财信研究评1月PMI数据：春节效应和需求不足致制造业PMI再度收缩
文摘
财经
2025-01-27 14:13
湖南
春节效应和需求不足致制造业PMI再度收缩
2025年1月PMI数据点评
全文共3315字，阅读大约需要6分钟
文 财信研究院 宏观团队
伍超明 李沫
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受节前员工集中返乡、国内需求恢复偏弱、海外圣诞需求消退等因素影响，1月份制造业PMI回落1.0个百分点至49.1%，结束了连续三个月的扩张，再度跌至收缩区间，经济回升向好势头仍待巩固。一、制造业供需均降至收缩区间，需求不足制约仍强。受节前员工集中返乡拖累工业生产，以及国内消费、地产需求恢复偏弱，海外圣诞假期需求消退等因素影响，制造业供需指标双双降至收缩区间。其中生产指数回落幅度远超季节性，代表需求的新订单指数节前不升反降，均指向经济供强需弱格局延续，需求不足是经济运行的核心矛盾。从需求内部看，内外需走弱均对制造业需求形成拖累。分行业看，消费品制造业边际回落最多，高耗能行业收缩加剧，装备制造业延续扩张，反映出消费和地产两大内生动能恢复偏慢，仍需政策加力提振。预计春节放假等季节性因素将继续对生产端形成拖累，2月份制造业PMI回落至48.4%左右。二、大中小型企业PMI全面回落，小型企业回落更多。1月份大型、中型、小型企业PMI分别较上月回落0.6、1.2和2.0个百分点，均降至收缩区间。其中小型企业边际回落最多，不同规模企业PMI分化有所加剧，未来政策仍需继续加力帮扶中小企业。三、预计1月PPI约增长-2.1%，负增长态势短期难改。1月主要原材料购进价格指数收缩程度有所减弱，主要原因在于原油等国际大宗商品价格有所回升，在一定程度上冲销了国内钢铁、煤炭价格下行的影响。但原材料购进价格指数继续低于50%临界值，预示着1月份PPI环比或延续负增，预计1月份PPI降幅收窄至-2.1%左右，但负增长态势短期难以改变。四、节前生产回落导致服务业扩张放缓，季节性因素和和房地产低迷拖累建筑业PMI再次收缩。1月服务业PMI回落1.7个百分点至50.3%，分行业看，居民出行消费相关行业景气度有所回升，预示着受节前生产放缓以及房地产市场低迷影响，生产性服务业回落或是主要拖累。建筑业PMI指数回落3.9个百分点至49.3%，再度低于临界值，创疫后新低，节前施工季节性回落和房地产低迷是主要拖累。预计随着促消费、稳楼市、振股市政策进一步显效、财政政策前置发力以及各地奋战“开门红”，服务业和建筑业PMI有望继续稳定运行，但房地产和居民收入改善均是慢变量，非制造业恢复幅度不宜高估。
事件：2025年1月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.1%，比上月回落1.0个百分点；中国非制造业商务活动指数为50.2%，比上月降低2.0个百分点；综合PMI产出指数为50.1%，比上月下降2.1个百分点。
受节前员工集中返乡、国内需求恢复偏弱、海外圣诞需求消退等因素叠加影响，1月份制造业PMI回落1.0个百分点至49.1%（见图1），结束了连续三个月的扩张，再度跌至收缩区间，经济回升向好势头仍待巩固。大中小型企业PMI全面回落，小型企业回落更多。1月份大型、中型、小型企业PMI分别录得49.9%、49.5%和46.5%，分别较上月回落0.6、1.2和2.0个百分点（见图2），均跌至收缩区间。本月制造业PMI全面回落，小型企业回落更多，说明不同规模企业景气度分化程度进一步加剧。往后看，随着宏观政策更加积极有为、政策着力点转向更加重视消费，国内经济循环畅通有望逐步向小型企业传导，不同企业PMI景气度分化程度有望边际收敛，但房地产、民企等经济薄弱环节恢复仍需时日，加上外部环境不确定性增强，未来政策仍需继续加力帮扶中小企业。![]()
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预计2月份制造业PMI跌至48.4%左右。一是春节放假导致工作日减少，季节性因素对2月份工业生产继续形成拖累，预计这是导致2月份PMI走低的主要原因。二是新质生产力加快发展有利于稳定制造业PMI，但面临产能利用率偏低和前期高基数的制约。三是房地产市场等经济薄弱环节对工业生产的拖累短期难以改变。四是春节假期服务需求有望迎来回暖，加上系列促消费政策加力，消费需求温和恢复有望对制造业PMI形成一定提振。五是春节后地方政府、金融机构奋战“开门红”，需求不足对经济的制约有望进一步缓解。六是预计短期“抢出口”效应、外需韧性将对国内出口需求形成支撑。从供给指标看，节前返乡和内外需偏弱导致制造业生产降至收缩区间。1月生产指数为49.8%，较上月大幅回落2.3个百分点，时隔4个月再度低于临界值（见图3），主要原因有三：一是节前企业员工集中返乡影响，企业停工停产导致生产指数季节性回落，如2017-24年春节所在月份PMI生产指数均值为50.8%，较前一个月均值低0.6个百分点（见图4）；二是基建、地产等投资需求因天气转冷和春节临近影响进入施工淡季，对制造业生产的带动作用边际减弱；三是海外圣诞需求消费以及特朗普短期更关注国内事务导致出口需求有所下降，对工业生产形成一定拖累。往后看，宏观政策更加积极有为有望对市场需求和主体预期形成提振，工业生产面临的需求约束有望趋于缓解，但微观主体行为模式转向谨慎、出口不确定性增多、经济“供强需弱”制约短期难改，预计制造业生产回升的高度有限。![]()
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从需求指标看，内外需均走弱，国内消费和地产需求待提振。1月新订单指数为49.2%，较上月回落1.8个百分点，结束了连续三个月的扩张，再度跌至收缩区间（见图5）。从影响因素看，内外需走弱均对制造业需求形成拖累。其中新出口订单回落1.9个百分点至46.4%，外需对总需求的拖累作用加深，主要原因在于海外圣诞需求有所消退以及特朗普政府更关注国内事务导致抢出口动机边际减弱，预计未来特朗普仍会对中国加征关税，但节奏可能有所后延、幅度上也有谈判空间，预计2025年出口增速有所下行，对制造业需求的支撑作用减弱。本月新订单指数和新出口订单指数回落幅度基本相当，说明国内需求也边际回落，对总需求形成一定拖累。分行业看，消费品制造业边际回落最多，高耗能行业收缩加剧，装备制造业延续扩张（见6）。如1月份消费品制造业、高耗能行业PMI分别为49.1%和47.6%，分别较上月回落2.3和1.2个百分点，前者跌至收缩区间，后者收缩加剧，反映出受居民收入恢复偏慢影响，节前消费需求仍偏弱；同时房地产市场低迷对高耗能行业的拖累作用加剧。装备制造业PMI为50.2%，较上月回落0.4个百分点，回落幅度最低且继续处于扩张区间，说明国内新动能和海外需求韧性的支撑作用仍强。从供需指标看，供需正缺口有所收窄，但需求不足仍是核心矛盾。1月份生产指数和新订单指数均边际回落，生产指数回落幅度高于代表需求的新订单指数，导致制造业“生产和新订单指数差”由上月的1.1%下降至0.6%，供需正缺口继续收窄，经济“供强需弱”格局有所改善（见图7），但这更多源于需求不足已经对生产活动形成强制约，需求不足仍是经济运行的核心矛盾。整体看，预计随着一揽子增量政策进一步落地见效，国内供需两端均有望迎来改善，需求不足对供给端的制约也有望缓解，预计随着国内需求进一步恢复，供需正缺口有望在低位区间运行。![]()
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三、预计1月PPI约增长-2.1%，工业企业主动去库存从价格指标看，预计1月PPI同比降幅收窄至-2.1%左右。1月PMI原材料购进价格和出厂价格指数分别录得49.5%和47.4%，较上月提高1.3和0.7个百分点，但继续处于收缩区间，主要原因在于原油等国际大宗商品价格有所回升，在一定程度上冲销了国内钢铁、煤炭价格下行的影响。两大价格指数均边际回升，出厂价格收缩程度更大，中下游成本压力有所加剧。原材料购进价格指数继续收缩幅度减弱，预示着1月工业生产者价格指数PPI环比下降动能有所减弱（见图8），预计1月PPI同比降幅收窄至-2.1%左右。往后看，国内一揽子刺激政策有望带动国内工业品价格回升，加上国际输入性通缩压力短期减弱，预计未来国内PPI降幅收窄可期，但受国内地产需求偏弱、部分行业产能利用率偏低影响，负增长态势短期难以改变。从库存指标看，工业企业主动去库存。1月份原材料库存和产成品库存指数分别为47.7%和46.5%，分别较前值回落0.6和1.4个百分点（见图9）。原材料和产成品库存指数均回落，且产成品库存指数回落更多，说明工业企业主动去库存：一是受国内物价低迷、经济薄弱环节恢复偏慢以及海外不确定性增加等因素影响，上游企业对需求恢复持观望态度，倾向于减少库存，主动补库存意愿不足；二是受微观主体行为转向谨慎、国内需求恢复仍处于初期影响，中下游企业倾向于消耗现有库存，产成品库存有所减少。展望未来几个月，一揽子刺激政策有望推动国内需求温和恢复，企业有望进入补库存周期，但国内地产需求恢复仍面临一定的波折和不确定，加上外需不确定较大，国内总需求整体依然疲弱，企业补库力度或偏弱偏慢。![]()
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四、节前生产回落导致服务业扩张放缓，季节性因素和和房地产低迷拖累建筑业PMI再次收缩1月非制造业商务活动指数录得50.2%，较上月大幅回落2.0个百分点（见图10）。分行业看：节前生产回落导致服务业扩张放缓。1月服务业PMI指数录得50.3%，较前值回落1.7个百分点（见图10），服务业扩张放缓。分行业看，居民出行消费相关行业景气度有所回升，预示着生产性服务业会有所回落，或主要源于节前生产放缓以及房地产需求偏弱的拖累。从需求看，1月份服务业新订单指数回落1.5个百分点至46.7%，连续21个月处于收缩区间，服务业需求恢复仍待政策加力。同时业务活动预期指数录得56.8%，虽然较上月回落0.8个百分点，但仍处于高景气区间，预示着服务业企业预期持续向好。预计随着促消费、稳楼市、振股市政策进一步显效，服务业PMI有望延续向好态势，但房地产和居民收入改善均是慢变量，服务业PMI回升幅度不宜高估。季节性因素和和房地产低迷拖累建筑业PMI再次收缩。1月建筑业PMI指数较上月回落3.9个百分点至49.3%（见图10），再度低于临界值，创疫后新低。一方面天气转冷和工人返乡对建筑施工形成季节性拖累；另一方面房地产市场低迷对建筑业PMI的拖累作用可能进一步加深。从市场需求和预期看，建筑业新订单指数为44.7%，较上月大幅回落6.7个百分点，房地产投资需求不足或是主要拖累。业务活动预期指数回落0.6个百分点至56.5%，受益于政策尤其是财政发力支撑，建筑业企业对行业发展继续保持乐观。往后看，预计财政前值发力以及各地奋战“开门红”将对基建投资形成支撑，建筑业PMI有望稳定运行，但房地产低迷拖累短期难改。
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