罗志恒：化债思路重大转变，明年财政政策空间打开

11月8日，十四届全国人大常委会第十二次会议审议通过了《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》，明确在压实地方主体责任的基础上，增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。

11月8日，财政部部长蓝佛安在全国人大常委会办公厅举行的发布会上表示，从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，累计4万亿元用于化解隐性债务。再加上这次全国人大常委会批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元。同时，2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。上述三项政策协同发力，2028年之前，地方需消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，化债压力大大减轻。

这一揽子针对性强的化债组合拳，直接安排10万亿元地方政府债券资金用于置换存量隐性债务，再加上2万亿元棚改隐性债务按原合同偿还，近五年里地方政府仅需偿还2.3万亿元隐性债务，地方化债压力大幅减轻，地方债潜藏的风险大幅缓释。

如何看待这一揽子化债举措？对经济会产生什么效应？这次为何主动大力度地化解隐性债务？后续要如何完善地方债务管理制度？2025年财政政策会如何加力？带着这些问题，21世纪经济报道记者专访了粤开证券首席经济学家罗志恒。

化债组合拳推动地方从应急状态回归常态谋发展

《21世纪》：如何看待这次总计12万亿元的化债组合拳？安排10万亿元地方政府债券来置换存量隐性债务，能起到什么作用？对推动经济向上修复能起到什么作用？

罗志恒：此次化债组合拳在五年内化解12万亿元隐性债务，化债规模是近年来力度最大的一次，超出我的预期，也超出很多市场机构的预期。通过这些组合拳，隐性债务规模从14.3万亿元降低到2.3万亿元，基本实现了隐性债务的显性化，体现了“在发展中化债”和“以时间换空间”的思路，也反映出中央政府化解地方政府债务风险、规范债务管理、推动经济增长的决心。

此次化债组合拳意义重大，具体来看有四个方面。

其一，实现了隐性债务的显性化，债务更加公开透明规范，地方债务的存在形态从显性和隐性并存的“双轨”管理，全部转向以显性债务为主，这本身就是一个降低风险的过程，有利于监管部门评估风险并精准应对。财政部门首次公开披露隐性债务的绝对规模，即截至2023年底，地方隐性债务规模为14.3万亿元——对隐性债务的准确摸底是化解风险的基础。长期以来，由于缺乏权威数据，各方对地方隐性债务规模的估算差异非常之大。对外公开这项数据，可以澄清很多误会，让国内国际市场和民众对中国政府债务风险和财政空间有更科学的判断，社会预期会更加稳定。

其二，以利率更低、周期更长的地方政府债券置换举债成本高、周期短的地方隐性债务，五年累计可节约6000亿元左右利息支出，“以时间换空间”的置换过程也是降低债务风险的过程。

其三，减轻了地方政府化债压力，地方政府能腾出更多的财力和精力，用于发展经济、提供公共服务、支持科技创新、促进消费等。

其四，地方政府轻装上阵后，有助于改变其行为和预期。地方政府可以从专注于短期的化债和“三保”，转而去谋划更中长期的经济发展和税基重塑；同时，有利于地方政府更好地落实减税降费、改善营商环境。

综上可见，虽然化债组合拳更多地是债务置换，地方债务余额并没有减少，但是却能极大地激发地方政府发展经济、改善民生的能力和积极性。帮助地方政府从应急状态回归常态谋发展，可以更好地推动中国经济持续回升向好。注重激发地方政府的积极性，恰恰是改革开放四十多年来中国经济实现高增长的重要秘诀。

财政化债和政策更加强调稳增长和促发展

《21世纪》：首次披露地方存量隐性债务，并主动给出了化债方案。怎么理解这次财政和化债思路的变化？

罗志恒：财政和化债思路的重大转变值得高度关注，这可能意味着政府行为和后续政策方向的变化。

财政部部长蓝佛安提出，一是从过去的应急处置向现在的主动化解转变，二是从点状式排雷向整体性除险转变，三是从隐性债、法定债“双轨”管理向全部债务规范透明管理转变，四是从侧重于防风险向防风险、促发展并重转变。

这意味着从“防风险为主”转向“更好统筹稳增长与防风险”，从“化债中发展”转向“发展中化债”。这可能不仅仅是化债方面思路的转变，也可以适用于整体财政政策的转变。我的体会是，实事求是、因时因势地调整政策来解决当下主要矛盾，可能是政策的核心考虑。当前，内外部不确定性明显上升，政策必须是动态的、灵活的、抓主要矛盾的。当经济有下行压力时，政策的力度就要进一步加大，来更好地回应并引导市场预期，政策要走在预期前面，这样的思路转变可能更加重要。

由此从观察未来政策的走向，可能意味着下阶段会将稳增长和促发展置于更高的位置，财政政策支持高质量发展的力度以及逆周期调节的能力将进一步增强。目前，各方已达成较大共识，就是在当前经济形势下财政政策可以发挥更大作用，与货币政策协同发力。当然，具体力度需要考虑到经济运行情况、外部冲击（特朗普加征关税、科技打压及减税政策对中国的影响）、财政可持续性等。

政府债务水平处于国际中等偏低水平，财政空间依然较大

《21世纪》：如何看待我国当前政府债务水平？当前我国财政政策空间有多大？

罗志恒：我国政府债务风险是可控的。截至2023年底，我国政府全口径债务总额为85万亿元，其中，国债30万亿元，地方政府法定债务40.7万亿元，隐性债务14.3万亿元，政府负债率（政府债务余额/GDP）为67.5%。

由上可见，我国中央政府杠杆率偏低，中央和地方加总的政府负债率低于国际主要经济体。根据国际货币基金组织统计数据，截至2023年底，G20国家平均政府负债率118.2%，G7国家平均政府负债率123.4%，其中日本、美国分别达到249.7%和118.7%，均明显高于我国。

另外，我国政府债务主要是内债，受外部市场的冲击较小。我国是公有制为主体的国家，拥有的国有资产资源较西方经济体更多，相对而言能够支持更大规模的债务。我国债务和投资的效率虽然在下降，但还是形成了大量资产，可以加强管理并盘活这部分资产。

综合来看，不必过于恐惧地方债务规模，中国财政政策的空间还比较大。未来财政政策空间，跟利率水平、经济性质、财政风险、通胀水平等相关。我国政府整体负债率相较其他主要经济体并不高，当前通过一揽子化债举措还能有效降低存量债务的利息负担，我国公有制为主体的国家性质也能支持更大规模的债务等，这些都意味着中国仍然有较大的财政政策空间。

2025年财政政策将进一步加力提效，支持房地产和促消费等政策值得期待

《21世纪》：财政部表示2025年要实施更加给力的财政政策，将积极利用可提升的赤字空间。预计明年财政政策将如何发力？赤字率是否会突破3%？

罗志恒：财政部对外宣布一揽子财政政策的四大举措，分别是支持化债、补偿银行资本金、促进房地产止跌回稳、提高奖补数量等。当前化债方案已经明确，支持房地产市场健康发展的相关税收政策将在近期推出，发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本、专项债券支持回收闲置存量土地和收购存量商品房用作保障性住房等正在推进，前期宣布的政策是有实际内容、且在逐步落地。

9月26日，中央政治局会议要求财政货币政策进一步加大逆周期调节力度。11月8日，财政部部长提出的明年将实施更加给力的财政政策。可以据此推断出，明年的财政政策值得期待，力度应该不小，赤字率突破3%很有必要，也有较大可能性。当然，这只是狭义赤字率，明年广义赤字率也会明显提升。有观点将赤字率突破3%与不遵守财政纪律等同起来，这种担心的意义不大；财政纪律严明与否，其标准不是赤字率，而是需要一整套完整的财政管理制度。近年来，综合考虑地方专项债、特别国债等发行，我国广义赤字率已经突破3%。2025年积极财政政策还将继续加力，包括扩大专项债券发行规模并拓宽投向领域，这有利于地方政府对专项债有更大的灵活使用度，能推动尽快形成实物工作量；2025年将继续发行超长期特别国债，支持“两重”“两新”等工作。

2025年积极财政政策要加力提效，可以考虑以下原则。第一，可以考虑盯住财政支出进度，真正做到加大逆周期调节。第二，当前经济运行面临有效需求不足的问题，财政政策应该更多采用支出政策，而非收入端的减税降费政策。因为加大财政支出，可以转化为企业收入、居民收入，可以直接带动总需求增加；在当前信心不足的情况下，减税降费政策对消费和投资的提振作用有限，延续此前重点支持科技创新和中小微企业的减税降费政策即可。第三，应优化支出结构，财政政策的重点应从投资为主转向投资和消费并重，尤其应提高对消费的支持力度。当前要发挥政府投资的关键作用，但是政策尤其需要加大对消费的促进作用，比如可以增加居民转移支付力度、提高财政的民生支出占比等，以此来提高居民消费能力和消费意愿。

规范地方债务管理要有长期制度安排

《21世纪》：我国已经历好几轮地方债务的置换，后续要如何完善地方债务的管理？能否从根本上解决地方债务问题？

罗志恒：拉长债务到期时间、降低债务成本只是治标之策，目的只是在于缓解流动性风险，腾出发展时间和空间。要完善地方债务管理，关键要提高债务资金的使用效率，还需要完善债务管理和问责制度，否则债务置换腾出的空间会再度被浪费。在债务管理上，应明确举债权限与程序、强化债务限额和投向的监管、建立风险预警和应急处置机制等，以保证债务管理的规范性与有效性。在问责制度上，政绩观扭曲以及决策失误会导致无效投资和债务风险扩大，要坚决问责，如果是宏观环境、财政体制和偶然因素导致的，要落实好“三个区分开来”和尽职免责制度，进一步细化尽职免责范围。

长期来看，要从财政体制、债务预算管理和城投转型三个维度出发，从根本上解决地方隐性债务的产生。

其一，在财政体制方面，要稳定宏观税负、厘清政府与市场边界、适当上收中央事权和支出责任、对人口流出的区县进行机构合并等。

其二，在债务预算制度方面，应加强地方政府债务管理，建立债务与资本预算。建立健全债务风险预警和防控机制，严格控制新增债务规模，确保债务规模与经济发展水平相适应。同时，要加强财政纪律和监管力度，防止地方政府违规举债、变相举债等行为的发生。当前我国政府债务管理主要是余额和限额管理，尚未编制涵盖规模、结构、还本付息计划、投向等更详细的债务预算，债务约束力不足，有必要建立起债务预算和资本预算。资本预算即针对政府固定资产投资等能够形成公共固定资产的财政支出活动编制的预算；债务预算是对政府债务规模、结构、还本付息计划等进行详细规划的预算，是现行债务限额管理的升级版。

其三，加快城投转型。应加快城投公司市场化转型步伐，推动其向市场化、专业化、规范化的方向发展。通过引入社会资本、优化公司治理结构、提升运营效率等方式，增强城投公司的自我造血能力和市场竞争力，从而降低对地方政府的依赖。

由上可见，化债化险不能寄希望于毕其功于一役，久久为功建立制度更为重要。下阶段，应加强对地方化债资金规范使用的监督，要厘清政府与市场边界进而确定政府规模、上收中央事权和支出责任、稳定宏观税负、建立资本与债务预算、推动城投平台转型等方面从根本上防范债务风险问题。