原作者 罗妍
复旦大学管理学院 金融与财务学系教授
改写 谭相宜
《管理视野》编辑
人人都希望中大奖。
你一定听过或是在影视作品里见过这样的场景：赌徒们在赌场里输红了眼，却不愿意离开赌桌。他们心里念叨着“再赌一把就能回本”，结果不仅没翻身，反而越陷越深，最后输得一干二净。
行为金融学中的前景理论揭示了这种博彩偏好的心理根源：人们在决策时往往倾向于高估小概率事件发生的可能性。即使买彩票中大奖的概率微乎其微，人们仍坚信自己可能就是那个稀有的幸运儿，因此乐此不疲地参与其中。
这种高估小概率事件所带来的博彩偏好也渗透到了金融投资中。投资者们，尤其是散户，对那些具有“彩票型”金融资产——如“彩票型”股票、“彩票型”基金等——情有独钟。在这篇研究里，我们就来一探投资者的博彩偏好如何影响他们的基金投资行为。
#1
什么是“彩票型”基金？
简单来说，在过去某段时间内突然爆发出惊人高收益的基金就具备了彩票特性。例如，一只基金在大多数时期的表现中规中矩，但在某个月份收益率突然飙升20%，瞬间吸引了投资者的目光。投资这样的基金就如同购买彩票——赋予了投资者拥有小概率博取大收益的希望。
#2
彩票特性如何影响基金投资者的决策？
传统观点认为，投资者对基金的业绩敏感：基金业绩越差，投资者赎回的可能性就越大。但我们的研究发现，情况并非总是如此。当业绩不佳的基金展现出“彩票特性”（偶尔出现超高回报）时，即便整体业绩差强人意，投资者也愿意坚守而非卖出。我们的分析显示，对于业绩较差的基金，彩票特征每增加一个标准差，投资者对业绩的敏感度就会下降将近四成。而对于业绩优秀的基金，彩票特征的影响则不明显。
不少人买彩票时心存“万一我就是那个幸运儿”的侥幸心理。然而，如果仔细分析中奖的概率，就会发现中头奖的概率远低于万分之一。当你怀着“万一中奖”的幻想时，实际上已经陷入了高估小概率事件发生可能性的行为陷阱。那么在基金市场中，抱着类似的“万一”心态追逐“彩票型”基金的投资者，是否获得了更好的收益呢？我们的分析揭示，总体而言，那些在过去一段时间内因业绩爆发而展现出“彩票特性”的基金，在接下来的1-3个月中不仅未能带来如中头奖般的诱人收益，反而表现不佳，甚至往往落后于市场平均水平。
#3
博彩偏好——深植我们基因的人性偏好
诗人亚历山大·蒲柏（Alexander Pope）曾言，“人类心中永怀希望”，作家詹姆斯·拉塞尔·洛威尔（James Russell Lowell）则说，“仅次于获得财富的美好事情，是获得财富的可能性”，而行为金融的研究揭示，“对于博彩的偏好根植于我们每个普通人的基因里”。这些来自文学和金融研究的表述和发现，共同映射出人类对于希望和机遇的永恒追求。
然而，尽管“小概率暴涨”的希望十分诱人，投资决策仍应基于客观事实。高估“中头奖”的小概率事件，不仅无法真正促进财富的增长，反而可能加剧投资的风险和潜在损失。投资者需要特别谨慎地对待“小概率”博大收益的诱惑，在选择投资标的时需要对其基本面进行全面、客观的评估。对于基金经理来说，留住客户的关键在于稳健的投资策略，而非刻意营造“彩票特征”。提高信息透明度，帮助投资者做出理性判断，为投资者提供长期的稳健业绩，是基金管理者的职责。
编辑排版丨刘蕊绮
审校丨宋朝阳
本文改写自罗妍老师参与写作的论文：
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