对很多从事工程项目开发的朋友来说，工程项目的财务模型好像是个云山雾罩的小山峰，只能远望之。今天我们一起爬一下，褪下它的神秘面纱。因火电项目比水电和风电、太阳能等新能源电站财务模型更复杂，把火电的财务模型弄明白了，其他的就不在话下。下面就以火电项目举例。
财务模型要点
1 用途-- 供投资/投标决策之用。在工程项目的投资、并购时，作为支撑可行性研究报告经济可行性的核心依据。
2 成果-- 项目模型主要的输出结果是：
1）计算上网电价。以印尼燃煤电站项目为例，上网电价包括ABCDE五部分：A 是资本回收（Capital Recovery），主要是提取折旧、偿付借款利息、投资保险、发电投资公司的办公和管理费用等；B是固定的运行和维护（O & M）费用，主要是大修理、人员工资福利、运维的办公和管理费用、日常运维费用和项目财产险等。C是燃料成本，主要包括煤和燃料油；D是运行、维护的可变费用，主要包括石灰石和水。E是输电线路的造价。
2）量化项目的经济效益，主要是计算持有或转让该项目能获得的投资回报。在计算出实际上网成本电价的基础上，确定某一电价来计算投资收益，其指标主要是项目内部收益率(Project IRR)、资本金内部收益率(Equity IRR)和投资回收期。
项目内部收益率不考虑贷款因素，在项目计算期内，以经营现金流和资本支出（CAPEX）现金流为基础，用IRR公式，折算其收益率；因为生产经营活动产生的现金是项目或企业可持续发展的动力，资本支出是维持这个动力的必要活动，因此考察项目内部收益率就是考察项目内生经济性。作为项目投资人，首先会了解项目内生经济性(即项目内部收益率)是否可行，然后会进一步关心自己投入的本钱带来的实际收益。由于资本金的成本高于贷款成本，所以项目贷款几乎是必须的，为此，在贷款因素参与下，对投资商投入的本钱、生产经营活动产生的现金以及贷款的还款付息这三大现金流量，用IRR公式折算出内部收益率，就得到了资本金内部收益率。
项目内部收益率由经营活动产生的现金流（经营现金流）减去资本支出的净现金流，进行折现获得；
资本金内部收益率由商业发电之前的资本性的资金投入、经营活动产生的现金和贷款还本付息三者的净现金流，进行折现获得；
在电站IPP项目中，资本支出（CAPEX）就是指EPC造价（或包含输电线线路）和各种开发费用（征地费、顾问费、环评费、各种证照费、保险费等）。
2 内容-- 财务模型的组成框架主要是财务和技术两部分内容。财务模型的EXCEL表中，也是按财务和技术这两大内容建立起各互相勾连的一系列表单。财务部分的表单包括：三张财务报表（资产负债表、利润表和现金流量表）、收入表、开支表、折旧表、资金筹措表、贷款和还款进度表等等。技术部分的表单包括：燃料消耗（比如火电站的燃煤或天燃气）、燃料特性表和上网电价计算表等。
1 主线-- 财务模型最重要的工作就是搭建项目计算期内的现金的流入和流出，这是贯穿整个财务模型的主线。项目的投资回报可依据自由现金流计算得出；上网电价，由资本和贷款两部分现金流计算所得。
财务模型阅读方法
拿到财务模型的EXCEL表，带着复核验证的态度，按以下顺序阅读EXCEL表：
1）看概要或汇总表这类表单。汇总表通常会列出项目的技术和经济数据和计算结果，这样，对本项目的技术经济指标以及财务模型的内容有一个大概的了解；
2）看假设或边界条件。里面主要是对项目基本情况、技术和经济方面的各类重要输入项和假设数值；比如汇率、项目寿命周期、建设期、折旧方式、（煤电机组）净热耗、煤热值、可用率、股本和贷款比率、贷款期限和利率等等；
3）看财务报表汇总表。因为我们主要目的是要知道项目内部收益率和资本金收益率，所以重点看汇总表里或与之相邻的表单。财务模型的EXCEL表通常都会列出资产负债表、利润表和现金流量表，其中资产负债表重点看营运资金（Working Capital）和资本支出(Capital Expenditure)科目,利润表重点看收入、净利润和折旧科目，现金流量表看经营性现金流、资本支出科目，以上这些科目可能会各自单独设置表单，他们是计算自由现金流的依据。自由现金流计算方式有多种，但最简单的计算，就等同于上面介绍的计算项目内部收益率所需现金流，即经营现金流-资本支出（CAPEX）现金流；另外，自由现金流也是投资人转让或退出项目时，对自己那部分股权进行估值的基础；
4）看涉及收入、支出的其他各表单。与上述科目表单相邻的，一般会单独设置一些收入和支出的表单，比如关于工程总造价分项的表单、资本支出详表、关于贷款还本付息计划表单等。他们是计算上网电价的重要依据；
5）看生产运行和技术类的表单。比如（燃煤电站）煤耗计算表、电量输出计算表和上网电价计算表等。如果是IPP投标，在上网电价计算表这类表单里，会详细列出招标单位（购电方）规定的招标电价统一的表达形式（或公式）和标准组成，也会列出详细计算过程。
上网电价计算的简单说明
按照招标单位（购电方）的标准编制投标上网电价，前提是投标人（IPP发电投资商）对自身真实上网电价成本底数要清。上网电价中最关键和最繁琐的是资本回收（Capital Recovery）这部分电价的计算。简单举例说明：电价的单位是美元/千瓦时，分母是发电总量，分子是资本投入总金额，发电量可以从上述表单里直接找到其计算依据、过程和结果。资本回收，只考虑资本投入和项目贷款，不考虑项目收入这个科目。
资本投入：项目投产商业发电前必然已完成各类资本性的资金投入（包括资本金、资本化的建设期利息、征地费用、融资手续费和其他前期各开发费用等等），按照一定的折现率（投资人的资本成本），折算到商业发电当年（计算期的期初或第0年），从而得到一个商业发电当年的资金投入现值；从项目商业发电当期开始，按照相同的折现率，在项目的计算期内用年金公式计算出等额年值，在EXCEL表中按年份逐一展开。
项目贷款：根据编制的贷款还本付息计划表，在EXCEL表中按年份逐一展开，每年都有对应的项目贷款的现金流出（还本和付息），直到还本付息结束。因为贷款在建设期的利息按会计准则要求已经资本化，故放在上述的资本投入部分考虑。可参考以下示意图。
以上计算的是投资商自己真实的综合单位成本电价中的资本回收单位电价。如果要参加IPP竞标，那么根据发包人/招标方提供的折现率，将上图中D部分中按年份展开的资本回收单位电价折现成COD（商业发电，即第0年）当年的现值。如果发包人/招标方要求分前十年（商业发电起第1至10年）和后十五年（商业发电起第11至25年）两时段电价报出，同理可依据上述D部分中按年份展开的资本回收单位电价人为地分割和调整成两个时段。当然，上述都是成本电价，供决策参考并用该电价代入财务模型反推投资回报后再做调整，然后按照投标标准格式报出。
需要注意的是，投资商计算自己真实的综合单位电价时，不能简单的用某一给定的值或加权平均资本成本（WACC），而要用资本成本（cost of equity）作为折现率，这个资本成本如何选择，是个技术活，也是个艺术活。
最后一点，投资回报要达到多少，这个项目才能投资？理论上，该项目的资本金收益率不低于投资人的最低资本回报（hurdle rate）就行。那最低资本回报或折现率取多少？这还得看投资人自己，常用是在投资人自家企业的加权平均资本成本(WACC)上再加一点以对冲风险，相应地，看外宾给的财务模型，也得留意对方的折现率取值。
（完）
