来源 | 融中财经
近年来的技术融合和突破，我们已经可以清晰地感受到AI革命的指数级趋势。创投行业，作为技术革新的瞭望者、经济繁荣的推动者、社会进步的参与者，站在新技术转捩和新周期转换的关键时刻，在这一幅波澜壮阔的全新地图面前，成为奇点醒客，除此我们别无选择。奇点临近，我们目光炯炯；时代醒客，我们坐到一起，成为产业投资的引领者、创新企业的陪伴者、新世界的缔造者，把目光投向更远的远方。
2025年1月16—17日，北京。在新年的起点上，由融中财经、融中咨询主办的融中2025（第14届）中国资本年会盛大举办，16日下午，以“投资向新，如何为科技创新以及未来产业加速”为题，大会进入了 “成长期”专场讨论环节。
会上，浙科投资董事长顾斌、鼎晖VGC高级合伙人郭其志、亦庄产投副总经理江鹏、金沙江联合资本主管合伙人潘晓峰、松禾资本管理合伙人汪洋、华睿投资董事长宗佩民参与了论坛讨论，紫金港资本联合创始人&管理合伙人李芳丽为论坛主持。
以下为“融资中国2025（第14届）资本年会”中， “投资向新，如何为科技创新以及未来产业加速”论坛环节中的精彩演讲实录，由融资中国整理。
李芳丽：很荣幸受融中邀请来主持成长期论坛，本次论坛的主题是“投资向新，如何为科技创新以及未来产业加速”。成长期是介于早期、PE中间这一轮，属于很多企业家都是非常需要再去拉一把的阶段。
2024年行情不佳，对机构和企业家来说都是比较艰难的一年，今天很荣幸各位嘉宾能够参与论坛讨论，接下来还是先请各位嘉宾先介绍自己和所在机构。
顾斌：非常高兴来参加融中的盛会，我是创投老兵了。自1993年开始做创投，目睹了中国创投发展的全过程。浙科投资脱胎于浙江首家创业投资公司——浙江省科技风险投资公司，2010年进行转制，以管理公司管理基金的形式来发展。2006年之前，中国资本市场是两张皮，还没有实现全流通，也导致创投没有良好的退出机制。今天，随着资本市场的不断发展，创新技术的不断涌现，为我们的投资还是带来了很多的机会。
郭其志：鼎晖VGC是鼎晖投资旗下的投资板块。鼎晖作为国内最早的市场化投资机构之一，成立于2002年。鼎晖起家于PE业务，在大概2007年至2008年，我们的PE业务已发展到一定规模，项目普遍的投资金额也较大。因此VC业务应运而生，聚焦于投早投小，项目投资金额也相对较小。2012年以后，随着科技产业的蓬勃发展，PE和VC之间出现了一个空档，那就是单项目投资额在几千万到小几个亿之间科技类公司的成长型投资。为了填补这一空档，我们在2015年成立了鼎晖VGC，专注于投资科技创新，在生命科学、人工智能、硬科技等领域展开布局。
江鹏：亦庄是北京市唯一的国家经济技术开发区，拥有六区叠加的政策优势。2024年，全区国民生产总值有望突破3000亿元，增速位居北京市第一。去年工业总产值约5900亿，固定资产投资连续两年突破千亿。从这些数据可以看出，亦庄的发展得益于大量成长期企业的支撑。亦庄国投是亦庄产投的母公司，成立于2009年，旗下有亦庄产投等子公司，总资产大约1300亿元，一直践行长期投资策略，长期关注成长期企业。目前，在投项目有200个，出资额大约1000亿元。亦庄产投成立于2013年，经过十多年的发展，形成了亦庄国投母基金和亦庄政府投资引导基金两翼齐飞的模式，在管基金有66支，总规模已经超过1万亿。
潘晓峰：大家好，金沙江联合资本成立于2009年，主要投资于科技创新领域，以先进制造为核心，同时涉及多个板块，以早期投资为主，占比约80%。不过近两年有一些新的变化，我变得不太“挑食”了，能募成什么样的基金就做什么样的投资，既有早期的，也有单项目的，还有招商的以及混合的，现在好像没有明确的策略了。但在当下，没有策略或许也是一种策略，目前就是这么一种状态，谢谢。
汪洋：大家好，松禾资本是一家拥有近30年历史的投资机构。早期，我们主要通过自有资金进行创业投资；2007年后，开始设立基金并成立了松禾资本。我们的投资方向主要聚焦硬科技和医疗健康领域，覆盖从天使、VC到成熟期项目的各个阶段。
回顾我们投资的400多个项目，主要集中在早期和成长期阶段。目前，我们已发行20多只盲池基金，还有多只专项基金。2024年，我们成立了多只基金，其中，成功设立15亿规模的深圳市“20+8”产业子基金—细胞与基因产业基金；另外在安徽设立了首只基金，聚焦⾼端装备制造产业投资，总基金规模10亿元，本次首关5亿元；在常州也设立了5亿的天使基金，重点布局新能源和新材料领域。
宗佩民：大家好，我是华睿投资的宗佩民，也是一名创投老兵。顾总提到他是浙江省第一家国有创投机构的创始人，而我是浙江省第一家民营投资管理公司的创始人，至今从事创投行业已经二三十年了。
20多年来，我们一直专注于投资技术型企业，包括技术制造业和新型制造业，主要集中在信息技术、能源技术、材料技术、生物技术这四个重要方向。我们投资了230多个项目，总投资额达到100多亿。其中天使类项目、A类项目占我们投资的25%左右，已上市的比例还算可以，不算太低。在20多年将近30年的投资历程中，我们也积累了很多体会，稍后会和大家分享。
李芳丽：紫金港资本成立于2014年，今年是我们第11个年头，我也来分享几个数据。目前我们投资的项目数量已经超过100家，出手次数在200 - 300次左右，投资偏早期，主要集中在前三轮。目前上市的案例大约有10家，整体死亡率不超过5%。
最近我们也在盘点整个投资业绩，虽然投资的项目偏早期，但业绩相对来说比较稳健。我们的总部在深圳，在杭州也有团队，主要聚焦在珠三角和长三角地区。各位嘉宾报了所在地区后，发现我们这个论坛汇聚了几个比较活跃的地方，包括深圳、杭州、北京、上海。
接下来，希望和大家展开热烈的讨论。主办方给了我几个题目，第一个题目是关于2024年募资的情况，以及我们在投资策略和逻辑上是否有改变，从退出方面是否有独到的方式。整个一级市场是围绕募投管退来进行管理的，希望大家分享一下2024年的成绩。
回顾2024
顾斌：从创投角度来看2024年，相比于我刚入行的90年代，创投行业活跃度很高，但整个创投行业在2023年以后确实变得困难不少，国家对于上市政策有了明显调整，更多鼓励战略性新兴产业企业上市，所以我们看项目时，除了观察团队和技术在未来的竞争中是否具有优势，也要考察其所属的领域是否符合国家鼓励上市的方向。
从募资角度来看，目前国资成为创投的出资主力，我们去年设立的基金，也联合了省市区各级的资源，既然拿了引导基金，也要顺应引导基金的参股目的去调整自己的投资策略。现在很多地方的引导基金也开始更多关注招商引资的成果，这也是我们创投行业需要去适应的又一大改变。
总的来说，从发展的角度来看，技术创新很快，在各个行业，特别是在高新技术领域，还是会有很多的投资机会。谢谢。
郭其志：从募资来看，这几年，不仅仅是经济形势比较严峻，创业企业融资困难，市场化机构融资方面的困难，相信在座的各位同仁也都深有体会。
从投资角度来看，后疫情时代，由于经济形势不佳，整个市场弥漫着悲观情绪。但我们认为，这反而是一个很好的投资时机。2023年和2024年，我们的投资脚步并没有停歇，保持了和原来一样的节奏，2024年甚至投资了更多的项目。我们认为当下的投资环境更加宽松，项目估值相对更低，投资节奏也没有之前那样迫切。过去一些热门项目，如果一个星期不联系，投资机会可能就被其他机构抢走。但现在我们可以和公司坐下来慢慢谈，很多交易条件对投资机构来说也变得更加宽松。综上，在当下，我们对投资是持相对乐观态度的。
关于退出，顾总的讲话相信大家都深有同感。过去，二级市场退出是项目退出的主流渠道。我们提并购，但客观来说，中国并购市场还有较大的发展空间。其次，关于将项目卖给上市公司，即使双方都同意去做，上市公司并购的PE通常较低。我们VGC的一期基金现在正处于退出期，我们有几个比较大的项目通过并购成功退出，卖给了国内更大的上市公司，我们也获得了可观的回报。
对于存在上市可能性的项目，不管市场是否开放，我们也得先做好准备，上市仍将会是退出的主要渠道。在并购方面，我们也在想方设法尽可能拓宽一些渠道。实在不行的，我们会有条件地执行回购，目的是充分保障我们LP的权益。
李芳丽：募投管这几个环节，大家都讲得很好。在我看来，现在退出确实是个问题。过去几年国内可能在标准制定上有些过于严格，但实际上一刀切并不是很合适。今天我们这么多人聚在这里，如此关注这个问题，我相信这个问题最终会得到解决。
江鹏：2024年我们在募资方面做了很多探索。9月份，金融监管局出台了金融资产投资机构股权投资扩大试点政策，我们和中交工建等四家机构成立了五支AIC基金，撬动了外部资本，也降低了我们的投资成本。
另一方面，我们也探索市场化母基金业务，深刻体会到了募资的难度，我们的难度在于如何说服外部资本，让他们信任像我们这样大家都会认为专注于资本招商的机构，能给他们带来较好的财务回报，我们感受到了很大的压力。
在投资方面，资本市场整体遇冷，但从政府引导基金层面来说，我们觉得投资的温度不降反升。一方面，市场化子基金募资难度增大，大约70%～80%的资金都是通过政府引导基金出资的，2024年我们完成了10余只市场化子基金的决策；另一方面，我们完成了近40个直投项目的决策，有效地提振了企业和投资机构的信心。
这主要有几方面原因。去年6月份，国务院发布了相关文件，资本招商成了各地高举的一面大旗；另一方面，资本市场遇冷，市面上缺钱的企业越来越多，我们也能接触到更多优质的标的；第三，包括大模型、低空经济等新赛道的出现，也为我们的投资开拓了更多领域。
退出是永恒的难题，尤其是对国有资本来说，可选路径更加有限。一方面我们不断跟GP沟通，加紧回笼资金；此外，我们也在做非现金分配之类的一些探索；同时，我们将在S基金层面发力，在对接市场化S基金的同时，自己也在着手探索设立S基金。
潘晓峰：听了江总讲的，我也很激动。投资机构主要职能是给人投钱，从可投项目来看还是挺多的，现在是个不错的投资时机。在生物医药+天使+早期领域，也就十多家企业，我们也投了不少。
我们经常说企业找我们，以前我们说钱不是问题，但现在问题是没钱。这两年我们新募的基金规模不大，不到10个亿，有六七个亿的样子，其中三分之一投在天使轮，另外三分之二是多策略的。别人可能觉得我们没策略，但实际上我们也有一点母基金的出资功能，既可以投S基金，也可以投专项基金，灵活性还是有的。
我们投的生物医药既有早期也有成长期项目。去年从募资角度来看，我们在募的资金还是不少，但进度比较慢。我们当前管理的也就是三只基金，承诺总额10个亿。最近有一些新的变化，以前我们做规模相对大一点的基金，按照15亿—20亿的规模去做，市场上国资引导背景的钱还是充足的，也有积极性，但市场化私营部分出资配资相当困难。最近我们做成的几只基金，民资配资度不超过30%，有很多省份，省市县区级综合配资不能超过50%，虽然看起来很多，但拼在一起还是挺有难度的。解决办法还是要找既有出资能力又有出资意愿的。出资能力没有减少太多，还是要看出资能力。有出资意愿的相对较少，现在有一些CVC链主企业，上市公司经营和现金状况都不错的，他们还是有比较好的配置去争取伙伴。
我们现在也把基金分散打小一点，逐步接受非盲池的打法，做到半明池，资产先行，拿着里面的项目或者可以落地的项目，结合政府的招商需求，推动起来会快一点，这是我的一点小体会。第二个是把大的基金相对拆成小一点，市场化配资容易一些，不单是占比的问题，绝对出资者也下来，以资产为核心抓手。现在大部分国资还是要有招商、落地，我们更关心投资回报潜力，从地方政府来看更多的是对招商，强链延链补链这些有价值。我们可以共同筛选资产包，也留一点钱，做后续明池，这样比较快。纯明池项目也难，国资比较多、活跃，但他们的流程是比较长的，这个要有心理准备。都是明池项目，尤其是好的项目，我们很难让创始人等我们，现在出现越来越往优秀企业集中的趋势。
好项目大家都想投进去，但优质企业就不会等你了，越优质的企业，我们也拿不住。我们要把国资流程走完，再一起去配的过程比较困难，我们做了不少的改变。大的环境我们决定不了，政策我们也只能适应，改变不了。我们能做的包括我们的团队依然很活跃，去看行业、好的标的。行业不管是不是跟着政策走，最终投资活动是要在微观层面落实到一个个具体的企业。反过来看着手里的牌，池子里的牌怎么组合，这样更接地气一些，确实会比较忙，成交效率会打折。现在安全是投资逻辑变得很重要的一点，你只能通过更努力来对冲效率的问题。
我们都说募投管退，难的是两头，退的难我就不说了，做企业的也知道，现在是五花八门各种方法都有。我最反对强制回购，这特别伤企业、创业，尤其对创业企业家的伤害是无比大的。大家想去回购的时候，都是企业发展不是非常容易的时候，我们还是会尽量说服投资人以一种更委婉、更圆润的方式。比如分步拉长周期，不要说我签了六年，到点不给我，马上封账户，这样拿不到钱，企业一定是一地鸡毛。比如说大家能不能商量一下，我们也有义务，我们管投签，签了大家就要有契约精神，能不能有商有量，看到现金流直接需求的情况下，把时间拉长一点，分成二十次、三十次还给我，不至于一次性抽血给抽死。
去年我们通过这样的方式非常友好地跟创业企业家完成了三个项目的退出，中间也会遇到一些困难，他们也会提前跟我们说，这个季度五十万真的拿不出来，能不能先给三十万，我说可以，下次现金好了，这样大家都可以达成要求，又不至于把企业搞死。今年还会通过友好协商的方式，确实有点难。我们投早期，企业很多有回购条款，后面已经有很多人的投资，他的回购顺位在我们之前，做早期的更难退。虽然我们投得便宜一点，我可以打比较狠的折扣，但是从顺位上我们也处在很不利的地位。我就分享这些。
汪洋：就我个人而言，这个行业不管是从募资、投资还是退出，都比以前变得更难了。我始终觉得投资的改变，是由于募资性质和退出通道的改变所导致的。
在募资方面，整个出资结构和以前相比发生了非常大的改变。以前松禾成立基金的主要出资人还是以社会化资本为主，现在则主要以国资为主。募资结构的变化导致了资金性质的变化，进而导致在投资上的很多动作发生了改变。
因此，我会更加重视投资企业能否在资金所在地的政府进行落地，以及能否完成返投，这成为我评估项目时一个非常重要的考量因素。因为我现在主要拿的是国资，安全性在项目评估中的权重发生了显著变化。以前，安全性可能只占30%，而现在这一比例已提高到50%以上。资金性质的变化，直接导致了我投资策略的调整。
在退出方面，松禾去年有四家企业上市，对于创投机构而言，即使在今天，二级市场退出仍然是最主要的退出方式之一。从前些年二级市场退出来看，大家主要从创业板、科创板为主，慢慢变成了以北交所和香港为主。去北交所和香港上市的公司，与以前创业板和科创板的公司有很大的不同。我们在看项目时，对于估值太高的企业我们不敢投了。即使企业去了北交所、香港上市，很多投资人也是亏钱的。这导致我们在看企业时，以前会更看重一个企业长期的发展性，更愿意对其未来的成长性做一定的估值和溢价，现在则越来越谨慎，会更加关注企业自身的估值与他财务匹配的情况。
大家都知道，去北交所通常需要具备一定利润的公司才有可能上市。香港则更多得益于推出了医疗18A政策，现在又推出了18C政策，为科技企业打开了一道门。但如果估值过高，即使上市，也可能面临无法退出的问题。因此，我希望很多创业者在进行新一轮融资时，不要过于纠结估值。在当前环境下，估值的高低已不再是关键因素。以自己投资的项目为例，上一轮融资可能是一两年前进行的，而现在的融资通常是按照之前的估值来融下一轮，但市场环境已经发生了巨大的变化，与以往完全不同。
募资和退出通道的变化，直接导致我们在投资企业时变得更加谨慎，对企业的要求也更高。一方面，我们要求产业项目能够落地返投，并且对估值更加敏感，同时关注企业当前的现金流状况。现在，我们主要投成长期项目，并提醒企业要做好三年内无法融资下一轮的准备。投资后，企业必须具备自我造血的能力，而不应依赖一轮又一轮的融资。我相信，绝大多数企业的融资间隔时间已经逐渐延长。从募资和退出的角度来看，正如我最初所说，整个行业的募资、投资和退出都变得越来越难。
宗佩民：自疫情以来，创投行业募资、投资、退出难度都持续加大，尤其是2023年以来的两年，由于股市深度下跌，形势雪上加霜，行业内停业退出机构众多。华睿投资及时应变，在传统VC基金的基础上，衍生出战略投资基金与招商引资基金，来适应行业变化，尽管募资过程极其艰难，但这五年的募资规模均保持历史高位，LP的结构与质量得到质的提高，投资项目数量也保持在历史高位。
中国经济正在从传统产业主导、到战略性新兴产业主导，再到未来产业主导的转变。传统产业主要是指服装、食品、传统能源等，是解决基本就业与温饱问题的产业。战略性新兴产业主要包括新能源、新材料、集成电路、生物医药等，是我们追赶世界、奔小康的产业。未来产业指的是目前处于雏形状态，但能主导未来、引领世界的产业，包括人工智能、超材料、更新一代能源与材料等，是强国的标志，也是我国能否成为富裕国家的关键。因此，创业投资的逻辑应该尽快切换到投资未来产业上来，把子弹留给创新。
为了适应当前上述趋势，我们对投资团队再三强调要“缩小半径，深化研究，瞄准未来，寻找两个半”的策略。具体讲就是要把投资区域半径收缩到长三角地区，不要到处乱跑；把投资方向收缩到未来产业与硬科技，不要什么都要；在投资阶段聚焦A轮，发挥华睿的优势；控制投资项目数量，加大投资比例，每位投资经理都要努力投出自己的“两个半”。
所谓“两个半”，就是能投出两个半具有未来产业与硬科技属性的好项目，半个是指能赚一个亿以上的“处女作”，一个是指能赚十个亿以上的“代表作”，还有一个是指能转化为长期战略投资、分享现金流、沉下去创业的“封山之作”。投好了这三个项目，投资经理就变成了投资人。如果投不出这三个项目，即便投最多项目，投资经理也永远只是投资经理，不是投资人。既然目标如此集中，为什么又要投那么多项目？创投行业的困难，外因是宏观经济差，内因是投资质量太差，投资项目太多，全行业平均投资项目IPO率不到3%，包括并购在内，上市退出率不到5%，这才是症结所在。
李芳丽：我也介绍一下紫金港资本2024年募投管退的情况。去年我们新设基金募集了10个亿，今年上半年在浙江还会有基金募集。募集方面，正如各位同行所说，大家都相对比较难。我一直跟很多朋友交流，难也得活下去、走下去，大家都是抱着坚定的信念，现在只能用“走下去、活下去才是好的”来形容。
在退出方面，去年我们有三个退出的案例。投资方面，我们投了20家左右，过去4年一直保持活跃，每年保持投30家。我们还是偏重前三轮投资，与大家共勉。
另外，关于2025年，各家机构在AI大模型、垂类应用、生物医药、半导体等赛道的关注度不一样。我想问一下在座的各位机构，2025年会关注什么样的赛道，重点做一些什么样的布局呢？
2025新布局
宗佩民：创投行业的机会在未来产业，创业投资的使命也在培育未来产业。未来其实已来，以大模型及应用、AI芯片与智能机器人为代表的AI产业；满足AI时代的量子计算、云计算、云存储、高速高通量通信；以核聚变、光热利用、太空太阳能电站、超远距离输变电等为代表的未来能源；以超级材料为代表的未来材料；以细胞药物为代表的未来药物，以脑机接口技术为基础的神经治疗器械；以低空载人飞行器为代表的低空经济等等，全新的未来产业版图已经形成。
2025年华睿投资将继续采取小步快跑策略，除了做好投资期的科创四号、科创五号（嘉滨基金）、装备基金、能源公司外，今年计划启动募集细胞药物、低空产业、超材料、新一代能源、新一代集成电路以及华睿科创ETF、华睿优选等七只基金，规模在3亿-10亿之间，不强调规模，但要加快节奏，加快未来产业布局。
汪洋：投资方向是由所拿资金的资金性质决定。根据我们去年成立的基金的情况，在医疗健康领域，我们聚焦于细胞与基因治疗领域的投资。在硬科技方面，我们将重点关注高端装备和机器人，特别是具身相关的机器人公司，我们会做更深度的布局。
在人工智能领域，松禾从2015年开始投资，至今已有十年。我们已经投资了几十个人工智能项目，我们认为人工智能是继互联网之后的下一个重要浪潮。
潘晓峰：2025年最重要的投资领域是人工智能，包括芯片、专利、存储、内存计算和网络等方面。我们的目标是去追赶或者是寻求可能的突围，这主要是从早期投资角度出发，也是我们最重要的任务。第二个重点是具身智能。第三个是招商，我们会围绕低空领域和两个链主企业去做产业链投资，以招商配合为主。此外，我们还会继续关注新能源和新能源汽车领域，这也是围绕地方的招商主题基金。最核心的不仅是今年，未来五到十年，围绕人工智能以及人工智能+的很多细分领域，将会带来比较大的产业变革和提升机会。
江鹏：2025年，亦庄作为制造业聚集区，我们将结合本地产业生态进行投资。具体来说，一方面我们会继续聚焦四大主导产业，包括新一代信息技术、新能源智能汽车、机器人与智能制造、生物医药与大健康等。同时，结合新的赛道，在自动驾驶、人工智能、低空经济和商业航天等领域加大力度。
另一个重点是围绕平台布局。北京市这几年一直在打造高级别无人驾驶的示范区。目前，通过应用场景的开放、头部企业的支持以及相关政策的扶持，亦庄已经成为自动驾驶产业发展的优质平台。我们会继续加大这个领域的投资，实现产业聚集。
第三个方面是会继续做大CVC基金的规模。大家从公开发布的消息也可以看到，我们第二次参与了北方华创发起的北京集成电路产业投资并购二期基金，我们希望借助上市企业对产业的判断和灵活的退出机制，来扶持集成电路产业做大做强。
郭其志：鼎晖VGC聚焦于生命科学、人工智能、硬科技等多个领域。生命科学领域，近期我们在合成生物学布局较多，其最主要的特点是应用广泛，已有一定收入和利润，安全边际较高，这也是发展的基本方向。硬科技主要围绕具身智能、半导体、高端制造等领域进行投资。我本人负责的是软科技板块，重点是人工智能在B端的应用，2024年我们投资了多家企业，从今天的发展情况来看，发展速度比我们预想的要快。
顾斌：前面我已经表述过我们的观点。首先，企业要有核心技术，这项技术能使他在未来竞争中取得优势。其次，要有一个稳定的团队。从去年开始，我们还要关注赛道，特别是上市政策。目前上市仍是创投退出的主要路径，国家鼓励哪些企业上市，鼓励哪些方向上市，这还是值得我们关注的。我们管理的基金所投企业每年都有上市，去年总共在创业板上市两家，相较于2022年的八家上市有明显减少，但在当下环境也实属不易。只要坚持刚才讲的两个原则，企业上市还是很有可能的。
李芳丽：我们成立以来一直围绕几大方向。第一个是生物医药，2025年我们会更关注生物医药核心技术类的，如合成生物或者递送技术，这是我们比较关注的领域。第二个是半导体、装备制造领域，我们看重设备类的企业，我们整个机构还是能够看得懂2B的信息。第三个是新能源新材料，光伏产业，过去一年比较卷，但钙钛矿、第三代光伏还是有很大的机会。从我们的角度出发，都是为了让地球更美好，让中国更美好。
今天的论坛到这里就结束了，提前祝各位蛇年快乐，阖家幸福。
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