金鹰周评｜六大部门齐心呵护 蛇年布局着眼长远

本周国内重磅政策推动中长期资金入市，海外市场从政策预期交易转向现实交易，日央行加息25BPs且进一步抬高加息预期，整体上呈内部平稳、外部波动抬升势态。国内方面，中央金融办、证监会等六部门联合印发推动中长期资金入市实施方案，提振市场信心，AH股多数指数冲高震荡。政策端，利率仍维持不变，继续在高基数下缩量续作MLF、加大短期流动性投放应对季节性资金需求；海外方面，特朗普宣誓就任并宣布将签署一系列行政令（涉及边境、移民、能源、关税等方面）。此外，日本如期加息25BPs，是2007年2月以来最大加息幅度，利率水平达到2008年10月以来最高水平，并对进一步加息和提速给予预期指引。

对节后国内权益仍维持中性，本周市场处于短期高位震荡，符合上周对风偏进一步扩张空间有限的判断。行业配置上，仍建议关注具有较强业绩支撑、低估值的大盘价值股，兼顾避险属性较强的黄金、军工和粮食能源等板块。一方面，中长期资金天然偏好高息资产，业绩稳定、估值相对较低的行业配置价值相对占优。另一方面，对可选消费等短期仍有政策持续催化的行业，在春节消费旺季、以及节后政策催化验证期有望持续受益，地产在短期的进一步催化有限，仍需维持观望。此外，警惕海外经济波动加剧，适当增配黄金、军工和粮食能源等防御型资产，以应对全球地缘政治形势日趋复杂带来的各种“意外情形”。

固收观点

本周临近跨春节，资金延续上周偏紧态势，资金成本略有降低；下周仅一个交易日，本次跨春节进度较快，预计资金压力减小。本周资金仍偏紧，利率债短端继续上行，长端表现偏稳；近期债市做多情绪下，10年期国债连续突破关键点位，短期内利率债下行空间或有所缩减，信用债行情或仍将持续，关注短期资金调整带来的交易机会。本周转债市场收涨，近期转债延续强势，短期以交易思路对待，择优配置，同时加大波段操作力度。本周短端信用债收益率在资金偏紧带动下继续上行，信用利差小幅走扩。

（1）中央金融办、证监会：1月22日，中央金融办等六部门联合印发了《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，1月23日，证监会等相关部门对《实施方案》进行了详细解读。一是提升实际投资比例，明确公募基金持有A股流通市值未来三年每年至少增长10%，力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股。第二批保险资金的长期股票投资试点将在2025年上半年落实到位，规模不低于1000亿元，后续还将逐步扩大。二是延长了考核周期。三是进一步巩固形成了落实增量政策的合力。（中国证券报）

（2）特朗普：美国当地时间1月21日，美国总统特朗普在白宫发表讲话。他表示，OpenAI、软银和甲骨文宣布成立“星际之门（Stargate）”项目，在人工智能基础设施方面至少投资5000亿美元，创造10万个工作岗位。Arm、微软、英伟达、甲骨文、OpenAI将是美国StargateAI项目初始技术合伙人。受此消息影响，Arm、甲骨文美股盘后大涨超3%，英伟达、微软涨超1%。（证券时报）

（3）中共中央、国务院：新华社1月22日消息，近日，中共中央、国务院印发《乡村全面振兴规划（2024—2027年）》。主要目标是：到2027年，乡村全面振兴取得实质性进展，农业农村现代化迈上新台阶。到2035年，乡村全面振兴取得决定性进展，农业现代化基本实现，农村基本具备现代生活条件。（中国证券报）

（4）工信部：1月21日，工信部副部长张云明在国新办新闻发布会上介绍，下一步，工信部将聚力推动存量政策和增量政策落地见效，促进工业经济持续平稳向好。启动实施新一轮十大重点行业稳增长工作方案；加大对工业大省、工业大市的支持力度；完善促进产业有序转移政策机制，支持各地发展壮大特色优势产业，为工业经济增长多作贡献。（中国证券报）

（5）证监会、外汇局：中国证监会、国家外汇局联合印发《关于金融领域在有条件的自由贸易试验区（港）试点对接国际高标准推进制度型开放的意见》。《意见》从允许外资金融机构开展与中资金融机构同类新金融服务、120天内就金融机构开展相关服务的申请作出决定、支持依法跨境购买一定种类的境外金融服务、便利外国投资者投资相关的转移汇入汇出、完善金融数据跨境流动安排、全面加强金融监管等六方面提出20条政策措施。（中国证券报）

A股：本周公布2024年财政收支数据，全国一般公共预算收入219702亿元，增长1.3%；全国一般公共预算支出284612亿元，增长3.6%，财政支出保持强度，对经济形成强力支撑；2024年全社会用电量数据公布，全年消费98521亿千瓦时，同比增长6.8%，验证24年经济总体平稳。政策方面，中央金融办等六部门联合印发了《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，推动资本市场高质量发展。海外方面，特朗普正式成为美国总统，周内官宣5000亿美元AI基建项目，并在世界经济论坛发出关税威胁，要求OPEC降低石油价格，要求美联储立即（继续）下调利率，并称全球都应该降息，引发美股上涨。本周A股整体回升，日均成交额回升至1.23万亿元，创业板指、国证2000、沪深300和上证指数。

风格方面，成长>金融>周期>消费。行业方面，受政策利好带动周中风偏回稳，前期政策受益行业再度发力。科技成长方向，受AI概念持续及消费电子国补政策持续影响，通信、计算机和电子周内分别收涨5.2%、4.0%和2.8%，国防军工收跌1.2%。金融地产板块，非银金融收涨2.2%，房地产收跌1.3%。周期方向，受机器人概念及设备更新政策影响，机械设备周内收涨2.3%，建筑材料和煤炭分别收跌 1.3%和1.9%，此外本周特朗普正式就任，或受其对油价的负面态度影响，石油石化和煤炭等能源板块表现居后，石油石化收跌3.2%。消费方向，汽车、纺织服饰和社会服务分别收涨1.7%、0.7%和0.7%，农林牧渔、家用电器和食品饮料分别收跌0.9%、0.9%和2.1%。

海外：本周全球重要指数普遍上涨。美股方面，受特朗普官宣5000亿美元AI基建项目以及亲商环境预期的影响，道指、标普和纳指周内分别上涨2.15%、1.74%和1.65%。欧洲方面，法国CAC40和德国DAX周内分别上涨2.83%和2.35%，英国富时100下跌0.03%。亚太地区方面，受预期人工智能相关投资将更加活跃以及外汇市场上日元走软的影响，本周日本科技股上涨，带动日经225周内上涨3.85%，然而日本央行的加息或对股市后续走势产生影响，此外韩国综合指数周内上涨0.53%。大中华区方面，创业板指、恒生指数、台湾加权指数和上证指数周内分别上涨2.64%、2.46%、1.63%和0.33%。

本周（2025年1月17日-2025年1月24日，下同）利率债收益率短上长下，资金收紧短端上行明显，曲线进一步走平，全周1年国债活跃券上行3.26BP至1.23%，10年国债活跃券下行0.30BP收至1.64%。本周临近跨春节，资金延续上周偏紧态势，资金成本略有降低，截止周五隔夜R001加权收至1.85%，R007加权收至3.16%。

海外方面：美国总统特朗普发出关税威胁，要求OPEC降低石油价格，要求美联储立即（继续）下调利率，并称全球都应该降息。特朗普在达沃斯世界经济论坛2025年年会上发表视频讲话，他要向全球企业传达的信息是“到美国生产产品”，否则就必须缴纳不同数额的关税，这将导致数千亿美元甚至数万亿美元进入美国国库。他还承诺将在美国生产产品的企业税降至15%。另外，特朗普在视频讲话中批评欧盟关税太高，监管限制性太强，与美国贸易逆差太大。他表示将对此采取措施，因为这“对美国非常非常不公平”，对欧盟征收关税仍在考虑之中。特朗普还表示计划大规模干预世界石油市场，并呼吁沙特等石油输出国组织（OPEC）国家“降低石油成本”。关于俄乌冲突，特朗普表示，美国将努力确保冲突得到和平解决。他认为，OPEC降低油价将对俄罗斯施加压力，促使其结束俄乌冲突。并且声称随着油价下降，他将要求利率立即下降。同样，全球的利率也应该下降。此后，特朗普在白宫的办公室讲话时公开质疑美联储主席鲍威尔的利率决策，称他打算“在适当的时候”与鲍威尔对话，自称比鲍威尔更懂利率。特朗普就职后颁发的一系列政令鲜有涉及关税政策，主因关税政策仍是特朗普重要的谈判筹码，正如他在本届达沃斯世界经济论坛使用关税威胁来试图达成自己的经济、政治目的。除关税威胁外，他在本届论坛还传达出来了两项信息，一是推动降低石油成本，二是推动利率进一步下降。前者主要向OPEC国家施压，但预计效果有限，通过增加美国原油供应降低油价仍是特朗普较为现实的选择。后者向美联储施压，但在看到通胀继续放缓之前，美联储难以进一步降息，否则其独立性将受到市场质疑。

美国上周初请失业金人数上升。美国1月18日当周初请失业金人数22.3万人，预期22万人，前值21.7万人；四周均值21.35万人，前值21.28万人。1月11日当周续请失业金人数189.9万人，预期186.6万人，前值185.9万人。美国初请失业金人数小幅上升，但自2024年下半年以来，总体仍呈回落趋势，失业状况并未出现进一步恶化，后续仍需关注数据的变化趋势。续请失业金人数则呈上升趋势，显示失业者重新寻找工作的难度增加，一定程度上反映了劳动力市场已经不再那么紧俏。

1月24日，在开年首场议息会议上，日本央行宣布加息25个基点，将政策利率从0.25%上调至0.50%，符合市场预期。该利率也因此达到自2008年10月以来，时隔约17年的最高水平。日本央行称，如果经济和价格走势符合预期，将继续提高政策利率。分析人士认为，此次日本央行加息背后，反映出其对工资涨幅与物价水平形成良性循环的乐观预期，以及对全球金融市场趋于稳定的判断。预计日本央行加息路径仍将持续，但步调或将是缓和且谨慎的。

国内方面： 1月24日，财政部发布2024年财政收支数据。2024年全国一般公共预算收入219702亿元，增长1.3%；全国一般公共预算支出284612亿元，增长3.6%。具体看，一般公共预算收入中，全国税收收入174972亿元，比上年下降3.4%；非税收入44730亿元，比上年增长25.4%。分中央和地方看，中央一般公共预算收入100436亿元，比上年增长0.9%；地方一般公共预算本级收入119266亿元，比上年增长1.7%。一般公共支出中，分中央和地方看，中央一般公共预算本级支出40720亿元，比上年增长6.5%；地方一般公共预算支出243892亿元，比上年增长3.2%。总体来看，2024年财政收入呈现“前低后高”的恢复增长态势，主要税种受不同因素影响有升有降；财政支出保持强度，支出结构不断优化，全年对于基本民生和重点领域的投入力度较大。

1月20日，国家能源局发布2024年全社会用电量数据，全年消费98521亿千瓦时，同比增长6.8%，其中规模以上工业发电量高达94181亿千瓦时。中国电力企业联合会分析，2024年在“两新”政策等一揽子增量政策措施作用下，国民经济运行总体平稳，支撑电力消费较快增长，2024年全国全社会用电量增速较2023年提高0.1个百分点。分产业看，2024年，第一产业用电量1357亿千瓦时，同比增长6.3%；第二产业用电量63874亿千瓦时，同比增长5.1%；第三产业用电量18348亿千瓦时，同比增长9.9%；城乡居民生活用电量14942亿千瓦时，同比增长10.6%。第一、二、三产业及居民生活用电量分别对全社会用电量拉动0.1、3.4、1.8、1.5个百分点，对全社会用电量增长的贡献率分别为1.3%、49.7%、26.3%、22.7%。第二产业用电量对全社会用电量增长贡献率最高，主要原因在于高技术及装备制造业用电量增速领先，用电量达到4.79万亿千瓦时，全年同比增长10.3%，显著高于同期制造业平均增长水平。当前，“两新”政策推动设备制造等行业用电较快增长，制造业延续转型升级趋势。2024年，电气机械和器材制造业用电增速居首，达到14.5%；计算机、通信和其他电子设备制造业，汽车制造业，仪器仪表制造业次之，用电增幅分别为13.7%、11.0%、10.9%。

人民币2024年12月国际支付份额回落，全球排名维持在第四位。根据环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）公布的最新数据，2024年12月，人民币在全球支付中占比3.75%，前值为3.89%，国际支付排名维持在第四位。美元、欧元和英镑分别以49.12%、21.74%、6.94%居于前三位，日元以3.50%居第五位。2024年12月，全球支付价值总体环比上升了7.5%，但人民币支付价值仅上涨3.6%，使得人民币全球支付的份额回落，不过仍稳定在第四位。另外，剔除欧元区内的国际支付排名，人民币12月份额为2.80%，较11月的3.02%也有所回落，排名从第五位降至第六位，再度被加元反超。展望后市，随着年末和春节等季节性效应的消退，人民币国际支付份额有望再度回升。

资金面

估值面

本周大盘权重指数估值水平涨跌不一。具体看，创业板50估值分位数上升6.4%，中证1000估值分位数上升5.1%，创业板指估值分位数上升3.1%，中证500估值分位数上升2.5%，中小板指估值分位数上升1.0%，沪深300估值分位数下降0.1%，上证50估值分位数下降1.2%。横向比较看，上证50和沪深300估值分位数位于40%-50%附近的历史分位区间，中证500和中证1000位于35%-40%附近的较低历史分位，中小板指、创业板指和创业板50位于10%-20%的低历史分位区间。

分板块来看，周期、消费、科技、金融估值水平涨跌不一。具体来看，周期板块方面，机械设备和钢铁估值分位分别上升3.2%、0.5%，交通运输、煤炭和石油石化估值分位分别下降0.9%、1.1%和4.0%；消费板块方面，汽车和纺织服饰估值分位分别上升1.3%和0.6%，美容护理、食品饮料和家用电器估值分位分别下降0.3%、0.6%和1.0%；科技成长板块方面，通信、计算机和电子估值分位分别上升5.5%、5.4%和3.4%，国防军工估值分位下降1.7%；金融板块，非银金融和银行估值分位分别上升2.6%和0.2%，房地产估值分位下降0.5%。

注：1）单元格越红，代表同期数值排名越高，反之越低；2）历史分位取自2005年以来的历史数据，表现当下估值所处历史的位置，数值越高，所处历史估值越高。

本周国内重磅政策推动中长期资金入市，海外市场从政策预期交易转向现实交易，日央行加息25BPs且进一步抬高加息预期，整体上呈内部平稳、外部波动抬升势态。国内方面，中央金融办、证监会等六部门联合印发推动中长期资金入市实施方案，提振市场信心，AH股多数指数冲高震荡。政策端，利率仍维持不变，继续在高基数下缩量续作MLF、加大短期流动性投放应对季节性资金需求；海外方面，特朗普宣誓就任并宣布将签署一系列行政令（涉及边境、移民、能源、关税等方面）。此外，日本如期加息25BPs，是2007年2月以来最大加息幅度，利率水平达到2008年10月以来最高水平，并对进一步加息和提速给予预期指引。

今年以来地产销售数据表现仍较为一般，当前居民资产负债表修复较慢，就业和人口增长压力趋势上仍不利于全国范围内地产整体发展，刚需群体购买能力和购买意愿未见显著改善。近年来部分城市开始试点推行收购存量房源以进行城投收储的探索，用于保障性租赁需求，但目前央行再贷款等资金支持以及地方政府直接资金投入尚且不多，后续推进情况仍有待观察。近期存量房贷及税费调降正逐步落地，目前对地产销售影响尚小。

进出口方面，12月我国出口3356亿美元，同比10.7%（前值6.6%），进口同比1%，进口数据略有走强。受关税抢出口影响，本期出口增速继续表现较强，其中对美国出口拉动作用明显增强，此外东南亚、非洲、欧盟出口表现也较好。从出口商品看，传统消费品中的纺织品、服装、鞋帽等增速抬升，家具、家电等表现也较好，此外机械出口表现更强，其中机电产品增幅抬升至12.3%。12月全球制造业PMI指数下行至荣枯线之下，全球经济景气程度、海外库存偏高、关税影响下，抢出口短期内预计仍将对数据形成扰动，但外需预期较为一般。

通胀方面，12月CPI同比0.1%，环比0%，11月猪肉、牛肉价格均继续呈现环比走弱趋势，对于食品项形成拖累；油价走强，非食品项拉动下CPI环比持平。12月PPI环比-0.1%，同比-2.3%，当前国内需求疲弱，尤其是房地产市场低迷，对工业品价格形成持续压力，煤炭等大部分上游原材料价格表现偏弱，黑色、有色、建材价格环比增速放缓；原油价格抬升，燃料、化工价格环比增速改善。尽管近期新增稳增长政策较多，但短期内对工业品价格的提振效果有限，货币政策和财政政策的传导机制仍需时间。

财政方面，2024年一般公共预算收入增长1.3%，比预算增速3.3%低2个百分点，其中税收收入表现偏弱，非税收入大幅增长25.4%，由中央单位上缴收益和地方盘活资源资产贡献。2024年政府性基金收入下降12.2%，大幅低于预算增速0.1%。财政收入不及预期情况下，财政支出整体也低于预算规模，全年一般公共预算支出增长3.6%，低于预算878亿元，政府性基金预算支出同比增长0.2%，低于预算1.87万亿。四季度以来经济改善带动政府收入增长加快，支出水平有所抬升，但后续对基建拉动如何仍需观察。

综上，近期一系列新增政策对债市压制暂缓，央行流动性维护背景下，年内政府债发行并未对资金面产生明显冲击，短期内经济基本面未发生太大变化，债市环境仍较为积极；债市做多情绪下，10年期国债连续突破关键点位，短期内利率债下行空间或有所缩减，信用债行情或仍将持续。近期资金有所收紧，但长期看，资金中枢或随政策利率调降、降准等进一步下移；新增政策效果不确定性较大，建议控制久期，适当止盈，关注短期资金调整带来的交易机会。

转债：本周转债市场收涨，中证转债指数累计上涨0.97%。近期转债延续强势，跟涨不跟跌，转债估值回调风险可控，为转债带来支撑，但中期估值能否维持有赖于权益市场表现，短期以交易思路对待，择优配置，同时加大波段操作力度。全周交易额2678亿，赚钱效应不错带动炒作情绪升温，个券多数上行，506只转债个券中411只收涨、90只收跌、5只走平。行业层面，涨幅排名前30的可转债主要来自电气设备（4只）、计算机（4只）、机械设备（4只）、电子（4只）、汽车（4只）；跌幅居前的30只可转债主要来自机械设备（7只）、电气设备（5只）、轻工制造（4只）、汽车（4只）等。本周银邦转债上市，首日涨21.85%，符合预期。估值方面，估值继续上行，百元平价溢价率+0.43%至24.23%，全样本转股溢价率中位数+5.74%至41.52%。当前估值已体现出牛市定价，估值快速上行后性价比有所下降，但短期股市风险不大，转债估值回调风险可控，为转债带来支撑，但中期估值能否维持有赖于权益市场表现，估值修复后可能进入分化，短期以交易思路对待，择优配置，同时加大波段操作力度。

信用债：一级方面，本周合计新发行信用债1,901.26亿元，总偿还量2,610.31亿元，净融资-709.05亿元。分产业债和城投债来看，本期产业债发行规模967.60亿元，产业债净融资规模环比下降，为-382.67亿元;本期城投债发行规模933.66亿元，城投债本期净融资规模环比下降，为-326.39亿元。二级市场方面，本周信用债收益率小幅抬升，尤其1年期品种上行幅度较大，1Y期信用债收益率上行4-5BP；3Y期信用债收益率上行1-2BP；5Y期AA+级及以上品种上行1BP，AA级上行4BP，AA-级上行2BP；7Y期AA+级及以上品种收益率上行0-1BP，AA级上行4BP；10Y期AAA-级品种下行1BP，AA+和AA级上行1-2BP。

信用利差方面，短端信用利差继续抬升，但中长久期品种信用利差则普遍小幅回落。展望后续，产业债方面，从重点行业来看，钢铁行业方面，伴随钢价转向下跌，钢企利润从大幅盈利逐渐转为亏损，钢厂谨慎观望居多、生产积极性有所下滑，供给开始小幅收缩，当前钢铁行业景气度尚未明确向好前，建议不扩大下沉尺度或拉长久期；煤炭行业方面，冬季保供力度加大，需求暂无明显释放，全球煤价继续回落，煤价压力偏大，结合估值看目前煤炭行业性价比一般，但在负债端允许的情况下也可适当下沉；建筑债方面，基建增速放缓、地产持续深度调整继续给行业施压，建筑央企及其子公司保持一盘棋考虑，可以基于风险底线选择收益偏高的个券。

地产债方面，前期房地产刺激政策起到一定效果，一线城市已有回暖迹象，成交活跃度也得到明显提振，关注后续修复趋势的持续性，央国企估值总体稳定，但利差波动幅度相比其他行业而言仍明显偏大，当前收益率有一定吸引力。城投债方面，总量上城投债供给放量可能性小，预计总体维持融入融出平衡，成本上预计票面利率保持下行趋势，高息资产供给不足；需求方面在广谱利率下行背景下信用债收益率仍有一定吸引力，波动主要来自于短期供需格局变化，因此在收益挖掘的同时也需重视换手率表现，部分省份中低资质城投债兼具收益和流动性。

新能源板块超跌反弹 电网设备稳健增长

2024年第四季度新能源板块超跌反弹，中证新能指数下跌5.96%，同期沪深300指数下跌2.06%。其中新能源汽车指数下跌2.24%、光伏产业指数下跌8.48%、风电产业指数上涨0.68%、电网设备指数下跌2.87%。新能源行业仍笼罩于产能过剩、需求增长放缓的阴影下，大部分制造环节处于探底或磨底过程中，少数企业的竞争格局和盈利能力可以维持。我们关注受益于全球降息周期的光储系统、受益于全球电力和数据中心投资的电网设备、海上风电、成功全球化并有延伸机器人供应链潜力的汽车零部件（含动力锂电池）龙头。

光伏大部分环节存在供需过剩和海外贸易壁垒提高的问题，四季度盈利能力恶化、在手资金消耗；1月行业量价触底，春节后是季节性开工旺季，预计量价有所反弹，同时高耗能限制政策有望落地，预计光伏板块在春节后将有阶段性反弹行情。储能系统的景气度很高，全球需求保持高增长，头部企业在海外持续替代外资品牌、直接面向电站业主定制方案。新能源汽车和锂电池产业链面临行业增速放缓后供需过剩的问题，但是零部件（例如动力电池、车用玻璃等）的龙头企业保持业绩稳健增长，证明其行业竞争力遥遥领先。机器人在近三年将迎来产业突破，特斯拉马斯克宣布2027年百万台量级生产目标，华为、字节等国内巨头尝试入场，越来越多的汽车零部件企业成立机器人相关业务部门，创造第二成长曲线。电网设备的国内外需求稳健增长，Ai数据中心是新的增长极，变压器、UPS、电源、液冷等配套设备都受益于功率提升。2025年是“十四五”收官，国内新增风电项目会出现并网高峰，所以今年风电设备招标快速增长；但是风电主机厂和零部件产能仍过剩，竞争压力下盈利能力磨底，只有海上风电的海缆环节景气度较好，因为国内外海风招标好转，海缆竞争壁垒高盈利能力稳定。本基金将采取积极的投资策略，重点布局电网设备、风光储、电动汽车等板块。

金鹰基金权益投资部基金经理 李恒

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