最好是在潜在增速水平附近，使每年新增的收入能覆盖债务本息、改善民生福祉和推动社会发展进步；对企业和家庭而言，是要有稳定的利润和收入增长，以偿付债务本息、改进技术、提高生活质量。稳定的收入，会稳定微观经济主体的预期、提振其对未来的信心，从而使其投资、消费行为保持稳定，进而使国民经济增长保持稳定，两者形成正反馈循环。
当前和未来一个时期，我国经济处于风险易发高发期，需要国民经济保持一定增速水平，提供足量的资金来源，用增量收入覆盖存量债务，进而为高质量发展提供稳定的增长环境。因此，在风险处置压力较大的背景下，稳增长就是最大的防风险。此外，预期和信心不足一直约束着我国内生需求的恢复和扩张，5%左右的增速目标，本身就是提振微观主体预期和信心信号和利器。
（三）物价合理回升是检验稳增长、稳就业政策的晴雨表
2023年中至今，我国GDP平减指数连续6个季度为负，预计四季度大概率为负，达到7个季度处于负值，持平于1997年东南亚危机期间的表现（见图2）。物价本质上是供需关系相对变化的结果，在我国供强需弱的环境下，物价易降难升。因此，物价的温和回升的背后，折射出需求的增加，这在一定程度上成为我国宏观政策力度、政策落地效果的“检验仪”或晴雨表。
四、宏观政策：更加积极有为，节奏前倾、力度足够
（一）总基调：更加积极有为，发力早、力度够、灵活性强
对于明年的宏观政策基调，会议提出四方面明确要求。
一是总基调上，会议定调为“更加积极有为”。其中财政政策表述由“积极”变为“更加积极”，货币政策表述时隔十四年由“稳健”再次转向“适度宽松”，2025年政策力度将强于今年，预计力度管够。
二是节奏上，会议强调“讲求时机力度，各项工作能早则早、抓紧抓实，保证足够力度”，预示着明年政策出台的节奏或较为靠前，各项举措落地见效更快。
三是强调打好政策“组合拳”，提高整体政策效能。会议专门安排段落强调“加强财政、货币、就业、产业、区域、贸易、环保、监管等政策和改革开放举措的协调配合，完善部门间有效沟通、协商反馈机制”，“把经济政策和非经济性政策统一纳入宏观政策取向一致性评估”，并多处提及“系统”、“协同”思维，表明2025年增强政策合力，提高政策效能亦是政策重点，提高政策落地效率，减少制度摩擦成本。
四是政策仍保持灵活渐进、相机抉择特性。会议提出“充实完善政策工具箱，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性”，面对明年更为复杂严峻的内外部环境，预计宏观政策仍将是有储备、可灵活调整的，不排除根据形势变化随时加力的可能。
（二）财政政策：更加积极，广义财政赤字明显提高
会议提出“要实施更加积极的财政政策”，总基调表述增加“更加”两字，并删除近年来“适度”、“效率”等表述，更加简洁的定调向市场释放加大力度的清晰信号。六大具体举措排名前四项的均为提高或增加扩张力度表述，预计明年广义财政赤字将明显提高，支出结构将从更加注重投资向更加重视消费转变。
一是预计财政赤字率有望提升至4%附近，广义赤字率或提升2.3-3.1个百分点。对于财政扩张规模，本次会议直接部署了“提高财政赤字率、增发超长期特别国债、增加地方专项债发行使用”三大“增量”政策。我们预期：其一，2025年财政赤字率将明显提高至4%附近，赤字规模在5.5-5.6万亿元左右，较2024年净增加1.4-1.5万元。预计上述增量资金将主要用于惠民生、促消费、增后劲领域，增加基本民生保障力度。其二，特别国债规模或合计安排2.5~3万亿元，较今年提高1.5-2万亿元。其中，支持“两重”和“两新”项目的超长期特别国债规模将较今年增加0.5-1万亿元，用于“加力扩围实施‘两新’政策”，“更大力度支持‘两重’项目”。此外，支持国有大型商业银行增加核心一级资本的特别国债规模预计在1万亿元左右。其三，专项债券额度有望提高至4.5~5万亿元，较今年提高0.6-1.1万亿元。这部分增量资金主要用于存量土地和商品房的收储工作，以用力推动房地产市场止跌回稳。综合上述三项举措以及2万亿元化债限额，明年财政扩张规模有望达到14.5-15.6万亿元，较2024年增加3.2-4.2万亿元（今年有4000亿元地方债结存限额使用），对应广义赤字率较今年提高2.3-3.1个百分点。
（三）货币政策：适度宽松，价降、量足、金融稳
会议提出“要实施适度宽松的货币政策”，时隔十四年，从“稳健”基调再次转向“适度宽松”，回到2008、2009年中央经济工作会议上相同的表述（见表1），足以体现出货币宽松力度将是空前的。对于适度宽松的具体内涵，会议表述的细微变化传递出重要信号（见表1），或主要包括“价降、量足、金融稳”三方面。
三是“金融稳”，预计两项支持股市的结构性货币政策工具扩容和平准基金出台均可期。会议首次提出“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定”。2024年金融街论坛上，央行行长曾指出9月24日一揽子增量政策出台的重要考虑之一是“中央银行需要从宏观审慎管理的角度，观察、评估金融市场风险，并采取适当的措施阻断或弱化金融市场风险累积”。主要有两层含义：一方面，面对债券市场单边调整潜藏的系统性风险，央行将重拳出击，及时引导预期、阻断风险传递。如今年以来，央行就曾通过预期管理、开启国债借入、国债买卖等操作，稳定债券市场价格，预计未来上述行为将成为货币政策常态工作。另一方面，股市异常波动也是央行货币政策关注的重点。潘行长明确强调“从宏观和深层次角度看，实体经济和资本市场是一个相互交织、相互作用的过程，估值修复有助于资本市场发挥投融资功能，阻断市场走弱与股权质押风险的负向循环，促进上市公司健康发展，改善社会预期，提振消费和投资需求”。这意味着，未来若股市出现较大波动和风险时，央行采取适当的措施阻断或弱化风险累积已值得期待。目前来看，9月24日央行已新创设证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持专项再贷款两项工具，由以往的“动口”指导转向向股市提供流动性直接进行“动手”干预，未来不排除根据形势变化，央行推动两项工具扩容的可能性，同时股市平准基金建立或也已在筹备当中。
此外，虽然会议没有重点提及，但面对需求不足问题较为突出，为有力推动实体信用扩张、增强货币政策有效性，预计明年增加国债买卖、加大结构性货币政策支持力度等扩表措施仍值得期待。
五、重点任务：振内需、强改革、稳地产、稳股市
（一）大力提振消费，全方位扩内需
会议将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”置于明年九大任务之首，并在总结段落再次强调“针对需求不足的突出症结，着力提振内需特别是居民消费需求”，表明宏观政策的着力点将从更多偏向投资转向更加重视消费。
这一转变背后的逻辑在于：一是从短期看，面对外部贸易摩擦如特朗普关税冲击和内部供强需弱，提振终端消费需求成为当下畅通经济循环、稳定经济运行的关键一招。如疫后国内经济增长对外需的依赖明显增强， 2024年前三季度消费和资本形成对GDP 的拉动降至3.7%，净出口的拉动则升至1.1%（见图14）。但在特朗普政府将对华关税大幅提高至40%或60%的情况下，预计或导致国内出口下降6%-8%（详见深度报告《特朗普“关税2.0”对国内经济影响几何》），出口增速转负风险明显提升，明年稳增长将更多依靠以消费为主的内需。二是从中长期看，高质量发展阶段新旧动能转换的阵痛，要求投资进行结构性调整，有增有减，消费将成为长期驱动经济增长的关键内生动力。如当前国内两大传统动能—基建和房地产投资增速已呈下行趋势，投资总量的扩张面临较大制约；与此同时，我国居民最终消费支出占GDP比重低于全球平均水平15个百分点以上（见图15），未来提升空间广阔。
会议将“以科技创新引领新质生产力发展”置于扩大内需之后，位于九大重点工作任务第二位，在经济目标段落明确提出要“推动科技创新和产业创新融合发展”，意味着未来将继续扎实推动经济“质”的提升，建设现代化产业体系，具体有四方面举措。
一是“人工智能+”是下一步重点发展方向。会议明确提出要“开展‘人工智能+’行动，培育未来产业”。“人工智能+”是将人工智能与各个行业和领域相结合，充分利用中国经济的产业深度和需求广度，以新技术引领产业，以产业哺育新技术，是将科技与产业融合的典范。因此，作为下一步政策重点发展方向，“人工智能+”行动或将直接助力人工智能以及配套设施在各个应用场景的发展。
二是要进一步加强国家战略科技力量建设。目前，在我国外部环境面临不确定性更趋复杂严峻、重要科技领域面临进一步被“卡脖子”的情况下，大力发展以国家战略需求为核心的科技创新和核心技术应用是维护国家经济安全、实现高质量发展的关键所在。
三是更加重视引导金融体系和各项资本全流程参与科技创新。区别于去年经济工作会议对“鼓励发展创业投资、股权投资”简单带过，今年的会议明确提出要“健全多层次金融服务体系，壮大耐心资本，更大力度吸引社会资本参与创业投资。梯度培育创新型企业”。一方面，表明本次会议更加重视金融服务体系、社会资本、耐心资本在科技创新中的积极作用；另一方面，本次会议提出“梯度培育创新型企业”，即希望推动各项资本与金融体系全流程参与创新型企业成长，包括为初创企业提供孵化服务、为成长型企业提供加速服务、为成熟企业提供扩张和上市服务等。
四是要从供给侧规范不当市场竞争和市场干预行为。延续7月政治局会议表述，本次会议再次提出要“综合整治‘内卷式’竞争，规范政府和企业行为”，以避免各地在发展新质生产力过程中，不顾条件搞同质化建设投资，导致产能过剩打价格战，反而不利于技术创新发展。
（三）推动标志性改革举措落地见效，放大政策效应
会议重点提及了七个方面的标志性改革，旨在通过各类政策的协调配合，放大一揽子增量政策的效应：
一是强调要高质量完成国企改革深化提升行动。2025年是国企改革深化提升行动的收官之年，会议提出“高质量”完成该项行动，意味在目前国有企业改革的基础上，不仅要提高国有企业活力和效率，还要注重国有企业在经济中的结构性作用，以更好地适应新经济形态，更加有效地推进政策、稳定经济，并实现高质量发展。
二是要出台民营企业促进法，以提振民营企业主体预期和信心。民营企业是中国经济中最活跃部分之一，对经济增长贡献率高，在促进就业、增加税收、推动创新等方面发挥着重要作用。但目前民营主体存在“躺平”、不愿投资现象，出台民营企业经济促进法，从法律上落实公平竞争制度、改善投融资环境、支持科技创新，对促进民营企业发展、恢复民营企业信心尤为重要。
三是要开展规范涉企执法专项行动，优化营商环境。目前涉企执法存在逐利执法、选择执法、过度执法现象，近年来罚没收入呈现出较为明显的增长态势。截至2023年，罚没收入占非税收入比重11.04%（见图16），一定程度上损害了企业经济利益，降低了市场运行效率。规范涉企执法对优化营商环境、降低企业运营成本、提升企业法治保障、改善企业市场预期具有重要意义。
四是要制定全国统一大市场建设指引，畅通国内大循环。目前我国在资本、技术和数据等要素市场方面发展迅速，但存在市场分割、地方保护主义、竞争不足、要素市场发展缓慢等问题。加快出台全国统一大市场建设指引，有望促进各地市场规则和标准的统一、打破地区壁垒、推动资源配置效率提高、畅通国内大循环，从而更好地发挥一揽子增量政策的效能。
五是要加强监管，促进平台经济健康发展。会议重提平台经济，对此我们有两点理解：一方面，要继续加大对平台经济的支持力度。发展平台经济事关扩内需、稳就业、惠民生，事关赋能实体经济、发展新质生产力。近年来作为平台经济重要组成部分的独角兽企业快速增长（见图17），大力促进了新质生产力的发展，并通过其独特的生态体系网催生了大量新型就业岗位，缓解了部分就业压力。11月22日，国务院常务会议提出“要进一步加强对平台经济健康发展的统筹指导，加大政策支持力度”，预计未来平台经济将继续迎来政策的暖风期。另一方面，要强化对平台经济的常态化监管。平台企业在用户规模、市场势力、数据资源等方面具有绝对优势，导致平台经济发展过程中出现了一些不正当竞争行为，如平台企业利用自身优势采取低价策略抢占市场份额，压缩了中小企业的利润空间，甚至出现赔本赚吆喝的现象，这不利于平台生态的长期健康发展。因此，要建立完善的常态化监管制度，保障平台生态中各主体的利益。
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