导读：一场统计游戏。
【正文】
本文聚焦货币供应量口径调整事件。
一、人行再次调整货币供应量口径：关注三个细节
2024年12月2日， 人行发布2024年第17号公告，决定调整M1与M2口径，将个人活期存款、非银行支付机构客户备付金由M2口径调整至M1，即把原来属于M2的两个细项划至M1。这一调整有两个细节值得关注，
（一）明确自2025年1月起开始修订，并于2025年2月开始公布，故2024年无影响。
（二）后续将公布2024年1月以来修订后的M1余额及增速，即回溯时间可能只有一年，这和过去每次回溯三年相比明显缩短了时间。若果真如此，则意味着后续M1与M2增速只有2024年以来的数据可看，2024年以前的M1数据则不可比。
二、调整后的M1看起来会更友好一些
（一）本次调整之前，10月的M1同比增速已经出现好转，M2同比增速更是在9-10月出现连续两个月的好转。这从某种意义上来讲，降低了修订M1与M2口径的紧迫性。
（二）从更长的时间段来看，M1同比增速已经连续7个月为负，且自2024年3月开始下滑幅度有所加大，相较而言M2同比增速则要表现的友好一些。由于M1与M0的差异主要体现在单位活期存款项目上，故M1表现较弱一定程度上说明企业的活力较弱。
（三）在不考虑备付金的情况，笔者尝试用金融机构信贷收支表中存款类金融机构的住户活期存款与原M1的合计来代替新M1。数据上看，本次调整后会产生如下两个结果：
1、M1同比增速降幅会趋缓且波幅会明显降低，同时绝对数值上看新修订的M1同比增速也要好于原口径，即数据上看新修订的M1会更加友好。
2、M2同比增速整体变化不大，原口径与新口径下的M2在趋势与波幅方面基本无差异。这意味着，本次修订产生的影响主要体现在M1上，对M2的影响可忽略。
三、历次货币供应量口径调整情况梳理
（一）1994年起开始编制货币供应量指标
我国货币供应量指标的编制始于1994年10月28日人行发布的《货币供应量统计和公布暂行办法》（银发（1994）267号，目前已失效）。267号文明确“货币供应量（即货币存量），是指一国在某一时点流通手段和支付手段的总和，一般表现为金融机构的存款、流通中现金等负债，亦即金融机构和政府之外，企业、居民、机关团体等经济主体的金融资产”。
1、267号根据国际通行规则，以货币流动性差异作为划分各层次货币供应量的标准，
（1）第一个层次为M0，即我们常说的现金，亦称流通中现金（货币供应量统计的机构范围之外的现金发行），最活跃且流动性最高。
（2）第二个层次为M1，是M0加上流动性稍弱一点的单位活期存款。具体公式为，
M1=M0+企业存款（企业存款扣除单位定期存款和自筹基建存款）＋机关团体部队存款＋农村存款＋信用卡类存款（个人持有）。
（3）第三个层次为M2，是M1加上流动性更弱一些的单位定期存款、居民存款等。
具体公式为M2=M1＋城乡居民储蓄存款＋企业存款中具有定期性质的存款（单位定期存款和自筹基建存款）＋外币存款＋信托类存款
（4）第四个层次为M3，即M3=M2＋金融债券＋商业票据＋大额可转让定期存单等。
2、当然267号文最初在实践中会有一些差异，如（1）出于金融创新不断出现而设立的M3并未包含在人行编制的货币供应量统计表中；（2）最初推出货币供应量统计表时由于我国外币业务量较少，故当时的货币供应量仅为本币；（3）未将外资行等特定存款机构纳入。
（二）2001-2018年期间：我国货币供应量曾历经六次修订
需要注意的是，由于发展阶段的差异，各经济体的M0、M1、M2所代表的具体含义可能也有所不同，特别是第三层次的M2。就我国而言，M2的口径一直在不断调整完善中：
1、第一次修订：2001年6月，人行决定将证券公司客户保证金计入M2。
2、第二次修订：2002年初，人行将在中国的外资、合资金融机构（包括外资银行、合资银行、外国银行分号、外国财务公司及外资企业集团财务公司等）的人民币存款分别计入不同层次的货币供应量。
随后于2003年12月17日，人行发布《关于修订中国货币供应量统计方案的研究报告征求意见稿》，但最终结果无疾而终。
3、第三次修订：2006年人行将信托投资公司和金融租赁公司的存款剔除货币供应量的统计口径，其中的背景是当时人行根据IMF的《货币与金融统计手册》对货币金融统计制度进行了修订，将金融机构划分为存款性公司和其他金融性公司。
4、第四次修订：2011年10月，人行将住房公积金中心和非存款类金融机构在存款类金融机构的存款和纳入M2。
5、第五次修订：2014年9月，原银监会、财政部、人行联合发布《关于加强商业银行存款偏离度管理有关事项的通知》，为避免对金融数据的冲击，人行当时用季调模型修正了过去季度末的冲存款现象。
同时，自2015年起，在金融机构信贷收支表中，人民币、外币和本外币存款含非银行业金融机构存放款项，人民币、外币和本外币贷款含拆放给非银行业金融机构的款项。
6、第六次修订：2018年1月，央行用非存款机构部门持有的货币市场基金取代货币市场基金存款（含存单）。
四、结语
（一）前面的分析告诉我们，本次调整对M2走势影响不大，可以忽略不计，影响比较大的是M1走势。数据上看，本次调整后M1走势将会更加友好，符合政策部门稳定预期的设想。毕竟住户活期存款在数值上基本上贡献了原口径M1的60%左右（占原口径M2的10-15%之间），可见口径调整对M1的影响非常大。
（二）不过这次口径的调整本质是统计游戏，意义不大，也不必太在意。它只能说明后续货币供应量指标的参考价值有所下降，这实际上也符合人行近期频繁提及的“淡化数量和总量指标”的设想。不过，市场也能找到其它方式来窥测金融指标的微妙变化，如M1指标对活期存款的覆盖度更全面了，M2与M1的差额也更能代表定期存款的走向等等。
…………
免责声明
本公众号所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。本公众号中的内容和意见仅供参考。本公众号所载信息均为作者本人观点，不代表任何投资意见或建议。
本公众号对所载原创内容保留一切权利，未经许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本公众号所载的任何原创内容。如征得本公众号同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为《梧桐樹智庫》，且不得对相关内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。
