AQR Capital Management (下称“AQR”)是一家以学术底蕴著称的资产管理公司，这家管理着数千亿美元资产的金融机构，有个特别鲜明的特点：每年都有多篇高质量的研究论文发布，被外界堪称为“学术研究+量化工具”双轮驱动的标杆资管公司。
10月23日，AQR的灵魂人物——创始人兼执行董事兼首席投资官Clifford S. Asness，来访ARK香港。Clifford毕业于芝加哥大学，并获得了金融学博士学位，是诺贝尔经济学奖得主——尤金法玛最得意的门生。他是AQR“学术立身”的代表人物，在顶级金融期刊发表过多篇论文，两度获得《金融分析师期刊》(Financial Analysts Journal)最佳论文奖，并被《Bloomberg Markets》杂志评为“全球金融领域最具影响力的50人”之一。
AQR的核心策略基于三个核心法则：基本面投资、系统地应用以及深思熟虑地设计。作为一家学术研究驱动型的对冲基金，AQR每年发表高质量的原创研究论文，将学术研究与量化投资紧密结合，这与其创始人Clifford的经历背景密切相关。Clifford强调扎实的数学和统计基础是进行量化研究的基本工具，并鼓励保持好奇心和开放心态，愿意接受新知识和新技术。
当日，他与Olive Asset International CEO李宏先生（Jeff）展开了一场富有深度的对话，共同探讨了市场有效性、投资策略、技术革新对投资领域的深远影响以及私人投资等前沿议题。
对话中，Clifford以独到的视角剖析了有效市场假说的局限性，分享了他对对冲基金和私人投资市场的深刻洞察。他还就投资组合管理的艺术、价值投资与成长投资的差异与融合、人工智能在投资决策中的创新实践等话题进行了深入的探讨，并特别提及了AQR作为基金管理公司在运用AI技术优化投资策略方面的前沿探索与积极实践。此外，Clifford着重强调了投资过程中纪律性与耐心的重要性，提醒投资者需时刻保持警觉，为应对未来市场的种种不确定性做好周全的准备，为在场的听众提供了诸多宝贵且深刻的见解。
Olive Asset International CEO李宏Jeff（左）
AQR创始人兼执行董事兼首席投资官Clifford S. Asness (右）
以下为此次对话的精华实录：
学术基因驱动的千亿掌门人
Jeff：您在Goldman Sachs Asset Management (“GSAM”)的成就令人瞩目，不仅成功创建了量化研究小组，还为Global Alpha Fund做出了重要贡献。在这样的背景下，您为何选择离开GSAM，选择冒险创办自己的对冲基金？
Clifford：我于1998年离开GSAM，当时我在该公司工作了七年。GSAM对我非常好，是一家优秀的企业。然而，我和一些大学同学本质上都十分热爱写作，希望拥有一个更自由的环境，以便毫无顾忌地表达自己的想法和发现。在大企业中，表达想法往往受到限制，特别在我的观点可能与主流意见相悖的时候。因此，离开GSAM更多是出于对自我追求的渴望。当然，这里也有希望能取得进一步成功的原因。
Jeff: 让我们追溯到更早的时间，以您芝加哥大学就读和担任Eugene Fama的学生和助教的经历来看，您所学的知识似乎都是倡导市场有效性理论的。在这种情况下，您是如何提出市场不完全有效理论的呢？这种假说又是如何影响后来AQR的投资理念的？为什么您最近提到科技的进步使信息的传播更快，但市场的有效性却变得更低？
Clifford：市场有效性假说有三种情境：完全有效、半有效和无效。在大学期间，教授非常坦诚地指出，市场完全有效是建立在极端假设之上的。市场究竟有多有效，以及这种有效性是否会在不同时间而发生变化，仍然是一个开放性问题。当然，市场参与者的增加、成熟以及科技的发展都会促进市场的有效性。
我曾写过一篇23页的论文，提到两个假设：
第一个假设涉及被动投资：市场上存在大量被动投资者，他们在做交易决策时往往跟随其他投资者，而不清楚当前股价与其内在价值之间的差距。
第二个假设是科技可能导致市场有效性的倒退。例如，政治斗争和媒体引导通过科技传播给更广泛的人群，使得当今投资者可能比以往更容易陷入投资偏见。在1815年滑铁卢战役中，罗斯柴尔德家族的鸽子传递胜利的喜讯使他们在购买英国国债的交易中大发其财的故事中，信息传输是如此之慢，市场有效性较低。但现在信息传播速度虽然与10多年前相比大有提升，但与交易速度相比，这种增加并不能产生什么影响，反过来由于个人投资人对信息所产生的情绪使市场有效性更加降低。
在我的职业生涯中，股票价格脱离基本面的情况时有发生，其中最严重的一次是科技泡沫破裂前，市场花费了数年时间才逐步恢复理性。AQR始终坚持价值投资和因子投资，但许多市场参与者即使知道价值投资有效，也难以坚持，因为价值投资带来的回报通常需要较长时间才能显现。
Jeff: 在您的职业生涯中，您最大的失误是什么？
Clifford：2000年的科技股泡沫是当时50年来最大规模的估值差异事件。在我意识形态中，这种大规模估值差异不会再出现，但结果是在2019-2020年间，这种更大范围的差异事件又再次出现。我的意识形态偏差影响了AQR各方面的发展。如果我能对此做好准备，那么AQR的发展会更为顺利。
对冲基金的价值和因子
Jeff: 过去几年，从资金流向来看，市场似乎更加青睐一级市场产品，包括私募信贷。您对此有何看法？对冲基金的价值体现在哪里？
Clifford：对冲基金，尤其是量化管理人，其收益来源与一级市场产品截然不同。量化管理人在执行交易时，可以同时做多和做空几千只股票，并灵活调整，不会将资金锁定在某一企业。在不同市场环境下，都能找到获利机会。而一级市场产品大多依赖于市场环境，如果处于持续5-10年的熊市中，其收益表现可能不佳。在我看来，一级市场产品和对冲基金产品能够为投资者提供不同来源的alpha收益。
Jeff: 对于对冲基金而言，不同的股票因子也能带来不同的收益来源。有些因子在学术上持续有效，例如价值因子，但在过去几年中表现平平。您对此有何看法？
Clifford：因子投资讲究时机。当某个因子表现不佳时，我们会思考其原因以及对应的价格水平。价格始终在变化，但基本面通常需要3-5年才能体现。例如，一个即将破产的公司，其低股价并不意味着是良好的交易机会，而对于一个基本面强劲的企业，如果股价波动至相对便宜的水平，则可能是不错的买入点。从这一点来看，市场并不完美。
投资能够盈利，有两个可能性：一是在100%有效市场下，高风险标的带来高回报；二是在市场不完全有效情况下，由于投资者行为偏差而产生超额回报机会。我认为价值因子的表现也受到行为偏差的影响。
AI时代下AQR的投资与服务
Jeff: 目前资产管理公司大都采用AI工具来辅助投资，上周我见的一家多策略基金管理人85%的员工都在使用AI作为辅助工具。您如何看待利用人工智能和机器学习开发及完善策略和模型？
Clifford：AQR在这方面已投入至少七年时间，相对同行而言处于领先地位。AQR合伙人、耶鲁大学教授Bryan Kelly在机器学习领域具有深厚见解。他认为人工智能对我们的影响主要体现在三个方面：信号生成、资产配置以及代码生成。我们在使用AI进行模型优化上投入很大，也看到一定的效果。
Jeff: AQR每年最大的投资是什么？
Clifford：如果说单一投资，那就是另类数据获取。另一项则是人才上的投资与培养。
Jeff:另类数据、系统和人才等成本壁垒在否让量化管理人的进入壁垒更高？
Clifford：数据对于模型有效性至关重要，而获取和使用另类数据既困难又昂贵，需要时间积累。但量化管理人的竞争力应当是多方面的，也使量化投资的进入壁垒变得更高。
Jeff: 最近，多投资经理平台受到市场青睐。未来AQR是否会考虑这种模式？
Clifford：目前AQR尚未考虑这种模式。AQR与此类平台之间某些方面可能有所重叠，但各自所带来的alpha收益却有所不同。大多数多投资经理平台的投资组合因子中性，大量使用杠杆，交易拥挤度也高，而若能盈利，他们至少需要具备挑选能够持续实现超额收益的投资经理的能力。
Jeff: 从客户角度来看，多投资经理平台提供“一站式”服务，这一点AQR如何看待？
Clifford：AQR的产品也有能够相互搭配形成多策略效果的产品。然而，从风险分散角度出发，即使某个多策略产品能够实现投资人的风险收益目标，我不建议客户将资金仅集中于单一管理人的产品中，分散投资仍然非常重要。
Jeff：我们非常荣幸和感谢Clifford先生来Ark和Olive与我们分享真知灼见。
Jeff，Clifford与诺亚控股CFO，ARK香港CEO潘青（右）
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