· 不止电影变了，这20年王石眼中经营导向也变了？· 选择承担风险与规避风险的考虑？管理层诚实正直的经济学翻译？· 格雷厄姆的低估值方法为什么不容易用于大资金量？（《阿甘正传》主题配乐，一个影评“人生本就没有意义，我们所能寻找到的最大意义在于：看过，感受过，和爱过。”）
资料来源：
☆ 大象放映室《激荡四十年》
☆《追寻价值之路 - 1990~2020中国股市行情复盘》
☆《芒格之道 - 查理·芒格股东会讲话》
☆ BERKSHIRE HATHAWAY INC. - 《SHAREHOLDER LETTERS》
☆ 雪球 - 喜诗勘地 - 伯克希尔-哈撒韦编年史
☆ B站· - 复利的奇迹ETF基金理财 - 巴菲特股东大会1994至2021年
大 事
关键词：塞纳 O.J.辛普森案 Linux 亚马逊 保健品诈骗 《阳光灿烂的日子》 《活着》 《肖申克的救赎》 《阿甘正传》 《低俗小说》 《蓝白红》 红磡 “摇滚中国乐势力”
全球大事
☆ 巴西对阵意大利的世界杯决赛，罗伯特·巴乔踢飞点球![]()
1994年4月7日，拉齐奥全队例行训练，加斯科因突然心血来潮，他不时地向刚刚升入一队的内斯塔“卖弄”自己的小技术。在连续几次带球晃过对方后，加扎略显骄狂地用脚踩在球上，并用言语不断挑衅内斯塔。血气方刚的内斯塔此时头脑一热，上前就是一记凶狠的飞铲，丝毫没有心理准备的加扎被铲折了胫骨和腓骨。眼见加斯科因痛苦地倒地，内斯塔才意识到自己闯了大祸，几乎快要哭了出来。加斯科因毫不介意，还拍了拍内斯塔的肩膀说：“小子，你哭什么？后卫就该这么防守，你干得不错！” ……卡纳瓦罗年轻的时候在那不勒斯，也有一次飞铲将马拉多纳铲倒，一片斥责声中，训练场上唯一露出笑容的是马拉多纳。训练后，他将一双球鞋送给了卡纳瓦罗。
☆ O.J.辛普森案，“世纪审判”
推荐两个最适合补课的。首先是《美国犯罪故事》第一季 The People v. O.J.Simpson （注意：这个标题很容易理解错，仔细想想它是什么意思呢？） ……纪录片《辛普森：美国制造》（O.J.: Made in America），共5集，总时长将近8小时。 ……书籍非常多，但只有这一本是当事人自己的陈述，书名叫做 If I Did It（假如是我干的），副标题是 Confessions of THE KILLER，即凶手的认罪书……书的版权并不属于辛普森本人，而是判给了受害人之一的高德曼家庭。这算是对他的一种变相惩罚（让他继续用这个案子赚钱的想法泡汤），也算是对受害人的一种变相补偿。
☆ Linux内核发布
☆ Jeff创立了亚马逊
☆ 烟草管制的关键诉讼
1994年，密西西比州检查长开始对烟草业提起政府诉讼，揭开了政府机构诉讼烟草公司的序幕，指控罪名包括引起健康危机，销售欺诈和反垄断。随后几年里，共有40个州对烟草行业展开跟进诉讼，席卷全美。这些旷日持久的法律大战花掉了纳税人数亿美金税款，最终，50个州的总检察长和由菲利普莫里斯，雷诺烟草，布朗.威廉姆斯烟草和罗瑞拉德等四家烟草巨头组成的原始参与制造商组织（OPM）签署了著名的烟草大和解协议。这个协议包括未成年人吸烟管控，强制在香烟包装上印制警告标签，香烟广告禁令，政府授权食品和药品管理局进行行业监督等等……
中国大事
☆ 保健品诈骗 - 三株口服液
☆ 保健品营销 - 乐百氏·何伯权·马俊仁秘方（1000万，当时最大知识产权交易；生命核能，独家代理权拍卖）
☆ 《广告法》
☆ 《公司法》
☆ 万科 - 王石 VS 张国庆（君万时间，股东VS董事会，向深交所申请停牌，第一次股票停牌）
☆ 联想 - 柳传志（+杨元庆） VS 倪光南（贸→工→技 VS 技→工→贸 芯片）
☆ 西安空难，160人遇难
☆ 三峡水单工程开工
☆ 大亚湾核电站投入运营（投资40亿美元，当时外汇储备1.67亿，引入外资建设借钱卖店香港，打破重大项目由国家投资，法国技术，1987年开建）
☆ 上海·东方明珠塔落成
☆ 男篮世界杯首进8强（蒋兴权）
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（大象放映室）
文娱
☆电影 《阳光灿烂的日子》（姜文，夏雨，史上最年轻威尼斯影帝，“很多场合下，姜文临场发挥，特别注重捕捉现场的即兴灵感。影片素材总共拍了25万英尺，创下了中国导演耗片比最高的记录。片中米兰家里挂有一张照片，马小军一见就丢了魂。王朔的原著中把这张照片也描写得非常精彩。在姜文看来，这张照片而且是那么美妙那么重要，但他怎么拍也拍不出那个味道，于是姜文足足用了4本胶片（约40分钟）来拍，等于一共拍了23040张照片，再从中精选出一张，耗片比高达23040：1！”）、《活着》（张艺谋，葛优，首位戛纳亚洲影帝），《背靠背，脸对脸》
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《阳光灿烂的日子》有人看到了时代，我看到的是大陆青春片的巅峰之作，还有那年代审查的开放。也如《活着》，当年能放的片，现在所有平台都没有了资源，记录了那个荒诞的年代，更为荒诞的是，现在我们有的人还没有勇气去面对那时候的荒诞。《背靠背，脸对脸》，黄建新导演，《纸牌屋》的中国版，特别有中国味，而且这种精神不被时间磨灭。好的作品都特别抠细节，虽然，这只是一张出现了几秒甚至没有特写的照片，但领导的小指，充分体现了内心活动。20年前的事业单位百态至今未改丝毫啊！各种勾心斗角、玲珑剔透的人情世故，各种绵延不绝官场丑态尽在小小文化馆中释放。鞠躬尽瘁用尽心思费尽心机，不过为一个正科级头破血流，抵不过背景雄厚的空降兵或上层路线（唯有触碰到道德问题等原则问题才有被扳倒可能），阶层固化使得底层向上流动几乎成为不可能---这点可能是本片最振聋发聩之处；醍醐灌顶之后的老庄哲学留下开放结尾，厚黑学永无尽头。配角们大有深意，人人都有一把小算盘，唯有浸淫于官场语境方能参破其中奥妙。剧本大赞，演员极好（牛振华演技绝了），剪辑棒，好看极了！
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☆电影 《东邪西毒》&《重庆森林》（王家卫，““每个人都会经历这个阶段，看见一座山，就想知道山后面是什么。我很想告诉他，可能翻过去山后面，你会发觉没有什么特别，回头看会觉得这边更好。但是他不会相信，以他的性格，自己不试试是不会甘心。”，《东邪西毒》拍了2年vs《重庆森林》2月，王菲《梦中人》），《九品芝麻官》&《国产凌凌漆》&《破环之王》（周星驰），《精武英雄》（李连杰），《梁祝》在这里都排不上号
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悲剧的表达有时是喜剧，《九品芝麻官》就是例子，小时候觉得就是好笑，无厘头的戏剧安排，加上张敏吴启华的表达，让人欢喜；长大了，发现挺可悲，一个上访的故事，想做好人要更奸，要伸张正义依靠的是更高的权力。
周星驰的电影也是细节满满，《国产凌凌漆》里很多画面，20年后还在流行。
悲剧的发生，源于是向往与现实的冲突，例如个人爱情与家族利益，西方有罗密欧与朱丽叶，东方就是梁祝，这部梁祝评分最高，可见地位。
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☆电影《肖申克的救赎》、《阿甘正传》、《低俗小说》、《这个杀手不太冷》、《蓝白红三部曲之白&红》、《狮子王》、《真实的谎言》（ 詹姆斯·卡梅隆， 阿诺·施瓦辛格，动作片的巅峰之作），《变相怪杰》&《神探飞机头》（金·凯瑞在《楚门的世界》之外的代表作），《小鬼当街》（不是当家，也是喜剧）
《蓝白红》，作为感情片/故事，蓝、白也算悲剧，[白]自由与爱情败给了贪嗔痴，[蓝]平淡也似平躺的疗伤，只有[红]是最温暖，导演说的博爱。电影很多细节透露着希望，例如处处的红，例如兜兜转转终会遇见，例如狗劫后痊愈而分娩，例如老法官面对了羁绊，例如对比[白]终于帮路边老人塞玻璃瓶。可能也是因为爱与希望，更容易被喜欢被推荐。
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（《蓝白红》海报）
而《肖申克的救赎》、《阿甘正传》则是希望的顶格表达。
《肖申克的救赎》，9.7分，可能是豆瓣最高分的电影。纯粹的故事，一部没有女主，没有爱情，没有特技。- Hope is a good thing, maybe the best of things, and no good thing ever dies.希望是美好的，也许是人间至善，而美好的事物永不消逝。
- Hope is a dangerous thing, hope can drive a man insane.希望是危险的，希望让人疯狂。
- Forget that there are places in the world that aren't made out of stone.There's something inside that they can't touch.That's yours.Hope.世上有些地方，石墙是关不住的。在人的内心，有他们管不到的东西，是完全属于你的希望。
- Things that make you sad, one day, you will laugh out and say it.让你难过的事情，有一天，你一定会笑着说出来。
These walls are kind of funny like that. First you hate them, then you get used to them. Enough time passed, get so you depend on them. That's institutionalized.这些围墙很奇怪，刚来的时候，你会恨它，慢慢你就会习惯它，日子久了，你会发现你离不开它，那就是被体制化了。
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《阿甘正传》，当年奥斯卡打赢《肖申克的救赎》的电影。甜甜的美国梦，巧妙的融入了越南战争，水门事件，总统被刺，乒乓外交等多项历史事件。很长时间，我是当天爱情片看的，真爱值得守候，不管珍妮是叛逆、是落魄，还是堕落，阿甘永远在，而且他的十二支船，每一支都是她的名字。后来，才知道，它还教我们理财（“丹中尉帮我买了一家水果公司的股票，他们说我这辈子都不用为钱发愁了。”），1994年底至今1000倍的收益。![]()
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（苹果 19950101至20140617）
《低俗小说》，昆汀我最爱的作品，没有之一。
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（《低俗小说》剧照）
非线性的叙事电影的代表作。结构巧妙而富有深意，精彩的对白。片中每个人的身上都有着美好的品质，却都无可救药的走向了黑暗与迷茫。各个段落不分首尾，互补结构，开头和结尾相连，暗示现实中类似影片中的情节总在发生，永不停歇。 台词：为什么我们一定要不停地说废话来维持气氛？只有当你找到一个真正特别的人时，才能闭嘴享受片刻的沉默。
☆ 电视剧 《三国演义》，台湾《倚天屠龙记》（周海媚、刀剑如梦·周华健、爱江山更爱美人·周华健），香港《射雕英雄传》（朱茵）
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（《三国演义》剧照）
（《三国演义》主题曲照）
☆ 红磡 · “摇滚中国乐势力”
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弹幕里岁数大点的和岁数小点的观众在撕27年前的摇滚究竟好不好听。这事儿本身其实就挺摇滚的。
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（网图 红磡 “摇滚中国乐势力” ）
关于摇滚，我不想争辩或是反驳，只希望下一代的年轻人嘲弄你们年轻时的信仰、爱好与追求时，你们反映的不要这么激烈，就像你们今天要求我们一样。
那一年摇滚很红，很多爆歌，但唯一我能反复听的只有窦唯，和他的《噢！乖》。很长的无歌词部分，里面有贝斯、鼓、吉他、竹笛（节奏那里很明显）。
这首歌表达的是对原生家庭的控诉， 原作是用雷鬼 + 轻快的笛子冲淡感情， 用形式的洒脱和内容的沉 重构成张力； 改编是用效果器+小号模拟歇斯底里 的人声， 与主唱低沉压抑的声音互为表里， 形成复调， 表达一种内心感受冲破伪装的意图。
初听以为是窦唯对从小家庭环境的描写，此刻猛然发现是对自己婚姻的一语成谶！“没有能力去维护完整的家”不就是自己和王菲吗？“无可奈何的爸爸”窦唯，“可爱可怜的妈妈”王菲；他自己也清楚的知道，“这样下去对我们谁都不好”，想要“忘掉过去一切更我走吧”，最后发现只能回到梦呓和现实的混沌中。
☆ 音乐 《最浪漫的事》（赵永华）、《爱我的人和我爱的人》（裘海正）、《忘情水》（刘德华）、《饿狼传说》（张学友）、《赤裸裸》&《回到拉萨》&《灰姑娘》（郑钧专辑《赤裸裸》）、《天空》（王菲一年发布了4张专辑，其中国语专辑《天空》，另外还有《我愿意》）、《你把我灌醉》、《青藏高原》（电视剧《天路》片头曲）、《浪人情歌》（伍佰）
大 事
关键词：CPI&PPI高位 分税制 产品导向→利润导向
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（统计局数据整理）
上海写字楼租金的顶峰在1994年，至今都没有再触及过那个顶峰。
☆ 开始实行分税制
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（choice:中央财政收入:比重%）
達人知命@雪球，有一段王石在2010年回看1994的讲话——“12月12号，也就是三天前我去上海看了万科的一个小区，这个小区叫万科城市花园。这个城市花园是1994年底入驻，1992年开发，这个项目的特点是什么呢?特点是在飞机航线下，我觉得当年我站在这块土地的时候，我看到飞机一架一架的过，最平均的时候是7分钟一家，但是这个地我拿了，因为其他地我拿不到，其他地方万科的能力我又拿不到好地，拿到这块地是比旁边不在航线上的地价贵了一倍。当时拿下来了，那我们看看这是1994年入住，现在16年过去了。我12月2号又去了这个小区，我看到飞机依然轰鸣，尽管中间这时候虹桥机场建了一个普通机场，虹桥机场不仅没有吊销反而又建了另外一个机场，最高频率的时候是3分钟一家。就是这么一个飞机航线下，3分钟一架，当然不是24小时都是这样，3分钟一架居住人口15000人，小区入住率是多少呢?是95%。在我们小区周围全部是住宅区，由于晚盖于万科，建筑质量要比万科质量高的多，问题就在这里了，为什么这个小区现在入住率这么高?我看了一下，我们给他进行比较，我们看到右边的图这是一个万科的大门夜景，发现规划座落有致，旁边这个基本上都是排排坐，问题就在这里了。你住在万科这个小区会发现很舒服，舒服到即使上面有飞机的轰鸣都愿意在这个上面住。但是，我们到今天16年过去了，包括万科的住宅小区规划，我们比那个时候品牌好多了，影响力好多了，设计的理念也丰富多了。但是，我们在设计的诉求上改变了。这个改变不是进步，而是在退步，甚至大大的退步。为什么这样讲呢?为什么这个小区里，当时我们如何如何开发成这样一个，10来年之后还是喜欢居住，在当时我们没有其他选择，我们不可能说我们利润最大化追求，我怎么来讲，盖最好的小区。因为人肯不肯去，你一定要想到他为什么要去，一定从他的角度去考虑，我们所谓就叫做消费者导向，根据消费者的诉求来设计，居住环境是非常适合，一定是空间是非常适合他们居住，居住空间一定是开放式的。所以，这是为什么10来年过去了，他在那里还是受消费者欢迎。但是，万科现在品牌大了、影响力大了。我们在卖房子不愁卖了，我们会发现我们的设计理念在慢慢不知不觉的变化，已经快是利润导向，利润诉求，利润最大化。我们看看简单的图表会看到，最大差别在什么地方?就在于排排座。高档楼房排排座，多层楼房排排座，所谓的这种别墅，单栋别墅排排座，为什么呢?因为排排座从利润最大化上来讲这是最好的，最典型的排排座前面是底层，后面是超高层，前面的底层可以卖很好的价钱，我们就是在反思这个问题。我们2009年以前我们21年的时间一共累计开发了多少房子呢?一共是20万套，就是21年的时间。当我们仅一年一年要销售的房子是10万套。也就是说，我现在一年开发的量相当于21年的50%，而且这样的数量还在增加，预计增加到20万套一年是不会停下来的。我们现在有品牌，有影响力，有号召力，消费者看不到房子就愿意买你万科房子，我们如果还这样利益最大化的追求下去，我相信在万科到3千亿的时候，也是消费者开始抛弃万科的时候。可能那时候利润也非常好，消费者不会因为你是世界上最大的开发公司，你的品牌曾经很好，我一直信任你。消费者还是在怀念生活环境当中，他可能更开始是2、3、5年感觉不到，在他感觉到的时候一定会抛弃你的。我想今天借这个机会来讲，实际上如果万科继续以利润最大化的追求下去的话，利润在丧生自己，市场是没有问题的。所以，我们未来的显然万科面临着非常大的转型，这种转型不是如何来讲，像马云学习，我们怎么搞互联网，搞创新，搞云计算。我们最简单的，我们要回到原点，就是你来如何的为消费者所取舍，这是我们现在万科我觉得遇到最大危机。”
☆ 四不政策救市（55亿新股上半年不上市; 当年不征收股票转让所得税; 公股、个人股年内不并轨; 上市公司不得乱配股）☆ 批复中国国际金融有限公司 (中国第一家投资银行)大 势
关键词：325 单日上涨33% 罗伯逊VS滨中泰男![]()
☆上证指数：325点（07-29，收325点，上证较1993高点1558跌去80%，08-01，上证综指当天单日上涨33%）![]()
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（图片来源：choice 标普500 VS 恒生指数）1994年罗伯逊做空金属铜，他和很多交易者都发现铜的供求没有大的变化但价格持续上涨，但是市场上大多数人都屈服于不符合基本面的价格趋势，只有他加仓到10亿美元以上，并且坚持到了1996年真相大白。
日本住友的交易员滨中泰男在之前的10年间牢牢控制着金属铜的交易，他通过制造帐外交易的方式不断做多，操纵价格上涨并依靠出售看跌期权获利，最终无法掩盖之后，下跌过程中看跌期权行权等因素导致住友损失了26亿美元，罗伯逊大赚特赚。
那封命中注定的清盘信——朱利安罗伯逊传记读书笔记··郭荆璞的雪球专栏·2022
大 师
关键词：犯错 击球区 个体VS宏观 薪酬计划 账面价值VS内在价值 美国运通 格雷厄姆vs费雪 投资入门
查理·芒格
他人经验+自己体会
我只要读读报纸，看看别人的经验，就能得出正确的结论。我确实从别人的经验中学到了很多东西。一个不能从别人的经验中学习的人，一辈子注定一直摔跟头。
但是，有很多道理，是我自己吃过亏才明白的。
这让我想起了书法课上的临帖与创作。学习别人的经验，就像临帖，自己去投资，就是创作；当然投资比书法更难，因为没法模拟当时的全景，没法重现那一次选择的宏观环境，在那一个选择的背后，略过的想法也会更多种多样。
老巴当年股东信也提及了最近犯错。
价格
我们像躲避瘟疫一样，远离无法摆脱的困境。伯克希尔 ·哈撒韦愿意承担较大的风险，不怕亏损数十亿美元。西科也愿意承担较大的风险，不怕亏损几千万美元。但我们承担风险是有前提的——价格必须合适，风险发生的概率比较小，即使风险发生，我们的净资产也足以应付。
风险是转移还是减少
控制利率风险的操作，实际上是把部分利率风险转化为信用风险。在防范利率风险的操作中，涉及一系列复杂的交易，而所有这些交易，只有在对方信守承诺的情况下，才能发挥作用。降低利率风险，实际上是在信用风险和利率风险中寻求一个平衡。
地产难
我觉得房地产这个生意也是很难做的。在过去40年里，投入了大量资金的大型房地产项目有很多，但真正实现良好复合收益率的没几个。
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遵循标准，合理价格+良好财务+城市能干的管理人（we believe that our formula - the purchase at sensible prices of businesses that have good underlying economics and are run by honest and able people - is certain to produce reasonable success）。芒格在股东会上，把诚实正直翻译成经济学术语，低代理人成本（low agency cost）。即使因为伯克希尔资产额变大，投资标的也需要更大，从而可选范围小了。就如同击球手，在合理区击球才有胜率（Ted Williams, in The Story of My Life, explains why: "My argument is, to be a good hitter, you've got to get a good ball to hit. It's the first rule in the book. If I have to bite at stuff that is out of my happy zone, I'm not a .344 hitter. I might only be a .250 hitter." ）。2024的股东大会上，老巴关于击球与耐心，也有个好比喻——我觉得现在我们这些在台上的人，都对于怎么用这笔钱没有一个很好的想法。好多人无论什么时候都在挥动他们的棒球棒，而我们只在正确的时候去挥杆一击。值得做好的事，必须有要求，反过来是老巴的原话，不值得的事无需尽善尽美。（As Charlie regularly reminds me, "If something is not worth doing at all, it's not worth doing well."）
这个耐心，也体现在股东大会上，被问及科技公司投资，认为原则依然有效，强调安全边际，强调把买卖看做生意，强调不用杠杆，强调能力圈与可理解（因为不在能力圈，所以未理解，未投资）。![]()
（股东大会问答）
后面，也有人问及投资或与微软（比尔盖茨）合作的可能。老巴说，如果有例外，比尔盖茨会是那个，但不会有例外； 因为不理解，所以伯克希尔不会投资。![]()
（股东大会问答）
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1994，一直到2000年的科技股泡沫爆破前，微软每年涨幅52%，44%，88%，56%，115%，68%，而2000年的高点，在十四年后的2014年才收复。宏观也会造成恐惧，但恐惧是价值投资的朋友（Fear is the foe of the faddist, but the friend of the fundamentalist）。宏观造成的波动，实在存在，未来也存在，我们不会希望能预测这些波动，也会试图从中获利（A different set of major shocks is sure to occur in the next 30 years. We will neither try to predict these nor to profit from them）。对于关注企业本身，在股东信的普通股投资中，论述了一些投资的关注点：☆ 总则 - 竞争优势·经营者·合理价格（a business with enduring competitive advantages that is run by able and owner-oriented people. When these attributes exist, and when we can make purchases at sensible prices, it is hard to go wrong）；☆ 不考虑难度 - 这不是奥运跳水（their scorecard is not computed using Olympic-diving methods: Degree-of-difficulty doesn't count）；取到牛逼的成绩，不一定需要干牛逼的事，管理也一样（Ben Graham taught me 45 years ago that in investing it is not necessary to do extraordinary things to get extraordinary results. In later life, I have been surprised to find that this statement holds true in business management as well）☆ 估值vs择时·长期vs短期·确定性vs猜测 - 不要因为短期经济与股票市场的担忧而放弃长期可预测的优秀企业（We try to price, rather than time, purchases ……it is folly to forego buying shares in an outstanding business whose long-term future is predictable, because of short-term worries about an economy or a stock market that we know to be unpredictable. Why scrap an informed decision because of an uninformed guess?）；☆ 不考虑宏观 - 考虑企业会怎么走，而不是指数、美联储可能怎么做（we pondered what the business was likely to do, not what the Dow, the Fed, or the economy might do）；老巴在股东会上，被问及美元日元，也表示搞不懂汇率；☆ 忽视政治和经济预测 - 太多的预测太多的分心（Thirty years ago, no one could have foreseen the huge expansion of the Vietnam War, wage and price controls, two oil shocks, the resignation of a president, the dissolution of the Soviet Union, a one-day drop in the Dow of 508 points, or treasury bill yields fluctuating between 2.8% and 17.4%）
护城河
所有的护城河都会遭到进攻，有城堡就像攻占，这就是资本主义。
有的行业，只要做对一次就够了，一劳永逸，可能来自于规模优势(advantages of scale)、成本优势、垄断或其他，有的行业需要一直做对，例如零售行业（retailing）。
账面价值(book value) ，是历史投入（historical input）。内在价值（intrinsic value），是未来产出（future output）。 巴菲特先用的例子的大学教育（college education），投入的成本是账目价值，包括因为上学不工作而放弃的收入利润；而内在价值，是一个超额收入利润，即使用其后获取的全部收入利润，减去如果不受教育获取的全部收入利润，而且是一个折现值。如果后者更大，证明教育是有意义的（先不考虑外部性），资本配置是有效的（capital was wisely deployed）。然后，巴菲特，有举了投资的斯科特·费策尔（Scott Fetzer）的例子（为收购斯科特-费策尔支付了3.152亿美元，当时账面价值1.726亿，当年，1986年，就向伯克希尔支付了1.25亿的股息）。这个原则，在公司进行投资、合并与收购、回购这些资本配置时，同样重要。不应该仅关注当下的变化，更应该专注长远（many managers tend to focus on whether the transaction is immediately dilutive or anti-dilutive to earnings per share ）。这就像一个25岁的人，他应该选择MBA（目前没收入，但有更高的未来经济利益），还是选择一份临时工。股东信中，引用了曲棍球运动员韦恩·格雷茨基（Wayne Gretzky）的一句话（"Go to where the puck is going to be, not to where it is."），去冰球要去的地方，要想象未来在哪。在收购中，需要警惕的是，增加了被收购方的财富，增加了收购方管理层的收入地位，满足了收购方管理层的动物精神与扩张欲望（ The acquisition problem is often compounded by a biological bias：Many CEO's attain their positions in part because they possess an abundance of animal spirits and ego…… When such a CEO is encouraged by his advisors to make deals, he responds much as would a teenage boy who is encouraged by his father to have a normal sex life. It's not a push he needs），给投资银行和专业人士提供了商机，但却减损了收购方的股东利益。![]()
动物精神这个词就来自凯恩斯。它是指在经济行为里面，撇除掉人类理性这一面，影响我们做决定的那些东西，就可以叫做动物精神。今天我们说的这本书，就从五个方面诠释了动物精神是怎样影响人们的经济行为的。首先是信心……信心还包括什么？人对未来的一种盲目预期。……公平……腐败和欺诈……货币幻觉……公众行动的参照故事……
所以，评估收购是否合理，在于内在价值是否增加（所以，评估净资产时，有时候会引入商誉/净资产这个指标）。☆钱不免费 - 增量资本的收益率超过一个有意义的门槛收益率时，经理人的奖金将增加，同时奖金计算具有对称性：如果收益率低于门槛收益率，那么要付出代价（money's-not-free approach……His bonus increases when earnings on additional capital exceed a meaningful hurdle charge. But our bonus calculation is symmetrical: If incremental investment yields sub-standard returns, the shortfall is costly to Ralph as well as to Berkshire）股东会问答提及，这个利率/设定收益率，有时达到14-20%，不是为了收费，而是作为薪酬计划的基准，作为衡量绩效的指标。设定，会参考公司历史，也会参考行业情况。☆ 利益一致 - 管理层与股东的利益保持一致；不一致的，例如股票期权，支付低股息，可能是的持期权的经理人收益增加（ A common form of misalignment occurs in the typical stock option arrangement, which does not periodically increase the option price to compensate for the fact that retained earnings are building up the wealth of the company. Indeed, the combination of a ten-year option, a low dividend payout, and compound interest can provide lush gains to a manager who has done no more than tread water in his job. A cynic might even note that when payments to owners are held down, the profit to the option-holding manager increases），例如与业绩无关的经理人薪酬，就像免费的彩票（free lottery ticket）。☆ 错误安排 - 赚的时候多获益，亏的时候少损失（give us a greater participation in the upside than the downside）☆ 目标 - 集合喜欢的人，干喜欢的事（We have carefully designed both the company and our jobs so that we do things we enjoy with people we like）近期失误
全美航空公司的优先股。以3.58亿美元购买，1994年9月份公司暂停支付股息。
造成的原因：企业的成本高而难下降（ I simply failed to focus on the problems that would inevitably beset a carrier whose costs were both high and extremely difficult to lower）；早年，航空受管制，后来放松，继而低成本航空公司提供供给量（通过增加座位），老牌高成本航空公司被迫削减自己的票价（As the seat capacity of the low-cost operators expanded, their fares began to force the old-line, high-cost airlines to cut their own）；加上，航空公司的职员，拒绝减薪。
处理：将全美航空公司的投资减记到8,950万美元，1994年底账面价值为成本的25%（we wrote our USAir investment down to $89.5 million, 25 cents on the dollar）
美国运通American Express
巴菲特经典案例之一。
我们在1993年的股东信中，没有看到对美国运通的持股，1994就有了，7个多亿的成本。
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（BERKSHIRE HATHAWAY INC. - SHAREHOLDER LETTERS - 1994）![]()
（BERKSHIRE HATHAWAY INC. - SHAREHOLDER LETTERS - 1991）1995年还有增持。4900万股，差不多占到该公司总股本的10.1%![]()
（BERKSHIRE HATHAWAY INC. - SHAREHOLDER LETTERS - 1995）1963年，色拉油丑闻，美国运通因为子公司的担保而受牵连。作为母公司的美国运通，并没有明确义务承担这次丑闻给银行造成的损失，但美国运通为了保住声誉，宣布从道德角度向债权人提供了6000万美元的赔偿，这相当于1963年公司净利润的五倍之多！
6000万也占公司7800万美元的净资产的大部分。尽管股价跌去50%（60→40），但PE还是有16倍。巴菲特从1964年开始买入美国运通，初次买入均价大概在40美元，对应1963年表观净利润1130万美元，对应市盈率16倍（446万流通股;40*446/1130=16）加贝笔记 《细读巴菲特经典案例（二）：美国运通——开始为优秀公司支付合理价格》
巴菲特基于美国运通股票大跌，而业务未受影响，而在1964开始买入，合伙公司花了 1300 万美元持有了美国运通 5% 的股份（1964年，合伙基金资金规模2607.4万美元，1965年底的巴菲特合伙基金的规模是4364.5万美元，可知重仓）。1968年，以2800万美元卖掉。20世纪90年代，美国运通收到维萨（Visa）和万事达（Master Card）的挑战，市场份额一直减少，所以，可转换债券是否转股，巴菲特也心存疑虑。传说，是一场高尔夫促成了改变。1994年的某一天，在缅因州的普劳茨狭地（Prouts Neck）他与赫兹公司（Hertz）的首席执行官弗兰克·奥尔森（Frank Olson）一起打了几洞高尔夫球。巴菲特在信中写道：“弗兰克是一位才华横溢的经理人，精通信用卡业务。因此，从第一杆开球区起，我就不停地向他讨教有关信用卡行业的情况。到第二洞果岭时，弗兰克就已经使我相信，美国运通公司的公司卡是能带来惊人效益的经济特许权。因此，我决定继续持股。等第9洞时，我又转变成了买家。在后来几个月里，伯克希尔哈撒韦公司拥有了这家公司10%的股票。”
老巴解释，信用支付肯定会存在，信用卡是一个模式，电子科技可能会产生新的模式，但可能需要甚至20年，5年内不会有大变化，最终是一个谁会赢得市场的问题。Visa，最初来自1958年美国银行推出的具有循环信用功能的贷记卡，2008年IPO。股价表现取2009至今区间，visa涨更多。格雷厄姆与费雪
格雷厄姆的《聪明的投资者》，更新了4版。股东大会上，巴菲特说，更偏爱第二版，除了因为前两版干货多（a lot of meat），也因为后面版本没有认真读。
同时，格雷厄姆的低估值方法（低市盈率，低市净率）方法倾向用于小资金量/小市值股票，不容易用于大资金量。
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同时，格雷厄姆的核心，不在公式，而在这三种哲学（philosophical）：
- 你看待股市的态度（attitude），在《聪明的投资者》的第8章；
- 安全边际（margin of safety），这一条的适用性（applicability）远超投资领域（investment world）。
- 把股票视为企业的一部分(as businesses)
老巴曾说，他思想是格雷厄姆与费雪的合集（15%的费雪和85%的格雷厄姆）。他股东会上，认为自己是100%的费雪和100%的格雷厄姆，因为他们两人的观点并不冲突（contradict each other）,都是为了找到资本回报率高而且可以能不断增加投资的企业，这是最好的企业。![]()
区别在于，格雷厄姆因为有量化的指标（也例如，他以比长期国债收益高1/3的收益来对比市盈率，在低利率年代，这明显不合理），作为统计数据，所以更容易被实践，被传授，但不认为可以用他的方式去管理规模很大的资金，也可能有些时间找不到投资目标。没有一种方法是完美，没有一种方法能捕捉所有的大涨，关键在你能从他们学到什么，学到的就是适合的。投资入门
重要的是大量阅读。
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方向上，希望能买进那种10年后利润能大大高于现在（But we don't have any magic multiples in mind where you were thinking，we want to be in the business，the ten years from now is earning a whole lot more money than its now）。
金融行业薪酬
有人提问，所罗门员工薪酬的合理性（股东会2h30m左右）。这也是金融行业普遍高薪合理性的讨论。以后再扩展。
1993，用了一个月，1994，没想到用了2个月。当然中间工作也更忙。写完，将近1.2万字，正常人看完都可能得半小时，或以上。想过把他分拆成上下，碎片化更符合时代、更符合网文需求，也如家人说的部分间没啥关联；但还是算了，本来就是我的笔记而已，何必复杂化。
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