2024年美联储降息大戏

自2024年以来，全球经济经历了一系列深刻的变化，这些变化对各国央行的货币政策提出了新的挑战。在美国，居高不下的通胀率和就业市场的波动成为影响经济前景的关键因素，使得美联储的决策备受瞩目。年初，市场普遍预期美联储将采取多次降息措施以刺激经济增长，然而随着经济数据的不断出炉，这一预期经历了多次调整。到了年中，美联储的降息路径变得愈发不确定，而最近随着经济指标的进一步明确，市场对美联储即将降息的预期愈发强烈。

美联储的每一次政策调整都对全球金融市场产生深远影响，牵动着全球投资者的神经。本文将详细回顾美联储在2024年的降息历程，分析其背后的经济逻辑，探讨影响美联储降息的核心因素，并展望未来可能的政策走向。

2024年，美联储的货币政策调整成为全球金融市场关注的焦点。年初，随着一系列出人意料的高通胀数据公布，美联储主席杰尔姆·鲍威尔在4月20日明确表示，鉴于通胀压力，美联储将采取更为谨慎的立场，推迟降息计划，市场原本预期的年内多次降息迅速降温，交易员们转而预测年内可能仅有有限次数的降息，甚至不排除全年不降息的可能性。

进入6月，美联储在13日的政策会议上维持了联邦基金利率在5.25%至5.50%的高位区间不变，这已是连续第七次按兵不动，标志着利率水平达到了二十多年来的新高。同时，美联储发布的预测显示，2024年底的联邦基金利率预期为5.1%，预示着年内可能仅有一次降息机会。

7月，鲍威尔在国会听证会上的发言进一步揭示了美联储的考量。他指出，尽管美国就业市场显著放缓，通胀虽有所缓解但仍处于高位，这一表态微妙地提升了市场对于9月可能降息的预期。鲍威尔还提及了美联储将调整银行资本要求提案，并强调了美联储独立性对于维护长期利率稳定和通胀控制的重要性。

随后，在8月初的议息会议上，美联储再次选择保持利率不变，但会议声明的重点明显转向，从单一关注通胀转向兼顾“通胀+就业”的双重目标。这一变化显著提升了市场对9月降息的预期，显示出美联储在货币政策决策中开始更加全面地考虑经济整体状况，特别是就业市场的变化。

8月23日，鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上发表了重要演讲，释放出迄今为止最为强烈的降息信号。他确认通胀已接近美联储设定的2%目标，且劳动力市场已从过热状态冷却，明确暗示美联储将在9月启动降息周期。市场迅速反应，联邦基金利率期货显示9月降息25个基点的概率为61.5%，而降息50个基点的概率也达到了38.5%。

紧接着，市场普遍预期美联储将在9月正式开启降息通道，标志着美国长达两年的货币紧缩政策或将告一段落。尽管鲍威尔在随后的讲话中继续强调“依赖数据”的决策原则，未明确降息路径，但其言论仍有效缓解了金融市场的短期不确定性。

至8月底，美联储关注的通胀指标显示年通胀率为2.5%，略高于目标水平，进一步巩固了市场对于9月降息的预期。经济学家普遍预测至少降息0.25个百分点，而鲍威尔也重申了对就业市场的重视。尽管消费保持强劲，但储蓄率的下降成为未来经济可能面临的挑战。美联储在衡量通胀时更倾向于使用个人消费支出价格指数，以更准确地反映消费者购物习惯的变化。这一系列动态表明，美联储在平衡经济增长与通胀控制方面正逐步调整策略，以应对复杂多变的经济环境。

一般认为，21世纪以来，美联储共经历了4轮降息周期，分别为2001.1-2003.6、2007.9-2008.12、2019.7-2019.10、2020.3。

2000年，科技互联网泡沫破裂导致科技互联网公司聚集的纳斯达克指数大幅下行，美国经济在2000年三季度及以后受到显著冲击，实际国内生产总值（GDP）增速从2000年二季度的高位逐季下滑，美国供应管理协会（ISM）制造业采购经理指数（PMI）从1999年11月高位震荡回落至2001年1月的42.3（即进入50以下的不景气区间）。但是，2000年-2001年上半年美国通胀整体位于较高位置，且高于2.0%的中枢位置。这与1995年7月以及1998年9月美联储降息之前的情况有明显不同。在此背景下，美联储于2001年1月进入一轮降息周期，并于2003年6月停止降息。该背景下的降息主要旨在防止经济失速下行，并属于学者杨子荣定义下的“纾困式降息”。（注：纾困式降息是在经济出现明显衰退、金融危机或其他不利因素导致经济急剧下滑时采取的货币政策。）

2007年，随着居民杠杆率过高背景下次贷危机的爆发，美国经济受房地产市场拖累，经济增速和制造业PMI自2006年一季度至2007年上半年同步震荡下行。与此同时，2007年前三个季度，美国通胀率整体弱势震荡，回落至2%附近或更低。在此背景下，美联储于2007年9月进入新一轮降息周期，并于1年后的12月停止降息。因此，该背景下的降息同样主要旨在防止经济失速下行，并属于“纾困式降息”。

2019年开始，美国经济开始温和回落，欧元区经济延续疲弱，全球经济整体的下行压力较2018年有所加大。在此背景下，美联储于7月开始降息。此轮降息持续至当年10月。但是，与历次降息周期之前不同的是，此次降息周期之前，美国实际GDP同比未出现显著回落，美国制造业PMI未跌至不景气区间，新增非农就业人数也并未出现一般情况下大幅下行并转负的情况。因此，该背景下的降息主要旨在预防经济衰退，属于“预防式降息”。

2020年，新冠疫情冲击下，美国经济潜在下行压力加大，失业率急剧攀升，经济衰退程度超过2007-2009年的大衰退。为应对疫情可能为经济活动带来的风险，美联储于当年3月两次降息至几乎零利率，并启动限额的量化宽松（QE）政策（后改为无限量QE）。因而，该背景下的降息主要旨在防止并持续预防经济失速下行。

“巧合”的是，21世纪美联储加息常伴随着日元加息，而日元加息似乎“预示”着下一轮美联储降息周期即将展开。

1999年6月至2000年5月，美联储处于一轮加息周期。2000年8月，日本央行重新升息至0.25%。在此之前，日本央行在1990年代长期维持着0.5%的低利率，甚至在90年代末引入零利率，以刺激日本经济复苏。后2001年1月，美联储宣布降息以缓解互联网泡沫危机的冲击。

2004年6月至2006年6月，美联储处于一轮加息周期。2006年7月和2007年2月，日本央行展开两次加息。而就在日元第二次加息7个月后，美国次贷危机爆发，美联储降息施救。

2022年3月，美联储自2018年12月以来首次加息。2023年7月，美联储展开此轮加息周期的第11次加息。2024年3月，日本央行自2007年以来首次加息，长达8年的负利率时代（2016年1月开始）正式宣告结束。当年7月31日，日本央行再次宣布，将政策利率由0%-0.1%上调至0.25%。截止目前，根据最近美联储主席鲍威尔的讲话，市场普遍预期——新一轮的美联储降息周期或将于本年9月开启。

数据来源：同花顺IFind，WPET经济金融团队整理

当前，美联储政策目标主要聚焦于实现最大化就业和维持物价稳定。在这一框架下，以下几个因素对美联储的利率决策产生了显著影响：

第一，就业市场状况。美联储的双重使命之一是实现就业最大化。因此，就业市场的变化对美联储的利率决策具有决定性影响。当失业率上升或就业增长放缓时，美联储可能会通过降息来刺激经济增长，促进就业。在2001年互联网泡沫破裂和2007-2008年次贷危机期间，失业率的上升是美联储降息的主要驱动因素。自8月以来，美国私营部门发布的非农数据显示就业人数增长9.9万人，创2023年10月以来最低纪录，没有达到预期的14.5万人，因而本次改善就业环境也促进了美联储本次降息的动机导向。

第二，通胀率变化。物价稳定是美联储的另一项核心任务。美联储长期将2%的通胀率作为其长期通胀目标。当通胀率持续低于或高于这一目标时，美联储可能会调整利率以实现物价稳定。在2007-2008年次贷危机期间，通胀率下降，美联储降息以防止通缩并支持经济。

第三，金融市场稳定性。金融市场的稳定性对经济的健康运行至关重要。金融市场的动荡，如股市大幅波动、信贷市场紧缩，美元指数的大幅波动等，可能对经济产生负面影响。近两年来，美国经济增长较为强劲，美元指数整体保持平稳上升，从美联储利率调控政策来说，此时进行预防式降息并不会显著影响美元指数走向，同时能够有效稳定美国国内的金融市场。

第四，国际贸易环境。全球经济环境的变化和外部冲击，如全球贸易紧张、疫情爆发等，会对于美国进出口外贸和外汇汇兑产生影响，同时也会影响美联储的利率决策。美联储可能会采取降息措施来增强国内经济的抵御能力，尤其是在全球经济不确定性增加时。在2019年的预防式降息中，全球经济下行压力加大是一个重要考虑因素。从美元兑日元汇率中也可以看到，当美元整体呈现升值趋势时，联邦基金利率会通过加息应对美元汇率变化，从而稳定美国的外贸交易。

随着上周联储理事沃勒和纽联储主席威廉姆斯表态“现在是时候开始削减限制性措施的时候了”、“如果合适的话，有必要进行前置性降息”，市场关注的焦点从是否降息转向了降息25bps还是50bps，而两人都没有对9月FOMC会议上降息的幅度有非常明确的表态，与鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的表态类似，后续的降息步伐将取决于“总体数据”的变化情况。

从最新公布的关键数据来看，就业数据好坏参半。消极的一面主要来自8月非农就业数据，8月增加了14.2万人，低于预期的约16万人，此外前两个月非农就业下修了8.6万人，这导致三个月维度来看，就业市场似乎存在非常明显的走弱。而从乐观的一面来看，8月家庭调查新增就业人数比7月增加了16.8万人（3月以来最高），失业人数减少了4.8万人，使得失业率在连续上行后下降至4.22%，回调了之前一个月的升幅（7月升幅主要来自一次性因素影响），此外衡量就业市场景气度的平均时薪环比（从0.2%反弹至0.4%）和周工作时长（从34.2小时反弹至34.3小时）表现良好。整体来看，劳动力市场继续降温，但没有足够的证据表明其会急剧恶化，这种走软似乎更符合软着陆而非衰退的预期，如果美联储也这么认为，那么就没有必要通过快速降息管控经济下行风险，只需要降息25个bps而非50个bps，逐步缓慢调整政策利率。市场的表现似乎也印证了这一观点，在8月非农数据公布的2小时内，10年期美债收益率和DXY美元指数收复跌幅并回升。

下一次FOMC会议将在9月18日召开，在会议之前的未来一周，市场关注焦点在于通胀数据CPI和PPI，市场普遍预计总体CPI、核心CPI环比涨幅在0.2%左右，同比涨幅将下行10-30bps，而PPI表现预计类似。

市场预期9月FOMC会议美联储将降息25个bps，年内连续三次降息25个bps，年内总计降息75个bps。

内容｜丘天 潘颖颖 钟靖 吕迅 谢霄曈

排版｜谢霄曈

审核｜智库编审委员会