中金研究
9月销售市场表现依然平淡，累计同比跌幅小幅收窄。9月26日政治局会议强调“要促进房地产市场止跌回稳…”，随后四个一线城市均放松房地产政策，市场信心有所提振。9月末以来债券市场经历了一定的调整，信用债调整幅度更大，国企地产债收益率和利差相比7月末低点明显抬升，收益率点位已经基本回到今年5月17日地产新政前水平，特别是部分优质央国企估值也有较大幅度上行，我们认为配置价值已凸显。考虑到市场情绪波动仍未完全缓释，我们认为资质相对较弱主体仍以观望为主，而优质央国企地产债可以把握配置机会，建议以中等久期为主。
风险
房地产政策效果不及预期、市场下行超预期，超预期主体信用风险事件。
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正文
销售跟踪：根据中指研究院数据，2024年9月重点跟踪的70个城市有56个城市披露了全月新房销售数据，销售面积和销售额环比分别上涨1%和持平，同比分别下跌19%和27%，1-9月累计同比分别下跌31%和32%，9月销售表现平淡，环比基本持平但同比走弱。分城市能级看，一线城市销售面积环比下跌13%、同比下跌30%；二线城市销售面积环比上涨8%、同比下跌17%，三线及以下城市销售面积环比下跌2%、同比下跌17%。
国庆节前后销售跟踪：节前最后一周30大中城市商品房销售面积环比上涨78%，同比仍下跌24%；节后第一周销售面积相比节前最后一周下跌6%，同比下跌12%。四个一线城市，上海深圳广州节后第一周商品住宅销售面积同比均有上涨，北京和深圳节后第一周二手住宅销售面积同比上涨幅度较大，限购政策放松提振一线城市销售表现，后续持续性有待观察。
房企销售：我们重点跟踪的房企有32家披露了9月销售数据，销售额环比平均下跌5%，同比平均下跌35%。单个房企来看，保利置业同比增长3%，绿城中国同比下跌1%，招商蛇口、华润置地和保利发展同比分别下跌29%、36%和42%；万科、金地集团、滨江集团和新城控股销售额同比分别下跌48%、60%、12%和60%。
土地市场：2024年9月300城推地建筑面积4682万平米，环比上涨36%、同比下跌6%，成交建筑面积2868万平米，环比上涨32%、同比下跌12%，9月土地流拍率7%、成交溢价率5%；9月土地成交金额1721亿元，环比上涨49%、同比下跌22%。累计1-9月来看，推地建筑面积、成交建筑面积、成交金额同比分别下降32%、31%、41%，相比1-8月累计跌幅均有所收窄；分城市级别看，累计1-9月一线、二线、三四线城市土地成交额同比分别下降38%、45%、37%。
融资跟踪：9月房地产境内债券发行延续低位，发行量和净增量分别为181亿元和-45亿元，其中国企净增-29亿元、非国企-16亿元。非国企中滨江集团发行1年期短融5亿元，票面利率为3.7%。美元债中，衢州发展[1]（原名：新湖中宝）新发2支美元债，合计4.3亿美元，净增量为-16亿美元。到期方面，2024年房地产债务到期压力有所缓释，其中国内债券合计到期4963亿元、信托到期量合计743亿元、美元债到期回售合计347亿美元，同比都有所回落。个券层面，金地集团11月有15亿元境内债到期。
二级市场走势：境内债利差收窄，美元债指数上涨。9月境内债行业利差走势不一，AAA、AA+、AA隐含评级超额利差均值分别走扩8bp、收窄2bp和走扩5bp，AAA主要受保利发展2年期以上个券影响，AA主要受珠江实业、绿城房产、首开股份影响。9月下旬在一系列政策推动下市场情绪转好，美元债指数当月回报率2.73%，高收益表现弱于投资级，回报率分别为3.27%和1.54%。具体来看，万科美元债曲线上涨3-8美元，中长端债券上涨至62-67美元区间；龙湖集团美元债曲线上涨3-6美元，中长端价格上涨至70-75美元区间；新城美元债曲线上涨3-8美元，1-2Y左右美元债下跌0.1-0.5美元至73-75美元区间；央国企地产基本上涨。
行业投资建议
9月销售市场表现依然平淡，累计同比跌幅小幅收窄。9月24日人民银行和金融监管总局出台了五项房地产金融新政策[2]，包括降低存量房贷利率、统一房贷的最低首付比例等。9月26日政治局会议[3]强调“要促进房地产市场止跌回稳，对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量…”，随后四个一线城市均放松房地产政策，其中广州全面取消限购[4]，北京[5]、上海[6]和深圳[7]也较大程度放松房地产政策。10月12日财政部表示“叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳”[8]，10月13日国务院副总理何立峰指出[9]“房地产市场是当前宏观经济的一个风向标，做好房地产工作对于推动经济持续回升向好、维护人民群众切身利益至关重要，要切实提高政治站位，全力以赴抓好保交房、稳房市等工作。”，9月下旬以来房地产政策力度再次大幅提升，市场情绪有所提振，我们认为房地产市场仍在筑底阶段，后续或将在一系列政策的推动下逐步企稳。
9月末以来在政策预期改善的带动下，债券市场经历了一定的调整，信用债调整幅度更大，受此影响，国企地产债收益率和利差相比7月末低点明显抬升，收益率点位已经基本回到今年5月17日地产新政前水平，特别是部分优质央国企估值也有较大幅度上行，我们认为配置价值已凸显。考虑到市场情绪波动仍未完全缓释，我们认为资质相对较弱主体仍以观望为主，而优质央国企地产债可以把握配置机会，建议以中等久期为主。
图表1：70城商品住宅销售面积月度同比走势
资料来源：中指研究院，中金公司研究部
图表2：30大中城市商品房成交面积
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表3：国庆节前后四个一线城市住宅销售表现
资料来源：中指研究院，中金公司研究部
图表4：土地流拍率和溢价率走势
资料来源：中指研究院，中金公司研究部
图表5：300城土地成交额表现
资料来源：中指研究院，中金公司研究部
图表6：分城市销售数据统计
资料来源：中指研究院，中金公司研究部
图表7：重点覆盖企业经营数据统计
资料来源：中指研究院，中金公司研究部
图表8：房地产境内债发行和净增情况
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表9：房地产境内债净增量分企业所有权属性统计
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表10：房地产美元债发行和净融资情况
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表11：房地产境内债到期和回售统计
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表12：房地产美元债到期和回售统计
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
图表13：房地产美元债指数走势
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表14：房地产行业信用利差
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表15：央国企地产债信用利差
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表16：部分央国企地产债收益率走势
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表17：部分央国企地产债收益率走势
资料来源：Wind，中金公司研究部
[1] 指衢州信安发展股份有限公司，原名新湖中宝股份有限公司
[2]http://www.scio.gov.cn/live/2024/34875/tw/
[3]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202409/content_6976686.htm
[4]https://www.gz.gov.cn/zwgk/fggw/sfbgtwj/content/post_9896008.html
[5]https://zjw.beijing.gov.cn/bjjs/xxgk/xwfb/543423900/index.shtml
[6]https://fgj.sh.gov.cn/qtgw/20240929/e66e5975328e411ca736811e67bee559.html
[7]https://zjj.sz.gov.cn/ztfw/zfbz/tzgg2017/content/post_11628655.html
[8]http://www.scio.gov.cn/live/2024/34941/tw/
[9]https://sx.sxgov.cn/content/2024-10/13/content_13317286.htm
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文章来源
本文摘自：2024年10月15日已经发布的《9月房地产债券月报：政治局会议提及“止跌回稳”》
袁文博 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523060023
许 艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876
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