市值退市指标正式启用，主动退市或成更优解？
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2024年4月30日，沪深交易所正式发布各板块的股票上市规则，对退市标准进行全面升级，详细内容可回顾《史上最严退市新规到底有多严？》。其中，创业板及科创板上市公司的市值退市标准维持3亿元不变；沪深主板上市公司的市值退市标准，自2024年10月30日起从3亿元提高至5亿元。新规适用后，市值退市股或将陆续增加，而主动退市或成为退市更优解。
01
A股正在加速形成常态化退市格局
经睿信君统计，1999年至2009年A股退市公司数量合计65家，2010至2020年A股退市公司数量合计61家。2020年底退市规则大幅升级后，A股迎来退市高峰期，2022年至2024年退市数量分别达到46、45、55家。
此前3亿元的退市标准下，*ST深天（000023.SZ）在2024年6月27日至7月24日连续二十个交易日的股票收盘市值均低于3亿元，于2024年8月21日正式退市，成为A股市值退市的第一股。随着退市新规正式实施，市值退市指标提高，A股正在加速形成常态化退市格局。
表：2020-2024年上市公司退市数量（家）
02
新“市值退”威力已显
2024年11月1日，*ST博信（600083.SH）披露《关于公司股票可能存在因市值低于5亿元而终止上市的风险提示公告》称，公司股票2024年11月1日收盘价为2.17元/股，市值为4.99亿元，低于5亿元，公司股票存在可能因市值低于5亿元被终止上市的风险，成为新规生效后首家提示市值退市风险的A股上市公司。
表：*ST博信近20个交易日收盘市值（亿元）
我们梳理了截至2024年11月8日的A股上市公司市值情况，市值在5亿元上下徘徊的有2家，分别为*ST博信（600083.SH）市值5.41亿元，*ST美讯（600898.SH）市值5.02亿元。从市值“安全垫”来看，截至11月8日，最近二十个交易日平均市值已然不足7亿元的共计5家，存在较大的市值退市风险。
表：最近20个交易日平均收盘市值≤7亿元A股上市公司具体情况
注：X代表上市公司市值。
03
退市更优解之主动退市
主动退市即上市公司基于其通过履行法定决策程序形成的自身真实意思表示向交易所申请撤回其股票在交易所上市交易，是上市公司基于自身实际情况和战略考量主动作出的市场化选择。主动退市包括主动撤回股票在交易所交易、私有化、吸收合并、自愿解散等多种方式。
注：科创板、深主板、创业板主动退市相关规则与沪主板一致。
现金选择权,是指当上市公司拟实施合并、分立、收购、主动退市等重大事项时，该上市公司的股东按事先约定的价格在规定期限内将其所持有的上市公司股份出售给提供现金选择权的相关当事人（或其指定的第三方）的权利。
根据交易所股票上市规则，因上述主动退市情形其股票被终止上市、且法人主体资格将存续的公司，应当对公司股票终止上市后转让或者交易、异议股东保护措施作出具体安排，保护中小投资者的合法权益。实务中，对中小股东的保护措施通常为由上市公司大股东、实际控制人等向中小股东提供现金选择权。
以今年主动退市的*ST亚星（600213.SH）为例，在公司主动终止上市“靴子落地”后，公司启动异议股东及其他股东保护机制，由控股股东潍柴（扬州）向除潍柴（扬州）外的现金选择权股权登记日登记在册的全体A股股东提供现金选择权（限售或存在权利限制的股份等情形除外）。
具体为，满足条件的A股股东所持的每1股有权行使现金选择权的股票将获派1份现金选择权权利，获得现金选择权权利的A股股东可于现金选择权申报期间以其所持有的公司股票按照现金选择权的行权价格（6.42元/股，较停牌前最后一个交易日收盘价溢价9.43%）全部或部分申报行使现金选择权，并在清算交收后获得现金对价。虽然这并不能全然弥补高价买入股票的投资者的亏空，但和被动退市可能导致的血本无归相比，上市公司“溢价”买单，至少减少了一部分损失。
主动退市，具有强制退市所不具备的一些积极效果。如，无须进入退市整理期，避免中小股东在退市整理期期间或其后大批无序逃离，使股价产生巨大负面效应；而主动退市公司基于现金选择权等中小投资者保护措施的执行，退市期间及退市后股价相对平稳。主动退市公司的监管信披等负担相对减少，可为上市公司及其控股股东、实际控制人等主体应对、化解因重大不利事项引发的舆情风险、投资者关系等问题争取更多时间和空间。
但主动退市在A股并不常见。从市场案例来看，主动退市也有一定的门槛，需要控股股东或其一致行动人提供足够的资金以便其他股东行使现金选择权，以下主动退市案例中*ST二重、*ST上普、*ST航通、经纬纺机、*ST亚星均为国资背景，其他公司股东不一定具备如此实力。此外，除经纬纺机、小天鹅A、营口港外，其他四家均在面临终止上市风险时，选择了主动终止上市。
从上市公司角度来看，当企业经营举步维艰、留在A股市场已不具备再融资能力时，勉力“保壳”、维持上市地位只会对公司长期发展造成拖累，退市反而有利于简化公司管理结构，降低合规成本，提升决策效率，为公司重新进行战略规划、寻找新的发展机遇提供缓冲空间。此时，企业主动退出，不失为一种更优解，既可以更好化解退市过程中各方利益冲突，“退得下”的同时实现“退得稳”，也有助于有进有出、优胜劣汰的良性市场生态建设。
但从实践情况看，主动退市制度在我国推行时间不长，案例不多，在具体操作环节仍存在一些争议，需用更清晰的规则、更有力的监管，让上市公司主动退出时退得更平稳，保护好背后成千上万中小股东的利益。例如，现行规则尚未对现金选择权的定价方式进行统一规定。实践中，主要由上市公司董事会或控股股东自行决定，中小股东只能选择接受或拒绝。相关制度设置有必要加快落实中小股东议价权，以更好平衡企业发展与投资者权益。再如，相较强制退市，主动退市没有过多硬性门槛要求，有投资者担忧，个别上市公司或会借此圈钱套利，在巨额融资或高位减持套现后，于股价低位推动公司主动退市，实现完美收割。并且，按照现行规则，主动退市公司可随时向交易所提出重新上市申请，而强制退市公司要想重新上市则受多方面约束，尤其是因欺诈发行被退市的，不得申请重新上市。如何防止上市公司借主动退市来规避监管、随意进出市场圈钱，还需要更精细的制度设计，以确保好的制度得到好的实施效果。
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