我们在2025年中国资本市场展望中提出了五条线索：
线索一：中国创新和产业变迁的长期主题
线索二：中国式杠铃的应用，调整高质量高股息仓位+择机增持新质生产力的细分领域
线索三：龙头策略占优，中盘表现回升，低配小盘和微盘股
线索四：消费股表现有机会较23-24年回升
线索五：美国降息和中美利差收窄背景下的经验
Minsu Lu,CFA
线索一
中国创新和产业变迁的长期主题
资本市场的长期投资，必然会遵循“产业发展+市场行为” > 自上而下宏观场景化 > 单纯看政策变化。跟随产业变迁过程的长期年化回报率，将明显高于整体市场基准，其他国家历史上的经验亦充分说明了这个问题。需要从三方面考虑：一是从长期视角下追求中国产业变迁带来资本市场结构变化的过程，潜在长期回报率将高于整体市场；二是可关注细分领域包括产业链国产化、人工智能的发散、以及渗透率潜在快速提升；三是亦需要关注市场生态和交易行为，避免将长期主题投资短期化。
中国经济调整结构的过程似乎有些压力，一方面以房地产为代表的产业在经济占比逐级下行，但同时转型过程中新三样的占比提升（如图表57，我们预计房地产相对产业占GDP比重将进一步下降至18%，三新经济占GDP比重有望向20%）。资本市场的行业市值分布也在发生变化，传统行业（金融、地产、工业、原材料、能源）的占比已经从2006年的80%下降至当前的60%，考虑到经济转型或主动或被动正在延续，未来新兴产业的占比可能会进一步提高。
过往的产业周期变迁
全球产业变迁的过程基本决定了大国影响力和资本市场的表现，科技进步大致可以分位三轮，每一轮持续20-30年的时间，当前可能正处在本轮科技产业周期的中段：
1、1950s-1980s，战后工业和制造业的大发展，主要快速发展国家是日本、德国；
2、1970s-2000s，传统消费的扩张期，同时以计算机和互联网为代表的科技革命，其中主要领导者是美国；
3、2010s- ，移动互联网时代，美国>中国；
每一轮科技进步和产业变迁，都是带来资本市场相关领域的中长期超额收益。当前正处在人工智能、数字经济、科技产业快速发展的下半场。
未来长期的投资机会在于
继续坚持创新和产业变迁，无非两条核心逻辑：全球产业链重塑下的过剩和新需求，以及科技/时代进步带来的产业发展。前者直接指向中国相关的新制造和国产替代，中国产业链整合和资源要素配置能力的优势进一步发挥；后者在于时代背景下的技术创新和产业变迁。
建议继续关注：1）装备制造和国产替代、2）渗透率从零/低到有的细分产业、3）人工智能相关的前端需求和中后段应用。
1、基于中国产业整合优势下的装备制造和国产替代
对科技小院高墙壁愈演愈烈，尽管全面逆全球化不会发生，但部分产业链垂直化的迹象已经开始出现。基于全球产链重组下的内部创新和需求。建议关注的国产化和高端化：新材料、高端装备、航空航天材料、芯片、军工商用化、机器人、半导体设备等领域。
2、渗透率从零到有或仍处较低有空间提升领域
产业投资的第二个抓手是关注渗透率有望加速提升的领域，渗透率从无到有，或者是仍在较低位置（10%以内）但未来2-3年有大空间的领域。从历史经验来看，新兴产业在渗透率8-10%开始股价会出现快速上涨；在30-40%基本行情到顶。本轮产业周期渗透率和股价的关系甚至更有提前。例如新能源行业的很多细分领域进入到前中期后二阶导快速下降，股价见顶回落。
我们大致提出了几个细分方向：
已经出现初步渗透率，未来两到三年快速发展，例如驾驶智能化、可应用化机器人；
低空经济终端产品、中间环节、以及衍生细分产业；
人工智能场景的应用、数字经济初步应用、移动互联等；
3、人工智能相关的前端需求和中后段应用
人工智能行情逐步进入中级阶段的特征，整体具备中期投资机会。
往往早期阶段更多是因为某个产业或者热点，整体市场由估值所驱动：1）主题触发 – 2）市场关注，风险偏好提升 – 3）股价快速上涨（上涨主要是估值驱动）– 4）逐渐出现交易集中的现象（例如50%+成交占比） – 5）交易集中后不一定立即散场，热度继续维持 – 6）然后出现微妙变化，上涨动能下降，成交占比下降 – 7）出现调整 – 8）主题中段或者延续。
产业投资的完整周期来看：每一轮产业投资，第一阶段快速上涨，估值驱动 - 随后继续上行，基本面高增长变现 – 然后仍然中高增速（较早期有有所下降），股价斜率变化 – 渗透率成型，高位震荡，见顶回落。
未来仍可能：产业发展的空间仍在，除了算力需求层面，未来几年有望在中间-应用-商业终端展开。
