每周一景：太行山
点击右上角菜单，收听朗读版
军工板块下跌，俄发射三枚洲际导弹。1) 上证综指下跌0.84%，创业板指数下跌5.14%，国防军工指数下跌3.14%，跑输大盘2.31个百分点，排名第29/29。2) 隐形战机苏-57首次来到中国，降落太原。3）韩美日举行联合空中演习。4）“加贺”号或装备舰载无人机。5）俄军进行战略威慑力量演习并发射三枚洲际导弹。6）朝鲜宣布试射洲际弹道导弹。7) 印媒称印中将完成军事脱离接触。
神舟十九号成功发射，我军首次双航母编队演练。1) 10月30日，搭载神舟十九号载人飞船的长征二号F遥十九运载火箭在酒泉卫星发射中心点火发射。神舟十九号载人飞船与火箭成功分离，进入预定轨道，航天员乘组状态良好，发射取得圆满成功。2）近日，海军辽宁舰编队圆满完成年度远海实战化训练，安全顺利返回母港。训练期间，编队转战黄海、东海、南海等多个海域，开展实战背景下多个科目综合演练，官兵全程保持高度戒备、随时反应的作战状态。在南海某海域，辽宁舰、山东舰编队首次开展双航母编队演练，锤炼提升航母编队体系作战能力。这次任务横跨中秋、国庆等节日，编队官兵坚守岗位、连续奋战，把对家人的思念和对祖国的祝福，转化为一线练兵、能战胜战的昂扬斗志，在远海大洋为祖国和人民护航。3）我们认为，国际环境日益复杂严峻，要打赢现代战争，既要有先进战机、导弹作为制胜手段，又要有火箭弹等高效费比装备支撑持久消耗，还要有先进的通信指挥体系为保障，建议重点关注航空航天等装备建设领域重点板块及卫星互联网等前沿热点。
大国博弈加剧是长期趋势，军工长期向好。我们认为，大国博弈加剧是长期趋势，美国及其盟友国防战略重心逐步向印太转向，中国周边紧张局势可能逐步加剧，和平需要保卫，加大国防投入是必选项，军工长期趋势向好。2027年要确保实现建军百年奋斗目标，十四五期间有望加速补短板。
投资主线：1）总装；2）元器件；3）分系统；4）材料与加工。
风险提示：相关公司军品业务下游需求情况不及预期的风险；相关公司民品业务业绩不达预期的风险。
首次覆盖，目标价37.05港元，给予“增持”评级。我们预计公司2024~2026年EPS 2.47/2.75/3.00港元。结合相对估值与绝对估值，我们给予公司目标价37.05港元，对应2024年15倍 PE；首次覆盖，给予“增持”评级。
自由现金流改善，DPS开启向上通道。市场认为：公司盈利高增时代已过，DPS增长确定性弱。我们认为：经历2022年压力测试后，公司作为城燃龙头，主动优化业务结构，保障盈利稳健增长；此外，受益于经营现金流提升叠加资本开支放缓，公司自由现金流持续改善，公司DPS有望开启向上通道。
与众不同的信息与逻辑：1）零售气销售业务量价齐升，资金运营效率提升：a）公司售气量具备较强韧性，随着“煤改气”、“瓶改管”推进，售气量有望持续增长。b）顺价推进叠加成本下行，公司毛差修复可期：公司居民气量占比同行业领先，有望享受更多顺价红利。此外，随着气源结构优化，公司中长期采购成本有望下行。c）公司营运资金管理增效显著：2023年公司预收款、应收贸易账款贡献的现金流转正，应收贸易账款周转天数与预收账款周转天数差值收敛。2）“双综”接棒对冲接驳利润下滑：公司合同负债处于较高水平，资源池保障接驳空间；“双综”业务有望部分对冲接驳利润下滑，提升盈利与经营现金流的持续性。3）资本开支节奏趋缓，派息有望提升：当前城燃行业竞争格局较为稳定，与公司存量项目媲美的潜在城燃标的有限，后续收购开支有望处于较低水平；经常性资本开支高点已过。公司1H24中期派息已呈现提升趋势，参考老牌城燃龙头香港中华煤气，公司DPS空间可观。在市场利率下行背景下，公司股息价值值得期待。
催化剂：毛差改善，派息提升，市场利率下行。
风险提示：零售气量不及预期；上游天然气价格上涨超预期；天然气顺价推进不及预期；新接驳用户数低于预期。
投资观点：继续关注高景气和底部改善板块。①教育和互联网平台高增长与高预期。②平价出海精选结构。③旅游业不同公司的业绩兑现度差异大。④国潮崛起大背景下，黄金首饰长期逻辑仍然值得期待。⑤题材方向：超市调改、政策预期（生育和旅游）、教育AI等。
整体需求疲软，收入利润均承压。2024年前三季度人均可支配收入增速环比上半年下降，Q3社零增速环比Q2平稳。居民消费能力和意愿弱势，社服和零售企业收入增速均放缓。社服多数企业净利润率同比下降，而零售企业受到非经常损益影响净利润率同比稳中有升，扣非净利润率依然承压。社服及零售企业谨慎投资、降本增效，整体营业利润率和归母利润率表现比毛利率更好。
格局改善和情绪消费高景气，跨境电商渗透率提升。①教育：暑期旺季教培业绩表现亮眼，龙头进入规模扩张阶段；②景区：24Q3各家景区公司受台风及高温极端天气影响下客流承压，整体收入端受拖累显著，高经营杠杆下毛利率及净利率同比下滑。但国庆高基数下继续高增；③跨境电商：2024Q3营收增速34%较Q1-2的26.1%/24.2%提速，7月亚马逊PD有所拉动，且多数公司Q3采取积极的营销策略推动销售额高增。净利受海运、上年高基数、营销投放等开支高增及汇率因素的扰动。
顺周期板块及黄金珠宝处于底部，超市积极调改。①酒店、餐饮、免税：景气向下，竞争延续，但Q4将迎低基数，同比增速有望改善。②人服：景气度未见拐点，但人服龙头通过KA客户深挖需求和订单获取、份额提升等方式维持了收入增速。③商超百货：传统商超积极布局新业态，门店调改成为主旋律，取消后毛向品质零售发展；④黄金珠宝：2024Q3金价持续新高，终端及渠道补库意愿疲弱，黄金首饰销量阶段承压。K型分化或仍将延续，静待旺季终端动销回温。
风险提示：宏观经济波动对旅游消费需求影响，中小企业压缩差旅成本导致商旅波动，出海面临贸易摩擦及政策影响。
把握差异化复苏节奏，优选龙头。近年医药板块影响因素复杂，不同领域主要矛盾不同，复苏节奏不同，需把握差异化节奏优选龙头。创新政策支持导向明确；院内传统药品业绩稳健叠加创新转型推进；布局2025年医疗设备招标复苏；器械出海景气度趋势向上。
经营环境多变，2024前三季度医药板块业绩继续承压。医药板块2024年前三季度营业收入小幅下滑-1.0%，行业受多重经营环境影响增长承压。单季度趋势看，2024Q3环比下滑-0.4%，比2024Q2下滑-1.2%略有收窄。预期下修后估值平衡更为合理。由于市场业绩预期不断下移，以及9月底的短期较快反弹，医药板块最新估值（wind一致预期，2024预测中值）为2024PE23X，较年初的21.0X提升。考虑增长中枢下移，目前板块估值与历史水平相比区间居中。考虑到行业整顿已从集中整治进入常态化管理，以及疫情后周期的基数效应和计提等影响逐步减弱、多品类走出集采影响等，从2024Q4至2025年更多细分领域仍有望好转。
院内市场+已集采品类业绩预期更平稳。从三季报看，已集采且执行一定时长的院内品类如大部分传统化药，已度过最大财报冲击影响阶段，同时规范性也更完善受到行业整顿的影响也相对更小。以海外业务为主的领域，随着消化疫情高基数、叠加全球去库周期渐进尾声，也止跌企稳至回复增速。预计2024Q4至2025年，景气度维持高位：创新药；景气度有改善趋势：院内化药处方药、已集采的部分手术耗材（如人工关节）、CXO、原料药、设备招标、院内诊断；景气度整体平稳个股分化：中药OTC；景气度基本持平：血制品、流通、零售药店。
四季度政策相对密集，市场预期已较为充分。①国谈：10月30日一年一度的国家医保谈判结束，据国家医保局介绍，24年现场谈判工作平稳顺利，总体结果与往年基本相当，符合预期。新版医保药品目录预计于11月底对外发布，2025年1月1日起正式实施。②集采：10月25日湖北省已发中成药全国联采意见征求稿，总体看，规则进一步复杂化，集采纳入独家品种且部分直接与常规药品同组竞争，价格规则有所收紧，中选企业间价差预计会逐步缩小，且规则上鼓励企业积极参与，未中标企业可能面临市场份额丢失可能（未在中选企业的供应清单内产品暂停挂网）。
风险提示：行业集采和整顿影响或超预期。
今 日 重 点 活 动
推 荐 阅 读
