1、不同价格之间其实并不是直接可比的，不能通过简单比较就得出哪个价格更好。
2、卖方的选择往往并不理性，就像很多人对婚姻的态度一样，宁愿花无限精力在婚后磨合上，也不愿意多花精力在对手的选择上，但其实选择比努力更重要。
3、大多卖方仍然不可避免地迷恋高估值，抱着“搏一搏，单车变摩托”的幻想；不可避免地对自己的炒股能力盲目自信，即使遭遇重大亏损，也会把它当成是一次消费而不是投资亏损来进行自我安慰；还会不可避免地高估国企/央企/上市公司的资金实力与信用背书。
你猜卖方选择了哪个买家？
如果是你，你又会选择哪个呢？
这个案子里，卖方选择了买家B，没有出现支付违约，也没有出现对赌失败的情况，所以卖方是切实的分两次拿到了协议约定的30%现金和70%股票，对赌期（2017年-2019年）结束也并未涉及到补偿现金或退还股票的情况。但是买方当时是以9元的股价拿到的股票，禁售期结束后股价大多维持在4-5元。也就是说，卖方到手的股票价值要打对折，那相当于拿了2.1亿现金+2.45亿股票兑现（如果20年年中开始陆续减持的话）=4.55亿现金。
从事后来看，即使在不考虑时间价值的情况下，卖方选B的结果也已经不如A了，更不要说卖方在对赌三年内的各种压力和努力。（这里面可能包括了正道上的努力，也可能还有一些邪门歪道上的用力。毕竟对赌期一结束，标的业绩就大变脸，开始大额持续亏损。而跨界的上市公司也没能力接管标的，无法做到力挽狂澜。）
其实，当卖方拿到的对价主要是股票时，某种程度上就是在炒股了，而且是大资金炒股，很可能会炒成上市公司主要股东。这样的情况下，如果卖方还是用散户炒股的方式去看上市公司股票及其价值与价格，那就注定大概率会在股票兑现上折戟。
2、很多上市公司只是看上去有钱
有一个标的，是重资产运营为主（BOT特许尚剩余7-15年）、建设为辅的企业，过去业绩一直很稳健，保持每年10%-20%的增长。这个标的2017年净利润大约8千万，EBITDA大概1亿多，账上还有1亿多现金，卖方在2018年以10亿的价格将100%股权卖给了上市公司，对赌3年每年增长10%。买方是个国有背景的上市公司，收购时账面现金大约有50亿，约定分4期支付10亿现金，协议生效后支付3亿，工商变更后支付3亿，2018年对赌完成后支付3亿，2019年对赌完成后支付1亿。
这个标的在2018-2020年的对赌期内均超额完成业绩，实际每年增长20%多，而且主要来源于运营业绩，显著高于承诺。按理来说，卖方这10亿现金应该是稳了，但现实总是很狗血。卖方在收到第一笔3亿之后，上市公司就完成了标的工商变更，全面接管了标的资产、业务和人员，并在半年内完成了一定的融合与吸收。
可是从第二笔对价开始，上市公司支付就出现了问题，第二次仅支付了2.1亿，差0.9亿，第三、四笔款项更是杳无信讯。这几年里，卖方一要钱，上市公司就说资金周转暂时遇到困难，希望能理解，共渡难关，过一段时间现金流好转了，会尽快支付。被逼的没办法，卖方在2023年底将上市公司告上法庭，索要剩余对价4.9亿的本息，得到了法院的完全支持，但问题是上市公司仍然没钱执行判决，一副要钱没有，要命一条的架势。出于各种原因和顾虑，卖方拿他也没办法，也不敢去申请破产重组。因为一旦申请，可能一毛都没得拿，不申请还能时不时拿到一些款子。
从事后来看，卖方拥有的资产现金流好、稳定性强、可持续性好，其实如果没有足够好的买家和收购方案，选择继续长期持有这些重资产也不失为一个良好的决策。2018年-2024年，标的大概能产生11亿现金，加上2017年末尚未分配的1亿多，如果卖方能一直持有的话，通过标的进行现金分红也能拿到12亿，而且后续还能持续盈利和分红，只是可能面临BOT逐步到期无法续约，业绩可能出现重大下滑，但多少还是有些的，不至于像现在这样陷入了更尴尬的境地。
其实，对于大部分企业家而言，在合适的时候把企业卖了确实是更明智的决策，但对于另一部分企业家而言，长期持有资产持续经营可能是更明智的决策。
三、可以做的准备
如果卖方能花足够时间、精力和费用去反向尽调清楚买方的真实情况、合理价值与未来发展趋势，结果可能就会有显著不同，尤其是当未来环境和情况对卖方逐渐不利时，这种价值会愈发凸显。为了保障自己的对价能切实到手，又或者是到手的对价能保值、增值，并购卖方在反向尽调和报价体系的对比研究上花费对价的1%-5%的比例其实都是很合理的。
当然这种研究并不是那种基金经理对上市公司浮于表面的研究，也不是传统券商的交易结构式对比的研究，而是真正了解产业、熟悉资本运作、懂得商业本质的专业团队基于核心且持续的价值判断做出的深度分析。同时这种团队的收费还不能和交易对价直接挂钩，否则会因为利益动机问题影响他们的独立性和专业判断，某种程度上是一个固定费用的概念。
四、最后的话
理是这么个理，但实际上，即使点破了，大多卖方仍然不可避免地迷恋高估值，抱着“搏一搏，单车变摩托”的幻想；不可避免地对自己的炒股能力盲目自信，即使遭遇重大亏损，也会把它当成是一次消费而不是投资亏损来进行自我安慰；还会不可避免地高估国企/央企/上市公司的资金实力与信用背书。
这里的内容纯属个人观点和思考，虽然我尽力保持独立性，试图做到客观、理性地表达，但在全面性、准确性、及时性和严谨性上，可能会有所欠缺。有些参与过的案例不方便直接点名引用，有些能引用的数据又难辩真假
，所以很多时候我可能会模糊化数据来源和准确数值，甚至简化真实案例。对于需要精准数据来支撑的，我会亲自整理和搜集数据，并特别注明。更多时候，数据其实是实战经验和市场交流所得。如果这些内容对你有所帮助，那就再好不过了
，但请记住，这不构成任何投资建议。若你因参考本文采取任何行动，产生的后果可得自行承担哦
！欢迎线上线下的各种交流探讨和业务邀约，希望能互相成就，合作共赢
。（引用或参考本文，请标明来源和作者以示尊重
。)
