2024年8月23日上午10点（美国东部夏令时间）发布（美国山区夏令时间上午8点） 回顾与展望 演讲人：杰罗姆·H·鲍威尔 美联储理事会主席 在由堪萨斯城联邦储备银行主办的经济研讨会“重新评估货币政策的有效性和传导”上的发言 怀俄明州杰克逊霍尔 2024年8月23日 新冠疫情爆发四年半后，与疫情相关的最严重经济扭曲正在消退。通货膨胀已显著下降。劳动力市场不再过热，目前的状况比疫情前有所缓解。供应限制已恢复正常。我们两项使命所面临的风险平衡已经发生变化。我们的目标是在保持强劲劳动力市场的同时恢复价格稳定，避免出现早期通胀时期因通胀预期不稳定而导致的失业率大幅上升的情况。虽然任务尚未完成，但我们在实现这一目标方面已经取得了很大进展。今天，我将首先阐述当前的经济形势和货币政策的未来走向。然后，我将探讨自疫情爆发以来的经济事件，探究通胀为何上升到一代人未见的水平，以及为何在失业率保持低位的情况下通胀大幅下降。近期政策展望 让我们从当前形势和近期政策展望开始。在过去三年的大部分时间里，通胀率远高于我们2%的目标，劳动力市场状况极其紧张。联邦公开市场委员会（FOMC）的主要关注点一直是降低通胀，这是恰当的。在这一时期之前，今天活着的大多数美国人没有经历过持续高通胀带来的痛苦。高通胀带来了巨大的困难，特别是对于那些最无力承担食品、住房和交通等基本生活成本上涨的人来说。高通胀引发了压力和不公平感，这种感觉至今仍挥之不去。我们的限制性货币政策有助于恢复总供给和总需求之间的平衡，缓解通胀压力，并确保通胀预期保持稳定。现在通胀已更接近我们的目标，过去12个月物价上涨了2.5%（图1）。
今年早些时候暂停后，朝着我们2%目标的进展已经恢复。我越来越有信心，通胀正在可持续地回归到2%的目标。谈到就业，在疫情前的几年里，我们看到了长期强劲的劳动力市场状况给社会带来的巨大好处：低失业率、高参与率、历史上较低的种族就业差距，以及在通胀低且稳定的情况下，健康的实际工资增长越来越集中在低收入人群中。如今，劳动力市场已从先前的过热状态大幅降温。失业率在一年多前开始上升，目前为4.3%——从历史标准来看仍然较低，但比2023年初的水平高出近一个百分点（图2）。
其中大部分增长发生在过去六个月。到目前为止，失业率的上升并非通常经济衰退时因裁员增加所致。相反，这主要反映了劳动力供应的大幅增加以及此前疯狂招聘节奏的放缓。即便如此，劳动力市场状况的降温是显而易见的。就业增长仍然稳健，但今年有所放缓。职位空缺有所下降，空缺与失业的比率已恢复到疫情前的范围。招聘率和离职率现在低于2018年和2019年的水平。名义工资增长已经放缓。总之，劳动力市场状况现在比2019年疫情前宽松——当时通胀率低于2%。短期内，劳动力市场似乎不太可能成为通胀压力上升的源头。我们不寻求也不欢迎劳动力市场状况进一步降温。总体而言，经济继续稳步增长。但通胀和劳动力市场数据显示情况正在演变。通胀的上行风险已经减少。就业的下行风险已经增加。正如我们在上次FOMC声明中强调的，我们关注我们双重使命的两面所面临的风险。政策调整的时机已经到来。方向是明确的，降息的时间和步伐将取决于即将到来的数据、不断演变的前景和风险平衡。我们将尽一切努力支持强劲的劳动力市场，同时在实现价格稳定方面取得进一步进展。通过适当调整政策限制，有充分理由相信经济将在保持强劲劳动力市场的同时恢复到2%的通胀水平。我们目前的政策利率水平为我们提供了足够的空间来应对可能面临的任何风险，包括劳动力市场状况进一步恶化的风险。通胀的上升和下降 现在让我们来探讨通胀为何上升，以及为何在失业率保持低位的情况下通胀大幅下降的问题。关于这些问题的研究越来越多，现在是进行讨论的好时机。当然，现在做出明确的评估还为时过早。在我们离开很久之后，这段时期仍将被分析和辩论。新冠疫情的到来迅速导致全球经济停摆。那是一个充满极端不确定性和严重下行风险的时期。正如在危机时期经常发生的那样，美国人适应并创新。政府做出了强有力的回应，特别是美国国会一致通过了《关爱法案》。在美联储，我们以前所未有的力度运用我们的权力来稳定金融体系并帮助避免经济萧条。在经历了历史上短暂而深刻的衰退后，2020年中期经济开始再次增长。随着严重、长期衰退的风险消退，以及经济重新开放，我们面临着重演全球金融危机后痛苦缓慢复苏的风险。国会在2020年底和2021年初再次提供了大量额外的财政支持。2021年上半年支出强劲复苏。持续的疫情影响了复苏的模式。对新冠的持续担忧抑制了对面对面服务的支出。但被压抑的需求、刺激性政策、疫情期间工作和休闲方式的变化以及与受限服务支出相关的额外储蓄，都导致了消费者对商品支出的历史性激增。疫情也对供应状况造成了严重破坏。疫情开始时，有800万人离开劳动力市场，2021年初劳动力规模仍比疫情前水平低400万。劳动力直到2023年中期才恢复到疫情前的趋势（图3）。
供应链因工人流失、国际贸易联系中断以及需求构成和水平的结构性变化而陷入混乱（图4）。
显然，这与全球金融危机后的缓慢复苏截然不同。接着出现了通胀。在2020年低于目标水平后，通胀在2021年3月和4月飙升。最初的通胀爆发是集中的而非广泛的，供应短缺的商品价格大幅上涨，如汽车。我和我的同事们一开始判断，这些与疫情相关的因素不会持续存在，因此通胀的突然上升可能会很快过去，而无需货币政策的回应——简而言之，通胀将是暂时的。长期以来的标准观点是，只要通胀预期保持稳定，中央银行可以忽略暂时的通胀上升。“暂时论”这艘船挤满了人，大多数主流分析师和发达经济体的央行行长都在船上。普遍的预期是，供应状况将相当迅速地改善，需求的快速复苏将自行消退，需求将从商品转回服务，从而降低通胀。有一段时间，数据与暂时论假设相符。从2021年4月到9月，核心通胀的月度读数每月都下降，尽管进展比预期慢（图5）。
大约在年中，这种情况开始减弱，这反映在我们的沟通中。从10月开始，数据开始强烈反对暂时论假设。通胀上升并从商品扩散到服务。很明显，高通胀不是暂时的，如果通胀预期要保持稳定，就需要强有力的政策回应。我们认识到这一点，并从11月开始转向。金融状况开始收紧。在逐步退出资产购买后，我们于2022年3月开始加息。到2022年初，整体通胀率超过6%，核心通胀率超过5%。新的供应冲击出现。俄罗斯入侵乌克兰导致能源和大宗商品价格大幅上涨。供应状况的改善和需求从商品向服务的转移比预期要慢得多，部分原因是美国出现了更多的新冠疫情浪潮。而且新冠疫情继续扰乱全球生产，包括中国实施新的和延长的封锁措施。高通胀率是全球现象，反映了共同的经历：商品需求快速增长、供应链紧张、劳动力市场紧张以及大宗商品价格大幅上涨。这种全球性质的通胀与20世纪70年代以来的任何时期都不同。当时，高通胀根深蒂固——我们完全致力于避免这种结果。到2022年中期，劳动力市场极其紧张，就业人数从2021年中期增加了超过650万。劳动力需求的增加部分由重新加入劳动力市场的工人满足，因为健康担忧开始消退。但劳动力供应仍然受限，2022年夏天，劳动力参与率仍远低于疫情前水平。从2022年3月到年底，职位空缺数量几乎是失业人数的两倍，这表明劳动力严重短缺（图6）。
通胀在2022年6月达到7.1%的峰值。两年前在这个讲台上，我讨论了应对通胀可能会带来一些痛苦，形式是更高的失业率和更缓慢的增长。一些人认为，控制通胀需要经济衰退和长期的高失业率。我表达了我们完全恢复价格稳定的无条件承诺，并将坚持到底，直到完成这项工作。FOMC毫不退缩地履行了我们的职责，我们的行动有力地表明了我们恢复价格稳定的承诺。我们在2022年将政策利率提高了425个基点，在2023年又提高了100个基点。自2023年7月以来，我们一直将政策利率维持在当前的限制性水平。
2022年夏天证明是通胀的峰值。从两年前的峰值开始，通胀下降了4.5个百分点，同时失业率较低——这是一个受欢迎且历史上不寻常的结果。通胀为何在失业率没有大幅上升到估计的自然失业率以上的情况下下降呢？与疫情相关的供需扭曲以及能源和大宗商品市场的严重冲击是高通胀的重要驱动因素，它们的逆转是通胀下降的关键部分。这些因素的消退比预期要长得多，但最终在随后的通胀下降中发挥了很大作用。我们的限制性货币政策有助于缓和总需求，这与总供给的改善相结合，减少了通胀压力，同时允许经济继续以健康的速度增长。随着劳动力需求也有所缓和，相对于失业率的历史高位空缺主要通过空缺的减少而正常化，没有出现大规模和破坏性的裁员，使劳动力市场不再是通胀压力的来源。关于通胀预期至关重要性的一句话。标准经济模型长期以来一直反映出这样的观点，即当产品和劳动力市场平衡时，通胀将回归其目标——无需经济疲软——只要通胀预期锚定在我们的目标上。这是模型所说的，但自2000年代以来，长期通胀预期的稳定性尚未经过持续高通胀的考验。通胀锚是否会保持稳定还远不能确定。对脱锚的担忧导致人们认为，通胀下降需要经济疲软，特别是劳动力市场疲软。从最近的经验中得出的一个重要结论是，锚定的通胀预期，加上央行有力的行动，可以促进通胀下降，而无需经济疲软。这种叙述将通胀的大部分增长归因于过热且暂时扭曲的需求与受限的供应之间的特殊冲突。虽然研究人员的方法不同，在某种程度上结论也不同，但似乎正在形成一种共识，我认为这将通胀的大部分上升归因于这种冲突。总之，从疫情扭曲中恢复、我们努力缓和总需求以及锚定预期，这些共同作用使通胀走上了一条越来越看起来可持续的通往我们2%目标的道路。只有在通胀预期锚定的情况下，才能在保持劳动力市场强劲的同时实现通胀下降，这反映了公众对央行将随着时间的推移实现2%通胀的信心。这种信心是在几十年中建立起来的，并通过我们的行动得到加强。这是我对事件的评估。你的看法可能不同。结论 让我通过强调疫情经济被证明与其他任何时期都不同来结束发言，从这个非凡时期我们还有很多需要学习的地方。我们的《长期目标和货币政策战略声明》强调，我们致力于每五年通过彻底的公众审查来审查我们的原则并做出适当的调整。今年晚些时候我们开始这一过程时，我们将乐于接受批评和新想法，同时保留我们框架的优势。我们知识的局限性——在疫情期间如此明显——要求我们保持谦逊，并以质疑的精神专注于从过去吸取教训，并灵活地将其应用于我们当前的挑战。
完
