欧洲客户当前如何配置中国？怎么看待此次政策变化？近期是否大举加仓？当前关注什么？
此次英国行程十分紧凑，总共只有短短四天，扣掉往返各一天在飞机上的路程（北京到伦敦飞行时间为10个小时，回程9个小时），满打满算也只有两天。
两地时差7个小时，此次是北京时间周二中午出发，当地时间周二下午到，周三和周四两天连续开会，周四晚启程返回，北京时间周五下午返京。
说实话，这还不如一个普通的国内路演出差时间久，主打一个“极限操作”。
之所以安排得如此紧凑，一方面有规定要求的问题，另一方面也因为这次本身是参加中国市场投资论坛，整个会议为期两天。除了大会演讲外，客户直接到会场来集中一对一交流，也省去了各地拜访客户在路上穿梭的时间。
01
北京-伦敦
02
伦敦-北京
01 出境
相比一年多前刚开放那会儿出境时的冷冷清清（2023年5月 美国路演的见闻与感受），现在早已今非昔比。首都机场出境大厅人头攒动。当时还封条紧贴的免税店也早已开门迎客，只不过客流依然稀疏，星巴克和肯德基则是排满了大队。估计这周末和下周国庆假期，出境人流更会激增。
出境大厅人口攒动
2023年5月稀疏的客流，紧闭的免税店，还有随处可见的口罩
十个小时的飞行毕竟不是易事，去程基本都是白天，看看书、报告和电影还容易打发。回程则是在夜里，狭小的座椅里姿势怎么摆也不可能舒服。好在这次出行刚好出在节前，人不算多，飞机有空位，否则人挨人的坐一路就更加痛苦了。
02 英国见闻
英国这几天已经进入深秋，正好赶上下雨，比北京冷不少，气温也就在10-15度之间。短短两天，一会晴朗，一会下雨，一会又是太阳雨，英国天气多变诚不欺我。下面照片仔细看不难发现，都是边出太阳边下雨。
入境非常顺畅，正好到海关的时候没有排大队，估计我是在这一波人流的最前面。移民官也仅是问了一句“来干啥”就了事，临走还说了句中文“再见”，给我一下整不会了。从飞机降落到坐上地铁只用了 40 分钟，比回程首都机场T3出来甚至还快一些。
降落前
飞经伦敦市中心
希思罗机场距离市区也很远（30公里），Uber 打车粗看一下需要60-70磅（折合人民币550-650元）。地铁大概需要 1 个半小时，Piccadilly line 直达市区很方便，只用6.5磅（60元），而且如果是赶上高峰时间和打车未必快，但主要缺点就是得步行衔接。
Piccadilly line 直达市区
这种中间高两边矮下去抬不起来头的圆柱体，被形象且亲切地称为tube🚇；地铁上很多时候的确没有信号
明显过于陈旧的地铁站，拎箱子的噩梦
晚上 8 点多下了地铁后正好遇到一个超市，Tesco Express，应该是类似国内711、罗森的存在。或许因为酒店附近正好是大学，所以晚上还人流满满，都是年轻学生面孔。
一些生活必需品并不算贵，一大瓶瓶装水不到 1 磅，一包大薯片 2.75 磅左右。还有相当于国内星巴克或瑞幸的Pret普通滴灌咖啡也就0.99磅（也是9块9）。
但是，不要被超市里的低廉物价所迷惑，如果点餐吃饭，价格就要离谱得多。这两天吃饭都是会议包含，不需要额外出去吃饭，唯一一次中午来不及，点了下面这盘还没有我巴掌大的沙拉，就需要25磅。
作为国际一线都市和热门旅游城市，伦敦的住是出了名的“贵且小”。这次因为预算有限，住在了会议酒店稍北边（伦敦大学学院UCL旁边）。之前没有听过这家酒店，但从名字和内部陈设来看，和国内快捷连锁酒店属于差不多等级，但就是这个小小的只能放下一张床的单间，也要两千多人民币一晚。
伦敦一个普通的清晨街头
03 欧洲客户路演反馈
此次会议全程两天，是一年一度的中国投资论坛，受众是英国与欧洲其他地方的机构客户，所以交流内容都是以中国经济与市场为主。
除了大会演讲、午餐和晚餐的交流环节外，我一对一和一对多的客户交流，大概有十多个客户，以长线纯多头（Long Only，LO）为主，对冲基金较少，投资范围多为新兴市场EM 或亚洲Asia区域基金，也有少数只投资中国的China Fund和全球多资产配置基金。
这就是我这两天内一对一或一对多客户交流的地方
说实话，出发之前，我一直担心受近一两年低迷市场环境的影响，欧洲客户还有多少关注中国市场。毕竟，2023 年同样这个时间来参会的时候，就已经感受到欧洲客户经历了疫情刚开放后的乐观到后来沮丧的明显切换。
但要不怎么说赶巧呢，就在我周二下午出发前，金融三部委推出一篮子政策的“大招”，周五政治局会议又进一步点燃了市场的乐观情绪。短短三天内，A股港股强力拉升，这也直接影响了欧洲客户的情绪，每场会都会被问到，这次能否有所不同？反弹还有多少空间？现在应该减还是追？等等。
需要说明的是，但凡来参会的客户，必然是对中国感兴趣和有仓位的，否则也就不会来了，所以下面的反馈存在一定的样本偏差。
1、整体仓位如何？标配或小幅低配
在此次交流的客户中，绝大多数都是小幅低配、最多标配中国市场。只有两个客户例外，一个是因为之前没有减下来而“被动超配”，另一个则是真正因为乐观而超配，超配中国五个百分点，也是是我最近交流的众多外资中最乐观的了。
2、主要配置在哪些市场？港股多于 A 股
印度，韩国、中国台湾等依然是新兴市场基金主流的配置方向，当然也是一致预期。
所以，有部分客户反馈印度等市场太贵太拥挤，中国市场的优势在于估值便宜，性价比高。一些已经出清的行业公司如互联网龙头等，虽然上行空间未必很大，但好在是估值便宜、性价比高，再不济也还有较多回购的“现金回报”。有个客户的原话是“如果让他现在卖掉这些互联网龙头，也不知道钱该放在哪里好”。
但是也有客户表示，作为追求成长和质量型的投资者，最终还是希望看到公司有更大的成长性，而非单纯只是增加回购。
进一步区分 A 股和港股的话，投资者普遍都是港股的配置多于 A 股。
3、偏好哪些行业？消费互联网仍是主导
欧洲 LO 客户大部分还是以消费成长为主，这也是外资传统偏爱的领域。这其中，又主要是以互联网电商居多，而品牌消费、体育用品、必需消费品都有分歧，有些客户认为这几类资产应该借反弹获利了结。
考虑到这些板块与个股的弹性，投资者集中配置在互联网龙头实际得到的beta弹性，比现实中的标配或小幅低配要高很多，换言之，实际效果上可能已是偏超配了。
相比之下，多数客户都不喜欢银行、地产、中游制造等产业周期还未见底，缺乏定价能力，利润率可能继续承压的板块。
有个别价值型客户配置了公用事业和资源品的分红资产。出口链的关注度也有所增加。
很多客户在讨论行业配置逻辑的时候，都表示关注商业和产业周期（business cycle），是否已经出清甚至反弹。
3、近期是否有加仓？有，但只是为了不跑输
有，但 LO 更多是因为想减少低配所带来的跑输，而并非系统性乐观的加仓。所以，长线 LO 资金应该不是推动这轮市场大涨的主力。
结合最新EPFR数据显示海外主动型资金还在流出，到目前的增量资金应该还是以对冲基金和交易型资金为主。这些资金在短期的力量不可小觑，尤其是考虑到市场情绪低迷和成交不活跃的情况下，很容易造成这种急涨快涨。但这些资金的最主要问题是持续性不强，来得快，走得可能也快，4-5月港股那一波快速反弹即是如此。
另外一个近期有意思的迹象是，本轮大涨前，港股的卖空成交占比很低，反而是这两天随着市场上涨而不断走高。这说明，投资者内部依然存在分歧，有部分人借反弹获利了结，甚至做空。
4、对于此次政策组合拳的看法？
这两天正好赶上市场大涨和政策组合拳出台，所以也不难理解这个话题成为投资者关注的焦点，欧洲客户也是如此。
这其中，有一两个客户比我预想的更乐观，他们自己也说自己是 anti-consensus constructive 想，几个主要的理由是：1）认为此次央行潘行长关于提供流动性支持的表态，“第一期5000亿，还可以再5000 亿，甚至可以搞第三个5000亿”，有不计一切代价的意味（whatever it takes）；2）认为政治局会议关于对消费的强调，隐含有政策着力点从制造和投资转向消费和民生的意味，如果能得到贯彻，宏观和政策意义将会大为不同；3）认为美联储降息和人民币升值都打开了货币宽松空间；4）当然，认为市场大涨本身也说明一定问题，不然也不会如此兴奋。
其他多数客户则表示，这次政策是在正确的方向上，作用肯定是积极的，但担心，一是这次政策的有效性，二是后续政策的持续性，比如，1）此次通过互换便利提供流动性投资股市的举措，是否能通过推升股市，吸引更多资金入市，进而带来居民财富效应，拉动消费，成为当前打破负反馈和撬动链条重启的“抓手”？2）现在的这些政策够不够？预期新增的2万亿如果兑现，刺激是否足以解决当前问题？3）后续还会有何种政策？
考虑到去年、甚至疫情开放以来，经历了数轮“预期低迷 ->政策发力->市场反弹->发现力度不够->再度失望而回调”的反复与循环，也就不难理解长线外资恐怕需要更多证据才能彻底说服自己。
所以总结下来，英国和欧洲LO当前的整体心态是，得益于此次政策发力和市场大涨，对扭转悲观情绪的确有帮助情绪，也跟随性的补了一些仓位以防跑输太多，但LO不是主力，也不可能三天内就彻底改弦更张。一些投资者尝试更为乐观，也在尝试理解政策后续的反应链条和多大幅度才够解决问题。但需要更多证据和政策“一鼓作气”的效果，如果又变成此前“再而衰、三而竭”的重演，那可能进一步打压情情绪。
上述看法和我们香港与新加坡销售反馈的当地LO的想法基本一致。
5、对全球市场和大类资产的看法
此次交流的客户中也有做全球多资产配置的欧洲保险客户，因此也简单交流了对全球资产的看法，主要观点为：1）看好美股，尤其是顺周期的 brodening，不仅仅是科技龙头集中，这样对美股更健康；欧洲最近也在改善 ；2）美国经济软着陆的可能性增加；3）黄金下跌空间有限，因为近期购买主力还不是 ETF；4）对长端美债有些担心，实际的利率曲线完全没有计入远端的通胀风险。
6、 其他一些关注的问题
政策接下来的持续性，多少才算够？
政策的反应机制是什么？什么时候能期待更大规模的政策？
人民币的走势和后续货币政策空间？
美国大选结果对政策和出口链的影响？
给银行注资的意义和影响有多大？
地产行业的终局在哪里？
中国国债利率的走向，是否还会更低？
消费要如何才能改善？
刘刚 Kevin 2024/9/27
