2025年，应该投资什么
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2025-01-02 08:42
上海
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作者 | 崔鹏
最近一次双11我买了台电视——如果放在30年前，公开说这事大概是在炫耀，而现在，大家往往会问：哦，出了什么事吗？有一次，学校要求要看一档关于儿童自我保护的电视节目，我闺女举手说她看不了，因为家里没有电视。怎么会没有电视呢？老师以为她在故意捣乱——其实她就是故意的。因为家里穷，所以没有电视——这种回答引起了老师的好奇心，老师立刻就联系了我，并提出希望进行家访，看看这个穷得连电视都买不起的家庭是什么样的……总而言之，我们还是需要一台电视的。真正有趣的事发生在买了电视之后。这台电视的品牌方、物流公司和电视软件的安装公司竟然为争夺电视的安装服务争执了起来。他们互指对方公司是骗子，是因为网购信息泄漏才知道我家新买了电视且需要安装服务的。它们为什么会这么做？后来我才知道，双11期间的销售，从品牌方、承接外包的服务公司到物流公司，几乎都无利可图，最丰厚的一块反而是给购买者安装电视时向每户人家收取的百来块钱——这占到了电视价格的近10%。另外，我们选定的那个安装师傅把电视支架装反了，可他收到钱后刚出了门就立刻拉黑了我们的联系方式。那些卷得过分的产业链就像非洲草原上的一具骨架，已经刮不下什么肉。而这个产业链上的企业也像世界末日即将来临那样对待它们服务的下 游。经济学家辜朝明曾经描述过这种状况。企业在缺乏利润预期的前提下会对投入再生产非常谨慎，并减少贷款量，终端客户也会相应减少消费。寄居其上的公司人如果感到不适，并不奇 怪。企业利润愈加稀薄，会让普通公司人投资者感觉到高价值投资品的稀缺——我们一般把这种情况叫作“投资荒”。这在2024年，特别是2024年上半年表现得非常明显。实际上，投资者没必要为此焦虑。所谓的资产荒，更多是源于投资者的集体悲观。年轻人开始怀念两年前——当时自己瞧不起大爷大妈们起早排队购买储蓄式国债。那时它的收益率可以轻松接近4%，同时零风险，还不用交税。现在大家甚至开始在银行和保险公司的鼓动下抢购年化收益勉强达到3%的投资品了。但即使没抢到也没关系，不管是3%还是2.5%的固定收益产品，对你一生的财富贡献的差别几乎都可以忽略。相对来说，在眼下这个阶段，资产配置问题要重要得多。宏观政策同以往一样，它就像个瑜伽老师，总是倾向于和微观经济个体的集体本能相反，你想扩张时，它在收紧，你倾向于收缩，它则释放流动性刺激你扩张。这些动作在2024年的确够多的，相信未来一年，更积极的货币和财政政策以及行政指导还会接踵而来。这也是投资者必须预见到的重要因 素。不过，自打2019年以后，宏观政策对经济的促活效果似乎在逐渐减弱。这也不是中国独有的现象，全球主要经济体似乎都是这样。传统的宏观调控逻辑正在逐渐失效，背后的原因很可能是，各国政府为了居民福利和经济增长已经背负了过多的债务。美国的表现稍好，只是因为美元在全球货币体系中起主导作用，他们借债更方便。至于怎么化解目前的债务，好像大家都没有什么太好的办 法。人类社会或许需要一次变革，要么是像1980年代初那样的社会组织管理模式的变革，要么就是技术进步带来的社会生产形式的变革，又也许两种都有。2024年决策当局最重要的事似乎就是阻止房地产行业的情况继续恶化，而此事似乎已取得了阶段性效果。解决问题的方式也不复杂，就是逐步放开对经济相对发达城市房地产购买的准入限制，让房屋价格和杠杆价格回到由市场决定的逻辑上来。其实这里面有一个更宏大的思路问题：是让内地的不同地域间更平衡地发展还是让它们更自由地发展。平衡似乎更符合人们的本能认知，但事实情况是，经济地理更占优势的城市总是能吸引更多的资本投入和更丰富的人力资源。即使在决策者强力平衡政策的指导下，超级城市的发展仍然更好，各地区经济发展水平的差距仍在拉 大。从更长的历史来看也是如此，近代以来中国的超级城市排名一直在十几个候选者之间轮换，后来居上脱颖而出的目前只有深圳。当然，让中国经济力求平衡再放松，再力求平衡再放松，这种尺蠖式的前进模式本身可能就有更高级的制度设计智慧——均匀缓释的发展动力可以维持中国这种巨型经济体更长久的较高速度增长。从2024年的情况看，中国超级城市房价的下跌速度得到了遏制，但房地产的问题是不是已经都得到解决，目前还很难说。更具体的还是债务问题。最明显的就是，那些巨型房地产公司如何在有关部门的帮助下走出各自的流动性陷阱。与此同时，不能伤及整个金融系统，也不能衍生出更复杂的社会事件。在可以预见的未来，我相信地球会照常转动，经济也会逐渐复苏，房屋价值的逻辑也和以前一样。那些经济复苏更迅速、更能给人们提供有吸引力的收入的工作岗位的城市的房屋价格是具有投资潜力的。在中国的超级城市的周边，总有一些地方的房地产价格具有非常强的弹性——当经济萎靡不振，那里的房价就一落千丈；等到经济繁荣时期，其房价又天马行空。这种利基市场，有时候确实是房屋投资者的伊甸园。当然了，有个必须遵循的大宗旨，就是房子本质上是用来住的，不是用来炒 的。股票市场似乎越来越受到决策层的重视。除了体量越来越大，它的融资形式也极具特点——股票融资是不用还的，在经济体的整体债务规模已经相当可观的前提下，股票市场就显得特别Q弹可爱。让股市变得更有吸引力是有关部门这两年最重要的工作。不过在今年第三季度以前，这项工作似乎陷入了“总有刁民要害朕”的核心逻辑。无论是前任还是新一任有关部门似乎都在苦心孤诣地寻找破坏市场的“坏蛋”。在一年不到的时间里，主要股票的指数不但没有明显上涨，市场的成交量反而大幅度下滑了。直到今年的9月底，央行重新“放水”，也发放了针对股市的质押工具，情况才有了较为明显的变化。这大概很好地说明了，对于股市这种功利即正义的地方，“有钱部门”要比有关部门管用得多。如果这也被认可为一种发现，对投资者来说则是件很好的事。从统计学规律讲，A股的主要指数从未出现过连续3年下跌的情况。央行的作为大概可以使这一纪录得以继续保持。可以肯定的是，相当一部分在内地上市的中国公司的价值被低估了。即使在9月之后，情况仍然如此。相当一部分投资者对股票市场的前景比较悲观，这也正是内地出现投资荒的一个原因。在内地以及香港市场，有些公司的股票估值已经到了令人发指的地步，其中包括一些地产公司和经济基础物料类公司。它们所在的行业面临相当的困境，但其中的优秀公司质地良好，“大而不倒”，却以远低于它们运营水平的价格在市场上出售。不过这也许正是情绪夸张的市场给长期投资者的礼物，它们就像大海退潮时沙滩上的漂亮小贝壳，你只要弯腰慢慢拣拾，经过积累定能收获满 满。不过，另一部分被市场参与者们赋予各种绚烂标签的行业中的明星公司，只要查一查它们的履历，就会有惊人的发现：它们多次“转行”，靠蹭流量存活了很久，主营业务一直不清晰，更重要的是还一直亏钱，却因为贴标漂亮获得了高估值。这类公司大多会在概念运动中被捧上天，在亮出业绩后被摔入地狱。更要命的，这些公司的拥有者在主动策动公司股价的变化。他们对普通投资者来说是相当危险的。有的人号称能找到这类公司股价变化的规律，但我还没遇到过任何一个长期成功的此类投机者。如何参与股市？对于普通公司人来讲，我还没发现一种比指数基金更好的方式。它们便宜，而且相对安全，从长期看，也必定可以分享到中国经济增长的红利。黄金是最近两年的投资明星。从国际金价看，从最近的节点到现在已上涨了大约60%。这真够棒的。但以后金价会如何变化，相对股票和房产，则更如雾里看花。黄金的价格走势之所以更难判断，是因为不能依据金价起伏产生的现金流的变化来推断其后续价格的变化。投资黄金需要依据竞争投资品的变化来推断金价的变化。黄金本身不能产生现金流，投资黄金本质上是一种投机。有的分析者由于受到历史上标签性事件的遮蔽，误以为黄金的价格和通胀呈正比，我怀疑这是受到反映中国1940年代恶性通胀时期的电影的影响。的确，当时金价暴涨，但那是以金圆券为标准，从国际市场来看，金价并没有太大波动。那一时期的情况太极端了，不太适合用于对比。最近的反例是，在美国通胀最严重的2022年，金价反而创下了阶段性低点。黄金的涨跌规律大致是这样的：如果经济前景不太被看好，它就要和美元、美债等避险品种比拼吸引力。这有点像全球投资者针对避险品种的一次选美比赛，谁胜出谁的阶段性涨幅就最大，但从长期来看，它们都难以战胜复合通胀率。所以，黄金更偏向于是一种“信仰投资”。2022年，美元加息，美元信仰压倒了黄金信仰，美元便胜出了。2024年，美联储宣布降息，美元信仰又输给了黄金信仰，此时黄金就胜出了。金价难以预测，但投资黄金的“姿势”的优劣是可以确定的。投资者最好恪守“避实求虚”的原 则。最实在的是投资实体黄金，但这样一来即使猜对了金价涨跌的大方向，你的收益也在60%以下——投资实体黄金要付出一定的保存成本。想要收益稍微好一点，可以投资纸黄金，相比实物，纸黄金要虚一些，但是它价格便宜，基本可以享受到金价涨幅的全部。而可能最好的做法，是投资那些号称能挖到黄金的上市公司的股票。至于它们能挖到多少金子，要去哪里挖……管它呢？你知道A股市场最能挖金子的上市公司的股价在金价上涨大约60%的这段时间里涨了多少吗？200%到300%。以什么方式投资黄金，想象力的价值远大于实际。不过这种“妻不如妾，妾不如偷，偷到不如偷不到”——我没偷过情，这个描述是我从《红楼梦》看来的——的逻辑建立在你能完全猜对黄金牛市的节奏的基础上。特朗普再次当选，大概也是能影响投资者看法的一个重要因素。原先大家还担心特朗普对中国的态度，在看了他选定的内阁成员之后，大家觉得这种担心似乎完全没必要。特爷本人差不多是他团队里——除了机会主义者马斯克——对华最亲善的一个。从这里可以看出特朗普在政治觉悟上相比第一次当选时成熟了。恶人让手下去做，把转圜空间留给自己，像卢比奥、史蒂芬·米勒这种酷吏，做出成绩了，功劳是总统的，事情做得过分了，完全可以换掉。在特朗普的团队里，佛州人似乎特别受重用，此次胜选后他提名的国务卿卢比奥、国家安全顾问沃尔兹、白宫办公厅主任威尔斯都来自佛罗里达。此前特朗普在共和党内的头号竞选对手德桑蒂斯也是佛州的，简直是“会讲佛州话，就把洋刀挎”。特朗普此次胜选完全冲垮了共和党内相对温和的建制派布什家族和切尼家族；民主党从奥巴马到哈里斯的白左理念也会遭到清算。预期4年后，特朗普身边更加激进的年轻特朗普主义者会对其政治遗产展开争夺，世界也会变得更加紧绷。如果这种逻辑成立，不禁令人怀疑世界上某些中立国家会成为全球资本更喜欢的地方，比如新加坡。投资者如果真的有闲钱，配置一些非主流币种倒是个不错的小选项。
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