出品：洞察IPO
6月25日，诺和诺德宣布旗下司美格鲁肽注射液产品（诺和盈）减重适应症国内获批上市，赢得了广泛的关注。
同一天，中国生物制药下属企业正大天晴开发的利拉鲁肽注射液（贝乐林），获得国家药监局的上市批准，用于成人2型糖尿病患者控制血糖。
司美格鲁肽及利拉鲁肽均属于多肽类药物中的GLP-1（胰高血糖素样肽1）受体激动剂类药物。
此类药物通过模拟GLP-1激素的作用，增强胰岛素分泌，并通过抑制食欲及减缓胃部消化来减少食物摄入，是当前全球热门降糖和减重靶点之一。
除了药企，背后的CRDMO（合约研究、开发及生产机构）也在行业突飞猛进的发展中赚得盆满钵满。
近日，专注于多肽的CRDMO泰德医药（浙江）股份有限公司（以下简称“泰德医药”）向港交所递交招股书，拟主板IPO上市，摩根士丹利、中信证券为其保荐人。
不过，泰德医药似乎成为了这场GLP-1狂欢的“漏网之鱼”，2023年营收不升反降。此前，泰德医药旗下主要运营子公司还出现被前股东“贱卖”的情况，在多肽行业产能大战打响的前夕，赴港IPO补充弹药前景几何？
01
多肽CRDMO“全球第三”
泰德医药主要提供合约研究机构（CRO）服务，即多肽新化学分子实体（NCE）发现合成；合约开发及生产机构（CDMO）服务，即多肽化学、制造及控制（CMC）开发；以及合约生产机构（CMO）服务，即多肽NCE及仿制药商业化生产。为客户提供符合全球主要市场监管规定的多肽类药物开发、生产、CMC申报等全流程支持服务。
截至2023年初，泰德医药的多肽项目管线包括249个CDMO项目及六个CMO项目。2023年，泰德医药获得72个CDMO项目及七个CMO项目，并完成8728个CRO项目。
泰德医药表示，公司战略性专注于GLP-1领域的管线建设。截至最后实际可行日期，泰德医药已为开发中的司美格鲁肽向FDA提交药品主文件备案。预期替尔泊肽的DMF（药物主档案，用于向监管机构提交药品的机密详细信息）也将于2025年上半年提交。此外公司还与七名开发GLP-1产品的客户共合作九个GLP-1药物开发项目。
GLP-1之外，泰德医药还开发了其他类别的多肽类药物及寡核苷酸类药物管线。
除了司美格鲁肽，泰德医药还获得了其他几个主要仿制药产品的监管批准。拥有的其他在研的主要仿制多肽类产品包括替尔泊肽、地非法林、双羟萘酸曲普瑞林、替度鲁肽等。
根据弗若斯特沙利文的资料，就2023年销售收入而言，泰德医药是全球第三大专注于多肽的合约研究、开发及生产机构（CRDMO）。
尽管在多重定义词的加持下达到了行业第三，但泰德医药似乎并没有吃到GLP-1产业爆发的多少红利。
2021年-2023年，泰德医药分别实现营业收入2.82亿元、3.51亿元、3.37亿元，2023年营收同比下降4.01%；同期净利润逐年下滑，分别为8027.8万元、5398.0万元、4890.5万元。
泰德医药在招股书中表示，2023年收入减少，主要是由于每名客户平均收入由上年的约52.80万元减少10.4%至47.40万元。
每名客户平均收入减少则主要由于三名主要客户因其自身多肽药物开发资源、计划及周期的变化而大幅减少对泰德医药服务的需求。2022年至2023年，来自上述三名客户的总收入减少约3400万元，在很大程度上拉低了同年的每名客户平均收入。
02
前股东损失惨重
泰德医药主要通过子公司中肽生化有限公司（“中肽生化”）开展业务。
中肽生化由泰德医药执行董事李湘成立于2001年。
2015年4月，信邦制药（002390.SZ）以总对价20亿元的价格，比审计后账面净资产增值约17.58亿元，增值率高达727.27%。采取向包括李湘及其胞妹李湘莉、中肽生化总经理徐琪控制的公司等前股东增发股份及支付现金的方式，收购中肽生化的全部股权，成为中肽生化唯一股东，徐琪及李湘则成为信邦制药董事。
同时，中肽生化股东做出了2015年-2017年净利润分别为8500.00万元、1.05亿元、1.37亿元的业绩承诺，尽管每年净利润与承诺有所出入，但合计3.32亿元的净利润总体来说达成了业绩承诺。
2016年、2017年，中肽生化的营业收入分别为2.31亿元、3.06亿元（2015年营收未披露），2015年-2017年净利润分别为8253.06万元、1.38亿元、1.29亿元。
数据来源：信邦制药财报；制图：洞察IPO
2018年11月，信邦制药将中肽生化100%股权转让给全资子公司康永生物。而从这一年开始，中肽生化的经营状况就不断下滑。
信邦制药2018年年报显示，受多肽客户自身业务的变化以及诊断试剂市场竞争的影响，中肽生化业绩出现了首次下滑。2018年，中肽生化的营收、净利润分别同比下降30.63%、53.14%，2019年再次分别同比下降18.27%、19.92%。
信邦制药收购中肽生化时形成17.09亿元巨额商誉，2018年一次计提了15.37亿元减值，是中肽生化几年间创造净利润的数倍。最终导致信邦制药虽然当年实现营业收入65.80亿元，同比增长9.63%，但同期净利润为-12.83亿元，同比下降487.10%。
2020年6月，徐琪及李湘莉通过控股公司共同成立泰德医药。随后，信邦制药将中肽生化100%股权及其子公司康永生物100%股权转让给泰德医药，股权转让款合计7.50亿元，其中中肽生化100%股权的转让价格仅7.18亿元。
虽未披露当年的经营数据，但信邦制药2020年年报显示出售上述两家公司对整体生产经营和业绩的影响为减少净利润2009.55万元。
信邦制药以超净资产估值7倍的超高溢价收购中肽生化，3年承诺期过后便遭遇业绩变脸，为此形成大额商誉减值，最终又低价“甩卖”给原股东，如此高买低卖引起不少投资者的质疑。
信邦制药表示，中肽生化、康永生物业务主要集中在北美地区，受贸易摩擦、疫情等不利因素的影响，公司业务面临发展瓶颈，业绩出现亏损。为寻求破局，需要考虑进一步增加研发投入并在境外投资建厂，大额的资金投入短期内必然会对上市公司整体经营业绩、财务状况造成不利影响。为避免上述不确定性为上市公司持续盈利能力造成风险，因此决意将其出售。
徐琪及李湘莉再次取得中肽生化及康永生物控制权后，将其整合进了泰德医药。
并于2020年底向杭州和达新医药发行了1亿元1年期可转债，及向杭州和达康肽发行3亿元3年期可转债（于2024年3月29日偿还全部本金）。
2021年12月8日，徐琪通过全资持有的琪康国际将公司70.18万元注册资本转让给投资方衢州海邦肽达，总现金对价1.5亿元。
同一日，普华夏星、杭州海邦博源、深圳民和投资、南京欧陶和海南景盛一期5家投资机构合计以3.7亿元认购公司新增加的1644.44万元注册资本。同时，杭州和达新医药的1亿元可转债转换为公司股份。
经过一番操作，公司估值一跃而增至约26.2亿元，较前一年的7.5亿元增加了约2.5倍。
图片来源：泰德医药招股书
03
多肽CRDMO大举进攻产能提升
凭借较小分子药物更高的药物活性和更强的选择性、较抗体更好的稳定性和更低的免疫原性、较生物制剂药物结构更清晰且CMC及杂质水平在多个市场受到法规的监管等优势，多肽药物一年热似一年。
根据弗若斯特沙利文的资料，按销售收入计算，全球多肽药物市场由2018年的607亿美元增长至2023年的895亿美元，复合年增长率为8.1%，并预计将以12.6%的复合年增长率进一步增长至2032年的2612亿美元。
全球多肽CRDMO市场的销售收益由2018年的16亿美元增长至2023年的31亿美元，复合年增长率为14.8%，并预计进一步增长至2032年的188亿美元，自2023年起复合年增长率约为22.0%。
作为专注多肽市场，并战略性专注于GLP-1的CRDMO，泰德医药业绩的好坏与市场的冷热息息相关。
在招股书中，泰德医药表示，公司的业务在很大程度上取决于客户对其多肽及寡核苷酸发现、开发和生产服务的需求，其研发开支预算以及其产品在临床和市场上的成功，客户开支或需求减少可能对公司的业务、财务状况、经营业绩及前景产生重大不利影响。
上文提到，泰德医药2023年营收受大客户需求变化的影响而同比下降。
并且，CRDMO市场面临日益激烈的竞争。招股书显示，目前全球专注多肽的CRDMO公司市场份额前两名均为瑞士公司，市场份额分别为13.8%、10.0%，泰德医药虽然位列第三，但市场份额却仅为1.5%与前两名相差甚远，并且与第四、五名仅相差0.3个百分点。
图片来源：泰德医药招股书
更何况，市场上还存在诸多如药明康德、凯莱英等存在其他业务线的CRDMO。
泰德医药为接下来一个阶段的竞争准备的武器是大举扩产。
招股书显示，泰德医药预计将募集资金用于在美国及中国建设设施以进一步扩大服务能力及产能、扩充于中国的产能、在全球更多地区建立销售及售后服务网点等。
其中包括建设2022年购买的美国加利福尼亚州罗克林园区，预计将使年产能增加约100至300千克；扩大现有钱塘园区的产能、建设医药港小镇园区的设施；并于未来两至三年内在中国建造或收购新生产园区，此举预计将使年产能提高约1000千克至2000千克。
而竞争对手们显然也在快步提升产能。6月21日，凯莱英（002821.SZ；6821.HK）在投资者互动平台表示正在加快多肽商业化产能建设，预计到2024年6月底固相合成总产能达到14250L。2023年10月31日接受机构调研时，其原本计划2024年上半年将固相合成产能增加至10000L。
药明康德（603259.SH；2359.HK）常州、泰兴基地产能扩建新工程已于2024年1月投产，多肽固相合成反应釜体积增至32000L。
作为多肽行业的先行者，泰德医药也有独具的优势，招股书显示，公司与主要客户的平均合作时间约为14年。2018年至2023年，公司平均客户留存率（指该期间内，没有因其他CRDMO厂商而与公司终止合作）超过97%。
虽然目前多肽产业仍有较大的缺口，且行业存在较强技术壁垒，但随着竞争日益激烈，以及药企自建产能的提高，外包商们内卷起来，会否导致价格下调或对服务需求下降却仍是未知数。
推荐阅读：
佑驾创新赴港IPO：布局“车路云”，阿里CEO吴泳铭投资狂赚数十倍
从“中国乐高”到“中国万代”，国产积木玩具能否顺利登陆港交所？
私立医疗机构卓正医疗赴港IPO：腾讯持股19%，毛利率仅为个位数
理想汽车智能驾驶芯片供应商地平线赴港IPO，三年亏损近50亿
上海细胞治疗集团IPO：细胞存储费用上万元，希望60%老百姓用得起？
跨境电商傲基科技转战港股：创业板IPO前被“封号”，过半收入仍依赖亚马逊
现已入驻平台
