受美国新一届政府政策的不确定性，全球多地地缘冲突持续等因素影响，上周黄金价格上涨1.85%（伦敦金），延续了2024年的涨势。
2024年最后一个交易日，伦敦金现货收报2624.16美元/盎司，2024年全年累计上涨27.23%，创2010年以来最大年度涨幅。同日，COMEX黄金期货收报2639.3美元/盎司，2024年累计上涨27.39%，同样创2010年以来最大年度涨幅。
在主要的大宗商品中，黄金无疑是2024年的“大明星”，为何2024年黄金大涨？2025年黄金能否继续走牛？
数据来源：Choice数据
中信证券认为，2025年全球央行购金行为有望持续，央行宣布购金的宣示效应可能更加明显，全球市场黄金投资热情可能延续，中东、俄乌等地缘冲突可能更不稳定，有利金价上行。中性假设下黄金价格为3175美元/盎司，2025年价格区间预期在3000-3250美元。
影响金价的主要因素
1、基于商品属性的供求关系
黄金价格首先受供需关系影响，从近20年的供需数据来看，黄金供给量基本保持稳定，需求端的变化成了影响价格波动的更重要因素。
2020年全球黄金需求量3676.55吨，降至2010年以来最低点；2021年需求增至4002.15吨，同比增长8.86%；2022年需求再次增长17.41%，达到4699.03吨，逼近2011年的4745.9吨，需求量的增加推动黄金价格逐步走强。
长期来看，全球黄金总需求和黄金价格走势有着很强的关联性。
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具体从需求构成来看，黄金的需求构成主要包括珠宝首饰、投资需求、工业科技需求和央行买入。2023年珠宝首饰需求量2168.02吨，占黄金总需求的比例48.74%；央行买入量1037.38吨，占比23.32%；投资需求945.13吨，占比21.25%；工业科技需求297.82吨，占比6.70%。珠宝首饰和央行买入是黄金需求的主要来源，而央行买入则是主要增量。
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Choice数据统计，2023年全球央行买入黄金1037.38吨，连续第二年超过1000吨，2024年前三季度全球央行和其他研究所已净买入黄金693.52吨，而在2021年这个数据还不足500吨，全球央行“购金热潮”成推动金价上涨的重要力量。
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央行“购金热潮”使得全球央行黄金储备逐年增加，Choice数据统计，2009年一季度末全球黄金储备降至不足3万吨，此后一路攀升，截至2024年三季度达到36320.79吨。其中，欧元区黄金储备10770.4吨居首，美国黄金储备8133.46吨，俄罗斯、中国分别为2335.85吨、2264.32吨。相比之下，欧元区、美国黄金储备持续下降，俄罗斯、中国成购买黄金的最大多头，2000年以来黄金储备分别增加1914吨、1869吨。
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2、储量和可开采年限。
作为不可再生稀有资源，2016年开始全球黄金储量和可开采年限持续下降。Choice数据统计，全球黄金储量已从2016年的57000吨一度降至2019年的50000吨。
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黄金可开采年限从2008年的20.80年降至2019的15.15年，2023年因探明储量增加，可开采年限增至19.67年。
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2015年以来全球黄金储量和开采年限的下降在一定程度上影响黄金价格走势，对应在黄金价格上则是2015年12月出现的黄金价格大底。
3、金融属性受美元影响
作为无息资产，黄金价格走势通常和美元指数有着明显的负相关性。在国际市场，黄金等大类资产以美元计价，当美元贬值时黄金价格一般上涨，相反当美元升值时黄金价格一般会下跌。
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2018年中美贸易摩擦全面爆发，全球经济增速下滑，黄金价格迅速上涨。2019年美联储货币政策转向，并于7月31日开启降息周期，金价继续上行。俄乌战争、中东冲突、2024年美联储再次降息，黄金价格不断创出历史新高。
2024年10月以来，黄金、美元出现了较明显的相关性走势，不排除后续出现相关性纠错行情，2025年1月20日特朗普正式宣誓就职获许是一个重要的时间节点。
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总结来看，站在长周期的角度，黄金价格与美元指数存在着明显的负相关性，而黄金牛熊市级别的大小取决于美元升值或贬值周期的强弱。但随着全球经济去美元化的深入，美元对黄金价格的影响也在减弱。
技术面看黄金
2025年市场的不确定性仍然是不变的主题，接下来让我们从宏观回到交易层面上来看，尝试从伦敦金技术分析的角度寻找一些走势的确定性。
2024年黄金牛市的起点是2月14日，当日金价下探至1985.71美元，于120日均线处得到强有力支撑并拉开上涨序幕。10月末金价飙升至2789美元开始回调，目前维持在120日均线上方，短期内大概率在该区域上方震荡。
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2024年黄金价格出现不断突破布林带上轨线的走势，而且布林带走阔，价格波动加大。进入2024年12月份以来，布林带逐步走窄，金价也处于布林带中线附近，市场处于横盘窄幅震荡状态，预计这一过程在2025年年初还会持续一段时间。
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伦敦金在2024年开启了两波中间波浪，目前处于第二波中间波浪的末端，最低跌至2536美元/盎司后会开启新的一波升浪。从主要波浪来看，黄金价格上升浪还未走完。
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机构看好黄金2025年行情
高盛：年底触及2910美元
受美国大选后不确定性缓解的推动，去年12月ETF资金流动性弱于预期，这也导致新一年的定价起点较低。投机性需求下降而央行购金增加，这两股相反力量有效地相互抵消，在过去几个月里使金价保持在区间波动。央行购金仍将是长期金价的关键驱动因素。展望未来，我们预计金价将在年底触及每盎司2910美元。
美国银行：抗通胀的最佳对冲工具
由于全球经济因特朗普重新上台可能带来的一系列激进贸易政策而面临不确定性，以及全球地缘政治动荡带来的避险需求，黄金和白银将在新的一年获得更加坚实的支撑，并强调黄金是“抵御2025年美国通胀再加速的最佳对冲工具”。
宝城期货：短期或承压
元旦节后贵金属和有色分化明显，贵金属强势上行，而有色弱势下行，美国三大股指也弱势运行，这很大程度上说明了海外市场风险偏好的下降，资金避险情绪升温。短期市场避险情绪上升，金价和美元指数同涨，沪金可关注12月高点的技术压力。我们认为临近特朗普上台，俄乌地缘政治将趋于缓和，避险因素推升的金价可持续性不强。在强美元的环境下，金价或承压下行。
东吴证券：2025年再度走牛
2022年至2024年上半年，由于美元信用弱化导致的央行结构性购金行为冲击了黄金和实际利率的关系，使得金价能够抵御真实利率的上升，在长期视角下美国债务扩张困局难以有效缓解，央行对黄金的储备需求或长期托底金价。美国新任政府对“美国优先”主义的践行将是我们预判未来美国经济将经历再通胀的核心底层逻辑，在美联储重回加息通道前，再通胀将有效压低实际利率，从而推升黄金价格。
