降息之后，何时扩表更关键
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财经
2024-09-23 19:12
江西
在上周美联储降息50基点后，市场舆论的关注点主要集中在美联储降息幅度上，其实我会更关注美联储何时扩表的问题上。
因为这次议息会议，虽然美联储降息50基点，但仍然维持目前的缩表速度，并没有宣布进一步放缓缩表速度，更谈不上停止缩表，乃至扩表。缩表，就是美联储缩减资产负债表，主要是通过到期不续的方式来减持美债，从而实现回收货币的目标。这其实更加说明，这次美联储大幅降息，是被迫进行的调控行为，而非基于软着陆的主动调控。除了失业率上升等经济数据糟糕因素之外，可能美国的银行业是存在较大的金融风险，才迫使美联储得先大幅降息。因为去年硅谷银行破产后，美国银行业危机是暴露出来了。有大量银行在2020年低利率环境里，购买了太多长期美债，而且是拿着储户的短期资金去购买长期美债，就存在期限错配的问题。这使得2022年美联储开始激进加息后，因为长债收益率上涨，长债价格下跌，导致美国很多银行持有的长期美债出现严重的浮亏，从而放大的金融风险。像硅谷银行这样抵御风险能力弱的，就因为储户的挤兑，被迫抛售长债，把浮亏变成实亏，而最终破产。其他一些大银行虽然血厚一些，比较能扛，但恐怕很多也是扛不住了，虽然还没有出现大型银行公开暴雷的新案例，但这个雷恐怕并不小，才会迫使美联储这次大幅降息。因为美联储大幅降息后，首先美债收益率就会下降，美债价格就会上涨，就减轻了美国银行业的这种浮亏压力。但降息的同时去维持缩表，也说明目前美国金融危机还没有彻底爆发。我之前也分析过，判断美国金融危机爆发有两个标志，一个是连续大幅降息，一个就是扩表。相对来说，当前美联储还只是单次大幅降息，还不能被认为是金融危机爆发的标志，如果下次11月议息会议还继续降息50基点，甚至更多，那就有点危险。其次是可以盯着美联储资产负债表看，可以肯定的是，只要美国爆发金融危机，是肯定会迫使美联储扩表。2019年的美国钱荒危机，还有2020年的疫情危机，都曾经让美联储被迫大幅扩表。特别是2020年疫情危机，美联储是一口气把资产负债表从4.2万亿美元，一口气扩表到7万亿美元，然后又通过持续量化宽松，持续扩表到8.9万亿美元。同时美联储过去这两年多的缩表，也只是把资产负债表从8.9万亿美元的峰值，降至目前7.1万亿美元，也仅仅只是把2021年开始的量化宽松给收回去。而2020年疫情大放水增加的3万亿美元资产负债表，美联储还远远没有收回去。现在7.1万亿美元的资产负债表，仍然远高于疫情前4.2万亿美元的资产负债表。这说明，其实美联储加息这两年多，实际收水效果是比较有限的。在去年8月11日的文章里，分析美联储缩表的时候，有画了个图，把我认为的美联储这轮缩表的目标区间，是放在7万亿美元左右。按照美联储目前的缩表速度，大概11月份就能缩表到7万亿美元，我个人预计11月的议息会议，美联储是有较大可能宣布进一步放缓缩表速度，甚至宣布停止缩表。只要美国金融市场出现流动性危机，甚至爆发金融危机，那么就肯定会迫使美联储扩表。除了维持目前缩表速度不变之外，其实本次议息会议的点阵图，在远期利率预期上，也有一些猫腻。今年6月的点阵图预期，今年底的利率会维持在5.1%；对2025年的利率预期，从4.1%利率，降至3.4%利率。对2026年的利率预期，从3.1%利率，降至2.9%利率。然后对于长期利率的预期，从2.8%，提高到2.9%利率。下图蓝点是9月议息会议的点阵图，灰点是6月议息会议的点阵图。从点阵图看，虽然美联储整体下调了明后年的利率预期，但略微上调了长期利率的预期。此外，在2022年之前，美联储对于长期利率的中性预估，一直是2.5%利率左右，也就是所谓中性利率水平。但现在，美联储相当于把中性利率水平的预期，从以前的2.5%，提高到2.9%；只要金融危机爆发，美联储是肯定会连续大幅降息至0利率，那么对于中性利率的长期预期自然会降回2.5%利率以内。美联储现在提高中性利率的长期预期，更多只是美联储短期大幅降息，美联储需要找补一下，以显得美联储对于美国经济的长期信心。美联储主席鲍威尔，在这次议息会议的记者会上，也是用超大篇幅在不断讲自己对美国经济的信心。但这东西鲍威尔讲越多，反而显得美联储有些心虚，颇有此地无银三百两的感觉。像鲍威尔说，“降息50基点，这一决定反映出我们越来越有信心”。这句话就显得很矛盾，如果美联储真的对美国经济有信心，那么就应该降息25基点，而非降息50基点。鲍威尔还说，“劳动力市场情况持续降温。过去三个月，非农就业岗位平均每月增加11.6万个，与今年早些时候的速度相比明显放缓。失业率有所上升，但仍保持在4.2%的低位。一系列指标表明，劳动力市场的紧张状况目前比2019年疫情爆发前有所缓解。”鲍威尔把当前美国失业率上升，称之为“劳动力市场的紧张状况”。完全无视了过去两年美国非农增长，很大一部分来自于打零工的人数变多，因为非农就业统计是一个人打三份零工就算3个就业人口，所以导致打零工人数越多，非农就业越好。而且，美国劳工部的公告显示，截至今年3月的一年内，美国新增就业岗位数量较先前报告大幅减少了81.8万个，这是自2009年来最大规模的就业数据下修。而这种非农就业虚增问题，是延续至今，但仍然被鲍威尔完全无视了。过去三个月，美国非农平均每月增加11.6万个岗位，远低于之前平均超过20万的新增岗位水平，这是一个很糟糕的水平。但考虑到美国非农就业虚增的问题，我个人估计美国实际的非农就业数据，应该已经开始负增长了，而不是仅仅只是新增减少的问题。其实在鲍威尔演讲后的记者会，有记者就提到相关问题，鲍威尔不得不正面回答了非农就业虚增的问题。记者问：“第三季度美国GDP预计强劲增长3%，那么是什么变化让美联储决定降息50个基点？”鲍威尔说：“自上次会议以来，我们收到了很多数据，有7月和8月的两份非农就业报告，还有两份通胀报告，其中一份是在美联储官员静默期内发布的。还有QCW报告表明我们非农新增就业数可能被人为抬高，将会被下调。我们收集了所有这些数据，然后进入公开发言的静默期，我们思考该怎么做，并明确了这对经济、对我们服务的美国人民来说是正确的，这就是我们做出决定的方式。”鲍威尔这话说得还比较隐晦，但已经实际相当于说，非农就业数据不太可信，未来将被下调，实际就业情况更糟糕，所以美联储才降息50基点。但鲍威尔仍然要找补称，“劳动力市场实际上处于稳健状态，我们今天采取政策举措的目的是保持这种状态。你可以说整个经济都是如此。美国经济状况良好。它正以稳健的速度增，通胀正在下降，劳动力市场发展强劲。我们希望保持这种状态，这就是我们正在做的事情”。关于缩表的问题，鲍威尔回答说：“我们根本没有考虑会停止缩表。我们知道这两件事（降息+缩表）可以同时发生，从某种意义上说，它们都是一种正常化形式。因此，在一段时间内，可以缩减资产负债表，同时还可以降低利率。”按照鲍威尔这个说法，美联储也有可能持续缩表，直到金融危机爆发，才会突然扩表，就像2019年的钱荒危机。当然，鲍威尔讲的话是不太可信的，得保持充分的怀疑度。2019年钱荒危机爆发前，美联储当时也一直嘴硬说，会继续加息周期。当时，在2019年7月，美联储首次降息后，美联储还说这只是加息途中的一次临时调整，意思是这不是加息周期的结束。但随后，美联储连续3个月降息，即使这样，2019年9月美国仍然爆发钱荒危机，隔夜回购利率飙升至10%，于是美联储马上结束缩表，把资产负债表从3.7万亿美元，扩表到4.2万亿美元，这是紧急扩表了5000亿美元。今天这篇文章我是在高铁上写的，在外奔波了两天，总算是要回家了。我是星话大白，欢迎点右下角“在看”支持。
