一次历史性的对话：“对冲大神”“索罗斯战友”德鲁肯米勒最新对谈最大主权基金CEO

针对当前经济状况，Druckenmiller指出，尽管房地产市场存在问题，但从自下而上的细致分析中，并未明显察觉到经济实质性疲软的迹象。他认为，金融环境持续宽松，即便在美联储降息后，美元和利率有所回升，但仍远高于常规水平。近期，他的关注点已从经济本身转向了对未来通胀的担忧，特别是美联储可能过早宣布战胜通胀，而实际上通胀问题并未得到彻底解决。他批评美联储过分聚焦于微调与经济软着陆，却忽视了其长期目标——最大化就业。Druckenmiller认为，美联储对软着陆的过度追求，可能导致其忽视了更广泛的经济议题。

Tangen就美股市场向Druckenmiller提问，指出当前市场上涨主要由少数几只股票支撑，市场宽度狭窄。Druckenmiller回应称，尽管这种情况并不理想，但与去年四月相比，领涨的股票数量正在增加，金融类股也展现出更好的势头。然而，他强调，历史上熊市从未在领涨板块未收窄的情况下开启，当前市场已接近满足熊市的一个必要条件。但他认为这仅是警示信号，而非危机信号。同时，他指出，AI的繁荣正在加速发展，私营部门将其视为生存威胁，因此纷纷加大投入。像苹果这样的巨头公司正全力以赴，科技产品需求持续旺盛。然而，由于科技股价格高昂，其增长速度与市盈率并不匹配。

在AI领域，Druckenmiller曾持乐观态度，但目前却表现出谨慎，因对如何积极参与其中感到不确定。他提到，这与2000年至2001年互联网兴起时的情境相似，当时人们可以相信互联网，并在合适的时机获得回报。关于英伟达，他透露，早在市值约370亿美元时便已购入，并计划长期持有但在AI浪潮刚刚兴起时选择了卖出，错过了英伟达后来的疯狂涨势。然而之后，其市值在短短一年内飙升至900亿美元，甚至一度突破2万亿美元，这远超预期。

对于AI在投资领域的应用，Druckenmiller认为，AI可作为投资助手，但人与AI的结合才能超越纯粹的人类投资者。纯粹的机器可能无法盈利，尽管它们拥有严格的流程和数学能力。他认为，如果直觉投资者能利用AI和其他工具辅助决策，可能会成为世界上最优秀的投资者。

在个人投资哲学方面，Druckenmiller分享了他的核心信念和方法。他高度重视风险管理，认为这是长期成功的基石。他强调逆向投资的重要性，常在市场情绪极端时采取行动，利用市场过度反应带来的机遇。他还提到耐心与决断力的必要性，强调耐心等待合适的投资机会，并在机会来临时果断决策。此外，Druckenmiller倡导“先买后分析”的策略，即在发现心仪的投资机会时，先小规模投资，再深入研究。

Tangen：大家好，我是挪威南方财富基金的首席执行官Nicolai Tangen。今天，我在这里与Stanley Druckenmiller对话，他是投资界的一个传奇人物。Stanley，很高兴你来到这里。

Druckenmiller：很高兴见到你。

Tangen：那么，你最近在关注哪些最重要的数据？目前是哪些？

Druckenmiller：是的，有趣的是，我被认为是一个宏观投资者，但我是从下而上做宏观分析的。所以我们主要听取公司的意见，我们没有看到任何实质性的经济疲软迹象，或许房地产市场除外，但那也是从一个非常高的价格水平开始的。所以我们从下而上的信息中并没有看到表明未来三到六个月内会有经济问题的迹象。

我还会说，我现在透露一下，我比经济学家更像一个市场动物，我们看的是金融状况，它们一直很宽松。我的意思是，它们比美联储实际开始收紧时要宽松或者更宽松。在过去的四、五周里，自从美联储降息以来，具有讽刺意味的是，美元已经上涨，显然利率也上升了，但它们仍然远高于正常水平。所以我们正在看的就是这些数据。

我想说我关注的另一件事，自从2021年整个通胀事件开始以来，我就一直在痴迷于我们是否真的处于70年代，大约两年前或一年半前，我非常确信通胀会下降，我在这一点上是对的。但我担心经济，我在这一点上完全错了。最近，你可以把我的话当作是仅供参考，因为我有一次是对的，一次是错的，我已经从担心经济本身转变为更担心未来的通胀。我为什么这么说？如果我们回到70年代，发生了一件由OPEC引发的通胀事件。你经历了一次衰退，通胀率下降了，我认为从大约8%降到了3%。

Tangen：然后它又上升了。

Druckenmiller：是的。是什么让我担心，是什么让我困扰，正如你完全正确的，通胀又上升了。与现在底部的时间相吻合。是的，所以一年半前我的信心是通胀会有一个下降的时期，然后我们会看到。

而我有点担心美联储过早地宣布胜利。我没有像21年对通胀上升那样有信心。那是货币供应量增长了40%，所有的事情都在发生。但我也没有信心他们已经解决了这个问题并赢得了战斗，他们降息了50个基点，信用利差收紧，黄金创新高，股票大涨。在经济中没有看到实质性的疲软迹象。当然，有一些地方只是让我紧张，这个问题可能会再次上升。

Tangen：什么会使它再次上升？会是什么因素？

Druckenmiller：美联储正在放松金融环境。如果特朗普赢了，商界的动物精神可能会卷土重来，他们渴望宽松。特朗普可能会加征关税，这在边际上是通胀性的。移民对这个国家来说一直是一个巨大的福音，也许不是它被完成的方式，但它肯定使我们能够在过去两三年中在没有通胀的情况下实现增长，劳动力也显著增加。所以动物精神复苏的组合做得比现在更好，我只是对它持开放态度。

Tangen：为什么央行迫切需要降息。

Druckenmiller：这个？老实说，我不认为鲍威尔出于所谓的政治原因而降息。我确实认为他痴迷于软着陆，他痴迷于他的辉煌事迹，以及他在21年犯的错误。

我认为他被其他经济学家和媒体所推着走，对我来说，美联储的工作是避免大错误。就像70年代，像大金融危机，像我们刚刚经历的大通胀。但所有这些微调和担心软着陆，在我看来，并不是美联储的工作，是为了长期最大化就业，而不是为了接下来的三个月或四个月。

但我认为美联储对实现所谓的软着陆的痴迷，我会提醒大家，经济之所以要降落，是因为他们让通胀从2%飙升到了9%。是的，所以这二十年来没有必要着陆。但我认为那就是他们所痴迷的。我真的，我不知道。

Tangen：前瞻性指引有多大问题。

Druckenmiller：这是一个大问题。我的朋友将他们的前瞻性指引当成信号，而不是依赖数据。这是一个问题，因为一旦你做了前瞻性指引，你就消除了你的选择性。我认为，Nicolai，你和我都在这个行业，我们知道当我们错了的时候我们必须改变主意。美联储一次又一次地表明，如果他们改变主意，他们就会失去信誉。所以这使得他们束手无策。

我经常犯错。我认为我的记录主要是因为当我错了的时候，我会改变主意，而不是我总是对的，我当然不是。前瞻性指引似乎对他们形成了束缚，削弱了他们的灵活性。

Tangen：预算赤字的问题有多大？

Druckenmiller：作为一个从业者，这不是我可以在三到六个月的基础上痴迷的事情。作为一个美国人，我真的很痴迷，因为GDP不能永远上升。对我来说，我们将会有一个清算，但我不知道何时会发生。我会说，因为储备货币，我们被允许参与英国人不能参与的行为。有一个新术语我一直在说，信任。我们还没有信任，因为我们是储备货币。尽管如果你看我们所做的一切，它比英国人更激进。

那是老话怎么说的？你是如何慢慢破产然后突然破产的，在充分就业的环境下运行赤字，基本上是GDP的7%，这是一个不能永远持续的情况。我们没有为此付出代价的一个原因是在疫情期间，整个私营部门，80%的个人重新融资了他们的抵押贷款。所以平均抵押贷款利率仍然低于4%，尽管在边际上达到了8%，公司延期了他们的债务，这些东西在25年和26年会到期。如果我们要有问题，可能更像是在25年底，26年初，但你就是不知道。

Tangen：是什么给了他们信心，让人们突然改变愿意以何种价格出借资金的主意？

Druckenmiller：可能是因为一场失败的拍卖。也可能是因为如果美联储对通胀的判断错了，通胀率再次上升，因为他们在金融市场过热时放宽了金融条件。如果他们不得不再次开始加息，这就是为什么我认为他们现在应该非常谨慎地对待他们的选择性，因为他们已经通过一系列降息的前瞻性指引，这可能会导致这种情况发生。

我最好的猜测会是一场失败的拍卖，但老实说，这可能是6个月，也可能是六年。我只是不知道。所以。

Tangen：如果利率开始上升，它们能升多高？

Druckenmiller：嗯，这是一个很好的问题，现在十年期国债收益率大约是4.5%，它可以促使GDP走向正常化。所以假设通胀上升到4%，实际GDP增长是2.5%或3%，十年期国债收益率可能升至6%或7%。我不是在预测这个，但如果事情真的发生了，如果通胀再次上升，而经济没有放缓，我认为收益率可以升到这个水平。

有趣的是，这就是70年代发生的事情，债券市场直到我们从3%上升到12%才开始真正反应，然后它就大大地反应了。再次，我不是在预测这个，但作为一个从业者，我对它持非常开放的态度。它已经在我的雷达上了。

Tangen：你说你从美联储的错误中赚得最多，所以你现在也是处于同样的情况吗？

Druckenmiller：我做空国债，但并不是大举做空。实际上，我时机把握得很好，正好是在美联储降息的那一天。从那时起就一直很顺利。我本应该更加大胆地做空。现在它们跌得这么厉害，我有点担心自己的做空仓位过大。但我的持仓情况就是这样。

我认为正在讨论的情况发生，而目前还没有看到任何迹象，我对这种情况持开放态度，如果确信这种情况会发生，我会加大做空力度。我目前的做空仓位大约是净资产价值（NAV）的25%。

Tangen：Stanly，让我们转向股市，引领市场走势的板块非常狭窄。美股是由不多的股票支撑上涨的。你如何看待这种狭窄的市场宽度？

Druckenmiller：这从来都不是好事，但领涨板块并不像去年四月那样狭窄。所以领涨股票正在扩大，金融类股表现更好。

这不太好。历史上，熊市从未在没有领涨板块收窄的情况下开始。目前领涨板块已经收窄已经到一定程度，使得市场开始接近满足熊市一个必要的条件。但这种市场情况是一个黄灯，不是一个红灯。这就是我的看法。

Tangen：那么你认为科技股将如何发展，你看好哪些板块？

Druckenmiller：AI的繁荣正在如火如荼地进行，我认为私营部门只是将其视为对他们的业务的生死存亡的威胁，如果他们不花钱，因为如果他们不花钱，他们的竞争对手这样做，而且他们的竞争对手是对的，他们将面临巨大的竞争问题。当然，还有超大规模的公司，他们都全力以赴，他们的需求还在继续。

所以你看，科技股价格很高，像苹果这样的公司卖25或30倍的收益。当然，它的增长速度不是25%或30%，但我们对科技行业的敞口并不多，我们也不确定，所以我并没有真正参与。

Tangen：但你很早就参与其中了。你是如何发现这些早期趋势的？你看到了什么？

Druckenmiller：老实说，我得到了一个真正优秀的分析师的分享。

Tangen：很多公司都有很多年轻的分析师。

Druckenmiller：谁在事物的顶端，他们开始，我们注意到大约三四年前，那些去斯坦福和麻省理工的孩子，工程师们从加密货币转向了人工智能。这是第一个迹象。然后我年轻的合伙人开始越来越多地谈论人工智能。我让他们告诉我如何参与其中。他们提到了一家叫英伟达的公司，我以为它是一家我已经很久没有研究过的游戏公司。

我买了相当大的一部分，然后大约一个月后，ChatGPT诞生了。这完全是运气。我不知道ChatGPT，但这里的AI鼓声足够大，股票也下跌了，我想，从400跌到150或什么的。所以我就是这样开始参与其中的。

一旦我们投资于这样的东西，我们就会开始更深入地挖掘。然后有一连串的事情。我们知道它会影响电力。我们知道它会影响铀。我们就这样覆盖了整个链条，这是一个相当容易发现的趋势，就像云技术，你知道，这些事情是一波一波来的。

但AI的问题是，我现在正在与之斗争，我们曝光的原因并不是因为我们是多头也不是因为我们空头，而是因为我们不知道如何参与其中，因为我们从挑选和铲子开始，这是英伟达，某种程度上是微软。

但现在我们看到这些建模者正在花费大量的资本。如果AI是真的，我想它是，他们会给你们相同的答案。所以我们将有四家或五家公司会花费大量的资本，但我不认为这是一个赢家通吃的模式。

另一方面，我认为有些应用我甚至没有想到，没有人想到。他们会突然出现。我的意思是，谁会想到互联网初期的Uber或Facebook？

所以我们之前对AI非常看好。但我们目前对它并不看好，我们不知道我们应该在哪里，以及如何积极地参与其中，就像2000年、2001年的互联网，你可以相信互联网，没有曝光，然后在更及时的基础上获得你的曝光。或者我可能完全错了，这并不罕见。

Tangen：但你也很早参与了抗肥胖药物生产商。

Druckenmiller：哦，那是你认为的。我的意思是，我不知道挪威是什么样子，但在美国，如果你去迪士尼，一切都会。如果你了解美国人的心态，如果你告诉他们有一种方法可以在不做任何工作的情况下减肥。我知道这种药物早期就有效，因为我们接触过它。但是当我知道如果你停止服用药物，你会恢复体重，那时我知道这是一种剃须刀业务，因为人们将不得不继续服用药物。

Tangen：你说这很容易。这有点。我的意思是，嘿，你不是唯一一个在迪士尼四处走动并看到这些事情的人，对吧？所以，你实际上对你的直觉或你面前的所有数据采取行动。

Druckenmiller：是的，但你知道，它不是全部都是聪明的。所以我，我买在一个很适当的时候买了英伟达，但我在800或900时就卖掉了，就在狂欢真正开始的时候。

我还在700多卖掉了礼来，当然，获得了一个很好的利润。是的，我寻找大趋势。我不是巴菲特那种持有二十年的人，但我寻找两到四年的趋势，两者都符合那个类别。

而且，老实说，我们现在正在寻找可能还没有被认出的AI应用。我认为我持有Memorial Sloan Kettering已经快三十年了。他们在癌症中的应用是非常了不起的。

Tangen：顺便说一句，Memorial Sloan Kettering是世界上领先的癌症医院。是的。他们收到了很多资助，部分原因是你在董事会上。

Druckenmiller：他们确实收到了很多资助，我不会说部分原因是我在董事会上，但谢谢你。

Tangen：当我们上次见面时，你提到了先买后分析的概念。讲讲这个话题吧。

Druckenmiller：是的，索罗斯过去常常称之为先投资然后调查。我认为我刚刚给出了一个经典的例子。我对英伟达了解不多。我只知道AI，一些人告诉我如何参与其中。所以我们买了英伟达，然后我们正在进行更多的工作，然后ChatGPT诞生了。

但我的观点一直是，市场是聪明的，它们是快速的，它们变得越来越快，依靠我们今天拥有的所有通信和技术。所以如果我听到一个概念，我喜欢它，如果我等待并花两到三个月的时间分析它，我可能会错过大部分的行动，然后在心理上后悔。

很难买一个股票。你正在看100，它变成了160。即使它要去400，不知何故你是搞砸了，你正在等待回调。所以我们会买一些东西，一个有意义的位置，但不是地震性的，然后真的做工作。如果我认为我们犯了一个错误，我会卖掉它。如果我认为我们没有犯错误，如果我们必须的话，我们会加上它。

Tangen：我碰巧在我的生活中以完全相同的方式工作。这真的让你的工作和你的思考集中在你的工作上。但你总是相信你自己的模式识别吗？

Druckenmiller：是的，当我开始这项业务时，我升职了。所以在我真正了解分析的具体情况之前，我已经提升到了领导职位，我必须在很大程度上依赖图表和直觉。

但我发现这并不难，如果你处理的是一家周期性公司，它们正在亏损或不盈利，他们行业的每个人都在关闭产能。不需要一个火箭科学家来设想18到24个月后，如果没有人增加产能，他们可能不再亏损。他们可能会赚很多钱。

我发现非常重要的是永远不要投资于现在，总是试图设想你在18到24个月后看到的情况，然后看看你是否感觉事情会与现在不同，证券价格会反映这一点吗？我认为这可能是投资者犯的最大错误，因为他们投资于现在，而不是前瞻性地看，看球将要去哪里，而不是球在哪里。

Tangen：现在，一些人相信其他人的直觉。索罗斯相信你的直觉，还是你必须向他展示分析？索罗斯。

Druckenmiller：我有一个艰难的开始。我去那里。我有一些显著的成功运行公共基金在Dreyfus，他告诉我我是他的继任者。但我不认为他完全确定当我到达那里时。前6个月非常艰难，因为不清楚谁负责。坦白说，我们都在糟糕的交易中。我飞往匹兹堡，因为我仍然有杜肯。我同时运行两者。当我下飞机时，我想我们有付费电话，当时我们没有手机。那里的头交易员告诉我他卖出了我的债券头寸。

所以我可能对自己有更高的评价，我应该。我当时很年轻，我总是负责。所以我非常生气，基本上表达了极度的不快。他说，我们回来纽约时再谈。暗示我想辞职。他说，也许厨房里厨师太多了，他要去东欧四五年，不接触。

然后他会找出他是否一直在妨碍我，或者我真的没有能力。这是他说话的方式，我们思考的方式，只是他实际上说出来了。

幸运的是，他离开的时候，柏林墙倒塌了。我投资于德国马克，但我认为这对我们俩来说都很幸运。我在像之前或之后最好的运行中，大约四年。所以他一直在说结果。所以我认为他信任我的直觉，只是因为记录开始的方式。

Tangen：你相信你的同事的分析吗？

Druckenmiller：我信任他们的分析。他们的分析比我深入得多，比我好得多。但我可以看到直觉的发展，我可能和45年来一样看好我的公司的股票人才。所以我想这是一个人或服务。是的，但部分大脑，部分分析，然后部分直觉。他们不像我那样直觉，因为他们不需要。我有点被迫成为直觉，因为我从未获得他们的分析技能。

Tangen：你提到了一些你有卖飞的例子。你通常会早点卖出吗？

Druckenmiller：不。我的意思是，尴尬，我们很早就买了英伟达，我想是在它的市值在370亿美元左右，当时认为会持有几年。但我不认为它的市值会在一年内上升到900，更别说达到超过2万亿美元。

我想它刚开始时是1000亿或1500亿，这是一些疯狂的事情。所以，我如果提前意识到，就不一定早点卖出。我是一个技术交易员，所以我通常等待顶部，英伟达真的没有顶部。

Tangen：好的，我只是想知道。到达顶部意味着什么？

Druckenmiller：顶部是指股价上涨的速度发生变化并趋于平缓一段时间的状态。在技术分析中，这可能最终成为一个牛市旗形，股价只是暂时整理然后继续上涨，或者也可能是一个真正的顶部，股价就此见顶。

Tangen：你怎么知道哪一个是哪一个？

Druckenmiller：你不知道。你有意见，你表达它。有时你是对的，有时你是错的。在视频中，没有顶部。但我，我已经分析了半导体行业，不是很好，但自从20世纪70年代以来，它是一个周期性行业。

我知道英伟达有持久力，他们有4000名软件工程师。所以它不仅仅是硬件。你知道，他们有一种叫做CUDA的软件，他们用它来使他们的GPU。但我只是想，一旦它的市值超过了2万亿美元，这太多了。

最坏的情况是，它将有一个大的修正。我会再有一个机会。当然，我没有再有机会。哦，你可能会。

Tangen：是的，我想你会。

Druckenmiller：我不知道这个价格，假设我会买回它。我不介意以比我卖出的价格更高的价格买回某样东西。我不喜欢它，但我完全愿意以比我卖出的价格更高的价格买回某样东西。

Tangen：有些人不能让自己这样做。

Druckenmiller：哦，我可以。我，我非常擅长的一件事就是我不是感性的。

Tangen：但你从来没有在这里回撤？

Druckenmiller：不。

Tangen：一个愚蠢的问题。为什么这很重要？

Druckenmiller：不，我认为这很重要，因为其他人谈论它，我的投资者喜欢它，当我有投资者时，因为，你知道，他们有我们行业中的这种东西，叫做风险加权回报。我不是很喜欢那个，但我会说我有显著的下跌在内年。所以部分下跌只是运气问题。

Tangen：所以回撤对意味着什么？

Druckenmiller：我变得焦虑不安。

Tangen：你仍然感到不安，即使是你自己的钱？

Druckenmiller：是的。我是一个好胜的人，即使是我自己的钱。我希望我不是，但我是。可能是我的结果和他们一样好的原因之一，但我希望我自己不是。这有点病态，但它适用于我。

Tangen：你和谁竞争？

Druckenmiller：我的好胜是指要抓住机会。如果有一个很好的机会，我错过了，我会对自己感到失望。就像如果我拿了20分，我认为我应该拿到50分，我对自己感到失望。如果机会基本上是上升10或15，上升了20，我很高兴。我的意思是。

Tangen：作为大使的好处是，总是有一个很好的理由打击你自己的头，对吧？

Druckenmiller：知道哪里是关于我们业务的好事，但它可能是关于我们业务的坏事。出于某种原因，我喜欢打击自己的头。我只从顶部测量。

Tangen：但你卖一只股票的关键理由是什么？

Druckenmiller：如果买股票的原因不再成立，我不在乎我为它支付了什么。如果我以60买入，它下降到50，因为市场比我先发现问题。我对此没有感情。索罗斯也是这样。我真的不是从他那里学来的，但这肯定被强化了。

像一段时间后，你也有了足够的信心，你不害怕清理桌子并重新开始。因为你有信心你会再次成功，你不会坐在那里，你不太确定的持仓。只是清理仓位。如果你已经这样做了几十年，而且它有效，你就有自信去承受损失，一旦我出去就不要担心它太多。

Tangen：你说过你没有感情。你是什么意思？

Druckenmiller：我说我没有感情？我有很多感情。你是说关于承担损失？

Tangen：是的。

Druckenmiller：我的意思是什么我所说的是我认为图表有效的原因之一，我们有支持，有阻力，是因为一群人以60买入，它下降，他们已经等待了三四年，它回到60，而他们本可以一直在其他东西上上升。我只是不在乎我为股票支付了什么。在我的投资过程中，这绝对是不相关的。

现在这种组合，一方面，固执，但在唐纳汉能够改变你的想法。这很漂亮。

罕见，我被告知。是的，我被告知我的朋友和其他投资者说我完全无情，是的，我是被告知这是罕见的。

Tangen：你认为这是Geo成功的关键是之一。

Druckenmiller：我认为它，我认为它是很大一部分。我认为，再次，保持开放心态，拥有谦逊，你能够改变你的想法的唯一原因是如果你不自大关于一个持仓，这很重要。我认为我有一些伟大的导师，一个在匹兹堡，然后索罗斯在规模方面。我想我自学了一些教训非常早。不要害怕集中、那是。那是我成功的一个很大的原因。

另一个很大的原因是，我想，自我教导的是愿意进入其他资产类别。如果你要集中，最好有五个桶而不是一个。

所以我在股票市场长大，但有时股票市场的风险奖不是那么清楚，当它实际上在债券市场或货币市场是清楚的。你问关于从未挂断的原因。部分原因是债券和货币市场中最活跃的动作往往发生在熊市和股票市场，所以你可以把股票放在抽屉里一段时间，只专注于这些市场。

我认为这是我成功的一个巨大原因，它给你纪律不去玩你在其中没有很多信心的领域，因为如果你有信贷可以玩，如果你有商品可以玩，货币或债券，你通常可以找到一些东西，你认为有很大的风险奖。它们也往往比股票市场更流动。所以对于我们之前的对话，当你错了，你可以改变你的想法。

Tangen：你从索罗斯那里学到了什么关于规模的知识？

Druckenmiller：我不知道你是否知道，你知道吗，棒球或者你的听众知道棒球？

Tangen：我不玩它，但……

Druckenmiller：当我去找索罗斯时，我以为我会学到什么会让德国马克最终上升，上升。谦虚地说，我发现我在这方面比他做得更好。用棒球术语来说，我有。我有一个非常高的平均击球率。他有一个更高的击球率。所以你从索罗斯那里学到的是，当你有信念时，你应该下很大的赌注。我知道你的听众可能以前听过这个，但是最好的例证可能是英镑。

Tangen：所以你发生了什么事，让我们回到。所以你在办公室。英国发生了什么？

Druckenmiller：所以我在纽约的办公室，Scott Bessent，我的一个在欧洲的合作伙伴，主要交易欧洲地区，他在伦敦，他告诉我伦敦的住房市场是一个大问题，英国经济处于困境，因为像大多数盎格鲁-撒克逊经济体一样，它非常受住房等因素的影响。只是。

Tangen：描绘一下。所以你在办公室，你俯瞰中央公园吗？

Druckenmiller：我不是俯瞰中央公园，但我靠近它。我在32楼的索罗斯办公室。但这没关系。它不是角落办公室。它不花哨。

Tangen：所以英国经济正在下滑。

Druckenmiller：我们认为英国经济正在下滑。但我需要带你回到大约30年前柏林墙倒塌的时候。它可能救了我的工作，因为我可能在索罗斯去东欧6个月后被解雇，如果柏林墙没有倒塌，但德国马克在两天内戏剧性地下降，因为市场上的理论是奥斯马克，东德货币，将污染德国马克。

我知道德国历史，知道他们对通胀着迷，因为魏玛共和国。然后导致了希特勒等等。

所以我知道我德国人，我们绝对着迷于通胀。我知道把所有这些东德人带入劳动力供应将导致经济繁荣。

所以我们对整体德国经济非常看好，我们非常确信。然后没有办法让德国银行会让通胀。

所以我们非常确信它将伴随着紧缩的货币政策。所以我们已经卖空了意大利里拉，在这个时期成功。所以当斯科特打电话给我时，我们已经在德国马克之旅中。我们已经几年了。英国经济正在下滑，货币是相互挂钩的。

Tangen：所以是出现倒挂了吧，对吧？

Druckenmiller：出现倒挂了。所以我打电话询问我卖空英镑对德国马克六个月的成本是多少。成本是0.5%。当时量子基金（Quantum Fund），大约有75亿美元。我决定先投资，然后再进行调查研究。

所以我决定用基金的15亿，大约是基金的20-25%，做空英镑，同时做多德国马克。我预计可能会因为钉住汇率制度而在六个月内损失0.5%，并且他认为这个钉住汇率制度在六个月内不会破裂。

但是大约五或六周后，我怕相信是在9月15日，我在英国《金融时报》上读到德国央行行长的一篇社论。

现在我年纪大了，但我非常确定他在《金融时报》上写了一篇社论，用更恰当的语言，但他基本上说的是德国马克和英镑不应该再挂钩。所以我决定带领杜肯和量子基金到100%做多德国马克，做空英镑，因为成本仍然是0.5%，令人难以置信。

现在你会听到老索罗斯。所以他碰巧在纽约，他并不总是这样。我走进他的办公室，我向他解释为什么我要100%做多德国马克。他有一个相当大的个人账户。这就是我们如何保持彼此不干涉。他交易那个，你知道，90%，90%，95%重叠。我告诉他为什么我这样做。

他有种不愉快，困惑的表情，当我告诉他我的论文时，这个经济体正在蓬勃发展，他们需要更高的利率，另一个经济体正在分崩离析，他们需要更低的利率。这两个货币不应该挂钩。我在想，他不明白这个吗？

因为这位先生几乎理解一切。然后他说，看，这是一个单向赌注。它们很少出现。100%做多是荒谬的。我们应该把基金的200%投入这个交易。所以你有了它。

Tangen：所以这意味着你从银行借钱，加倍。

Druckenmiller：在一个75亿美元的基金上。他认为我们应该用150亿美元卖空英镑，做多德国马克。结果我们从来没有到达那里。但它显示了这个人的思考方式。我一次又一次地看到它。

Tangen：所以，当你打破了它的时候，发生了什么？

Druckenmiller：是的，不幸的是，我们有一个相当强的声誉。当我开始卖出时，我注意到许多其他对冲基金开始卖出。到了凌晨1点到1点半，远期市场已经爆炸。它们从半个百分点开始，最后变成了6或7个百分点，基本上在凌晨1点后就没有交易了。

然后英国央行从早上6点到9点进行了干预，试图止血。然后利率上升到了12%。我知道一切都结束了，但是远期市场已经不重要了。到了第二天中午，一切都结束了。

Tangen：他坐在你的桌子旁，看着屏幕。

Druckenmiller：是的，不管是什么屏幕。我们只做了75亿。讽刺的是，如果没有索罗斯，我们可能做不到75亿，因为原本打算做15亿，我更着急。

Tangen：所以当你打破它的时候，你感觉如何？

Druckenmiller：有很多肾上腺素。那很令人兴奋。我并不感到难过，因为我认为英国经济需要它。多年后，当他们把“黑色星期三”改成“白色星期三”时，我感到欣慰。然后在英国退出后，我采取了行动，因为英国国债价格下跌了两个点，我认为这是荒谬的。英国需要降低利率。

Tangen：有一个洞，因为发生了什么，货币贬值了，这有利于出口。对吗？所以股票上涨了。

Druckenmiller：是的，股票上涨了。国债价格也上涨了，因为它们需要降低利率，它们被人为地保持在高位。所以我围绕这个主题做了很多其他事情，这就是我的交易方式。你有一个主题，然后你看看因为主题而倒下的多米诺骨牌。

但关键是，当你真的相信某件事时，索罗斯的立场可能永远不够大。尤其是在一个流动性市场中。我向你学习，我喜欢在某个大转折中玩。

Druckenmiller：他是完全乐意从第三局到第六局玩的。如果我们回到棒球术语，如果是九局比赛，他完全乐意在第三局到第六局玩，当时有更多的确定性，他可以使用更大的杠杆，他比我更有勇气，尤其是在定位位置方面。我不认为这完全影响了我，但它肯定帮助了我。

这是一次巨大的学习经历。我想我从他那里学到的最重要的事情是，不是你是对还是错，而是你正确时赚了多少钱，你错误时损失了多少钱。他可能是有史以来最好的人之一。

Tangen：Stanly，很多人听说过你做空过英镑，但不是很多人知道你也做空过瑞典克朗。

Druckenmiller：我记得不太清楚了，但这是德国马克的另一个受害者。我假设两国经济之间存在某种差异，我认为有一个我认为不合适的钉住汇率。结果，是的。

Tangen：所以你拿了那个包，你也拿了另一个包，我认为你也参与了泰铢。

Druckenmiller：是的，泰铢很容易。他们......

Tangen：但没人知道这个，对吧？

Druckenmiller：不，我认为Sebastian Mallaby写了一本叫《比上帝更多的钱》的书。有一整章是关于瑞典克朗的。

Tangen：那不是关于瑞典克朗的。

Druckenmiller：不。瑞典克朗，不。我宁愿没人知道这些事。

Tangen：但是。好吧，我们需要为历史书把它弄对。

Druckenmiller：我很高兴二十五年后谈论它。

Tangen：对于错过的交易，你后悔过吗？

Druckenmiller：我经常后悔没有做的交易。我想提一下我犯过的最大的错误之一。我很早就预测到通胀，并且对此有强烈的感觉，我和我的合作伙伴ChristianBroda在21年春天在《华尔街日报》上写了一篇文章。当时有一个对我来说很大的空头头寸，两年期国债，当时收益率为15个基点。

我认为这是一个单向赌注。有15个基点。我被他们曾经的位置迷住了。我最初预计国债收益率会从15个基点下降到更低的水平，所以在收益率下降到150个基点时平仓了大部分头寸，这在当时看起来是一个很大的胜利。

然而，后来国债收益率上升到了500个基点。我非常后悔没有保持那个持仓。可能还有30个，但我宁愿忘记我的错误。

Tangen：你认为机器可以取代人类进行投资吗？

Druckenmiller：不，我不这么认为。但我认为它们可以作为助手，人和人工智能的组合可以打败任何纯粹的人类。我很幸运认识Garry Kasparov很长时间。我是Garry Kasparov国际象棋基金会的联合创始人，没有什么特别的原因，我几乎不会下棋。我的9岁女儿都能打败我。这就是我和Garry开始的原因。

但他可能是最早使用机器的人之一。是的，训练自己并与之合作。我可以看到同样的事情也发生在资金管理上。我不认为纯粹的机器会赚钱，虽然它们有一个纪律严明的过程，会数学。

但我认为如果你能找到一个使用AI和其他东西来补充的直觉投资者，我认为那可能是世界上最好的投资者，而不是机器。

Tangen：现在，你在2000年休了假。原因是什么？

Druckenmiller：这是一个痛苦但非常有趣的故事。它实际上始于1998年。好吧，不，始于1999年春天。我卖空了，我认为是11或12个互联网股票，不是领导者像Aoi或Yahoo，我相信仓位是2亿美元，但四周我失去了6亿美元。所以这是我第一次有一个大的损失。我在99年春天下跌了16或17%。

然后我转向，意识到格林斯潘因为亚洲金融危机而采取了宽松的货币政策，同时美国经济强劲，互联网技术正在兴起，等等。我雇佣了一些年轻的投资经理来购买那些我不熟悉的股票。这些年轻经理有自己的小规模投资账户，而我会在他们选择的股票上进行大额投资。

在经历了一段困难时期后，我们的投资组合在一年后实现了42%的净收益，从之前的亏损中恢复过来，这部分主要是因为我们抓住了纳斯达克市场的上涨趋势，特别是在1999年。

然后到了2000年1月，我认为市场过于疯狂，决定卖出所有的科技股持股。这些持股已经增长到大约60亿美元，对于那个时期来说是一个巨大的数字。我还告诉索罗斯决定卖出所有科技股的原因。

我卖出了大部分科技股，只留下一些小规模的持仓。我真的不在乎这些小持仓，因为量子基金太大了，这个小投资，不会太影响表现。但是，这些小投资继续在市场上表现良好，每天赚取4%到5%的收益。

我的意思是，市场仍然在三月前蓬勃发展。我看着这个，我对自己非常生气，我没有还在这个交易中。然后在三月初，我再也受不了了。我告诉你，我不情绪化。这是一个真正的情感，非常愚蠢的举动。

我买回所有这些东西。我想我错过了顶部大约一个小时，所以我买回所有这些科技股。在一周内我知道我死了，量子基金从收益14%下降到收益1%。

我已经经历了春天的创伤，我从中恢复过来了，但它对我有很大的影响。我有小孩，你知道，这是去年的重复。所以我去找索罗斯，我告诉他两件事。嘿，我正在退出所有这些东西。

我要辞职。我们不能告诉任何人，因为我必须清算这个投资组合。但是纳斯达克，它正处于一个下降90%的波动的开始，你不能退出。所以当我退出时，花了我几个星期，量子基金下降了17%，杜肯下降了17%。我筋疲力尽。

我已经经营这个高调的基金十二年了。所以我卖掉了一切，一切都在阿布达拜，给我的投资者发了一封信，说我要去休假。我不知道我会不会回来。你可以拿出所有的钱。但是如果你拿出你的钱，如果我决定回来，我不能保证我会允许你回来。

我想我大概有200个客户，其中一个拿走了他们的钱。我记得是谁，但那将暂时保留，所以我关闭了一切。我和我的妻子和孩子去非洲。

我做的最好的事情是，在夏天，我拒绝以任何方式让自己接触到一些会告诉我市场在哪里的东西。所以我不允许看电视，我不允许看到《华尔街日报》的价格，什么都没有，所以我在劳动节回来。

我想我的妻子不能再处理我在学校孩子们回去后在家里。有点幽默，也许不是。

所以我回来了，这是非常了不起的，因为标准普尔已经回升到高点。纳斯达克收回了大约85%的跌幅，但美元上涨了，利率上升了，石油也上涨了。如果你看历史，这是市场的三个死亡之吻。

所以我开始打电话给我所有的客户，他们基本上都是小商人，他们不是花哨的机构，他们的生意都很糟糕。然后我打电话给Ed Hyman，我说。

Tangen：他是一个股票策略师。

Druckenmiller：是的，海曼可能是排名第一的机构投资者经济学家。我说这很奇怪，我已经一段时间没有关注市场，美元上涨等等。

两天后，海曼在他的每日信息中发布了一个回归分析结果。分析指出，某些因素对经济的影响分别是：货币因素占50%，石油因素占25%，利率因素占25%。海曼预测了一年前的收益情况，他预测在未来一年内收益将下降36%，而华尔街的共识预期是收益将上升18%。

所以我结合了这些，听了我的客户，事实上，格林斯潘有一个紧缩的直接武器，我认为这是不适当的，我开始买所有这些国债，市场没有按照我的方式走，但是所有的信息都在不断涌来，所以我不断买入更多。现在我在这个基金中有350%的国债敞口。然后我很幸运地遇到了戈尔和布什的争议，经济崩溃了，我在第四季度最终赚了40%。所以我休了一年的假。

当他回来管理资金时，他发现自己亏损了18%。我认为，至少我不用担心这个了。我终于接受亏损的事实了，这就像我经历过的最好的一年。如果我继续管理资金，我想我会非常紧张，没有办法做出那个交易。那是因为我休息了四个月，头脑清醒，然后只是重新审视新的证据。所以这是一个非常糟糕的开始和一个非常幸运的结局。

Tangen：现在，你不经常休假。你工作非常努力。当你早上醒来时，凌晨4:30。你做什么？你在家有一个办公室。

Druckenmiller：对。我立刻去彭博社。

Tangen：你在4:00的时候，你是先做一杯咖啡再去彭博社，还是直接去？是的。

Druckenmiller：不，是的，我先做一杯咖啡。我上去。我还没有洗澡。查看所有市场，阅读《华尔街日报》，浏览《金融时报》，浏览《纽约时报》，查看像所有隔夜的电子邮件。当我说查看时，我的意思是浏览它们。对于重要的那些。然后可能是5:15或5:30，洗澡，去工作，重新开始。

Tangen：那你什么时候睡觉？

Druckenmiller：通常是在9:30左右，看看日本市场发生了什么？

Tangen：基本上你是根据金融市场生活的。

Druckenmiller：是的。我的岳母很久以前说过一句话，她认为自己是在开玩笑，但她是对的。这是我唯一真正擅长的事情。我真的很享受。它让我保持年轻。我在这里与这些分析师打交道，他们都是才华横溢的年轻人，但我被迫阅读报纸，被迫了解这些浪潮，这让我保持兴奋。我喜欢它。

Tangen：现在，你71岁了，对吗？是的。你会继续，直到你，直到你死去，你认为？

Druckenmiller：是的。希望不是今晚。

Tangen：不，我想可能不是。

Druckenmiller：是的。

Tangen：最后，我们这里有成千上万的年轻人。他们想成为像你一样的人，在金融市场上赚很多钱，并取得成功。他们应该做什么？他们应该怎么进入？他们应该考虑什么？

Druckenmiller：首先，如果他们是为了钱而进入，他们应该去别的地方。是的，有太多像我这样的人只是热爱这个游戏，因为刚才我阐述的原因，他们将无法超越那些对游戏充满激情的人。

而且，如果你输了，这不是一个有趣的游戏。

所以，但如果他们对此有热情，如果我是一个年轻人，我不会去读MBA，我会找一个导师。如果他们不想要我，我会不断地纠缠他们，直到他们最终接受我去为他们工作，从他们那里学到我能学到的东西。如果他们仍然喜欢这个行业，就继续努力增长你的知识基础。

我想说，在我们的业务中，分析师的技能集与投资组合经理的技能集完全不同。偶尔，你会遇到重叠。但如果他们真的喜欢分析师的部分，这是我们所有人开始的地方，认为他们必须成为一个投资组合经理。

我看到它毁了那些不适合扣动扳机的人的生活。所以他们应该对此持开放态度，我进入这个行业是因为我想要智力刺激。而且你将在这两个领域都得到很多，但这就是我对他们的忠告，并且要持开放态度。

Tangen：Stanly，这是一次历史性的对话。

Druckenmiller：谢谢，Nicolai，我想我说的比我应该的还要多。太多麻烦了。谢谢。

对话文本来源：投资作业本Pro（使用AI翻译）