9月下旬以来，股、债两类资产呈现出“冰火两重天”的状态。随着股票从急速上涨进入震荡、债券从急速调整开始逐步企稳，资产配置再度到了思考的时刻。直奔主题，两个问题需要解决；
一是，债券跌到什么位置了？是否到了增加配置的时刻？
二是，股票涨到什么位置了？从普涨到震荡，结构该怎么选择？
本文将聚焦于这两个问题加以分析和讨论。
（一）四个维度衡量当前债市的位置
1）利率变动的角度：长端利率比肩2022年11月，短端信用债已接近2023年8月
触发本次债市调整的原因在于两点：一是，基本面预期层面，强政策预期牵动基本面预期改善。二是，交易层面，市场初期的调整引发部分赎回，从而强化短期的调整。
回溯历史，近年有两次债市调整的背景类似：一是2022年11月，“公共卫生政策优化+ 房地产政策放松+理财赎回负反馈”引发债市快速调整。二是2023年8月，政治局会议召开后，稳增长政策预期大幅提振，叠加债券供给压力抬升，债市陷入调整，并引发投资者部分赎回。
2）信用利差的角度：短端信用利差已回升至历史中枢位置附近
在本轮债市的调整中，基于赎回反应下的流动性溢价视角，信用债的调整幅度显著更大。AA+评级及以上的品种，信用利差走阔幅度接近50bp，AA评级品种调整幅度最高接近70bp。调整后的信用利差已经接近2010年以来的历史中枢位置，性价比大幅改善。
3）赎回效应的角度：净值和情绪有望逐步企稳，当前理财规模较为稳定
债市波动的不确定性主要源于赎回效应。聚焦于本轮行情，引起早期赎回的路径主要有2条：一是，债市调整之后引发债券相关理财产品净值下跌，当下跌幅度较大时，引发投资者赎回。二是，股市情绪高涨，部分投资者赎回债券相关产品转而投向股市。
从目前来看，短期有望逐渐平息，原因主要在于2点：一是，10月10日，债市已现初步企稳迹象，叠加银行理财产品估值方法有一定的平滑效应，当前银行理财产品净值波动相对有限，负反馈循环尚难形成。二是，近期股市情绪的高点或在10月8日，这两日随着权益市场进入震荡，股市情绪逐渐回归理性。“跷跷板”效应带来的资金分流影响或在减弱。
4）逻辑角度：基本面待逆转和支持性货币政策，仍是当前债市核心支撑
整体而言，债市已在逐步显现企稳迹象。10月10日，利率债利率再度开启下行。从4个维度来看，调整后的债市性价比在积累中。短期的不确定性仍在于财政政策的力度和节奏，关注10月12日即将召开的财政部专场新闻发布会。此外，在正股市场大幅反弹的时刻，转债表现显得相对克制，关注后续的补涨机会。
（二）四个层面描绘当前股市状态
1）节奏上：情绪火热之后，震荡很常见
9月24日-10月8日，无疑是本轮股市行情的主升浪阶段，万得全A指数上涨35%，创业板指更是暴涨67%，几乎所有股票呈现普涨的局面。进入10月9日后，市场开始进入震荡期，行业表现开始分化。
从历史上的情况来看，情绪火热之后，震荡很常见。2014年以来，A股市场大概出现了6次主升浪的行情，持续交易日时长不一。但从行情演绎来看，基本都经历了3个阶段。即主升浪启动期—中继阶段的震荡期—整固之后的向上突破期。
从逻辑来看，一轮行情的完整往往会经历3步：
第一步：政策发力，预期扭转，情绪抬升，压抑许久的估值开启弹性修复。
第二步：预期和现实博弈，情绪开始踌躇，等待进一步的信号强化预期。
2）对比：相较历史上的牛熊拐点，重视全球视角下的估值优势
相较于过去3轮典型的牛熊拐点时刻，本轮行情显现出一些相同点和不同点。相同的是：都是基本面承压亟待政策稳增长的时刻、都是处于支持性的货币政策环境、都是前期压抑较久的市场奠定了修复的弹性。
3）展望：估值仍在合理区间，期待增量政策进一步提振信心
尽管从9月24日至今，市场出现了大幅反弹，但反弹后的估值仍处于合理区间。着眼于国内视角，与历史相比，大部分市场指数的估值处于2010年以来的历史中枢下方。着眼于全球视角，A股和港股的估值性价比尤为突出。
4）结构选择：震荡期重视红利和价值，若能突围，关注科技成长
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