企业套期保值业务盈利的秘密

文摘财经 2025-01-06 17:20 上海

自避险网整理发布2023财年上市公司套期保值业务盈利的top10名单以来，我们陆续收到不少读者反馈、交流，不少读者表示上市公司进行套期保值业务获得大幅盈利不可思议。本文专题进行说明。

假设你是一家黄金矿主，期望从现在到未来一年的时间内卖掉数量为q的金矿，你可以选择从现在到未来一年的即期市场上以s的价格卖掉金矿或者在远期市场上以价格f卖掉一定比例的金矿。同时，假设远期的价格为30美元/克。

如果你以远期价格f卖了你所有的产量，那么你到期得到的现金流为f×q。但是使用远期，你就锁定了价格。这个现金流由两部分组成，一部分是s×q，另一部分是远期合约的盈亏（（f-s）×q）。如果金矿价格高于30美元/克，那么你在即期市场上赚得更多，但同时对应于远期市场的损失。相反，如果即期价格低于30美元/克，那么你在远期合约上获利。

以往的理论，有一个共同的假设是远期价格等于即期价格的未来期望，即f=E(s)。如果远期价格是即期价格的无偏估计，那么，远期价格有时候高于到期实现的即期价格，而有时候低于到期实现的即期价格，但长时间内两边的偏离会基本抵消。那么，一份套保合约的期望值是零。虽然它对公司是有价值的，但总体上我们不能期望从套保中获利。

然而，对于许多商品来说，实现的即期价格与远期价格的偏差并非为零，即远期价格不是即期价格的无偏估计。远期价格相对于即期价格的期望偏离称之为风险溢价。如果风险溢价为正，那么卖出套保者就有利可图。

例如，Adam & Fernando(2006)跟踪了北美92家金矿十年的数据，发现它们通过远期卖出黄金获得了显著的超额现金流，主要原因是在这段时间内，黄金远期合约相对于实现的即期价格有持续的正风险溢价。相反，对于原材料买入套保者，如果风险溢价为负，那么买入套保者就有利可图。

虽然在我国，商品期货市场风险溢价数据不能明显被观察，但股指期货市场的升贴水数据非常容易获得。我们也可以从中得出套保者盈利的秘密。当股指期货大幅升水时，对于卖出套保者，那是非常有利的，可以轻松体现为期现套利收益。而当股指期货大幅贴水时，对于买入套保者，不断买入贴水的股指期货合约替代现货，即所谓的滚贴水策略就是一个非常有利可图的买入套保策略。

由此可见，这些从套保业务上获利的上市公司自然是各类商品基差交易的老手，也解释了为何盈利top10中有8家套保收益主要来自于商品市场。因为境内人民币外汇市场缺乏投机者，远期价格更贴近于即期价格无偏估计。

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