在最近几年的加密世界中，似乎存在一种论调，出于对中心化天然的不信任，很多人认为 USDT 存在暴雷风险，他们担心 Tether 没有足够的储备金来满足「在特定情况下市场中将 USDT 兑换为美元的大量需求」。
这个论调在 LUNA/UST 崩塌以及 USDC 迅速增长的市值中愈演愈烈。
其本质原因在于，USDC 的储备金由美元现金和短期美国国债组成，而 USDT 的储备金成分要更加复杂一些，其中涵盖了现金和银行存款、CD（大额存单）和 CP（商业票据）、货币市场基金、美国国债等等。
与 USDC 的对比加剧了市场对于 USDT 的怀疑——尽管自 2017 年以来，Tether 聘请了几家不同的银行、法律公司和会计师事务所提供服务，以证明其储备的规模和有效性。不过我们从最终结果来看，尽管Tether在几个月前遭遇了非常严重的挤兑行为，但Tether依然很好地完成了美元兑换，USDT也没有脱锚。
如今，为了展示自己浑厚的实力，Tether 在 10 月 14 日宣布消除了储备中商业票据的份额，换成了更具流动性的资产储备，而这也印证了 Tether 对投资者的承诺：用市场上最安全、最具流动性的储备支持我们的代币（USDT）。
接下来，就让我们详细分析一下，市场为什么会对 Tethter 的 CP 商业票据储备产生质疑，以及 CP 商业票据为什么流动性不好。
CP（商业票据）是 Commercial Paper 的缩写，它是由财务状况良好、信用等级较高的公司以签发远期本票的方式，通过货币市场发行的，以取得短期融通资金的信用工具，是工商业者之间以信用关系形成的短期无担保债务凭证的总称。
我们需要注意的几点是：
●商业票据是无担保信用债务，本身会由信用等级较高的公司或者银行背书；
●商业票据是短期债务，不超过 364 天；
●商业票据持有者可以获得以利率计算的收益；
●商业票据可以在二级市场中流通；
因此，商业票据本身不存在较高的风险。对于商业票据持有者而言，即使面临现金压力，也可以迅速将商业票据在市场中卖出，获得现金。这是因为商业票据是由财务状况良好、信用等级较高的公司发行的，变相进行短期融资的工具。
优质的资产不缺乏市场中的买家。
这一点我们也可以在上文中看到的挤兑过程中看到，将商业票据作为储备的 Tether 并没有在危机中失去承兑能力，反而 Tether 对 USDT 承兑依然保持着很高的效率。
就像 Tether CTO Paolo Ardoino 在 6 月 27 日所提到的，「在 48 小时内，Tether 处理 70 亿的赎回操作，平均占其总资产的 10%，这几乎是银行机构都不可能做到的。在一个多月的时间里，Tether 处理 160 亿的赎回操作（约占总储备的 19%），再次证明 Tether 的运营、投资组合、银行基础设施和团队都是可靠的，经过了实战考验。」
而 Paolo 所提到的银行挤兑经常会发生在金融风暴期间。银行接受客户存款时，实际上是银行向客户借钱，属于债务的一种。而银行接受存款之后，并不是单纯地把客户的钱放置保管，而是会把这些钱发作贷款、或者投资，以赚取当中的利息。所以银行内所拥有可动支的金钱并不等于所接受的存款总额。 因此，当大量存款客户在短时间内要求提款时，银行并没有足够的可动支金额来支付这些提款金额。此时银行等于无力偿付债务，也就是破产，这样单纯由存款引发的破产事件即为挤兑。
另外，商业票据本身而言风险不高，但不可避免地会受到黑天鹅和金融危机的影响。尽管黑天鹅和金融危机的发生都是小概率事件，但风险终究存在。因此，在 LUNA/UST 危机后，Tether 就开始逐步降低了自身储备中商业票据的份额。
在 LUNA/UST 危机中，Tether 便已经开始缩减自身储备中商业票据的份额，以满足市场对于 USDT 的承兑需求。
在 6 月底，Tether 已将其商业票据敞口从大概 450 亿减少至 84 亿。其中，50 亿票据将于 7 月 31 日到期。
同时，Tether 承诺，将在未来几个月内不再持有商业票据，所有即将到期的商业票据都将转为美国国债，这种转换将持续到商业票据敞口为 0。
7 月 27 日，Tether 宣布其商业票据敞口只剩下 37 亿美元，计划在 11 月将敞口降至为 0。
9 月 30 日，Tether 宣布其商业票据敞口只剩下 5000 万美元。
10 月 14 日，Tether 宣布完全消除了储备中商业票据的份额。
显而易见，Tether 在这个过程中是轻松的，甚至提前完成了任务。
就像 Tether 在推文中提到的(如下图)，「Tether 已经消除了超过 300 亿美元的商业票据，没有任何损失，这证明了 Tether 在管理 USDT 储备层面是专业且保守的。在上个季度，Tether 还加大了对美国国债的投资。Tether 将持续致力于打造一个多元化的储备组合，并限制储备资产的风险敞口。Tether 将以身作则，持续推动稳定币行业透明度的增长。」
就商业票据本身而言，它是一个低风险的金融工具，用来满足一些公司对短期资金的需求。曾经，商业票据是 Tether 商业模式中的组成部分。虽然商业票据风险低流动性好，但仍存在黑天鹅的可能性。
因此，如今 Tether 选择放弃商业票据的商业模式，将储备资产的所有风险降至最低，并保证储备金的公开透明，从而将 USDT 所面临的风险敞口降至最低。同时，Tether 的做法也会成为一个榜样，持续推动稳定币行业的长远发展，对投资者负责，对加密世界负责。
从稳定币竞争的角度来看，Tether 此举也是有意突出 USDT 本身的核心竞争力。Tether 本身的优势是在于市场的惯性——市场习惯使用USDT做交易代币。
我们可以看到，各大交易所的交易代币价格和交易对标稳定币大多依然是 USDT。
这是 USDT 的先发优势，但这个市场中从来不缺乏挑战者：USDC 正在利用 USDT 受到市场质疑的契机进行迅速的市场扩张。但问题在于，USDC 如今的供应量保持着极其可疑的增长趋势，这与市场趋势背道而驰。根据 Geralt Davidson 的说法，Circle 很可能会宁愿亏损也要拉升 USDC 的市值。
用户在 Signature 将美元兑换成 USDC，Circle 为其现金存款支付比平时高得多的利率，实际上，这对 Circle 来说意味着巨大的客户获取成本，没有公司可以无限期地为产品融资来扩大其市场，这种情况像极了 LUNA/UST 用 Anchor 的 20%利率吸引投资者持有 UST。
而Anchor最后的结局便是无法支撑如此高昂的利率，导致 UST 最终无法获得市场的信任，产生挤兑，从而陷入死亡螺旋。巨大的获客成本导致 Circle 需要长时间担负超额的资金流出，就像 Anchor 那样，一旦失去市场的信任，便会出现 USDC 挤兑，从而引发结构性风险。
而 Tether 正在做相反的事情：调整自身稳定币储备， 以及将自身稳定币储备情况的透明化，Tether 也在力图提升 USDT 的市场信任度和核心竞争力，以此进一步稳固 USDT 作为稳定币龙头的位置。
必须要提到的是，正如我们在上图所看到的，虽然 USDT 整体市值受到了 LUNA/UST 和宏观加息行情的影响，但是在完美地向市场展现出 Tether 强的的承兑能力后，USDT 止住了下跌的势头，并略有回升。在 Tether 完全消除商业票据后，USDT 也将会在未来稳定币竞争中展现更强的竞争力。
待到宏观加息行情之后，USDT 市值将会快速收复失地，获得长远的增长。
让我们拭目以待。
