导读：引导利率上行，说起来容易，做起来难。
【正文】
本文尝试探讨人行最近系列动作的用意。
一、事件：人行主管媒体《金融时报》持续推送相关文章
（一）今年4月以来，人行主管媒体《金融时报》已经推送15篇文章，借以向市场传递相关政策信号，引起市场热议。有意思的是，这15篇文章中，有四篇为6月14日推送、3篇为7月12日推送，这两个时间段均为金融数据发布时间之前，提前打预防针并安抚市场情绪的用意十分明显。
（二）特别是，2024年7月13日的一篇推送文章《业内人士：疯抢国债，也是对经济的“唱空”》在各方压力之下，标题改为《业内人士：也是对经济的“扰动”》，足见当前市场与人行之间的矛盾之深，以及人行有意干预市场的阻力之大。
二、《金融时报》15篇推送文章可以分为三大类
从15篇文章的相关主题来看，大致可以进行如下分类，
（一）有五篇与金融总量指标有关，分别为《业内人士：应逐步淡化对金融总量指标的关注》《银行业规范手工补息，有啥好处？》《如何理解M1增速变化？》《亟待克服信贷投放的“规模情结”》《如何正确看待金融总量指标变化？》。
（二）有九篇与长债市场有关，分别为《长期国债收益率将运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内》《市场人士分析2.5%至3%可能是长期国债收益率的合理区间》《长期国债这么火？专家提醒：应重视风险》《如何理解债券市场波动？》《收益率超10%？小心！》《实际政策利率仍低于中性利率货币政策继续保持稳固支持力度》《对这类风险！央行从喊话转向行动，市场不能低估央行决心》《业内人士：疯抢国债，也是对经济的“唱空”》。
（三）有一篇与LPR报价机制改革有关，即《LPR或迎改进！》。
三、《金融时报》相关推送文章的主要用意
上述三个主题同时也代表央行的用意，具体为，
（一）提示不要过多关注“已没有指示性意义”的金融总量指标，且统计口径会调整
与金融总量指标有关的五篇文章，其核心用意主要包括（那以后就不用分析了？）：
1、当前在金融总量“挤水分”、规范手工补息操作等因素的影响下，社融、信贷、货币供应量等金融指标的指示意义已经明显下降，无须过多关注。
也即，市场要接受金融总量数据表现不理想、不及预期的常态。
2、在政策部门有意弱化金融总量指标的背景下，金融总量指标已经从供给约束转向需求约束，即当前资金供给是过剩的，金融总量指标下降是题中之义，这也是2023年12月中央经济工作会议将社会融资规模放在M2之前的政策用意。
3、在货币供应量指标的意义有所下降的情况下，后续将会相应调整M1和M2的统计口径，将个人活期存款纳入M1。
（二）提示当前长债利率过低、风险较大，并明确将进行干预以引导国债收益率上行
与长债市场有关的九篇文章，其核心用意主要包括（央妈几乎已是明牌？、长债被盯上了、痴迷长债投资是一种病？）：
1、长债利率快速下行主要是由债券供需失衡、市场上安全资产缺失、对经济基本面的预期偏弱等因素叠加所致，当然央行对第三个因素一直讳莫如深。
2、央行在二级市场开展国债买卖，只是作为一种流动性管理方式和货币政策工具储备，并非市场所理解的量化宽松。
3、2.5-3%是长债国债收益率（指10年期而非30年期）的合理区间。
4、利率下调存在空间，但也面临外部约束（主要指汇率），即外部不松时、内部很难松。
5、市场不应低估央行引导国债收益率上行的决心。
总之，央行认为当前长债收益率下行幅度过快，已经消化了央行持续降息的用意，将会进一步降低后续央行降息的效果。特别是，结合央行等金融管理部门窗口指导辖区内金融机构缩短债券久期、降低长债持仓比例等事件来看，目前其对长债的投资结构尤为关注。
（三）推动政策利率框架调整、国债操作模式以及LPR报价机制改革
除不停地喊话及提前向市场打预防针、没有降息降准操作外，央行在政策调整层面也有一些动作值得关注。具体看，
1、推动政策利率框架调整，即明确将7天OMO利率作为唯一的政策利率，淡化1年期MLF利率等政策利率（需要水时才放水，有必要时方降息）。
同时，通过建立临时利率走廊机制的方式进一步明确7天OMO利率的重要性及地位（即上限和下限分别为7天OMO利率加点50BP和减点20BP）（人行建立临时利率走廊机制）。
2、通过开展国债借入操作对达到调节国债收益率的目的，向市场传递央行借券卖空的决心（央妈将逐步掌握国债定价的主动权），不过目前看央行这样做的阻力很大。
3、释放将改革LPR报价机制的政策用意，即在1年期MLF利率的政策地位有所下降的情况下，尝试参照国际经验采用类似SOFR的短端市场利率作为浮动贷款利率的定价基准。换言之，后续LPR将不再盯住1年期MLF利率，而是盯住7天OMO利率等品种。
四、结语：央行的意图面临一定阻力，并很容易遭致市场非议
通过前面的分析可以发现，央行的用意很明显，即淡化金融总量指标的关注度、引导国债收益率下行以及推动相关政策框架调整。
（一）目前看，第一个用意并未完全达到目的，市场的关注度仍然较高，主动权在市场；第二用意的阻力更大，它涉及到央行与市场、财政系统之间的关系调整，主动权同样在市场；第三个用意可能最容易达成目的，只需要慢慢引导即可，主动权在央行自身。
（二）央行借券卖债影响的是人行与财政系统之间的关系，引导国债收益率上行影响的是其与市场及其它政策部门之间的关系。毕竟，无风险收益率的变动一定会影响贷款等风险资产的定价，后续可能会面临问责压力？
毕竟豪赌市场利率快速下行实际上是对当前货币政策不愿宽松的一种回击，也是提前定价了央行未来可能会有的降息操作。总之，要想证明“市场是错的”或“解释央行是对的”需要勇气和时间，而时间并不总是站在人行一方。
（三）人行通过《金融时报》已经释放出2.5-3%是10年期国债收益率的合理区间。过去10年期国债收益率最低接近2.2%，目前在人行的引导下已经回至2.26%附近。这意味着人行本身希望10年期国债收益率在目前水平上回升至少20-30BP左右，而届时面临的压力可能就不仅仅来自市场了。
当然，市场也不能总是不尊重央行，毕竟央行也提示不能低估自己的决心。
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