编辑丨知常容鸡蛋面
中远海控股价今年涨幅达到42%，市场对中远海控存在很多误解，很大原因是没有仔细看过财报，不清楚过去公司财务结构与现在财务结构变化。只是简单粗暴地认为航运超强周期，将使得公司利润大幅度缩水。
但若仔细研究公司财报，在资产负债表大幅度扭转的背景下，除非遇上极端且持续较长情况，否则中远利润将存在一定保障。读懂财报，学会观看财报，投资者可以根据财报进行更为全面客观地评价。
今年中远海控表现再度超出市场预期，中东地区的冲突加剧使得红海运输严重受阻，绕行好望角对消耗船运公司多余运力，产生了积极影响。5-6月期间运价指数如脱缰的野马，短期内涨幅接近100%，给行业盈利带来了新机遇。
按最新的预期考虑到分红、应付款可能的回落，几年以后最终可能仍拥有高达1000亿净现金；根据23Q4季度情况，即便主业景气度下降，归母净利润仍有所保障，当市场环境不过度极端时，利润存在一定支撑。
目前对应2023/2024E利润PE为6.8/3.8倍，在50%派息比例下，H股对应2024年股息率约13%。若2025年利润下降至200亿元，对应股息约7%，若继续修正至100亿元级别，股息率约4%。从不亏钱角度出发，理论上中远近1-2年股价存在一定支撑，稳健投资者可以酌情考虑0-3%配置。
中远缺点也颇为明显，对于船运公司是否会再度面临亏损的局面，我们认为不能排除这种可能，航运高资本、重资产、船舶建设周期长、运力错配等问题，若大环境相对极端，行业难以轻易“刹车”，此前，行业利润在23Q3-Q4季度表现颇为明显，若延续时间较长，可能会超出上述预期。
核心逻辑：我们认同航运业具有周期属性，但经过时代发展，行业集中度与竞争的无序扩张性已得到相对控制。尤其是在一轮高景气周期后，中远海控整体财务状况已经得到实质性改善，在其他损益类项目贡献下，公司未来亏损的概率将大幅度下降，同时，超1800亿净现金储备也保障最低的下限值。
不过，相对其他红性质企业，中远的波动性要更为剧烈。我不排除在极端的行情中，可能存在部分季度亏损，但预期持续性会大幅度缩减。
主要内容
一、局势影响超预期，运价狂飙突进，行业盈利显著好转，短期红海局势持续性，成为运价核心影响因素。当前头部企业运力都处于历史新高，潜在供需风险不得不重视。
二、子公司东方海外国际收入增速显著低于同行，预期下半年释放或更积极，24Q2季度因为管理费、财务费用影响利润增速或较为有限。目前券商纷纷上调2024年业绩，但仍需时刻留意局势影响。
三、上修2024年业绩预测，对24Q2季度业绩进行预测
风险：红海局势缓解、供需失衡、需求不足
一、行业运价趋势表现
1.局势影响超预期，运价狂飙突进，行业盈利显著好转。7月19日，CCFI报价2085点，距离本轮最低点820点，已反弹154%，其中，5月-6月涨幅达到接近翻倍。按均价测算，当前均价1417点，同比涨幅41%。
超额运价的表现，使得行业盈利能力大幅度上行，台湾船运企业发布24Q2季度经营数据收入表现强劲，长荣（+57%）、阳明（+50%）、万海（+56%）都实现超50%上涨幅度。此前，东方海外也披露Q2季度经营数据，海外收入增幅仅为14.4%，较同行差距明显，考虑到运价剧烈变动，不排除存在时间结算差异的影响。
2.远期运价回调明显，市场波动明显。截至7月22日，期货市场远期运价变动剧烈，集运主连（EMC）已经由最高点5811点，回落至3476点，已回调-40.2%，一定程度上反映出远期运价看法。目前运价指数相对期货市场具有一定滞后性，并未反映出现剧烈下降趋势，后续价格走势或更为明显。
3.短期红海局势持续性，成为运价核心影响因素。目前，市场航运价格表现有诸多利好理由，从补库存周期、旺季提前、劳工谈判罢工等，但我们认为影响最核心的因素，还是在于苏伊士运河能否通航，此为最关键因素点。在阳阳董事长近期也表示“只要不停火，船公司无法确保船舶及船员安全，就不会考虑恢复红海航行。”
根据华泰研报数据，苏伊士运河通行量下降约90%，基本上90%航运都选择绕行好望角，对运力消耗显而易见。因此，只要持续绕行，运价在较长一段时间内，都将保持较好的水平，假若一旦重启，运价整个变化也会非常迅速，直到寻找到新的供需平衡点。值得注意的一点是，当前红海最大的运力红利已经出现，能否再度超越，对此我们保持谨慎观点。
4.运力创历史新高，头部企业运力均创新高。Alphaliner发布的数据显示，截至2024年7月18日，全球运营集装箱船总数达7,023艘,全球运力共计3024万TEU，创历史新高。
在1月初，该机构披露数据船舶数量为6781艘，行业净增242艘，运力净增172万箱，较年初增长6%。市场预期全年供给新增或继续超过10%。绕行所消耗运力若持续到年底，能够基本消化掉超额的供给。
当前，所有的头部船运企业运力都处于历史高点位，较疫情期间运力更高。我们可以轻易推出，船舶的拆解远逊于市场预期。
截至7月18日，中远海控运力324万TEU，较年初运力增长6.08%，同比增长10.8%，达到过去几年以来历史新高，船舶总量增长约3%。
二、东方海外经营及中远业绩参考
1.子公司东方海外国际收入增速显著低于同行，预期下半年释放或更积极。7月15日，东方海外国际发布24Q2季度经营数据，Q2季度东方海外营业收入增速14.4%，货运量增速0.9%，运力下降-3.4%。相对台湾同行50%收入增速，东方海外增长表现不尽人意。进入第二季度海运价格一天一个价位，起伏变动剧烈，因此，不排除存在时间结算差异的影响。
东方海外收入增速与中远海控增速之间具有一定关联性，两者增速差值比例并不算高。根据以往趋势推算，我们预计中远海控24Q2季度营业收入增速中枢值约20%，对应营业收入为534亿元。
1）管理费用、财务费用高基数压制利润增速，预计Q2季度利润增速或低于收入增速。主要因素如下：
①.23Q2季度公司管理费用极其异常，费用支出仅为8.6亿，显著低于过去四个季度16亿平均值；
②.23Q2季度人民币大幅度贬值，使得公司产生了34亿利息收入。而目前汇率已经进入震荡区间，参考过去几个季度利息收入与汇率走势，预计24Q2季度利息收入将减少超20亿。
综合看，管理费用、利息收入正常化可能影响近30亿税前利润，对利润弹性将产生压制。预计下半年利润增速或释放得更为充分。
2）短期行业运价支撑良好，预计Q3季度为利润至高点。结合运价期货指数与行业现实状况，短期内只有大量船舶无法通过苏伊士运河，运价都将处于较好的水平，对航运盈利具有积极影响，但预计当前已经处于峰值水准，最大红利点已经出现。
在此基础上，预计Q3季度将是中远海控全年利润高点，其后利润将回落。若红海冲突在三季度解决，全年利润或回落至300亿附近，不排除Q4季度主业将大幅度下降。
2.券商预期
目前，随着运价提升与中远股价走高，券商大幅度提升中远全年利润增速。其中：
1）华泰证券：华泰预计中远2024年全年营业收入2526亿，同比增长44%。考虑运价上行，上调24/25/26年净利预测至586亿/164亿/245亿元（前值：246 亿/161 亿/233亿元）。上修全年利润增幅127%。
2）中金公司：考虑到即期运价上涨，上调2024 年/2025 年盈利122.4%/55.8%至491.3亿元/238.5亿元
3.知常容预期
有利方面
1）运价涨幅超预期。毫无疑问，当前运价上涨速度要超过此前预期，短短一个月上涨速度接近100%。红海局势动荡、补库存需求提前释放，使得运价如脱缰的野马，这利于航运业利润抬升；
2）环保政策消耗运力。环保政策对航运市场影响在逐步加大，降低航速、老船拆解有利于降低供给测影响。
不利方面
1）红海局势随时可能结束。红海局势已经持续了大半年，目前已经进入边打边谈阶段，冲突随时可能结束，并且若特朗普重新当选，缓和冲突的可能性有望大幅度上升。特朗普上一任时期，在多个场合宣传自己任期内没有发动一场战争，对战争的态度可见一斑；
2）运价提升，刺激供给订单持续增长。随着运价快速攀升，5月开始船运公司新增订单出现快速提升，单5月订单已接近1-4月，6月较5月更加迅猛，市场预期全年新增订单有望再度破百，部分造船订单已排至2029年。航运市场可能在未来4年都属于高供给期。
三、业绩及预期
（略，星球专享）
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