· 生物制药，与以往制药产业的区别？
· 新中国成立之初，暂不收回香港的原因？
· 1997如何形成的香港房价顶
· 公司的容错率高，来源与表现？
· 作为投资者，担心什么？什么让巴菲特夜不能寐?什么事艰难时刻？
· 读年报的关注点？
· 如果巴菲特教估值，会如何教？
· 买伯克希尔好，还是抄伯克希尔作业好？
· 巴菲特为什么不投科技公司？
· 买房和买股，年轻人怎么选？首付多少买房合适？
· 有什么建议，给对投资感兴趣的年轻人？
· 如何看待公司高管高新低能？
· 如果世界都是自由经济，哪些产品会收益？
· 如何估算企业维持正常盈利需要的基本资本支出
· 吉列和航空的对比
· 可口可乐和喜诗糖果的对比
· 为有吸引力的股票愿意等多久，跌10%是机会吗
· 为何不投资房地产（失败经历 回报估算）
· 如何运用费雪调查法（巴菲特投资美国运通案例）
· 评估不同类型（不同波动）企业的现金流，是否会有的差异？
· 投资期若是3-5年，质量与价格哪个更重要（投资都是性价比）？
· 巴菲特对子公司分拆上升的看法（短期估值上升，摩擦成本增加——税后运营成本在我们净资产的0.5个基点，许多共同基金的这个比率是125个基点，250倍）？
· 有确定性，就没有好收益？投资应该投确定还是不确定？
· 美国因为伟大公司而伟大？还是伟大公司因为在美国所以伟大？
资料来源：
☆ 大象放映室《激荡四十年》
☆《追寻价值之路 - 1990~2020中国股市行情复盘》
☆《芒格之道 - 查理·芒格股东会讲话》
☆ BERKSHIRE HATHAWAY INC. - 《SHAREHOLDER LETTERS》
☆ 雪球 - 喜诗勘地 - 伯克希尔-哈撒韦编年史
☆ 雪球 - 穿越谜雾的专栏
☆ 雪球 - 大唐炼金师
☆ B站· - 复利的奇迹ETF基金理财 - 巴菲特股东大会1994至2021年
☆ 公众号 - 华韬商略
大 事
关键词： 97金融风暴 乔布斯重返苹果 香港回归 邓小平 重庆直辖 王小波 汪曾祺 张雨生
（大象放映室）
亚洲金融危机，始于1997年7月2日泰国放弃固定汇率，后传及港台日韩、菲律宾、马来、印尼、俄罗斯，期间香港恒生指数从高点16800点，跌到6600多点。多个国家发生动荡，印尼爆发排华，IMF提供贷款并要求改革，韩国人排队捐献黄金，LTCM公司在卢布暴跌时破产... ……人民币汇率在1992-1994年发生大幅度贬值，从3.7元到8.7元 ……泰国短期贬值一倍……印尼则发生了混乱，贬值6倍……韩国短期贬值一倍
也快速收窄到四五成左右……中国94-96年通胀率最高超过25% ，
重新解读98年亚洲金融危机 - 学经济家 - 2016
☆ 美国最大设备租赁公司（联合租赁 NYSE:URI)成立（Ashtead是另一巨头）
器械租赁这个行业在北美相对来说比较“年轻”，在1982年的时候，整个行业的营收才6亿美金，到了2008年，这个行业变成4500个玩家，本地的加上全国的，年化营收达到270亿美金。 URI是1997年成立的，建立之初就希望用规模来整合行业，97-03年做了250起收购，是个标准的"roll-up" story。 …… 08年，公司核心业务，建筑器械租赁被摧毁，股价跌到3美金，跌幅为90%，传奇创始人兼董事长Brad Jacos辞任。通用电气资本的全球按揭和商业银行部门总裁Jenne Britell走马上任。Jenne对企业治理做出了一些重大调整 黑色面包 - 雪球- 2024
☆ 乔布斯重返苹果任CEO（面对的是一个悬崖边的企业，砍掉Apple Newton、扫描仪、打印机、照相机、游戏机在内，苹果约七成的产品，专注做最少但做最好）
☆ 进入生物制药时代（生物药在商业上开始大爆发。代表作就是美罗华，赫赛丁抗癌药和英夫利西这款自身免疫的药物。这3款超级重磅药物在峰值都达到了年销售60~80亿美元的区间。再往后又出了修美乐，安维汀，阿柏西普，PD1，达雷妥尤，达必妥等等超级重磅。@张小丰-雪球）
中国大事
☆ 香港回归（高瞻远瞩 新中国成立 暂不收回香港 香港曾经成为中国被封锁时期与外部世界联系的唯一通道 ）
（网图）
我们对香港的政策，是东西方斗争至局战略部署的部分，不收回香港，维持其资本主义英国占领不变是不能用狭险的领土主权原则来衡量，来做决定的。 我们在全国解放以前已决定不去解放香港，在长期的全球战略不是软弱，不是安协，而是一种积极主动的进攻和斗争。 周恩来
1946 毛主席会见来访的哈默、罗德里克、陈依范三位西方记者——
我们现在不提出立即归还的要求，中国那么大，许多地方都没有管理好，先急于要这块小地方干吗？将来可按协商办法解决。 1949 毛主席与斯大林代表米高扬谈话
中国还有一半的领土尚未解放。大陆上的事情比较好办，把军队开去就行了，海岛上的事情就比较复杂，需要采取另一种较灵活的方式去解决，或者采用和平过渡的方式，这就要花较多的时间了。在这种情况下，急于解决香港、澳门的问题也就没有多大意义了。相反，恐怕利用这两地的原来地位，特别是香港，对我们发展海外关系、进出口贸易更为有利些。总之，要看形势的发展再作最后决定。 毛泽东
☆ 邓小平离世
（网图）
（网图）
中国走出九十年代末的困境，很大程度上是依靠了房市……1997年房贷100亿，1998年706亿，1999年1206亿。
1997年央行颁布“个人担保住房贷款管理办法”，推出住房融资之后，发展了四年，到2000年底余额也不过1800多亿。然而在之后三年里，融资余额就一举突破了12000亿。原因就在于，前四年房价没涨，大家兴趣不大，后三年房价开始涨了，融资的人就多了。 宁静的冬日M - 雪球 - 2014
☆ 开始禁止瘦肉精
中国国家农业部1997年发文禁止“瘦肉精”在饲料和畜牧生产中使用。
2002年发文禁止7种肾上腺素受体激动剂在饲料和动物饮用水中使用。
2011年国务院食品安全委员会办公室在《“瘦肉精”专项整治方案》中又载明包括盐酸克伦特罗、莱克多巴胺、沙丁胺醇、西马特罗在内的16个“瘦肉精”品种。
2011年，河南“瘦肉精”案主犯一审、终审死缓。
刘成岗 - 雪球 - 2018
文娱
李银河去信王小波——
我今天晚上难过极了，想哭，也不知是为什么，我常有这种不正常的心情，觉得异常的孤独……就像那首诗说的，像在雾中一样。
王小波回信——
你害怕雾吗？有一首诗，叫《雾中散步》。雾中散步，真正奇妙。谁都会有片刻的恍惚，觉得一切都走到了终结，也许再不能走下去了。其实我们的大限还远远没到呢。在大限到来之前，我们要把一切都做好，包括爱。
☆汪曾祺离世（沈从文门生 吃货）
在寂寞的羁旅之中看到这几片绿叶，我心里真是说不出的喜欢。这几片绿叶使我欣慰，并且，并不夸张地说，使我获得一点生活的勇气。 人世间有许多事，想一想，觉得很有意思。有时一个人坐着，想一想，觉得很有意思，会扑哧笑出声来。把这样的事记下来或说出来，便挺幽默。富于幽默感的人大都存有善意，常在微笑中。 《淡是最浓的人生滋味》
☆ 张雨生离世（他做了我们这一辈人不敢做的事情 ——罗大佑）
☆ 音乐： 《冰雨》《世界第一等》（刘德华）、《只要为我爱一天》（黎明）、《女人花》（梅艳芳）、《闷》《你快乐所以我快乐》《人间》《暗湧》《约定》（王菲，4张专辑，在王菲转投EMI百代，推出新专辑《王菲》之时，老东家Cinepoly-新艺宝也乘势推出两张精选集，国语《菲卖品》&粤语《菲主打》，和一张全新的《玩具》）、《再见二丁目》（杨千嬅）、《真的想见你》（李玟·李玟粤语专辑）、《电台情歌》、《他不爱我》、《广岛之恋》（莫文蔚，做自己To Be）、《爱的初体验》（张震岳）《爱，很简单》、《流沙》、《飞机场的10:30》（陶喆，David Tao陶喆同名专辑）、《bad boy》《听海》（张惠妹 台湾女歌手销量记录）、《朋友》（周华健）、《知心爱人》（付笛生任静）、《中国功夫》（屠洪刚）、《天堂》（腾格尔）
大 事
关键词：香港房价顶 周正庆
当年香港董伯伯推出8万5计划，叠加1997-2003的金融危机和非典，香港房价跌了7成，22%按揭成了负资产，实际这个计划并没有严格执行，半路就夭折了，一旦房价下跌，需求本身就会减少。 jiancai - 雪球 - 2021
大 师
关键词：资本的价值 容错 估值 卓越的人 多元思维
查理芒格与西科金融股东会
charlse T. Munger @ Wesco
好公司
· 资本，有助于将来成长，而不是“维持现有业务而不得不投入”
· 容错率高，“遇到点困难，遭受点打击，做出几个错误的判断，还生意还是好生意”
· 容错率高，房地美房利美，“继承了传统储贷行业中最合理的经营模式。它们只为单户住宅提供贷款，而且每笔贷款都有上限。这样一来，它们就没那么容易出现巨额亏损了”
· 估值，“再好的生意，价格太高，也不值得投资了”，“我从来不会以高于内在价格买入股票”
·追随卓越的人， “卓越的人很少，有机会追随他们，和他们走到一起，或许值得付出溢价，将来可能获得丰厚的回报。”
投资难，路很长
· “现在很多财大气粗的买家出手非常豪爽。有的是做杠杆收购的，有的是掌管退休基金的，他们有源源不断的资金”· “在过去很长一段时间里，投资股票实现了丰厚的收益。人们发现，过去两三年、过去四五年、甚至过去15年，股票投资的收益非常好。这产生了一种正反馈效应，大家都来买股票了。像我们这样的价值投资者，日子就不好过了。我们没那么容易找到好机会了。”
· “年轻人前面的投资之路还长着呢。有时候需要播种，有时候需要收获，也有时候需要熬过寒冬、保住命。”
· “股价一直往上涨，基金公司、基金经理、券商会笑逐颜开，我们却乐不起来。西科或伯克希尔的股东是长期投资者，股价一直涨对我们的股东也不利。”
多元思维
· “我们必须有意识地训练自己，改掉只用一两个模型的习惯，这样才能获得智慧。我们必须掌握多个模型，用多个模型去分析世界。我们还要知道，多个模型叠加共振可能产生的影响。有时候，两个模型同时发挥作用，可能产生叠加效应。”
· “叠加效益有正面的，也有负面的”
· “同时使用多个模型，可以体会到思考的乐趣”
沃伦·巴菲特与伯克希尔哈撒韦
Warren E. Buffett @ BERKSHIRE HATHAWAY INC.
在股东大会问答中，老巴也被问到，如果只能保留一部分，老巴会保留后者（I like being involved with real people in termsof the businesses where they, they're Cohesive unit that can grow over time）。
击球区 ：纪律+耐心
· 职棒传奇明星Ted Williams
· 《the Science of Hitting 打击的科学
· 分为77个框，只有当球进入最理想框，才挥棒，只有这样，才能维持四成的超高打击率
· 需要耐心等待好球（ In other words, waiting for the fat pitch would mean a trip to the Hall of Fame; swinging indiscriminately would mean a ticket to the minors）；问题是，现在的投球都在边缘区，注定低回报，虽然不想无所事事，但好在不挥棒也不会出局（the business “pitches” we now see are just catching the lower outside corner. If we swing, we will be locked into low returns. But if we let all of today’s balls go by, there can be no assurance that the next ones we see will be more to our liking. Perhaps the attractive prices of the past were the aberrations, not the full prices of today. Unlike Ted, we can’t be called out if we resist three pitches that are barely in the strike zone; nevertheless, just standing there, day after day, with my bat on my shoulder is not my idea of fun）
The resuscitation of US Airways borders on the miraculous. Those who have watched my moves in this investment know that I have compiled a record that is unblemished by success. I was wrong in originally purchasing the stock, and I was wrong later, in repeatedly trying to unload our holdings at 50 cents on the dollar.）
（1998股东大会）
· 内在价值，可口可乐比科技行业未来现金流确定性高，而伯克希尔的内在价值则依赖机遇与创造力（It's the kind of thing that we're looking at when we look ata Coca cola where we think it's much easier to evaluate thestream of cash that comes in the future than it is in a company……in Berkshire，It is complicated by the fact that we have no business that naturally employs all of the capital that flows to us. So it is dependent, to some extent On the opportunities available and the ingenuity used……We have to come up with new uses, new ways to use cash, and that makes for a more difficult valuation job）
·巴菲特选人，关注成就动机，爱工作还是爱钱（And we have to decide, in that time, when we meet them, whether they love the business or love money which of the two is the primary motivator with them……之后的问题 talent is the scarce commodity, and when you find talent and they've got their own way of doing things. We're delighted to have to do it more than nothing have to do, wewant them to do it their way, we don't want to change them）
·巴菲特说，买房如果是剥夺了木匠的工具那可以延后，芒格觉得，单身就没必要买房（Holes in Susia, I said, now you know, there's two choices, it's up to you you can, we can either buy a house which will use up all my capital.And it will be like a carpenter who has had his tools taken away from him, or what you can let me work on this.Some day, who knows, maybe I'll even buy a little bit larger house that would otherwise be the case ）
· 卖了继续涨，那是因为好东西自然会上涨，因而卖在顶端反而是担心的；另外事后分析也是有意义的（Certainly the Disney sale in the sixties was a huge mistake.I should have been buying……I would worry, frankly,if I sold a bunch of things right at the top.Because that would indicate that in effect, I was practicing the bigger fool type……One can tell you the exact number of cents for share that he soldout, and compared with the current price, it actually hurts him……To do post mortems on everything, and as long as you don't get carried away with it, but every acquisition decision, that kind of thing there should be post mortem done.）
· 不干预旗下公司的业务（For the operation, and they are no longer responsible for the operationthey are responsible for their operations, and that means theyget to call the decisions, and they should do what is best）
· 为好机会，愿意一直等（We wait indefinitely, we, we, we are not going to buy anything just to buy something. We will only buy something……if things were 5% cheaper, that would have 10% cheaper, that wouldn't change anything……we're not willing to act on anything that doesn't check out ……We'll love it when we can swing in a big way, though, that's our style）
· 行业和公司差异，对现金的质量就没影响。风险来自于自己的不了解，不懂就放弃，不会试图预测不了解的事情，不用因为不了解把折现率从7%变成9%；只要赔率有利，就敢于下注，不介意波动（Riskiness, essentially as being sort of a no, A go, no, go valve in terms of looking at the future businesses. In other words, If we think we simply don't know what's going to happen in the future, that doesn't mean it's necessarily risky, it just means wedon't know, it means it's risky for us, it might not be arisky for someone else who understands the business.In that case, We just give up. We don't try to predict those things, and we don't say, well, we don't know what's going to happen. So therefore, we'll discount it at 9% instead of 7%, some numberthat we don't even know, that is not our way to approach it……That the same discount factor tends to apply to to doeverything……As long as the odds are in our favor.And we're not risking the whole company on one throw or anything close to it. We don't mind volatility in results, but we want is the favorable odds.）
（上面翻译有错：只要赔率对我们有利，同时我们不把整个公司都押在一笔投资或任何类似的事情上，就不会在意结果的波动性，我们想要的是只是有利的赔率）
好生意
（1998股东大会·上午场）
· 给你赚的钱，而且你不需要任何再投入，或者只需要很少的再投入去赚这些钱（麦当劳虽然要开店，但增长的流入现金流能覆盖这个支出，The best business is one that gives you more andmore and money every year without putting up anything.）
· 投入大，但回报率高（The second-best business is a business that also gives you more and more money. It takes more money, but the rate at which you invest，reinvest，the money to get that growth is a very satisfactory rate）
· 相反，差的生意是，为了留在游戏而需要不断投入（The worst business of all is the one that grows a lot, and where you’re forced ， forced, in effect ，forced to grow to stay in the game at all, and where you’re reinvesting the capital at a very low rate of return. And sometimes people are in those businesses without knowing about it. 芒格也提到，有些公司不断投钱，但就是没有走能回报的一步，然后突然就不见了，因此，息税折旧摊销前利润-EBITDA并没有意义，因为任何生意都需要投资）
· 相反，差的生意是，为了留在游戏而需要不断投入
（后面有问及如何估算企业维持正常盈利需要的基本资本支出，巴菲特认为，有些公司，折旧就是You won't find great differences between their depreciation,forget about amorization, and sort of the required capital expenditures）
· 对比吉列和航空（I've never given a thought to whether Gillette needs to spend one hundred million dollars, more hundred million dollars less than appreciation in order to maintain its competitive position……airline……To stay competitive, we would have needed to spend substantialmoney without any necessary, any, any clear prospectsof making any money when we got through spending it）
·对比可乐和喜诗糖果（it's not a business where capital produces the profits）
·好生意，怎么都容易，不好的生意怎么都难（Good business just throws up one easy decision after another, whereas the bad business gives you a Horrible choice……One game is just forcing you to push more money into the table withno idea of what kind of a hand you hold, and the other one, youget a chance to push more money and knowing that you've got a winning hand all the way）
·投资，关键就是性价比（Always involves considering both quality and price, and the trick is to get more quality than you're paying for in the price,）
选股票
（1998股东大会·下午场）
· 未来前景，竞争地位，5到10年后会是什么样子（We try to evaluate that future stream……Competitive position and what it would look like, five or ten years from now, and how you were going to run it）
· 管理层（ try to decide whetherwe're getting in with some people that we feel comfortable being in with）
· 价格（appropriate price for what we've seen）
· 很简单
· 典型案例：国民收款机（national cashregister company）
给年轻人的建议
· 投资基础·会计（accounting is the language your business）
· 投资基础·企业实践，通过兼职或其他（In terms of part time employment or anything else work in a number of businesses, there's nothing like seeing how business operates to build your judgment，理解商业才能理解投资）
· 投资基础-阅读
· 热忱（If it turns you on, you'll do well in it）
· 投资基础·商界人事讨论（What they think makes their operation ticker where they have problems and why）
· 储蓄（there is also the little matter of underspending yourincome year after year after year）
关于确定性
赚钱的眞相，其实很残酷:
世间能赚到钱的事，一定是不确定的能赚到大钱的事，一定是极度不确定
只有不确定性，才能帮你把对手拦在门外
只有不确定能不能赚到钱，才能帮你淘汰掉太多的同行，让你有机会独享那一份红利。
敢不敢拥抱不确定性，哪怕失去本金也在所不惜的那种，哈哈哈……
老巴追求确定性、可理解性、要一米的高栏，不要去想几米的高栏。
但可理解，也是能力范围。能力圈越大，投资机会越多。
其实是认知差，大多数人的不确定在你这里是确定的，这种就是机会。如果自己都不确定，那投资就又变成了赌博了。所以追求确定性是说通过提高认知，在大众认为的不确定中寻找自己可以把握的确定性。
威尔夏-雪球-2024
段永平在2024的浙大演讲，被问及生物医药的投资，也以可认知性去理解风险和回报。
比如你提到的医药领域，这是一个特别典型的地方。生物药、医药，其实科技也是一样的。有很多新想法，但是无法马上形成成熟的商业模式。像我们这样的投资人，我就不会去投，因为没有那么多时间，我要打球。
你所说的是高风险，但不确定有没有高回报。如果我知道它有高回报，我是可以承受的。这取决于你懂不懂，像我买这个，大家也觉得是高风险，我不这么认为，对不对？所以这取决于你有多懂，如果你懂你投的东西，就不应该碰不懂的。
优质股权收藏家·雪球·2025
当然，盈利方向有多种。
那为什么极少有人能够做到？因为认知，以及人性的弱点。
99%的人都是用大钱赚小钱，靠胜率赚钱，几乎不会有人持续大量买入深虚期权，这看起来跟每个月花1万块买彩票没有区别，这是一个很痛苦的事情。赌单边+浮盈加仓类似，胜率低，持续扔钱，很痛苦。虽然你知道必然有一次可以连本带利赚回来，但这不符合人性损失厌恶和追求确定性的特点。
其次，即使行情足够大，99%的人也不可能抓得到，谁能想到创业板短时间内大涨80%呢？
……大头的资金去做确定性的投资，这样最起码你有底气，然后用少部分资金去赌……要有一种要么亏完要么爆赚的韧性，只有这样，你才可能拥抱不确定性，从小概率事件中获取巨大的收益。
桃成蹊投资-雪球-2024
公司与国家
老巴成功的投资，特别是涉及海外市场的，可口可乐，吉列，迪士尼，甚至后来的苹果。他们的成功与美国的输出能力，可能相辅相成。
我的一个个人偏见是 苹果 耐克 谷歌 可乐这些公司 没有美帝国撑腰 真的屁都不是
……
耐克本身一泡污，是美国把他推到了他不属于的高度。
一个必然结论是，垄断力跟国家实力密不可分，美国的全球实力决定了美国企业的崛起的必然性，美国深层国家扶植海外亲美组织本身也必然带着美国企业利益优先的原则。
这是美国很多企业可以占据全球市场的核心原因。
但从此可以衍生一个我上面的结论：耐克，可乐，苹果这些公司可能本身确实是没有祖国屁都不是
美国很多初创企业具备创新能力，很多科技独角兽都来自于美国，这是事实，但有创新能力的企业很多，很多都走不到全球化垄断这一步，比如以色列的企业，比如中国的企业……
PoloYu - 雪球 - 2024
跋：2025元旦快乐~提前新年快乐~乙巳新岁快乐~
-End-
