研客专栏 | 焦炭第三轮提降落地，煤炭后续如何操作？

1.近十年，煤炭政策经历“产能过剩、供给侧改革、双碳+保供、双碳+安全生产”4个阶段，目前以“碳排放+安全生产”为主要目标，以稳产为主。

2.宏观层面来看，10月房地产市场下跌有所缓和，但不及市场预期；10月份今年专项债已经基本发行完，近期政策聚焦化债层面；制造业支撑作用明显，卷材出口强势。

3.中观层面来看，焦炭现货走弱，供给下调，对比铁水产量降幅更大，焦炭缺口增加；需求方面钢企生产意愿不强；库存方面环比下调，处于低位；焦煤供给强劲，库存自4月下旬持续累积，同比高位。

4.从今年主力合约交割情况来看，煤炭期货在4、5月份盘面有较大幅升水，下半年卖出套保操作机会少。基于12月份积极宏观预期，可以关注焦炭01和05合约套保机会。单边操作方面，焦炭基本面强于焦煤，焦煤考虑逢高做空。但重点需关注政策层面，第四季度，政策偏暖，对于黑色系商品有托底作用。

2.1 煤炭行业政策主线

近十年，煤炭每个阶段均有不同发展矛盾，国家出台相应政策，总共可划分为4个阶段，如下图所示。现阶段，绿色发展、安全生产是煤炭行业的政策主导方向，在这两大政策焦点之下，今年煤炭产量预计以“稳产”为主。2024年，《2024年山西省煤炭稳产稳供工作方案》提出“全省煤炭产量稳定在13亿吨左右”，根据统计局数据，山西10月份原煤产量1.12亿吨，1-10月累计产量10.45亿吨，预计今年原煤供应呈宽松格局。

2.2 近期煤炭行业相关政策解读

近期煤炭行业相关政策仍以“碳排放+安全生产”为主要目标，预计煤炭行业将往绿色安全生产方面进行升级，产量维稳为主。

黑色链行业下游端钢材需求主要包括房地产、基建、制造业等方面，因此整个生产链商品与宏观经济强相关，显著受到宏观政策的影响，本文先分析宏观层面，然后从中观层面对煤焦进行分析。

3.1 宏观分析

整体来看，在房地产“组合拳”政策下，10月房地产市场下跌有所缓和，但不及市场预期；另外10月份今年专项债已经基本发行完，近期政策聚焦化债层面；制造业支撑作用明显，卷材出口强势。

（1）建材需求部分-房地产&基建分析

根据统计局数据，10月固投累计同比3.4%、预期3.5%、前值3.4%；地产投资累计同比-10.3%、预期-10.1%、前值-10.1%；新建商品房销售面积累计同比-15.8%、前值-17.1%；1-10月份，全国房地产开发投资86309亿元，同比下降10.3%；其中，住宅投资65644亿元，下降10.4%。尽管地产方面，国家出台减税、取消限购、调低利率等多项政策，但是市场回温较缓，房企开工和施工面积不见起色。1—10月份，房地产开发企业房屋施工面积720660万平方米，同比下降12.4%。房屋新开工面积61227万平方米，下降22.6%。其中，住宅新开工面积44569万平方米，下降22.7%。

基建方面，截至10月底，今年新增地方债已经基本发完，10月份，地方债发行量6831亿元，1-10月份累计新增地方债45514亿元，完成进度98.5%；10新增专项债2971亿元，1-10月份新增专项债累计发行38965亿元，扣除中小银行专项债60.2亿元之后，新增专项债完成全年额度的99.76%。经过8、9月份的集中发行，地方债快于往年，随着新增地方债额度用完，年底前地方发债进入“空窗期”。

11月18日，财政部宣布两项重大政策进展：一是11月9日将6万亿元新增地方债务限额下达各地，用于置换地方政府隐性债务，部分省份已经启动发行工作。二是，财政部正在制定2025年地方债额度提前下达工作方案，以更好保障重点领域重大项目资金需求，发挥政府债券资金对经济回升向好的重要作用。

从周度数据来看，建筑方面小幅好转，但降温开始，北方地区开工停滞，仅南部地区部分项目年前赶工。根据百年建筑，全国水泥出库量345.05万吨，环比上升0.02%；混凝土发运量142.53万立方米，环比上升1.57%。截至11月12日，样本建筑工地资金到位率为64.9%，周环比上升0.38个百分点。其中，非房建项目资金到位率为67.98%，周环比上升0.30个百分点；房建项目资金到位率为48.69%，周环比上升0.80个百分点。

（2）卷材需求部分-制造业&出口

制造业整体来看较较为坚挺，10月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.3%，保持平稳增长态势；剔除季节因素，规模以上工业增加值环比增长0.41%。其中制造业增加值同比增长5.4%，增速较9月份加快0.2个百分点，已连续两个月回升。

出口方面，根据海关总署，2024年10月中国出口钢材1118.2万吨，较上月增加102.9万吨，环比增长10.1%；1-10月累计出口钢材9189.3万吨，同比增长23.3%。

3.2焦炭基本面

（1）期现分析

从7月初至今，焦炭价格呈现“跌-涨-跌”趋势，主要受下游端钢价影响，而钢材价格受宏观政策影响大。①7月底至9月上旬，共经历8轮提降，吕梁准一级焦炭价格从1800元/吨降至1400元/吨；原因：建筑淡季叠加新国标钢筋政策出台，市场恐慌，抛售旧规螺纹，钢价持续下降，钢企利润收缩，铁水产量连续7周下调，焦炭需求走弱；②9月中旬至10月中旬，宏观政策持续释放利好政策，此时钢材库存低位，下游端备库需求增加，钢价上涨，钢企利润恢复，部分让利至焦炭端，焦炭产地价格升至1700元/吨；③10月下旬至今，11月初重大会议不及市场预期，钢价有下调趋势，15日焦炭开启新一轮提降。

焦炭主力合约今年下半年呈现下跌、震荡、上涨、最后至震荡下跌过程，与整个黑色系商品期货走势基本一致。7月份开始，钢需淡季叠加钢筋新国标事件，钢价一路下跌，钢企生产下调，焦炭持续提降；直至9月中下旬，政策端发力，叠加下游钢材备库，钢价上涨，9月30日，重磅利好消息使得整个黑色系商品基本涨停，至10月上旬，焦炭价格来至2320元/吨高位；10月中下旬开始，市场对于宏观预期过高，而实际政策企稳为主，黑色系商品震荡下跌。至11月15日当周，政策真空期，商品回归基本面逻辑，焦炭收盘价1902元/吨，本周跌幅4.37%，焦炭基差维持-80元/吨左右，与上周基本持平。

自10月中旬开始。焦炭期货单边持仓量呈现逐渐上涨趋势。截至11月15日当周，单边持仓在3.24万手。本周成交量来看，整体活跃程度小于上周，上周11月8日重要会议结束，向市场释放“化债”消息不及市场预期，黑色系商品大幅大跌，交易活跃。目前处于政策空窗期，整个黑色系商品活跃度有所下调。

从不同时期焦炭期货结构可以发现：①与钢材相似，去年焦炭为Back结构，今年转向Contango结构；②近期焦炭C结构斜率有所上升，更为陡峭。联系实际，钢材需求见顶回落，焦炭现货市场走弱，Back结构难以维持；下半年“金九银十”钢需不及预期，炉料价格难有起色，焦炭价格维持较低位置，现货市场持续偏弱。

（2）供给

本周独立焦企日均产量66.14万吨，247家钢企日均产量46.86万吨，焦炭日均总产量113万吨，环比下降0.32%，同比下降1%。

我国焦炭供给格局中，独立焦企供给约占60%，钢企占比约40%。根据统计局，截至10月累计产量40571万吨，同比降低1.1%；而粗钢前10个月产量85073万吨，同比降低3%；生铁产量71511万吨，同比降低4%。整体来看，焦炭呈现“供过于求”局面。根据钢联日均铁水产量推算焦炭供给缺口，可以看到近期焦炭对比铁水产量降幅更大，本周焦炭缺口1.43万吨/天。

（3）需求

本周新增4座高炉复产，7座高炉检修，高炉复产在江苏、河北、吉林和云南地区，云南德胜钢铁将原产能165万吨的3*35t转炉转换为1*120t转炉，换算产能135万吨，于11月11日投产；其余地区为高炉检修后恢复正常生产。高炉检修主要发生在新疆、黑龙江、河北和江苏等地，新疆地区由于需求下调高炉开始冬休，其余地区为季节性检修。上周由于个别高炉生产不顺问题解决，叠加本周复产主要为大高炉，所以本周在开工率降低情况下铁水产量上升。

本周247家钢企高炉开工率82.08%，环比降0.21%；日均铁水产量235.94万吨，环比增1.88万吨，增幅0.80%。

（4）利润

由于钢材需求未见起色，而钢企铁水产量维持在日均235万吨附近，供给基本持平，钢价持续走低。钢企盈利率在10月初见顶持续4周下降，本周247家钢企盈利率57.58%，环比下调2.16%。

由于第二轮提降落地，独立焦企焦炭平均利润由57元/吨降低为36元/吨，但仍有利润，若钢价持续下调，预计钢企铁水产量下降，降进一步提降焦炭价格，压缩炉料利润。并且对比前3年第四季度，由于建材需求走弱，焦企利润偏低，若焦企未能减产，利润还有下降空间。

（5）库存

焦炭总库存统计了独立焦企、247家钢铁企业和港口的库存。整体来看，焦炭总库存呈现逐年走弱趋势，由于下游端钢需见顶回落，焦炭需求持续下调，上游生厂商、贸易商以及下游用焦企业对于库存进行管控来规避风险。本周焦炭总库存828.47万吨，环比下降9.86万吨，降幅1.18%，处于同期历史低位。

3.3 焦煤基本面

（1）期限分析

焦煤价格的提降比焦炭滞后，本周焦煤价格才开启第二轮提降，产地焦煤价格下调50元/吨。进口煤方面，各国进口价格均有所下调，目前我国进口焦煤数量占总供应量的20%左右，目前进口主要以蒙煤和俄煤为主。

焦煤期货价格走势与焦炭基本一致，今年下半年呈“下跌-震荡-上涨-震荡下跌”走势，双焦作为上游原料，价格主要受到钢材价格、钢厂生产的影响。我国焦煤主要内供为主（占比约80%），同时前期去产能不够彻底，导致其在黑色产业链中缺乏议价能力，难以走出较为独立行情。

本周焦煤收盘价1261元/吨，跌幅4.65%。本周基差112.5元/吨，对比上周上升135.5元/吨。

本周焦煤期货单边持仓逐渐增加，截至15日仓位来至23.98万手，为下半年持仓量峰值。成交量方面，自11月8日、11日成交量超过15万手，本周成交量维持在10万手/天附近。

与焦炭类似，焦煤期现结构由去年的Back结构转变为Contango结构，说明现货市场逐步走弱。另外目前焦煤期货价格处于近期低位，市场对于焦煤预期偏消极。

（2）供应

根据Mysteel统计，523家样本矿山开工率本周小幅下调，为89.78%，环比下降0.36个百分点；同比来看开工率处于低位。矿山精煤产量小幅上调，本周日均精煤产量79.02万吨，环比上升0.56万吨/天，同比增加6.6万吨/天，对比去年增幅较大，而且去年精煤产量在第四季度明显下调减产，而今年精煤产量处于较高位置。

本周110家洗煤厂开工率68.3%，环比下降0.12个百分点，同比下降2.23个百分点，开工率处于历史低位。110家洗煤厂精煤日均产量57.41万吨，环比下降0.20万吨/天，同比下降2.32万吨/天。

据蒙古国海关机构发布的统计数据显示，2024年1-10月份，蒙古国煤炭出口量累计为6849.34万吨，接近去年全年出口水平，比去年同期增加1409.61万吨，同比增长25.9%。10月出口量为726.83万吨，同比增加179.51万吨，增长32.8%；环比增加145.69万吨，增长25.1%。据甘其毛都口岸披露的消息，截止10月31日，甘其毛都口岸累计完成进出口货运量3414.32万吨。其中，进口煤炭3291.15万吨。据此，已完成该口岸煤炭进口计划4000万吨任务量的82%。

（3）库存

总库存统计了“523家矿山企业精煤+港口炼焦煤+247家钢企炼焦煤+独立焦化企业炼焦煤”数据。可以看出自4月下旬以来，焦煤总库存持续增加，进入第四季度，总库存同比往年同期超出200万吨。本周焦煤总库存2422.15万吨，环比增加52.45万吨，同比增加289.33万吨，焦煤库存同比高位。

（1）2024年焦炭期货主力合约交割情况

今年焦炭01和09合约为贴水交割，05合约升水交割。最近一次09合约因为交割前整个黑色系走弱，导致合约贴水交割。

焦炭09合约卖方主要为现货贸易企业和部分焦化厂，在4月中旬，盘面一度升水现货300元/吨以上，此时焦炭供需缺口来到年度低位，交割利润较好，但市场较为缺货。后续在5月中旬至7月中旬，亦有升水100-200元/吨位置。7月下旬之后基差走强，部分贸易商解套立场。8月下旬，盘面再度给出小幅期现套利机会，但时间较短，实际参与者少。

（2）2024年焦煤期货主力合约交割情况

焦煤05和09合约均为贴水交割，受下游端钢需减少，可以看到今年焦煤主力合约结算价逐步下降，从09合约的基差也可以看出，4至6月份均存在盘面卖出套保机会，此时蒙煤进口进口量大，流动性不佳，盘面升水较多，交割意愿偏强。下半年由于钢价走弱，受制于悲观预期，盘面持续下跌，此时铁水产量维持低位，现货需求低迷。焦煤09合约卖方为现货贸易商和洗煤厂，交割货源部分，2/3为蒙煤，1/3为山西煤。

（3）2501焦炭&焦煤期货主力合约分析

从焦炭2501合约基差走势来看，4至6月份盘面升水幅度在200-300元/吨左右，后续8月至10月部分时期升水幅度在100元/吨左右。目前焦炭新一轮提降开始，预计现货端持续偏弱。宏观政策层面。重大会议预计12月份左右，可以关注01和05合约套保机会。

从焦煤2501合约基差走势来看，蒙煤卖出套保机会集中在4至6月份。随着时间推进，进行交割套保机会较少，这与前文分析的焦煤期限结构由Back结构变化为Contango结构相关，现货弱现实带动期货价格下调。

数据来源：国家统计局、Mysteel、公开资料整理、佛山金控期货研究部