石破茂再次当选日本首相，从日本家庭资产配置策略变化，看华语投资者当前投资决策

石破茂主要政策主张：关乎AI增长、通缩问题、资金流动

石破茂政府的上台，立即引发了市场对其经济政策的广泛关注。分析人士认为，石破茂政府可能会对反对党做出适度让步，这将有利于零售商和电力公司的发展，同时公用事业股和科技股也有望受益。然而，国防公司和公司治理相关股票的前景则相对不明朗。值得注意的是，石破茂在选举期间承诺，到2030年将为人工智能和半导体行业提供高达10万亿日元（约合651亿美元）的援助计划，这一举措可能会为人工智能相关股票带来长期的增长潜力。

与此同时，日本央行在最近的货币政策会议上再次表现出对进一步加息的谨慎态度。11日发布的10月会议纪要显示，日本央行决策者对于12月是否加息仍未达成共识。部分决策者警告称，美国大选后市场可能再现波动，需要密切关注市场动态，尤其是日元汇率的变动。在此背景下，石破茂在货币政策上的表态也备受瞩目。尽管他在竞选中曾批评安倍经济学产生的长期超宽松货币政策，并表示要优先解决通缩问题，但在出任首相后，他却表示当前并不适合进一步加息。

有专家指出，在日本政局不稳的情况下，维持宽松的货币政策或是主基调。预计石破茂将沿袭岸田文雄内阁时期的财政运营和货币宽松等基本方针，以此消除市场的担忧。同时，随着美联储降息，日美套利空间正在被挤压，日本缓慢加息也能够缓解这个问题。

在经济政策方面，分析认为石破茂将继承岸田政府的经济政策，力图实现增长与分配的良性循环，通过工资增长和投资增加带动“增长型经济”。此外，他还将重视地方经济的发展，增加地方创生交付金。在资金流动方面，石破茂将继续推行岸田的“投资立国”政策，通过刺激政策促进资金从储蓄向投资的流动。

日本经济历史回顾：从泡沫破裂到复苏之路

石破茂政府的政策选择和市场反应，实际上是日本长期经济发展趋势的延续。从这个角度来看，理解日本经济的历史脉络对于把握当前政策的背景和潜在影响至关重要。作为世界经济历史上极为典型的案例， 日本经济在过去几十年中经历了波澜壮阔的变革。自1980年代末泡沫经济破裂后，日本长期陷入通货紧缩困境，被戏称为“失去的三十年”。

回顾日本经济增长的历史，大致可以分为几个阶段。在1973年之前，二战后的日本经济总体上保持着强劲的增长势头，其平均增速高达10%，这一增速与1992年至2007年间中国的经济增速颇为接近。然而，自1973年至1989年，日本作为发达经济体经历了从调整到重获增长的阶段。在此期间，其经济增速中枢下降至约5%，并遭遇了两次石油危机的冲击。尽管如此，日本经济在1982年之后逐渐恢复了稳定的中高速增长。

进入1990年至2012年的时段，日本经济遭遇了多重挑战。首先，在1985年至1991年期间，由于过度投机和宽松信贷的推动，日本经历了经济繁荣，但也因此产生了资产价格泡沫。然而，这一泡沫在1989年被日本央行提高利率后破灭，导致股票和房地产价格大幅下跌，许多企业和金融机构因此遭受重大损失，甚至破产。这一泡沫的破灭对日本经济造成了严重冲击，并引发了长达十年的经济停滞，被称为“失去的十年”。在1992年至2002年期间，股市和楼市均陷入长期低迷状态，而债务过多、公司治理薄弱以及银行业不景气等结构性问题则进一步阻碍了经济的复苏。尽管政府采取了多项经济刺激措施，但复苏的进程依然缓慢且有限。

从2003年开始，随着全球经济环境的改善，日本股市逐渐展现出复苏的迹象。同时，房地产市场也呈现出企稳和温和增长的态势。然而，2008年的全球金融危机再次对日本经济造成冲击，导致股价大幅下跌，并对房地产市场产生了负面影响。尽管如此，在金融危机后的2010年至2012年期间，日本股市逐渐恢复了稳定，尽管仍伴随着波动。但受通货紧缩压力、人口老龄化以及经济增长乏力等因素的影响，房地产市场依然相对低迷。

2012年之后，全球逐步从金融危机中复苏，日本也迎来了新首相安倍晋三。安倍时代的日本经济在持续的刺激和宽松政策支持下有所起色。近年来，日本经济逐渐走出通缩阴影，展现出整体向好的迹象。特别是2024年春季的劳资谈判中，实现了自1991年以来日本工资水平的最大涨幅，日经指数也创下了近34年来的新高。这些变化与日本政府的政策调整密不可分，例如结束负利率政策、推行NISA制度等，这些措施激发了家庭的投资活力，为经济注入了新的动力。

日本家庭资产配置策略：从保守到激进，再回归保守

经济的变化不仅影响了政府的政策制定，也深刻影响了日本家庭的资产配置策略。

● 1979年至2003年间，日本家庭的资产配置经历了显著变化，总体呈现出从保守转向激进再回归保守的趋势。

1979年前，受两次石油危机影响，日本家庭倾向于持有大量现金存款，占比高达60%，资产结构偏保守。此后，随着日本产业转型升级和“广场协议”签订，日本经济进入泡沫期，家庭资产结构发生变化，现金存款占比下降，股票和其他权益资产占比增加，人们将大量资产投入股市和房产以期增值。然而，1989年央行加息刺破泡沫后，日本经济遭受重创，金融体系全面崩塌，家庭资产重新转向保守，现金和存款再次成为主要金融资产，份额超过半成，保险和养老金也大幅增加，而股票和其他风险资产大幅缩减。

进入90年代，金融危机全面爆发，日本股市长期下跌，通货紧缩严重，家庭部门金融投资流量下降，金融盈余收缩。居民现金存款和保险养老金等保守资产比例创历史新高，而股票和其他风险类资产创历史新低。自20世纪90年代以来，货币和存款加上保险和养老金储备一直占家庭部门投资的大部分，表明人们对风险资产的偏好持续降低。

● 2004年至2022年间，日本家庭持有的金融资产总量呈现出波动增加的趋势。在这一时期，日本经济经历了多重挑战和变革，对家庭资产配置产生了深远影响。

在2012年安倍经济推行之前，日本经济仍陷在一定程度上的困境中，家庭金融总资产并不稳定。特别是2008年全球金融危机的爆发，对日本家庭经济造成了严重冲击，导致资产有所缩减。从资产构成来看，日本家庭仍倾向于持有大量现金和存款，这部分资产占比最大，且随着时间的推移保持稳定增长。相比之下，股票等高风险资产的波动较大，随经济周期的变化而起伏。在2008-2009年全球金融危机和2020年COVID-19大流行期间，股票资产均出现了大幅缩水。

国际经济环境和日本的经济政策对家庭资产配置趋势产生了重要影响。例如，为了应对全球金融危机，日本央行实施了低利率和量化宽松政策，这些政策可能鼓励了家庭投资于股票和投资信托等高风险资产。然而，在面临经济不确定性时，家庭更倾向于选择更稳定的投资机会，如增加现金和存款的持有量。

此外，与欧美国家相比，日本家庭在资产配置上表现出更加谨慎的态度。根据日本央行发布的数据，这个时期日本家庭金融资产中现金及存款占比高达54.3%，而证券类资产占比相对较低。这一比例与欧美国家相比存在显著差异，显示出日本家庭在资产管理上更加倾向于回避风险。同时，尽管日本家庭在股票等高风险资产上的投资比例较低，但他们在保险养老金等稳定收益类资产上的投资比例较高，这也反映了他们对风险控制的重视。

● 2023年以来，日本家庭的资产配置策略继续展现出其特有的保守性和对稳定性的追求。

2023年，日本经济在新型冠状病毒传染病控制和经济活动并存的情况下逐渐恢复。日本央行继续实施定量和定性的货币宽松政策（QQE），控制收益率曲线，以实现2%的物价稳定目标。这一政策背景为家庭资产配置提供了一个相对宽松的金融环境，但同时也带来了一定的不确定性。

在这一时期，日本家庭的资产配置显示出对低风险资产的偏好增加，而对风险资产的配置降低。现金和存款仍然是日本家庭资产配置中的主要组成部分，这一比例在2023年依旧保持较高水平。此外，日本家庭也增加了对保险和养老金的配置。

随着经济的逐步复苏，日本家庭开始适度增加对风险资产的配置，尤其是那些与经济增长密切相关的资产，如股票和投资信托。根据最新的数据，日本家庭在股票等高风险资产上的投资比例相较于过去几年有所提高。然而，与西方国家相比，日本家庭在股票等高风险资产上的投资比例仍然较低。

2023年以来，日本家庭的资产配置策略也受到了全球经济环境的影响。全球大宗商品价格上涨和海外经济体复苏步伐的放缓给日本经济带来了下行压力，一定程度上影响了家庭对风险资产的投资决策。同时，日本央行的货币政策通过长短期利率操作、资产买入计划等政策手段来实现管理目标，这些政策对家庭资产配置产生了间接影响。

值得注意的是，尽管日本家庭在资产配置上相对保守，但他们在对外投资方面却表现出了一定的积极性。日本的投资信托、年金、保险等金融产品中海外资产的占比显著，其中投资信托中海外证券投资占比甚至超过了40%。这表明日本家庭在寻求资产增值的同时，也在积极寻找海外投资机会以分散风险。

日本家庭投资行为变化：风险再平衡与重视海外投资

日本家庭投资行为的变化不仅反映了日本经济的变迁，也为其他国家的投资者提供了重要的借鉴意义。

日本经济泡沫的破裂给投资者带来了沉重的打击，这种经历让许多投资者对高风险投资产生了强烈的恐惧和排斥心理。因此，他们开始转向更为稳健和低风险的投资工具，如银行储蓄、政府债券和固定收益产品。储蓄账户和国债的持有量在泡沫破裂后显著增加，而股票市场的投资者数量则有所减少。为了应对可能出现的风险，日本家庭也更倾向于增加保险配置，以积累更多的资金用于未来的应急和规划。

经济的不确定性和就业市场的不稳定使得日本家庭对未来充满了担忧。为了应对可能出现的风险，他们更倾向于增加储蓄，减少消费支出，在1990年代，日本家庭的储蓄率一度达到GDP的10%以上以积累更多的资金用于未来的应急和规划。

由于日本国内市场的长期低迷，投资者开始积极寻找其他市场和资产类别以分散风险，并寻求更高的投资回报。他们开始将资产分散到国际市场和多样化的投资工具中，包括海外股票、债券和其他金融产品。“渡边太太”就是一个典型的例子，她代表了日本投资者如何借助日元没有外汇管制的优势，通过购买海外股票和债券等方式来寻求更高的投资回报。从收益率图可以看出，在日本股市低迷的30年里，美国的债市、黄金和美股都呈现出长期上涨的趋势，这也促使了日本投资者纷纷投资海外。他们加大在海外股票和债券上的投资力度，更积极地参与全球金融市场，以实现风险分散和增长潜力。

短期投机行为的失败让日本投资者认识到长期投资的重要性。他们开始注重通过长期持有优质资产来实现稳定的投资回报。投资者开始更加关注长期目标，如养老基金和教育基金，参与度不断提高。他们更加注重资产的长期增值，而非短期的价格波动。这一转变表明，投资者已经认识到长期投资对于实现财富增值和风险管理的重要性。

结语

经济周期不仅影响着每个经济体的关键发展趋势，也深刻改变着每一个家庭的投资行为。在这个过程中，投资者需要保持战略性调整资产配置的敏锐性，不断借鉴历史经验并适应新的经济环境，以实现财富的稳健增长。

来源：2024 NOAH 下半年CIO报告