120万农民支撑600亿杭州最大民企IPO！71名高管员工分61亿，国资股东浮盈8倍 | 原创

民营企业想要实现基业长青，跨越时间长河的谋篇布局，必不可少。

正泰电器（601877）以低压电器起家，后将实业版图拓展到光伏领域，成功塑造了业绩增长的第二曲线。

2022年至2023年，正泰电器的营收增量全部来自子公司正泰安能数字能源（浙江）股份有限公司（简称“正泰安能”）。

2022年，正泰电器的营收增量为71亿元，正泰安能营收增量为81亿元，贡献度为114%。2023年，正泰电器营收增量为123亿元，正泰安能营收增量为162亿元，贡献度更高达132%。

2023年，正泰电器实现归母净利润36.86亿元，减少8.3%。正泰安能净利润26亿元，增长近五成，部分抵消了正泰电器其他业务板块的利润下滑。

正泰安能是国内户用光伏龙头企业，装机量市占率约三成。2023年6月，正泰电器发布公告，计划将正泰安能分拆至上交所主板上市，9月，正泰安能递交招股书。2024年6月完成第一轮问询。2023年亮丽的业绩，也给正泰安能冲刺A股增加了更大底气。

正泰集团实际控制人南存辉，是温州民营经济的代表人物，2018年，在庆祝改革开放40周年大会上，其是被授予“改革先锋”称号的100人之一。如今，其有望再斩获一个IPO，实际控制3家上市企业（图1）。

图1：南存辉有望拿下第三家上市公司

资料来源：《新财富》杂志根据企查查等公开信息整理

南存辉对正泰集团的核心资产腾挪之余，对商业帝国接班也做了布局。其长子南尔2021年进入正泰电器董事会，并担任副总裁及正泰安能和通润装备董事。与南尔同为80后的陆川、卢凯也走上核心管理岗位，正泰系新一代管理架构已然成型。

杭州最大民企IPO或将易主

至2024年9月，杭州共有230余家A股公司，民营企业占比超过3/4，光伏逆变器设备企业禾迈股份（688032），以募资56亿元创造杭州民企最大IPO。该纪录或被同为光伏公司的正泰安能打破。

注册于杭州市滨江区的正泰安能，IPO拟发行不少于2.71亿股，占发行后总股本不低于10%，募资60亿元，对应发行价预计为22元/股，发行估值或达600亿元，主承销商为国泰君安（601211）。这一估值，已超过其母公司正泰电器的市值（2024年10月14日为465亿元）。

2020年至2022年，正泰安能营收从16.33亿元增至137亿元，净利润从2.54亿元增至17.53亿元，增幅分别为7.4倍、7倍，基本相当。2023年，正泰安能实现营收296亿元，增长116%，实现净利润26亿元，增长约49%，对应发行市盈率为23倍。

正泰安能从事户用光伏电站，主要同行包括天合光能（688599）的子公司天合富家、中来股份（300393）的子公司中来民生，以及浙江晴天太阳能科技股份有限公司（简称“晴天科技”）。

2023年，天合富家营收、归母净利润分别是162.4亿元、4.2亿元，营收增长19%，净利润零增长。其在2023年5月以估值227亿元增资，对应2023年净利润约是54倍市盈率。

2022年7月，晴天科技提交招股书，拟登陆深交所主板，发行25%股份，募资约6.4亿元，发行估值约25.6亿元，对应2022年净利润1.42亿元，发行市盈率18倍。

正泰安能若以23倍市盈率发行，低于天合富家和晴天科技36倍的平均估值。在户用光伏市场，正泰安能市占率更高，其估值更有希望向40—50倍靠近，市值甚至有望冲击千亿元。

晴天科技2023年末完成第二轮问询回复，正泰安能2024年6月完成首轮问询回复，谁能率先挂牌？

“整县推进”撬动户用光伏电站，正泰安能拿下三成市场

国内光伏产业在2023年继续高速发展，新增光伏装机首次突破200GW，达到217GW，超过全球新能源装机一半，累计装机容量达610GW，同比增长55%，并正式超过水电装机规模（约420GW）。

光伏电站分为集中式和分布式。2023年，国内集中式光伏电站新增装机120GW，累计并网容量354GW，占比58%；分布式光伏电站新增装机96GW，累计并网容量254GW，占比42%。

分布式电站又可分为工商、户用两大类。2023年，户用光伏电站装机量新增43.5GW，在分布式中占比45%，累计并网容量116GW，占比46%。

户用光伏于21世纪初起步于欧美，国内起步较晚，2012年底才完成首次并网，2016年前，累计装机量1GW。至2020年末，累计装机量已达20GW。

至2023年6月末，国内家庭户数超过3.5亿户，农村可安装光伏屋顶面积达273亿平方米，超过8000万户。国内户用光伏电站市场需求量为1469GW，已并网容量累计95GW，整体渗透率只有6.5%，开发潜力巨大（表1）。

户用光伏电站单个装机规模小，电站数量多且分散，正泰电器多年积累的渠道优势派上了用场。正泰安能借此迅速建立成熟的代理商管理体系，进行市场开发、电站施工建设及保障运维，根据官网，其针对农村用户提供了三种模式：金顶宝、绿电家和金租宝（表2）。

从其表述看，农户既可以选择躺赢，不出一分钱，收获固定收益，由企业方负责电站建造运营；也可以和企业方一起投资，获得潜在的高收益。

可以看到，与农户直接合作的模式，对渠道和资金要求均较高，但收获的是电费分成等长期受益。而行业政策则进一步改变了正泰安能的商业模式。

2021年6月，国家能源局下发通知，要求各地根据屋顶资源情况和消纳能力上报屋顶分布式光伏开发试点，满足“党政机关建筑屋顶总面积光伏可安装比例不低于50%，学校、医院等不低于40%，工商业不低于30%，农村居民屋顶不低于20%”的要求。全国共有676个县（市、区）成为试点地区，“整县推进”成为撬动户用光伏产业的支点。

多地仍以招投标等方式为主，选择一个大企业签订“整县推进”的开发协议，牵头推行，这一模式极大提高了项目的落地效率，如正泰安能为全国500多家代理商制定了系统的“整县推进”支持政策，促成与地方政府的合作签约。不过，拿下“整县推进”项目的主体，更多还是国家电投、国家能源集团、三峡集团、国家电网、中广核、大唐集团等大型央国企。

政策扶持和市场需求双重驱动下，产业链各环节成本不断降低，户用光伏电站市场规模快速增长，2021年，新增装机容量突破20GW，2023年增至43.5GW，相对2018年1.8GW，6年增加23倍多（图2）。

图2：国内户用光伏电站新增装机量6年增加23倍

数据来源：《新财富》杂志根据国家能源局公布的数据整理

在广大农村地区的农户屋顶建光伏小电站，央国企有资金成本优势，民企则有渠道和地推优势，正泰安能深耕户用光伏领域，变身为央国企整县推进项目的承包商，建成后，户用光伏电站可一次性销售给央国企，将先发优势转化为市场领先。

2020年至2022年，正泰安能新增户用光伏电站并网装机容量从1.82GW增加至7.54GW，年复合增长率达到104%。2023年，新增装机容量超过12GW，累计装机量达到27GW。

户用光伏市场向头部企业集中，正泰安能持续保持行业第一。2022年，其主要同行晴天科技和中来股份的装机量分别为0.73GW、1.94GW，市场份额分别为2.89%、7.68%，远远低于正泰安能的29.86%市占率。天合富家2023年营收、归母净利润分别为162亿元、4.2亿元，两项数据均低于正泰安能，市占率也应低于正泰安能。

截至2023年6月，在山东、河北、安徽、江西等多个省份，正泰安能的户用光伏市场份额均超过20%。随着国家能源局推动实施“千乡万村驭风行动”和“千家万户沐光行动”，有序推进整县屋顶分布式光伏开发试点工作，持续推进分布式新能源发展，正泰安能等头部企业有望继续稳健成长。

国电投系贡献电站销售七成收入，补贴退坡致毛利率锐减

“整县推进”政策，也改变了正泰安能的营收结构。正泰安能2015年初创时，主要业务是合作共建电站、系统设备销售两类，后逐渐形成以电站销售为主，电站合作共建为辅，并涵盖售后保障运维和系统设备销售业务，电站销售收入占比84%，为其业务基本盘（表3）。

电站销售业务，简言之，就是正泰安能将建好的电站销售给客户，一次性回笼资金，而合作共建业务则是在电站生命周期内长线回款。2020年前，其电站销售业务并无营收贡献，后异军突起。

2021年至2023年上半年，正泰安能电站销售收入从28.61亿元增至115.7亿元，占主营收入的比例从51%提高至85%。2023年，正泰安能出售电站容量8GW，同比增加145%，将总营收规模推升至296亿元。

正泰安能出售的户用光伏电站中，以机构批量购买居多，自然人业主客户创造的收入只占比2%（表4）。

大型央国企为其主要买家，2021年至2022年分别贡献销售额28.3亿元、94.8亿元，占比为99%、94%。2023年上半年，正泰安能面向大型央国企、租赁公司的销售额分别为96.2亿元、15.2亿元，占比达83%，13%，大型民企和自然人销售占比均只有2%。

国电投集团一直是正泰安能电站销售业务的前三大客户，2021年至2023年上半年直接贡献近79亿元销售额，销售占比一度占五成以上（表5）。

前五大客户中，电投融和新能源的主要股东是国电投集团，电投融渝重庆新能源由电投融和新能源、国电投集团分别持有65%、35%，国电投集团还间接持有浙江电投安能新能源、重庆渝乾兴能源。

综合来看，“国电投”系客户2022年贡献近七成销售额，2023年上半年贡献超过六成，加上2021年，合计贡献销售额175亿元，占期间正泰安能总营收（330亿元）的53%。2023年上半年，正泰安能前五大客户中的华能新能源和中信金融租赁，背后股东分别是华能集团和中信银行（601998），都有央企属性。

正泰安能与国电投系除了业务交集，还形成了密切的股权合作。在电投安能陕西、重庆渝泰、陕西电投泰集、浙江电投安能、浙江电投融泰等5家公司中，国电投集团则为控股股东，而正泰安能则各持有18%—19%股份。持有正泰安能0.47%股权的中俄能源，最大LP是国电投集团，持有50%份额。国电投集团与正泰安能利益牢牢捆绑。

官网显示，国电投集团由中国电力投资集团与国家核电技术有限公司于2015年重组成立，是我国第一家拥有光伏、风电、水电、煤电等全部发电类型的能源企业，是全球最大的光伏发电、新能源发电和清洁能源发电企业。至2024年2月底，国电投集团资产规模1.77万亿元，总装机2.38亿千瓦，清洁能源装机占比达70%，计划2035年建成具有全球竞争力的世界一流清洁能源企业。在这一战略目标下，其有望持续为正泰安能贡献订单。

至2023年末，正泰安能与18家客户签订战略合作协议，中长期订单超过60GW，相当于2022年全年交付装机量（3.26GW）的18倍，电站销售业务收入有了基本保障。

和客户较为集中不同，正泰安能的供应商相对分散，但最大供应商始终是正泰集团，2022年采购金额为40.8亿元，其中35亿元用于采购光伏组件，另有逆变器、电表箱、电线电缆和物流服务等采购项。

此外，光伏组件头部企业隆基绿能（601012）、天合光能（688599）和晶澳科技（002459）或附属公司均是正泰安能前五大供应商的老面孔，年度采购金额多在10亿元以上。

2021年、2022年，正泰安能的户用光伏电站单瓦平均收入为2.99元/W、3.08元/W，增长3%，交付装机量从0.95GW增加至3.26GW，增幅243%，收入增加251%，从28.6亿元一举突破百亿元。2023年上半年，其电站销售交付装机量为3.86GW，推动收入超过2022年全年。

电站销售成本中，材料成本超过七成，主要构成则是组件，从2021年1.59元/W增加至2022年1.72元/W,增幅8%。2023年上半年，组件单价降至1.53元/W，2023年末组件市场价甚至已跌至1元/W，这本会改善电站端利润。

但正泰安能的电站销售业务毛利率持续走低，从2021年的17.4%降至不足10%（表6），这和补贴息息相关。

户用光伏电站的销售价格，取决于资产收益预期，受并网时间、上网电价、电站所在区域光照情况等影响，而其中，并网电站是否有补贴是成交价格的重要因素。

2020年、2021年，政府给予当年新增并网户用光伏电站补贴标准分别为0.08元/度、0.03元/度，补贴自电站并网开始，原则上20年不变。2022年后，补贴全部取消。

2021年，正泰安能销售的电站主要是2020年和2021年并网，度电补贴较高，且主要位于光照条件较好的河北、河南和山东等地区，电站资产预期收益率较高，毛利率较高，超过17%。2022年，销售电站主要是2021年和2022年并网，补贴下降，毛利率降至14%。2023年1-6月，销售的电站主要是2022年并网，已无补贴，资产预期收益率下降使得毛利率降低至不足10%。

受此影响，正泰安能整体毛利率从2020年的34.8%下降至2023年上半年的16.73%，腰斩不止。

百万农户平均每天分润3.36元，代理商“一鱼两吃”

2023上半年，正泰安能的电站销售业务毛利率降到10%左右，综合毛利率仍能达到16.73%，源于高毛利的合作共建业务。

合作共建业务模式下，正泰安能利用代理商渠道，接洽自然人业主开发业务。自然人业主提供户用屋顶资源，正泰安能提供成套光伏电站材料，组织完成电站的勘察设计、安装并网，同时承担电站的全生命周期运维管理。电站建成并网后形成的收益，由正泰安能与自然人业主分享。

合作共建的电站收益放在银行监管账户，正泰安能与自然人业主均不可随意支取。每月初，银行将电站收益自动划转至账户，正泰安能根据约定比例支付给自然人业主，留下剩余收益。

正泰安能透露，至2023年6月末，其已累计向农户分享超25亿元收益，该收益应该包括合作共建业务的分润和自然人完全持有电站拥有的收益。

而正泰电器2023年报披露，正泰安能已为超120万户用户提供收入来源，每户每年平均增收1000—3000元。

《新财富》杂志发现，2019年至2021年，正泰安能开发完成的电站直接销售比例（按装机量计算）较低，分别是22%、22%和32%，即将多数电站留下作合作共建。2022年、2023年上半年，出售比例快速提升至44%、72%，自持比例降低，这同样应和补贴政策变化有关（表7）。

2023年上半年，正泰安能的电站销售业务收入115.7亿元，毛利润11.5亿元；合作共建业务收入19.4亿元，毛利润10.5亿元，提升了整体利润率。正泰安能把有补贴的存量电站攥在手里，持续贡献较高利润。

不过，2023年末，正泰安能自持装机容量约14GW，增量主要来自非补贴电站。

随着补贴逐渐退坡，其合作共建业务的单位收入从2020年的0.47元/度降至2023年上半年的0.32元/度。同期，其平均补贴从0.13元/度降至0.04元/度，净减少0.09元/度。不过，另一方面，其单位成本从0.22元/度降到0.14元/度，净减少0.08元/度，基本抵消了补贴的减少额（表8）。

早期，补贴对正泰安能的重要性不言而喻。2020年，其获得的补贴金额合计2.61亿元，占当年归母净利润2.54亿元比例为103%，即全部净利润均由补贴贡献，2023年上半年，这一比例已下降到15%。

正泰安能进一步测算了光伏补贴对其合作共建业务毛利率的影响：2020年，不含光伏补贴的情况下，其毛利率将减少16.84个百分点，而到了2023年上半年，则只有4.58个百分点的负面影响，这说明，其合作共建业务对补贴的依赖已大幅降低（表9）。

2020年至2023年上半年，正泰安能向个人业主合计支付12.76亿元。自然人主要提供屋顶，分成比例较低，2022年和2023年上半年分润比在14%左右。

2020年至2023年上半年末，正泰安能合作电站从17.67万个增加至53.81万个。假设每个农户持有1个电站，2022年度共48.42万个电站，对应分润5.95亿元，农户年平均获分润约1229元，每天平均收益达3.36元，应该能够覆盖家用电器等一天所需电费。

正泰电器2023年报披露，正泰安能的户用光伏电站已为超120万户用户提供收入来源，每户每年平均增收1000—3000元，《新财富》杂志测算农户收益的数据在该区间内。

不管是电站销售业务，还是合作共建业务，正泰安能除了获得一次性销售收益或电费分成外，还为客户做起了售后保障运维服务。2021年和2022年，正泰安能几乎接手了全部客户的电站运维保障，2023年上半年比例约87%（表10）。

2023年上半年，正泰安能的售保运维收入约1.45亿元，该业务毛利率高达45.82%。

其设备销售业务收入约300万元，毛利率一直较低，最多6%，基本可忽略。

深耕下沉市场，无论是电站销售还是合作共建，代理商在市场开发、电站施工建设及保障运维中的作用不可或缺。2020年至2022年，正泰安能的代理商数量从270家增加到1214家。2023年末，代理商进一步增加至2700家，覆盖27个省级行政区、近1600个区县。

代理商开发服务成本从2020年约266元/块（光伏组件的安装单元），增加至2022年351元/块，增长32%；单户运维服务成本同样走高，从2020年约179元/户，增至2022年397元/户，增幅123%。同一个代理商，开发完成后再为客户提供保障运维，获得一次性开发收益后，还能再分得一杯羹，与正泰安能利益捆绑得更紧。

至2022年末，其有48.42万个（户）电站需要维护，每户服务费用397元，代理商总计可获得收益19227万元，共1214家代理商，平均维护约400余户，每个代理商获运维收益15.83万元。

8成以上募资投入合作共建

建设电站无论是直接出售还是自持运营，都对资金要求较高，正泰安能一直保持较高的资产负债率，2021年末一度超过80%，资金链紧绷。

2023年6月末，正泰安能的账面货币资金只剩6.7亿元，而短期借款、应付账款分别为16.32亿元、121.6亿元，面临较大压力。

正泰安能可变现的资产主要是存货（非自持的待售电站），2023年末超过202亿元，已实现销售约83亿元，已有意向客户圈定并启动收购流程金额103亿元。正泰安能表示，存货顺利实现销售确定性较大，现金回款能够覆盖应付短期金融债务和供应商款。

此外，正泰安能在回复问询函中指出，预计未来一年合作共建业务可产生现金流入40.85亿元，这对偿债是有力的补充。

资金使用效率高低促使投资布局发生变化。补贴减少，电站销售业务的毛利率变低，而合作共建业务毛利率更高，正泰安能的IPO资金投向也反映了其更倾向于合作自持，而非简单的代建。

60亿元募资额，正泰安能拟投入电站销售的项目金额为0，拟投入合作共建项目50亿元，占比超过83%（表11）。

当电站销售逐渐“无利可图”，未来在总收入占比或逐渐走低，高毛利的合作共建业务在总收入占比逐渐走高，整体毛利率也有望抬高，这对冲刺上市的正泰安能来说是一个好兆头。另外，用8亿元补充流动资金和银行贷款，可见正泰安能的流动性吃紧，IPO对正泰安能打开新融资通道极为关键。

2024年以来，A股IPO的节奏明显放缓，在“双碳”战略和“新质生产力”大背景下，正泰安能IPO突围可能性也不小，其在2023年高增长表现，也为IPO加了一个重重的砝码。

1.5万元创业到手握1750亿资产，温州首富“坐二望三”

企查查显示，正泰集团直接投资40余家企业，实际控制1300余家企业，形成绿色能源、智能电气、智慧低碳三大板块，全球5万名员工，总资产1750亿元，年收入1550亿元。

这一切要追溯到20世纪80年代，南存辉用1.5万元开始了创业之路。

南存辉出生于1963年，浙江省温州市乐清县人，为家中长子，13岁辍学修鞋，分担养家重任。

1984年6月，南存辉的好友胡成中等9人，出资1.08万元设立乐清县求精开关厂。1986年，其余8人将全部出资转让给胡成中，胡成中随即将50%权益以1.5万元转让给南存辉。平分股权也为后续分家埋下了伏笔。

1990年，胡成中、南存辉两人初步分割，各负责一个车间，独立经营，独立核算。

1993年，二人进一步分家，以两个车间为主体分别设立乐清县求精开关一厂、二厂，分别控制。1994年，南存辉以开关一厂为主体成立温州正泰集团，1995年更名为“正泰集团”。

1997年，正泰集团联合25名自然人共同设立浙江正泰电器股份有限公司，从事低压电器生产，连续多年占据市场第一。2008年，正泰电器营收达到44.4亿元，净利润4.4亿元，获国内市场10%份额。

2010年1月，正泰电器挂牌上交所，募资25.2亿元，发行市值约240亿元，创下当时温州最大的IPO纪录。

正泰电器IPO后，正泰集团持有65.37%股权，为控股股东。南存辉持有正泰集团27.78%股份，是第一大股东，其还直接持有正泰电器5.7%股份，合计控制33.5%股权，穿透后持有24%股份，为实际控制人。

按照正泰电器240亿元发行市值，南存辉持股市值大约58亿元，进入2011年新财富500创富榜前100名。南存辉在坊间也有“低压电器之王”之称。

发展主业的同时，正泰集团还将版图扩产到光伏领域，2006年以薄膜电池技术路线切入组件市场。2007年全球金融危机中，众多光伏企业受外部需求收缩影响倒闭，正泰集团因投资谨慎逃过一劫，但大客户取消订单，工厂几乎停产。

南存辉并没有完全放弃光伏产业。2009年，正泰集团成立浙江正泰新能源开发有限公司（简称“正泰新能源开发”）和正泰电源两家子公司，前者主营光伏电站投资和建设，需要重资金投入但技术门槛并不高，而后者主营光伏逆变器和储能产品制造，和正泰电器的主业也有相通之处。

借助上市平台，南存辉得以辗转腾挪。

2015年11月，正泰电器以总作价94亿元，发行股份收购正泰新能源开发全部股权，同时增发配套募资45亿元。集团光伏组件和电站资产成功注入上市公司，而正泰电器则实现“双轮驱动”。

图3：光伏业务收入占正泰电器权重逐渐提升

数据来源：《新财富》杂志根据Choice数据整理

2019年后，正泰电器的低压电器业务增长趋缓，营收增量主要来自光伏业务，后者在2022年实现超越，以约257亿元占总营收比56%（图3）。

不过，光伏领域竞争激烈，而低压电器业务毛利率较高，2022年高出光伏业务7.4个百分点，毛利润规模依旧力压光伏板块。

2021年后，A股光伏板块迎来一波涨势，正泰电器股价也乘势而起，至8月底市值超过1300亿元，为温州首家超过千亿元市值的上市企业。南存辉问鼎“温州首富”。

除了将正泰新能源（主营电站及光伏组件制造）置入正泰电器，正泰集团还将另一块重要资产正泰电源（主营光伏逆变器、储能）置入了新上市平台通润装备。这一资本运作分三步走。

第一步，收购通润装备。

2022年11月，正泰电器公告称，以8.5亿元从常熟市千斤顶厂及TORIN JACKS,INC.手中收购通润装备合计8913万股股份，占后者总股本的24.99%。温州卓泰则以1.7亿元受让常熟市千斤顶厂持有的1783万股通润装备股份，占后者总股本的5%。

正泰电器与温州卓泰为一致行动人，转让完成后，正泰电器合计控制通润装备29.99%股份，成为控股股东，南存辉成为新实际控制人。

通润装备主营为金属工具箱柜、机电钣金及输配电控制设备业务，2020年营收下滑3.2%，2022年营收下滑13%，业绩波动较大，难获投资者青睐。

第二步，注入新能源资产。

2023年2月，正泰电器公告，以现金约7.3亿元，将盎泰电源86.97%股权转让给通润装备，同时，通润装备还从盎泰电源其他股东处获得剩余13.03%股权，总作价8.4亿元。盎泰电源是持股型公司，除投资正泰电源外，未开展实质业务。交易完成后，通润装备通过盎泰电源取得正泰电源控制权。

一次买入一次卖出，正泰电器实际仅耗资1.2亿元，将光伏逆变器、储能资产置入通润装备，南存辉再控制一家上市企业。

正泰电器希望通过交易，发挥通润装备在机电钣金领域的优势，实现逆变器钣金件、储能柜金属外壳等产品降本，提高产品的定制化能力、生产规模、质量等。

第三步，再融资扩大生产。

2023年5月，上述两步交易全部完成，通润装备随即在7月抛出17亿元定增预案，募资13.5亿元投向18GW光伏储能逆变器扩产项目和5GWh储能系统项目，3.5亿元补充流动资金及偿还银行贷款。

通润装备曾在2007年IPO募资2.45亿元，2016年定增3.84亿元，上市后累计募资约6.3亿元，装入新能源资产，募资能力显著提升。

2024年4月，该定增案获深交所受理，10月初完成第三轮审核问询函回复。目前，通润装备股价较2022年11月重组前上涨约五成。

原本置入正泰电器体内的新能源业务中，组件业务和电站业务也逐渐独立发展，有望分别上市。

2020年开始，多晶硅材料价格狂飙，新特能源（01799.HK）等硅料巨头一年斩获的利润能抵得上过去10年。同时，中下游组件企业的日子就不好过了，2021年，正泰电器的光伏电池组件业务毛利率下滑至6.5%，又无规模优势，难以盈利。

2022年4月，正泰电器全资子公司浙江正泰太阳能科技有限公司（简称“正泰太阳能”），将光伏组件资产整合至正泰新能科技有限公司（简称“正泰新能”），并将后者股权全部转让给正泰集团在内的13名受让方，交易对价22.5亿元。

财务数据显示，正泰新能2021年亏损1.35亿元。正泰电器剥离该业务，既能回笼资金，还能减少对上市公司利润的侵蚀。

正泰新能没有躺平，一直积极拓展市场，并持续融资。2022年8月，其完成A轮融资，2023年1月、7月相继完成B轮、C轮融资，主要用于提升TOPCon电池组件产能，C轮投后估值130亿元，股东阵容颇为豪华，包括高瓴、中金系、中信建投资本、交银系、三峡资本等知名机构。

一方面得到资本扶持，一方面正泰安能作为国内户用电站龙头，新增装机量自然带动集团内组件业务增长，正泰集团的组件资产也彻底盘活了。2022年，正泰新能组件出货量为13.5GW，2023年又增加1倍以上，连续两年均排全球第七，超过东方日升、First Solar和协鑫集成等同行。

企查查显示，正泰集团持有正泰新能40.87%股份，海宁市国企听潮投资持有5.92%股份，其余股东持股比例低于5%。

正泰新能也可能成为正泰系第四家上市企业。不过，仅以组件业务登陆资本市场，恐难获得理想估值，其还需要在产业一体化布局下功夫。

80后创二代接班

南存辉掌舵正泰集团外，还担任多种社会职务，包括中国民间商会副会长、中国电器工业协会会长等。

2022年12月，马云卸任浙商总会会长，年长其一岁的南存辉接棒，同时担任浙江省工商业联合会主席、浙江省商会会长，亦可见其在浙江商界的影响力。

从公司治理看，南存辉出任正泰集团及正泰电器董事长。朱信敏担任正泰集团总裁及正泰电器董事。陆川担任通润装备和正泰安能董事长，以及正泰新能董事长兼总经理。张智寰担任正泰电器总裁、正泰安能董事，周承军担任通润装备总经理，卢凯担任正泰安能总经理。

南存辉的弟弟南存飞，曾出任正泰集团总裁，2004年至2017年担任正泰电器董事。南存辉的妹夫吴炳池2007年6月开始，一直担任正泰电器监事会主席。

南存辉出生于1963年，朱信敏和吴炳池都出生于1965年，南存飞出生于1969年，他们早期就和南存辉共同创业，是正泰系第一代管理者。周承军、张智寰分别出生于1973年、1975年。陆川、卢凯出生于1981年、1983年。正泰系公司高管梯队建设较成熟。

南存辉长子南尔（南君煜）出生于1983年，毕业于美国加州州立大学。2021年1月，南尔出任正泰电器副总裁，并陆续出任正泰安能和通润装备董事，主要在上市和拟上市平台层面历练，同时熟稔产业和资本市场，为接班做准备。同为80后的陆川、卢凯，陆续成为正泰系公司核心高层，老父亲为南尔找好了左膀右臂。

南存辉的早期合伙人胡成中，1994年组建德力西集团，现主营电气、军工、新能源和环保四大类业务。

2022年，德力西集团营收超过680亿元，旗下有3家上市企业：甘化科工（000576）、德新科技（603032）及锴威特（688693），至2024年10月14日收市，合计总市值约78亿元，不到正泰电器市值的1/5。

两人攒下的家底则不相上下，2024年新财富500创富榜上，南存辉、胡成中以87亿元、76亿元身家分列386名、444名。

71人持有61亿元股权，人均8600万元

民企发展壮大，高管和核心员工持股是重要一环。正泰集团层面，南存辉直接持有31.23%股份，并通过温州辉泰投资管理有限公司控制11.72%股份，合计控制约43%股份，追随南存辉的创业元老朱信敏（9.13%）、吴炳池（6.09%）和林黎明（6.09%）在集团中持股超过5%，其他管理者、核心员工共126人，合计持有35.74%股份（图4）。

图4：正泰集团股权结构

资料来源：公司公告，《新财富》杂志整理

正泰电器总市值465亿元，正泰集团持有正泰电器41%股份的价值191亿元，南存辉持股市值82亿元（191*43%），其他129人合计持股市值为109亿元，人均约8400万元。其中，朱信敏、吴炳池、林黎明的身家均在10亿元级别。

在浙江，这样大大小小的合伙企业不在少数，合理的股权架构，形成了共同创富的深厚纽带，或是正泰集团历经风雨依然屹立不倒的核心因素之一。

正在冲刺IPO的正泰安能，也早早大手笔实施股权激励，员工身家同样不菲。

2020年12月中旬，持股平台乐清天跃、乐清泰舟、乐清觉泰、乐清泰禾和乐清安业同时设立，用于激励正泰安能及正泰电器及其子公司员工（合计71人）。是年末，正泰太阳能将所持安能有限27770万元出资额，对应超15%股份，转让给上述平台，转让价格为1元/出资额。

IPO前，5个持股平台合计持股超过11%，按照正泰安能22元/股发行价测算，增值率21倍，持股平台市值逾61亿元，71名高管和核心员工人均持股市值大约8600万元。

80后董事长陆川持有3699万股，按照22元/股发行价测算，持股市值超过8亿元。

总经理卢凯持股市值约2.2亿元，董事张智寰持股市值约2亿元。还有多位高管持股市值超过5000万元。监事会主席徐志武只象征性持有4400股（表12）。

在拆分新平台上市过程中，正泰集团创始元老的利益同样得到了体现。南存辉、吴炳池、朱信敏、原正泰电器董事仇展炜，通过持股平台持有正泰安能的股份数量，和陆川基本相当，市值超过8亿元。

统计显示，正泰安能持股平台中持有LP份额超过50万元的员工共38人，对应持股市值超过千万元，杭州城又要多一批千万富翁。

国资股东浮盈8倍

2015年8月，正泰电器全资子公司正泰太阳能出资设立浙江正泰安能电力系统工程有限公司（简称“安能有限”，正泰安能的前身）。

2021年2月，正泰太阳能将其所持安能有限15.25亿元出资额即85%股份转让给正泰电器，并着手引进外部投资者。

2021年后，正泰安能业绩快速增长，除了母公司正泰电器的资源倾斜，也离不开资本的扶持。

2021年10月、12月，安能有限分两次将注册资本由18亿元增加至21.6亿元。红杉文辰、工银金融、工融能安、江峡投资、丝路投资和八方投资等入局，增资价为2.78元/股。安能有限投获得外部投资10亿元，融后估值60亿元。

2022年9月，安能有限整体变更为股份公司，即正泰安能。

2022年11月、12月，正泰安能注册资本由21.6亿元增加至24.38亿元，绿色基金、中银投资、中俄能源、海河投资、越秀金蝉、绿行投资、南网能创和八方投资等参与，增资价为12.96元/股。正泰安能获得融资36亿元，融后估值提升至316亿元，和1年前相比，增加4倍多，这一增幅远高于同期营收增幅（不到1.5倍）。

正泰安能两次合计融资46亿元，产能大扩张，总资产从2020年末78亿元增加至2023年6月末的450亿元，增加约4.8倍。

正泰安能IPO前，多个股东有国资背景，但都小于5%。正泰电器持股62.54%，一股独大，与5个员工平台合计持股74%，控制权较稳固（表13）。

国有股东中，工银金融、中银投资分别是工商银行（601398）和中国银行（601988）全资子公司。绿色基金的股东较分散，财政部持有11.3%，为最大股东，多家银行、上海国企以及多家省级财政厅也是股东。

其他股东亦有国资背景。江峡投资主要LP是三峡资本、山东省和青岛西海岸新区国资，越秀金蝉LP主要是广州市国资，绿行投资主要LP是海南省国资和南网资本，丝路投资主要LP涵盖浙江、杭州两级国资。

不同轮次投资者成本迥异，收益也差别巨大。2021年投资的工银金融持有4680万股，按照22元/股发行价，持股市值约10.3亿元，和1.3亿元成本相比，浮盈9亿元，收益率约8倍。绿色基金迟一年投资，持股成本9.95亿元，IPO前持股市值16.97亿元，浮盈约7亿元，收益率七成左右，远不及工银金融。

两轮投资的股东，能否全身而退，将取决于正泰安能IPO顺利与否。主营光伏组件业务的正泰新能又将如何挺过行业周期，南存辉家族如何带领正泰集团继续向前，都值得关注。