恒瑞医药，重回山巅？

财富 2024-12-24 08:01 山东

文：诗与星空

ID：SingingUnderStars

最近美国出了一件大事。

美国拒保率第一的联合健康CEO在12月4日被当街枪杀，该案轰动全美，枪手路易吉·曼吉奥内被市长和全副武装的警察从宾夕法尼亚引渡回纽约受审。

他被押送的画面，像极了美式英雄。

而路易吉·曼吉奥出生于马里兰州，意大利裔美国软件工程师，毕业于宾夕法尼亚大学，先后获得工程学学士和硕士学位，毕业后在一家在线汽车销售公司担任软件工程师。

在美国，无论是家庭出身还是学习成绩还是工作成就，他都算得上是真正的“天之骄子”，是一名优秀的“良家子”。

能让这样的人当街射杀保险业精英高管，是不是这个社会出现了问题？

只从数据上来看，问题还很严重。

美国2023年的医疗健康支出达到了4.8万亿美元（同期中国9万亿人民币，1.3万亿美元左右），占GDP的比重约为17.3%。

整个医疗健康行业，已经成为美国的重要经济支柱。

星空君经常说，中国的GDP最好不要超过美国，因为在中国，很多关系人民群众国计民生的行业，是远远低于国际正常价格的。

如果中国采用美国的医疗政策，分分钟GDP赶上美国。

IMF（国际货币基金组织）按照PPP计算的GDP，中国早在2018年就超过了美国。

下一个经济增长点：医疗健康

尽管主观愿望上不希望中国的GDP超过美国，但不可否认的是，随着人口结构的变化，中国的经济必然会有一个新的增长点：医疗健康。

1963年到1975年，中国史上最大婴儿潮出生了3.6亿人口。如今，这批人进入了退休通道。

悲观的人在感叹人口下降，乐观的人已经开始投资机器人产业了。

其实可怕的不是人口老龄化，可怕的是未富先老。

幸运的是，这3.6亿人口相对于他们的前辈们来说，是比较富裕了。大部分都有工作，有退休金，有医保（职工医保或新农合）。哪怕是农民工，也多少有一些积蓄。

这就意味着，在养生、就医方面，他们更舍得花钱。

医疗健康产业，面临着一个爆发式增长的市场。

那么为什么现在各大药企都“半死不活”的？

本质上是受到了集采的重击。

中国和美国最大的不同，是医保要为人民服务。医保的谈判专家把药价谈到最低，一方面降低了医保的开支，另一方面也减少了患者自行负担的开支。

同时，也潜在降低了GDP，并保护了保险公司老板。

2021年1月，恒瑞医药的股价达到了95.98元，史上最高。如今腰斩了一半还要多。

但从公司发布的半年报和三季报来看，2024年将重回成长，超越2020年和2021年。

数据来源：iFind

2024年前三季度，公司实现营业收入 201.89亿元，同比增长18.67%；归母净利润46.20亿元，同比增长 32.98%。

重整河山

据半年报，恒瑞医药的业绩增长，主要有五个方面。

一是败也医保，成也医保。公司创新药物的临床价值逐渐被市场认可，尤其是一些新药进入医保后，可及性提高，销售收入快速增长。恒瑞一直是两条腿走路，一条是仿制药，另一条是创新药。但长期以来，仿制药来钱太快，导致形成了依赖。随着医保集采的提速，孙飘扬下定决心专注做创新药。

二是创新药终于到了收获期。恒瑞的创新药是有积累的，布局多年，按说周云曙躺着等收获就好了，可惜缺乏把控能力。2024年上半年创新药收入达到66.12亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长33%，这得益于公司创新药物的持续市场渗透和新适应症的获批。

三是对外许可收入。公司收到了Merck Healthcare（默克子公司） 1.6亿欧元的对外许可首付款，并在报告期内确认为收入，这一大额首付款的确认显著提升了公司的经营业绩。

四是研发投入增加。公司持续加大研发投入，报告期内研发投入达到38.60亿元，其中费用化研发投入30.38亿元，这有助于推动新产品的研发和上市。

五是大刀阔斧砍掉销售事业部。公司优化了销售组织结构，强化了商业化体系建设，加快了创新药销售渠道的覆盖，提升了销售效率。

优异的业绩，并没有反馈到公司的市值上。大概是公司的业绩并没有达到投资者的心理预期，或者是对这个业绩还有不信任。

如果年报依然能气势如虹，可能就能开启新的征程。

净利润里的水分

恒瑞医药曾经是将研发支出全额费用化处理的代表企业之一，但后来也开始使用研发资本化来降低对利润的影响。

所谓研发资本化，是将研发支出计入无形资产的一种账务核算方式。费用化处理直接抵减当期利润，资本化处理则可以进行3-5年甚至更长周期的摊销，对利润的影响降低。

上市以来，恒瑞医药均采用研发投入全额进费用的形式。直到2021年，原财务总监递交辞呈后，公司发布公告，开始启用资本化处理。

巧妙的是，刚宣布资本化处理的两年，恒瑞基本没有资本化处理。

但2024年上半年，公司将8亿研发投入进行了资本化，对利润的影响就非常之大了。

星空君认为，研发资本化也要辩证的看。

近年来恒瑞的研发投入非常“离谱”，2023年全年研发投入61.5亿元，2024年全年预计超过70亿元。如此高额的研发投入，如果全部计入费用，对公司利润的压力非常大。

因此适当的将一部分研发投入进行资本化，也是为了向资本市场妥协，迫不得已的做法。

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诗与星空

以财报为核心的上市公司分析。出版清华大学出版社《上市公司财报分析实战》，中国铁道出版社《财技-一本书教你看懂上市公司财报》。

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