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基本面投资者认为3500点已经包含了很多预期，未来促使他们加仓有两点：要么市场调整下来，要么明年2会公布的数字真的超预期（超4%）。其实不超4%也会加仓，但不会加顺周期，而是加仓红利。灵活资金则是认为只要流动性在就行，每天成交量1.5万亿的市场，依然可以进行博弈。周末对科技讨论的还是非常热情的，从AI应用如眼镜、字节链算力、半导体（中芯国际的传闻，下载圣诞节制裁）。其实市场在不断的高低切换之中，AI应用炒高了，市场又开始挖掘字节的算力，最后又回到了算力（半导体）才是根本上。但不少灵活资金认为，进入到年底了，短线机构进入帐期，平稳过渡为主。从近10年的市场风格统计来看，每年1月微盘风格确实表现的不好，相反每年1月红利风格略强一些。![]()
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不论是看别人调查，还是自己观察，目前偏基本面投资者的观点都是偏谨慎的。他们认为924、926以来政策确实转向了，但转向的力度究竟有多大？下面的执行怎么样？效果怎么样？他们认为还需要更多的政策细节和经济修复的细节来逐步验证。例如就有观点认为，对于宏观经济我们持续保持较为谨慎的态度。市场关心的财政政策刺激的方向，力度以及持续性，乐观的情况下可对实体经济进行托底，但是或许难以解决经济根本性的问题，即一个投资型经济体必须面临的长期经济回报下滑的风险。在面临实体经济增速下行的时候，EPS的增长无法抵消估值的下行。当然我们也观察到在日本股票市场逝去的二十年中，依然在政策的刺激下有过几次比较像样的反弹，但是那仅仅是反弹，我们不否认在政策的短期刺激下，股票市场或可获得阶段性的涨幅。但整体而言，在观察到经济基本面宏观数据大幅改善之前，我们或应保持适度谨慎。有投资者就认为，目前虽然指数还偏强势（抗住了美股大跌），每天流动性也在1.5万亿左右。但总感觉市场并没有对——明年川普上台（如关税问题影响出口；移民问题影响通胀）、美联储降息节奏（鲍威尔鹰派讲话，降息次数，幅度都大为减少）、国内房地产问题（万科）、政策强度不及市场预期等问题进行充分的反应。他们表示3500点已经包含了很多的市场预期（GDP5%，赤字率4%）。所以他们认为，在明年2会具体数字出来之前，市场就是一个宽幅震荡行情，因此他们表示不会追高加仓，但跌下来会买。![]()
如果指数一直横盘不跌，那么就只有看到真正数字落地之后，才能他们认为，赤字率在4%以内，还是超过4%，市场的风格会表现的很不一样。因为，今年的赤字率目标是3%，但因为去年有1万亿特别国债一大半的额度是今年使用的，所以实际上已经到了3.5%。所以，如果明年是3.5~3.8%，又没有特别国债，那就是今年的水平，如果是超过4%，则就是财政扩张。如果超过4%，说明管理层真的想刺激，那么更经济相关的板块肯定会更好（消费、互联网等等）如果在3.5%到4%之间，这种符合市场预期，顺周期会修复，但在外需受阻的情况下，可能表现的没有那么好。市场可能还是偏震荡、板块轮动的格局。![]()
小范围调查，目前相对收益投资者仓位较高，暂时还不到他们定价。绝对收益投资者目前的仓位还是比较低的，配置指数为主。12月4 日当周和 12月 11 日当周净赎回率再度扩大，分别为 0.75%、1.31%，最新一期(12月18 日当周)净赎回率 0.91%，较前周边际减小，但仍位于今年以来的平均水平之上。![]()
新发方面，主动权益类公募基金今年 10 月、11月、12月截至 20 日的新发规模分别为 29.9 亿元、41.3 亿元、31.2 亿元，新发低迷的状况并未出现明显好转。![]()
根据中信的数据，12月 18 日当周，跟踪 MSCI 中国的样本基金已经连续8周出现净流出，最近1周的净流出规模有所放大(5.1亿美元)，结束了此前4周净流出逐渐减少的态势。其中，样本主动基金已连续 10 周出现净流出，最近 3周净流出规模为 2.5 亿美元、2.0 亿美元和 3.3 亿美元;![]()
样本被动基金上周累计净流入 1.1亿美元，结束了此前连续5周的净流出状态，但最近一周再度转为净流出，净流出规模为 1.8 亿美元。![]()
对冲基金投资者看重交易型机会，对中央经济工作会议的文本发布及赤字率高度关注，若赤字率能达到4%，他们愿意积极参与中国市场；配置类的长线基金关注未来政策发力方向是否结合向消费方向转型、社保体系改革及消费品支撑；企业家、超高净值人士信心较低，希望看到整个大方向上是以发展为第一要务，对地方政府的正向积极性考核，对民营企业家的宽容，恢复营商环境。根据中信的数据，截至 12月 13 日当周,样本活跃私募最新仓位水平为 76.3%较上一期的 76.1%小幅提升 0.2个百分点，最近4周的仓位水平均明显超过历史仓位中位数水平(75.1%)。![]()
但其实私募的数据很难统计，同时他们的操作风格和观点也都千差万别。行情好的时候仓位很快顶上来，但不好的时候，降仓位也很快。但小范围了解的一些，他们都是比较积极的，几乎都看好AI、半导体之类，此外有不少私募对红利也感兴趣，配红利底仓。目前公募仓位在高位，且没有增量资金。因此保险是明年为数不多的机构增量资金。小范围了解一下，虽然不同保险不一样，但整体来说，保险几乎都配红利的，尤其是寿险，有观点说，寿险高的权益占比 40%，并且认为，明年保险行业应该会加大红利配置，因为明年新准则并。另外还有观点分析，寿险肯定比较多，因为会计制度决定的上市公司实行新会计准则，权益类非指定，都计入市值计价，所以上市公司必然高配红利它不是市场机会决定的。它是多种制度下，保险公司必然的选择。![]()
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除了保险外，目前A股的增量资金主要来着于灵活的私募、融资、散户和时不时护盘的GJD资金。其中融资盘是这轮行情的主要增量，融资余额11 月 11 日以来一直保持在 18 万亿元以上，近期从 12月 12日 18826 亿元下滑到 12月17 日的 18684 亿元,随后企稳回升,截至 12月 19 日,A股融资余额恢复至 18705 亿元。整体来看，风险偏好较强的一部分投资者依然保持积极。![]()
不少观点认为，只要融资盘保持稳定，市场依然可以博弈，依然有赚钱效应。但赚钱效应其实和融资盘是一体两面，如果市场整体环境恶化，出现点啥突发的利空啥的，融资盘一样会迅速下滑，因为这些资金都比较灵活。散户方面，上海证券交易所数据显示，今年 10 月A股账户新增开户数为 684.7 万户(由于沪市与深市开户数基本对等，A 股新开户数基本等于沪市新开户数)；11 月为 269.8 万户，而今年前9个月的平均数为 149.6万户。进一步地,今年前9个月A股的日均成交额为 7986亿元，10 月和 11 月的日均成交额分别为 20163 万亿元、19694 万亿元。![]()
看数据10月新开户数量最多，11月减少一半，12月推测可能更少。尤其是12月这种高波动的行情，机构投资者收益都一般，散户的操作体感大概率更差。散户啥时候还能大幅进场，市场再次出现连续的标志性阳线，例如924，否则散户短期很难大幅进场。GJD方面。上周ETF资金是流出的，但本周净流入了365亿。![]()
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从目前的宏观环境和资金环境来看，年底市场的增量资金其实不多，有些灵活资金，年底也进入结账期，融资盘年底能保持平稳就很超预期。因此，如果年底市场要要平稳运行的话，GJD资金可能会继续护盘。有观点认为，从时间和空间上来看，上证指数的调整大概率仍没有到位。但9月24日之后出了那么多政策，2024年怎么地也得来个大团圆结尾，我们期待国家队年底的表现。本周行情有一个特点，就是科技大票上涨，如中芯国际、海光信息、寒武纪、中兴通讯、兆易创新等等。这些科技大票为啥上涨？除了中芯国际的传闻，美国制裁等。从资金的角度来看，目前ETF资金是推动科技大票上涨的主要因素，当然从每天的北向资金和机构龙虎榜来看，一些机构资金可能也在参与。（有的说年底机构排名）![]()
以寒武纪为例，为什么股价这么疯狂？因为今年三季度，又有四只ETF基金增持，相当于基金坐庄了。![]()
寒武纪刚被调入上证50指数、中证A500指数，在12月13日收市后生效。目前上证50ETF规模大概1700亿，A500目前规模1000亿！按权重分配，能给寒武纪带来近百亿的长线资金入场，稳定筹码。另外，寒武纪还是科创50第三大权重股，第一、第二大分别是中芯国际、海光信息。这三家全部都是大牛股，这绝对不是巧合的！今年ETF增量是万亿级别，给成分股带来非常多的被动资金配置，不断推高股价。![]()
换句话说，机构不一定看好寒武纪，但因为ETF卖的太好，只能被动去买，把寒武纪抱团成一个史诗级大牛。所以在主动公募逐步丧失定价权的情况下，ETF重点配置的标的将是一个不错的选股方向。目前不少投资者看好市场的一个重要原因是——0利率国家里，没有股市表现不好的，认为A股有可能走流动性牛市。尤其是本周国债收益率的快速下行，进而引发了投资者对权益市场是否会走出一轮流动性牛市的讨论。周末有一个段子比较火，就是国君策略方奕总讲了25年的策略。1、未来的最大增量资金变化就是存款利率的快速下滑和国债无风险收益下滑导致的大型机构投资者对于底层资产配置变化尤其是存款利率下跌到1，长期国债收益率跌破2。2、现在的市场你可以想象成两个人，一个是极度乐观的人，一个是极度悲观的人，这两波人一定是两种完全不同的风格，同时股票信息的传播发生了很大改变，信息变得更加平权，未来可能仍然很难跟以前一样是机构定价主导为主。3、25年红利和成长都会有机会，两波价值取向不同的人不同思维模式导致的。有观点点评认为，25年红利和科技都有机会不假，但这个机会可能是结构性的。现在债市为何火爆？居民为何存款这么多？本质上还是对未来不确定性担忧。对未来收入预期的担忧。现在大家的心境跟15年是不一样的，当时确实敢往里冲，但目前很多投资者其实不敢全力冲的。因为23年通S预期，已经深入人心。广发策略提到，那么25年A股是否有希望形成 ‘水牛’ ？A股历史上严格意义上的水牛只有一轮，水牛的形成需要三个因素：②市场产生初步的赚钱效应，提升场外投资人的风险偏好；③一个可以驱使银行间流动性以无风险收益的形式参与股票这类风险资产的渠道，把银行间的过剩流动性引流到股市。根据水牛形成的三个因素，以及驱动水牛需要的资金测算，25年总量层面复制15年A股全面水牛的概率不大。不过，25年结构性ROE有稳定或回升的领域，可以产生结构性的水牛——例如【稳定价值类】的红利资产（基本面确定性、类债属性、国债利率破2、增量流动性），【景气成长类】资产（困境反转ROE有望结构性改善的领域）。![]()
首先，利率的下行，本身是在反映信用主体扩张速度的增速换挡，并不只是“货币宽松”的结果；其次，被广泛关注的中央经济工作会议提到的“适度宽松的货币政策”或许已经从今年伊始就在不断实施了，今年年内央行已进行了数次降息、降准数次，因此，预测更加宽松的货币政策需要更多证据和信号；最后，来自外部的汇率约束条件和内部制造业出清的目标，或许也制约着利率进一步下行的水平。我看到有一个宏观大V也提到了，市场对适度宽松的理解似乎等同于大水漫灌，但我猜想适度宽松其实隐含了两个意思：一个的确是提振社会面预期，把14年前提的概念又提一次，未来还是会维持一个宽松的基调。然后还有一个是事后的确认，就是说，去年其实已经适度宽松了，比如社融增速还是高名义GDP3-4%个点的，比如OMO利率和LPR利率不已经下降了30个BP了吗，比如10年期国债收益率今年不已经下了80BP吗，适度宽松不一定是往前看的，有可能是对宽松举措的事后确认。周末听了一个观点，目前市场对万科风险程度，可能是低估的。有的说，万科债务流动负债就五千多亿，一年内到期的债务一千多亿。总之，目前市场对万科这件事的关注度没有那么大，但这件事确实不小，万科作为地产的优等生如果不行了，那么这个影响力还是非常大的，很多人会想当然的认为，地产行业还没有见底。![]()
