基小律说：
田毅 | 作者
评议：
上海与深圳相比，一方面，设置的部分指标更为积极，如到2027年形成3000亿元并购交易规模，交易金额是深圳的300亿元的10倍，产业领域方面也更为具体，包括了集成电路、生物医药等新质生产力以及金融、物流行业等传统行业；另一方面，上海没有提出市值要求，但提出要培育10家国际竞争力的上市公司。同时，上海亦明确提出培育3-5家专业并购基金管理人，我们理解，这将是在2027年前上海实现上述目标的重要倚重力量。
两份实施方案均提及支持收购有助于补链强链和提升关键技术水平的优质未盈利资产，重点布局集成电路、人工智能、生物医药等重点行业。当下，希望通过收购来扩张市场份额或补全自身业务短板，以此实现更大的产业布局，是众多上市公司、产业集团的考虑。例如，在生物医药领域的并购交易中，经常可以看到包括“扩展某某某管线”、“补强某某某领域能力”、“寻找第二增长曲线”等关键词。因此，上述方案应该契合了并购双方的诉求。
两份方案均提及，鼓励产业链整合，合理提升产业集中度，也强调了国有上市公司的引领作用，加快布局新兴产业，推动传统产业的转型升级。在中国式并购发展历程中，央企并购是要强链，补链，延链，地方国资并购要的是招商引资，上市公司则将从以市值为中心的并购转变为提升企业内在价值的产业并购。未来，上市公司将外延并购放在与内生增长等量齐观的地位来对待，将产业并购作为上市公司重要的增长模式。当然，包括上市公司、标的企业、中介机构以及监管机构在并购这件事情上都有一个逐渐学习、实践、成长、成熟的过程。
建立并购标的发现和储备机制
评议：
两份方案均提及，树立潜在的重点并购标的企业清单或建立并购标的项目库。我们理解，这也将是落实前述方案主要目标的重要手段，即首先由各分管负责政府部门分领域、分行业、分地区梳理并购标的公司信息，然后通过遴选入库，最后通过组织优质上市公司或并购基金与标的公司对接。
评议：
两份方案均提及为项目提供全周期、一站式服务。但相比而言，上海更为明确，即将并购与招商相结合，招商可以结合股权投资、税收补贴、土地等方式来开展。同时，上海鼓励并购基金设立或者吸引集聚市场化并购基金到上海，也鼓励“链主”（尤其是上市公司）作为CVC的LP ,即鼓励上市公司参与设立产业（并购）基金。上市公司本身也在设立并购基金，培育并购标的，做大生态，做强产业链。上市公司与地方国资共同出资设立产业基金的数量也在不断增加。江西、四川、湖南、湖北、上海，深圳等地发布并购重组政策，广东、北京、江苏、湖南、河南等多地相继成立国资背景的并购基金。
评议：
两份方案都强调了并购重组中介服务机构对并购重组的重要服务价值，并且均支持证券公司通过合并重组等方式提升核心竞争力，建设一流投资银行。
搭建综合性并购服务平台
评议：
两份方案均提到，政府将通过搭建平台、组织沙龙及政策解读等方式做好服务。笔者注意到，5月7日，“大虹桥全球投资并购在线项目库”已经正式官宣上线。“大虹桥全球投资并购在线项目库”为中国企业在全球范围内寻找合适的投资和并购机会提供了强有力的支持。不仅降低了企业的并购交易成本，还成为虹桥政府精准招商引资的高效率新型工具。
加强综合配套政策支持
评议：
两份方案中，均包含政府为并购交易丰富并购融资工具，提高并购对价支付的灵活性，鼓励上市公司并购境外优质资产。政府机构也应尽快推出各类扶持政策，包括奖励、ODI机制、多元化并购金融产品等等。
这也与近日商务部等六部门发布的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》（“《战投办法》”）相得益彰。在《战投办法》中，监管对外资投资A股上市公司、跨境换股等相关规则进行重大调整，包括但不限于：（1）明确允许外国自然人以战略投资的方式收购A股上市公司；（2）外国投资者持股比例的最低门槛取消。外国投资者以定增方式取得股份不再有最低持股比例的要求，以协议转让、要约收购方式实施战略投资的持股比例也降低至5%；（3）外国投资者的锁定期从3年降至12个月；（4）允许A股上市公司通过跨境换股的方式收购境外非上市公司资产；（5）投资方式新增要约收购；（6）放宽外国投资者的准入门槛。
提高并购服务效率和监管包容性
评议：
《上海方案》中，一方面，明确提出，提高对优质未盈利资产的政策包容性；另一方面，也提出健全完善国资股权投资基金绩效评价机制和容错机制，注重基金整体业绩和长期回报，允许微利、亏损状态的投资项目通过并购渠道退出。笔者看来，这也是打通了目前大多数并购交易中的一个重要卡点，即并购交易中还必须考虑的外部投资人股东的估值期待和退出业绩。面对一项并购offer时，标的公司内部充满分歧。基金属性和出资人（LP）构成不同，收益预期和风险承担能力也大相径庭，直接影响着“估值接受度”，以及通过并购退出的成功率。同时，地方政府等作为LP的投资机构，长期有着“不可亏损”的考核红线。对于一些管理人而言，基金退出deadline到来之前，确实不能接受以腰斩的并购估值退出。上述方案如能具体落地，亦可以扫清上述国资LP的退出障碍。
夯实人才和法律保障
评议：
两份方案均列举了明确的措施，吸引、奖励优秀并购重组人才。
加强各类风险防范
评议：
两份方案都在结尾重点强调对并购重组中的风险方案，防范财务造假、内部交易、市场操纵等违法违规行为，这也是并购重组的底线。
结语
2024年，随着IPO审核收紧，国内私募股权投资基金从已投企业中的退出颇具挑战，市场对于并购交易的关注度越来越高，各方主体，包括上市公司、国资等其他参与者，也都有表现出越来越浓厚的兴趣。未来，我们势必将看到并购市场的蓬勃发展。我们也期待《上海方案》和《深圳方案》的进一步落地与实施，能够带动更大范围的市场参与。
注释：
[1]网址：https://modsc.chinamerger.com/
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