核心观点：
近期美元的交易主线依旧是美国大选不同总统上台后不同的降息预期，自从特朗普胜选概率加大后，美元走强打压人民币。当前，由事件驱动的人民币贬值压力已经基本释放，后续人民币汇率波动率放大时点或在11月初（即大选结束）。即便极端情况发生，人民币对美元贬值有“限”，但可能会重现2023年下半年出现过的中间价、离岸价和在岸价背离的情况。考虑到国内政策的重要观测时点与美国大选结果出炉时点可能重合，通过内生动力对冲外部波动的可能性较大，从而为国内风险资产提供一定安全垫，也为人民币币值稳定提供一定支撑。
回溯来看，本轮人民币贬值最大的驱动力量来自外部。9月下旬美元指数见底反弹，人民币对美元贬值时间点与美元指数反弹时间点重合，并且随着美元走强，非美货币比如日元、欧元均走弱。
由事件驱动的人民币贬值压力已经基本释放。当前，美元兑人民币即期汇率大致围绕7.13双向波动，强美元下的人民币贬值压力已经大部分释放。从贬值预期来看，12个月NDF贬值到6.95之后小幅回调，意味着远期贬值的风险并未进一步抬升。
风险提示：美国大选选情不利于人民币；美国经济指标走弱驱动美元下跌。
正文：
近期，人民币对美元大幅贬值，美元兑人民币即期汇率从9月下旬的6.9730贬值至10月下旬的7.1375，贬值幅度达2.3%。而6月下旬至9月下旬的升值阶段，美元兑人民币即期汇率最大升值幅度为4.5%，这意味着近一个月的回撤幅度超过前期升值幅度的一半。从技术面来看，趋势过程中面临超过50%的回撤，可能预示着原先趋势的反转。
此前看多人民币的理由之一为资本项目的套息交易逆转，若人民币贬值势头再起，可能驱动本币币值波动与本币计价资产价格走弱的负反馈。
一、交易主线依旧为美国大选不确定性
回溯来看，本轮人民币贬值最大的驱动力量来自外部。9月底美元指数见底反弹，截至10月25日，从9月下旬的低点累计反弹3.88%。人民币对美元贬值时间点与美元指数反弹时间点重合，并且随着美元走强，非美货币比如日元、欧元均走弱，美元兑日元汇率重新贬值至“危险”区间150-160，欧元兑美元贬值至1.08附近。
而美元走强实质上反映的是美元的降息预期正在减弱，就业数据来看经济形势也相对乐观。一方面，美国的经济数据的韧性以及美联储偏鹰的措辞，引导降息预期从过度激进反向修正；另一方面，近期特朗普民调支持率大幅反超哈里斯，资本市场在为特朗普胜选带来的影响提前定调。
二、人民币事件驱动的人民币贬值压力已经基本释放
从人民币自身走势来看，贬值势头有所收敛。当前，美元兑人民币即期汇率大致围绕7.13双向波动，强美元下的贬值压力已经大部分释放。从贬值预期来看，12个月NDF贬值到6.95之后小幅回调，意味着远期贬值的风险并未进一步抬升。
从外部因素来看，美元继续走强需要更多利好支撑。近期美元走强反映了三重利好：
一是过于激进的降息路径得到重估，在经济数据加持和美联储引导作用下，11月降息50bp的概率下降；
二是再通胀交易驱动，美债利率快速走高，美国与主要经济体之间的国债利差走扩；
三是日元和欧元均走弱，前者由于鸽派加息预期升温，后者于9月落地年内第三次降息。
以上三大利好因素均已计入美元价格，因此美元继续走强需要看到以上三个因素得到强化，或其他利多催化。
其中，日元当前已经重新对美元贬值到“危险”区间150-160，日元可能受到日本央行潜在的干预，以避免贬值预期强化，也符合日本执政党稳定政局、争取支持率的基本诉求。
而降息预期进一步降温，在根本上取决于11月初的美国大选最终结果。美国大选投票日为11月5日，当天美东时间19:00后投票站逐渐关闭，随后产生选情预测，预计当日半夜基本确定大选结果。从当前两党选情来看，必争之地——七大摇摆州，两党选情较为焦灼，仍有一定不确定性。对于投机性头寸而言，在短短不到10个交易日的窗口期，可能会暂时转为观望。
三、即使最极端情况下，人民币对美元贬值有限
从参众两院的归属来看，虽然众议院归属仍有悬念，但是共和党拿下参议院几乎板上钉钉。
对于人民币而言，压力最大的情形为特朗普当选+共和党控制参众两院。这种组合之下，对中国出口商品加征60%关税政策落地的概率较高。并且由于特朗普转变立场，从打压美元到支持强美元，这将与延缓降息以及避险性质等因素共振，共同助推美元升值，从而给人民币币值带来更为直接的压力。
即便出现极端情况，人民币对美元贬值还是有限，此前市场反复交易形成的顶部7.3仍有强约束力，但可能会重现2023年下半年出现过的中间价、离岸价和在岸价背离的情况。
如果特朗普再次上任，美元可能面临短升值长期贬值的情况。先是延长减税带来的经济繁荣推动美元走强，但为了弥补财政缺口的加征关税可能带来滞胀，进一步提高财政赤字和债务上限又会削弱美元信用，两者都会抵消美元走强的势头，如果联储在两难之下被迫选择降息，也会进一步推动美元走弱。
历史上“共和党横扫”对美股的影响积极。考虑到特朗普在上一任期的首年，美股信息技术板块表现不错，以及他与硅谷的关系比过去更加密切，“特朗普利空科技股”的说法站不住脚。特朗普政府的保护主义倾向、税收优惠政策和放松金融监管等，整体对股市有利。
在“共和党横扫”的情况下，美债的收益率曲线可能变得陡峭。特朗普的减税和关税政策将推高通胀，使得美债的长期利率难以回落，而特朗普的低利率倾向又可能让联储不得不考虑再加息的政治压力，因此相比之前美债利率曲线的长时间倒挂，特朗普下的“共和党横扫”可能使得收益率曲线更加陡峭。
特朗普的政策出发点是“美国利益优先”，并非仅针对中国，而是针对非美国家全面铺开，比如加征10%的全面关税和20%的转口地关税。对于生产效率更高的中国而言，这可能并非坏事，强调美国利益优先会伤害盟友利益，有利于中国改善和欧洲、日本、韩国的贸易关系，缓解中国与非美国家在“新三样”和汽车出口上的贸易紧张关系。
暂时来看，美元兑人民币汇率7.1-7.2对应的是中性水平。向上的约束在于7.3的“天花板”，轻易不会突破。而一旦美国大选是哈里斯胜选，那么结汇力量仍有可能推动人民币快速升值，类似于9月份人民币升值与人民币结汇相互促进。
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