9月金融数据：弱现实，强预期
1、9月新增社融37600亿元，同比少增3726亿元，结构性亮点依然在政府发债，私人部门维持缩表，9月新增居民中长贷同比少增3170亿元，最为关键的M1同比则进一步下行至-7.4%。总体而言，国内依然陷在缩表的负向螺旋里，弱现实延续，甚至有进一步下探的迹象。
2、但本轮国内资产行情的触发因素不在已经落地的政策本身或对基本面短周期快速起色的押注，而在9月国新办发布会+政治局会议之后，市场基于“上层政策态度转向”对后续财政强刺激的期待，类似于“Fed Put”逻辑。该阶段，政策博弈是主线，弱现实的交易权重会有所淡化。
3、而就政策效果而言，我们反复强调过，要打破国内这种缩表引发的通缩螺旋，需要切实修复居民部门的资产负债表，财政起到决定性影响。这里会涉及两个关键维度，其一是钱给多少，对应财政力度；其二是钱给到谁，若聚焦居民补贴，则对症下药，若主要用于项目投资和地方化债，则对需求拉动就有限。
4、上周六的财政发布会态度积极，但尚未披露财政细节。措辞上对“钱给多少”提供了不低的想象空间，但就“钱给到谁”尚不确定：发布会重点提及化债，但民生补贴篇幅不多，学生群体消费倾向高但覆盖面不够大，后面“发钱类”政策的力度还需边走边看。
5、后续关注两条交易主线：（1）政策转向的进一步确认，核心在于财政两个维度的细节确认，下一个政策观察节点在月底的人大常委会和政治局会议，期间预计小作文不断。（2）政策落地之后，市场交易重心或切回基本面，股债端关注信用周期能否被实质驱动，商品端关注实物撬动效果和过剩产能对价格弹性的制约。
1、9月出口数据的三点关注
第一，9月出口同比增速大幅回落（今值2.4%，前值8.7%），低于预期（Wind一致预期5.94%），高基数因素对9月出口同比形成一定拖累，环比增速转负，低于季节性中枢水平。
第二，出口回落主因全球增长放缓、贸易摩擦加剧，台风天气也对出口构成一定扰动。从高频数据来看，全球外需持续走弱，9月SCFI指数相比8月有所下降，PMI新出口订单分项走弱，叠加欧美对我国部分产品增加关税，均表明我国出口动能边际放缓。
第三，结构表现来看，三大主要贸易伙伴出口同比均回落，其中对欧盟同比增幅回落最多。劳密产品依旧低迷，与越南出口数据走势一致；机电产品增速放缓，其中汽车出口增速高位回落7个百分点至25.7%，与韩国数据相互印证。
2、出口同比大幅回落，环比低于季节性中枢水平
3、主要贸易伙伴出口增速回落，机电相关产品表现相对较好
我国三大主要贸易伙伴出口同比均有所回落。9月我国对美国、欧盟、东盟的出口同比分别为2.2%、1.3%、5.5%，欧盟同比增速回落12.1个百分点（前月13.4%），东盟同比增速回落3.5个百分点（前月9.0%），美国同比增速回落2.7个百分点（前月4.9%）。
9月，主要三大贸易伙伴共计对我国出口同比贡献率54.53%，美国、欧盟、东盟分别同比贡献13.72%、7.56%、33.25%，东盟对我国出口拉动位居第一，第二、第三位分别为俄罗斯（22.06%）、中国香港（21.78%）。
主要商品来看，劳密产品依旧低迷，机电产品表现相对较好，其中汽车出口增速大幅回落。大类来看，劳密产品、老三样出口贡献率倒数，分别为-1.38%、-0.43%，机电产品大类表现相对较好，同比贡献率1.76%。分商品细项来看，服装及衣着附件、手机、成品油拖累明显，分别为-0.34%、-0.28%、-0.27%；船舶、汽车（包含底盘）、集成电路表现较好，分别为0.81%、0.78%、0.28%。
周末披露了9月CPI和PPI数据，低于预期但市场并没做弱现实交易，市场更关心政策预期，真正迎接“政策底”。到月底人大常委会落地之前，小作文肯定不断，不止关心多大力度，更关心钱给到谁，能不能带动需求端（虽然化债也可以解决部分供应商欠款问题，但有限）。周末财政部会议态度积极，对于力度也引发遐想，但消费方面还得边走边看。
关于财政预期，周六的表态是积极的，也留有了一定想象空间，月底人大常委会可以验证化债的量级。我们认为这对当下的市场估值起到托底作用。毕竟基本面数据的验证，还为时尚早。
短期市场的估值中枢大概率能稳住，不会直接A下去创新低。
历史规律上。换手率和市场情绪见顶后的1-2周内，市场可能会二次冲高，幅度可能小于等于前高。直接A下去的概率非常低。
在二次冲高的过程中，市场往往呈现三大特征：1）行业轮动加速，没有主线。2）风格从大盘风格切换至小盘风格。
其中行业轮动过程中可能有两大线索：1）政策线索每一次政策刺激落地后，对相关行业可能会有较强催化，其中消费行业受益概率最大。2）景气线索：基本面强弱或决定市场结构。目前看电子、通信等成长行业的基本面相对较强（三季报预期）。
策略层面，我们认为牛市普涨阶段已经结束，接下来行情分化阶段需要重点关注事事件驱动、Q3预告/业绩超预期情况。
消费电子板块，我们认为果链需观望10月iPhone16销量数据、10/28 iOS18.1 Apple Intelligence发布后消费者情绪，而安卓链/华为链短期催化较多，有望取得更多超额收益。10月，联发科天玑9400、高通最新旗舰SoC相机发布，较往年旗舰SoC，在CPU架构、AI算力升级幅度更大。小米、荣耀、OPPO、vivo等安卓厂商将密集发布旗舰手机新品，同时各厂商在操作系统层面进一步深化AI赋能，有望进一步提升消费者换机意愿。同时，今年京东、淘宝等电商平台双十一活动较往年进一步提前，10月上旬均已经开启预热活动，Q4安卓手机销量有望持续复苏。我们认为，安卓链此前Q3旺季不旺与部分“等等党”消费者需求搁置有关，Q4新品密集发布叠加AI功能更新、双十一促销活动，有望充分释放安卓用户需求。
